城市更新项目前融的退出困境
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目录
一、城市更新项目前融资金退出的艰难抉择
二、城市更新项目前融资金退出的难点及风控要点
三、城市更新项目前融的现状操作
四、城市更新项目前融的贷款置换途径选择
城市更新项目的前融最近有点火热，一边是更新项目融资方的嗷嗷待哺，一边是前融机构的胆战心惊。在城市更新项目前融的操作中，前融资金的退出一直都是困扰各类资金机构的头号难题，而在当前更新项目推进难度增加的背景下，这个难题已让越来越多的机构对城市更新项目的前融望而却步。
一、城市更新项目前融资金退出的艰难抉择
在2018年至2019年的私募、信托产品集中爆雷期间，底层资产为城市更新项目的金融产品占了很大一部分，爆雷的原因也无非就是融资方无法偿还前融机构的投资本金和收益/利息，或者因为项目无法推进、无法盘活、无法转让等原因导致无法还款或完成贷款置换。在近一个月的时间里，不少前融同行向我们问到前融产品到期后无法退出时该如何处置的问题，其中各方讨论比较多的主要是两点：一是项目方无法还款的情况下，如果直接采取诉讼、保全等措施，那很容易引起连锁反应或踩踏现象，届时项目方可能会彻底死掉，前融的退出将彻底无望；二是如果仍旧支持项目方继续将项目推进下去，也即不采取诉讼措施，那么面对城市更新项目周期的不确定性以及各种不可测的因素等方面的风险，一旦项目方有其他债务爆出来或者有其他债权人提前下手，则仍将面临血本无归的结局。站在项目方的角度上，要么是马上被前融机构逼死，要么是以时间换空间，在前融机构给的宽限期内努力腾挪，尽量把项目推进成熟后通过项目转让、贷款置换或其他现金流的补足让前融机构完成资金的最终退出。
二、城市更新项目前融资金退出的难点及风控要点
城市更新项目前融资金的最终退出一般有如下几种情况：一是融资方通过项目本身或其他项目、渠道产生的现金流完成还本付息（或归还投资本金和收益，下同）后前融机构退出；二是融资方将项目或项目公司股权折价转让给前融机构抵债；三是融资方将项目或项目公司股权转让给其他第三方后将转让款用于归还本息；四是融资方就目标项目取得其他机构的融资款项后直接完成贷款置换。
（一）前融资金退出需具备的前提条件
从操作的角度来说，以上几种前融资金的退出方式在实施方面都面临很多前提条件。简单来说，以深圳为例，如果目标城市更新项目本身没有实质性的推进障碍，比如立项阶段不会因为合法面积比例不足导致无法立项；专规阶段不会因为用地性质无法调整等原因导致项目价值大幅缩水或专规无法通过；实施主体确认阶段不会因为拆迁问题导致实施主体无法确认，或者不会因为政府规划调整等原因导致项目推进遥不可期，那上述情况下项目的继续推进、转让以及项目公司继续对外融资完成贷款置换等都存在操作空间。而事实上，前融机构面临的核心退出障碍也就在这里，比如更新项目本身无法产生现金流，项目方也无法通过其他项目或其他渠道补充现金流的情况下，前融机构只能干等。更差的情况下，如果项目因为各种原因无法转让，或者根本找不到其他人接盘，则前融机构必将进退维谷。从实务的情况来看，虽然大部分前融资金的退出都是靠后端机构继续提供融资后的贷款置换来实现，但始终无法绕过“项目可继续正常推进”的前提要件。
（二）前融资金退出的风控挑战
除了上述的退出路径及现实的实操问题外，前融机构风控措施的设置以及在退出阶段的风控配合也面临着诸多的挑战。在我们近几年操作的前融业务中，经常会遇到融资方私开银行账户、挪用资金、违规对外融资或对外担保、打擦边球设计其他融资产品并从市场圈钱等恶性违约行为，风控措施容易设置，但人性却很不可测。以贷款置换情形为例，因后端的资金机构基本都会要求前手的资金机构先释放项目公司的股权（主要是后端机构须在办理过户或质押后才能放款），因此对前手机构来说存在风控抓手的空档期问题，因此一般情况下前手的机构都会要求项目方先自行找到过桥资金置换掉其自身的前融本息。当然，如果项目方本身已根本无法找到过桥资金了，则前手的资金机构只能去赌，不过类似章、证、照、银行账户、Ukey等是无论如何都得把控在自己手上，不然就真的是风控端的重大事故了。
三、城市更新项目前融的现状操作
前面一直在强调城市更新项目前融资金的退出障碍以及操作难度等问题，那回归到业务操作层面本身，前融机构在操作城市更新项目的前融业务时又该如何完善这个风控短板呢？就我们自身的业务操作经验而言，我们目前偏向的仍是百强且排名稍靠前房企的城市更新项目的前融业务，对于融资主体较弱的则一般都要求其提供抵押或强主体的担保。在具体的融资谈判场景中，比如我们在发行“信托+基金/有限合伙”的城市更新融资产品的时候，如果交易对手不是百强或者强主体的房企，那我们一般都是先要求融资方提供前置抵押物，如无抵押物则原则上会要求融资方引入强主体的第三方提供担保。按我们目前的操作，引入评级为AAA的担保机构，其担保费一般需2%-5%不等的成本（但部分担保机构会强调属地项目，外地项目的担保费用则更高），评级为AA+的担保机构的担保费用一般为2%-3%。
回到具体的业务实操层面，城市更新项目的前融阶段因为距离取得项目用地还有很长的一段时间，因此前融的风控一般都无法提供目标项目的土地抵押（主要是得等到很后期才能取得项目用地）。按目前行业内的常规操作，更新项目前融可参考的风控措施主要是如下几种：（1）取得大部分项目公司（或拆迁主体，下同）的股权（明股实债或股加债产品放款模式均如此），或质押项目公司100%股权；（2）其他足额的资产抵押、质押及/或有现金补足能力的其他项目公司担保（不过大部分情况下较难同时取得融资方的其他资产的抵押担保）；（3）实控人、股东及其集团的连带责任担保；（4）项目土地出证后追加抵押担保（不过我们基本上不可能等到这个时候才退出，因前融期限才一两年，而更新项目取得土地证动辄需要四五年的时间）。当然，风控措施的最终落地依旧得因项目和交易对手的情况而异。
四、城市更新项目前融的贷款置换途径选择
前文有提到，因城市更新项目的周期非常长，前融的资金很难等到取得土地证时退出，也更难等到项目完成开发建设和回款后退出，因此前融资金退出涉及的还款来源得依赖于项目方的整体资金筹措、融资置换、新发基金衔接、资产或项目转让等，其中重点就是后端银行拆迁贷资金放款后的贷款置换。根据我们从事城市更新项目前融的经验，前融资金进入退出阶段后最主要的贷款置换来源是银行的更新贷或拆迁贷，其他就是一些资管机构的更新贷款亦或是非金不良类的融资产品。
（一）银行更新贷的贷款置换
从实务来看，银行的更新贷、拆迁贷最主要的是看融资方关于拆迁的签约完成比例或是否已取得实施主体的资格。以深圳的城市更新项目为例，大银行基本都要求专规已通过且拆迁签约完成率达到双80%左右后才能放款，一些股份行、城商行可在专规通过前且拆迁面积和拆迁户数签约完成率达到双60%左右就予进入（前融的具体产品形式包括通过地方金交所债权计划等完成融资，对于资质稍弱的主体需提供一些抵押担保物，如以收购的待拆迁物业作为抵押）。尽管如此，因银行对融资方的准入门槛要求已越来越高，因此弱主体的更新项目前融我们目前仍旧保持谨慎进入的态度，因为后期的贷款置换没有充分的保障。
值得一提的是，因融资类信托规模压降以及资金信托管理办法征求意见稿等监管规定的影响，以往经常见到的信托更新贷款已非常少见，另外目前在市面上比较常见的主要是信托的股权投资类产品，包括真股和优先股类的产品，具体比如我们通过“信托+基金/有限合伙”的产品形式操作的城市更新项目前融的产品。
（二）资管公司的非金不良
在前融难以退出，比如银行等大机构的拆迁贷无法获取，但项目仍可照常推进的情况下，寻找资管公司以非金不良产品的模式解决贷款置换的问题也是一个可以考虑的选择。按我们目前的操作总结，资管公司以非金不良参与城市更新项目的情况下，项目需要在合作主体确认阶段（比如中标取得合作主体资格或者单一/实施主体确认阶段），放款方面则为附重组条件的非金不良经营模式（需提供前置抵押物），适用条件就是融资置换，比如我们提供明股实债投资的前融资金的退出。
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