连平：高度关注大宗商品价格上涨对中小企业的成本冲击

作者连平，植信投资首席经济学家兼研究院院长

以下观点整理自连平在中国宏观经济论坛（CMF）宏观经济热点问题研讨会（第27期）上的发言

本文字数：4068字

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一、疫情冲击下的供需矛盾导致大宗商品价格上涨

本轮大宗商品价格上涨已经持续了近一年的时间，同时幅度也已经很大，了解这种状况出现的背景十分重要。我认为这次价格冲击的基本因素，是新冠疫情所带来的特殊供求关系。

从需求方面来看，疫情冲击后，各国的政策，尤其是美欧发达国家所采取的扩张性政策力度非常之大，投入的流动性，推出的财政刺激政策，从历史上来看也都是很少见的。通常在危机冲击之下，需求会有一定程度的收缩，但由于政策刺激的力度大，持续时间长，需求就会明显地、快速地恢复。在服务方面可能需求增长并不是十分明显，但在宅经济特征之下，人们对实物产品、消费品的需求还是保持着比较高的水平。加上刺激政策力度比较大，危机过后部分家庭的可支配收入反而有了较为明显的增长，消费能力毫无疑问也会有明显上升。

但从供给侧来看，却很明显跟不上。在过去历次危机的复苏过程中，大宗商品在一个阶段内出现较大幅度的涨价是一个常见的现象，因为需求总是恢复相对较早，供给侧会有一定程度的脱节，供需之间会有阶段性的缺口存在。疫情中这种脱节表现得更为明显。因为为应对疫情出台相关的政策限制了许多社会活动，各种和生产、运输交易等有关的活动都处在被抑制的状态。在这种情况下，供给和需求之间的缺口就显得更大。尤其是近期，发达国家经济处于复苏过程中，需求大幅增长，而发展中国家更多的是制造业消费品的提供者，它们的疫情却是在明显恶化，因此全球供给能力就受到更多制约。中国的出口增速最近几个月始终保持在比较高的水平，都与此相关。所以，供求关系矛盾在这样的特殊背景下就显得十分突出，导致大宗商品价格出现了较为明显的上涨过程。

一些市场投机者、炒作者看到了这样的“先机”，预期其中应该会有一个阶段的价格出现较为明显的上升，后者则刺激了他们的投机行为。

二、大宗商品价格仍会阶段性上升，但不存在“超级周期”

未来一段时间，大宗商品价格可能还会有一个上涨的过程，持续的时间比我们过去通常看到的可能要稍长一些。

但我不太赞同大宗商品价格在当前和未来一个阶段开启了“超级周期”的看法，因为持续不断地上涨，意味着供求关系持续不断地得不到平衡。从历史上来看，大宗商品价格持续上涨的超级周期具有非常强的供求关系背景，比如一战和二战后对大宗商品的需求持续处于很高水平。目前，中国这方面的需求肯定不会像过去那么明显，在基础设施建设、城镇化建设和房地产建设方面，已经不可能再度催生对大宗商品的大规模持续增长的需求，未来一个阶段这种需求保持平稳增长的可能性比较大。

但在美欧，尤其是美国，可能会推出一些相关政策，目前也都在酝酿。但我始终怀疑，美国推出的如此大的刺激政策和计划，能否最终落地。我认为，未来在各方面，美国无论是经济增长水平、财政承担能力还是货币供给能力等各方面都存在很大压力，当前高筑的债台和空前扩张的联储资产负债表，导致美国的财政、货币和金融政策的空间十分有限，盲目推行进一步膨胀的举措很可能带来金融危机风险。为此，能否把大规模的财政刺激尤其基础设施建设方面的方案最终推进和落地，我并不乐观。从这点上看，未来大宗商品价格大幅度上涨不具备实在的需求基础。

从中短期来看，这一轮大宗商品价格的上涨可能还会持续一段时间，到今年3-4季度可能还会在高位徘徊，甚至会有某些月份创出新高。但随着时间的推移，疫情逐步得到控制，供求关系最终会逐步地得到调整。在此过程中，大宗商品价格涨价因素在生产运行的各个渠道和过程中会得到一定程度的消化，最终会在经历一个阶段后逐步缓解，我认为这种可能性更大一些。

三、未来不会出现明显通胀，需关注成本上升对出口企业的影响

关于这一轮大宗商品价格上涨所带来的影响和冲击是否会带来较大幅度的通货膨胀，我认为需要谨慎观察和分析，我并不认为会出现非常明显的通货膨胀。因为在中国现有条件下，供给和需求总体是比较平衡的。目前，大宗商品价格上涨持续了一段时间，且幅度较大，从上游行业看，有不少企业业绩有明显改善，但它对中下游带来的冲击和压力是显而易见的，尤其是对中游加工组装类行业成本的影响特别大；与此同时对下游消费品制造行业的压力正在逐步显现。这事实上是一个传导过程，结合最近公布的CPI、PPI数据来看，这种迹象已经有所显现。

在中国现有的条件下，我认为总需求不大可能出现大幅扩张。2020年疫情冲击之后，消费需求的恢复正在持续进行，不大可能出现短期内大幅释放消费需求的状况。事实上，消费恢复并没有像市场预期的那么好。从一季度的数据平均来看，或者从1-4月份数据以及最近几天公布的数据来看，都证明目前的消费整体水平仍未真正达到疫情前水平，整个需求恢复还是相对比较缓慢的。这是观察价格问题时值得关注的方面。

数据表明基建投资和制造业投资都还没有恢复至疫情前水平，房地产投资相对较快支撑了固定资产投资目前的水平。可见，整个内需在这轮恢复过程中没有像出口带来的拉动那么明显。这种情况下，出现大幅度通货膨胀、物价大幅度上涨是比较困难的。在中国目前供需关系格局下，价格难以形成快速的大幅度价格上涨。我们国家对于价格上涨，尤其对影响到居民生活水平方面的消费价格上涨会进行比较谨慎的管理，很难放手让这类价格在短期内出现持续、大幅度上升。

问题由此产生。上游、中游价格出现大幅度上升，但消费品市场最终产品价格难以同步上涨，这样下游和中游部分行业企业就会承受较大压力，因为它们无法把成本上升的压力释放出去，这方面中小企业表现得较为突出。疫情以来，制造业投资增速很长一段时间都处于较低水平，制造业恢复是最为缓慢的，只是这两个月情况有所好转。这说明这个领域中许多企业遇到了较大的压力，同时对前景的预期不乐观。最近中小企业PMI又回到了荣枯线之下，可能也是这方面原因所致。这是接下来考虑影响和问题时，需要更加予以关注的。因为制造业主体为中小企业和民营企业，特别是特定行业中的中小企业在这轮冲击中所承受的压力较大。

还有一个与此有关的问题需要加以关注，但现在关注得不够，那就是中国的出口部门。目前出口表现非常好，增速持续处在非常高的水平上，出口对这一年来的经济复苏所发挥的作用是非常明显的。可以预期，在未来一段时间，随着世界经济进一步复苏，全球供给能力和供给弹性不足，出口环境还会有比较好的表现，但不能忽视最近这段时间积累的种种因素，尤其是成本冲击所带来的影响。当前和未来一个阶段，四重成本冲击交织在一起，影响出口部门。

一是大宗商品价格上涨，上游原材料价格大幅度上涨，毫无疑问对部分加工制造业、出口部门带来了比较大的成本推升压力。

二是与疫情冲击下政策调控有关的是运输成本大幅上升。集装箱的运输价格上涨了70-80%，甚至100%以上，运输成本在很多地方出现了持续大幅度上升。

三是结构性的劳动力成本上升。与整体性就业相对平稳不同，部分制造业尤其是出口部分劳动力紧缺，主要是沿海出口主要基地，比如广东、浙江，有部分企业有明确的订单，但不敢再接，因为招不到工人。这已经并将进一步导致劳动力成本明显上升，尤其是对出口需求比较大的部分行业带来较大的成本上升压力。

四是人民币升值。从2020年5月份到今年的5月份，人民币在一年时间升值了约11%。从最近五六年的波动情况看，贸易战期间出现升值和贬值，幅度也差不多。对比历史数据，在半年到一年中间，汇率有升值10%以上或贬值10%以上，未来两个季度到三个季度以后，出口则会出现相应的结构变化。也就是说，随着人民币持续升值一年以上达到10%以上的幅度，对出口部门的影响一定会在下半年有所显现。

从这四个方面的成本因素变化综合来看，下一阶段需要对出口部门可能受到的成本冲击压力予以高度关注。

四、货币政策应保持稳健基调

当前，货币政策内部的平衡和内外平衡都需要加以考量和兼顾。

从内部平衡来说，物价有阶段性较大的上涨压力，但出现全面通货膨胀的可能性并不大。当前经济增长并不十分稳固。到目前为止，增长能够基本达到疫情前水平，更多靠的是出口拉动。从最近两年的投资和消费数据来看，目前仍未达到疫情前水平。从这个角度来看，经济复苏的基础并不十分稳固。如果下半年出口因成本上升和外部需求转移出现变数，房地产投资和交易因政策调控有所降温，经济就可能会有一定程度的波动，呈现出不稳定性。此时就因为PPI出现一个阶段较大幅度的上升，匆忙收紧货币政策是不合适的。

再从内外平衡的角度来看，由于中国经济整体恢复情况比较好，所以资本流入包括资本市场、直接投资都还是以流入为主。正因为如此，人民币在去年5月一直到现在总体呈现升值态势，前一阶段升值的幅度还特别大。监管当局不得已上调外汇存款准备金率，而且是力度比较大的举措，意图是为了避免人民币进一步升值。货币政策收紧，流动性必然收缩，利率水平走高，将会推动人民币进一步升值，这会带来新的麻烦和压力，显然是不可取的。

从外部环境来看，目前虽然我国在经贸领域中受到的压力没有太大变化，但在其他高科技、产业链等一系列领域中，仍然遇到了较大的压力。这种环境下，货币政策同样不宜收紧，保持相对平稳略宽松的环境比较好。今年下半年，货币政策应保持稳健的基调。对于目前存在的问题，如中小企业的问题，出口企业的问题等，如何进行应对，有三个方面措施可以考虑。

第一，物价从上游、中游向下游的传导，整个过程本身有它一定的合理性，可以考虑在CPI总体可控的条件下，允许中下游价格小幅缓慢地逐步调整。价格调整之后，下游产品价格一定幅度的上涨化解一部分的成本上行压力，但要控制好价格波动传导的节奏及其幅度。

第二，进一步加大金融支持力度，针对性地支持中小企业，尤其是出口部门的中小企业。现在对中小企业的延期还本付息、信用贷款等金融支持方面的政策还在延续，我认为可能还需要考虑延长更长的时间，至少到明年的上半年。如果短期内把支持中小企业的金融政策撤回，可能会雪上加霜。

第三，需要财政给予更多的支持。对于某些特定行业、中小企业、民营企业继续给予减税降费支持。不希望有太多的价格上涨，就需要有针对性和一定力度的财政支持政策，我国财政状况总体上良好，应该可以发挥好这项功能。

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