房地产新时代需关注房地产-地方财税体系大转型

以下观点节选自CMF中国宏观经济分析与预测报告（2021-2022）——疫情反复与结构性调整冲击下的中国宏观经济复苏，执笔人为刘元春、闫衍、刘晓光，如需转载，请注明出处。

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中国土地制度的二元属性曾为中国工业化、城市化找到了绝佳的助力器和加速器。房地产长效机制的改革虽然不会过度动摇房地产的支柱产业的地位，但是会改变地方政府收入运行体系，逼迫地方政府运行模式进行革命性变化，同时也会改变中国金融深化的逻辑。地方政府-房地产-金融机构-地方国有企业相互促进的融资体系将全面变革。有待确立的是双轨住房提供机制在短期稳增长中间的作用、房地产预期以及地方政府的动力。

1）中国房地产新时代已来，长期改革势在必行，短期稳定需靠政府发力

首先，要超越传统的短周期和长周期的视角，一定要认识到中国房地产新时代已经到来。这个新时代超越了短期行政管控所带来的短期波动，也超越了一般意义上人口变化和库存周期变化所带来的周期性波动。中国未来整个房地产的基础运行机制基于以下三方面的原因将发生革命性的变化：

一是由于土地财政走到尽头，城市土地的供应模式发生根本性的变化。过去基于中国土地的二元体系，构建了以地兴市，以地兴企，以土地作为杠杆快速工业化、城镇化、金融化的模式，促进了中国经济奇迹的形成。但是目前这种模式已经走到了末端，它所产生的收益在下降、成本在急剧上升。中国要进入到高质量发展就必须纠正过去的这种内生推动体系，目前国家已经开始试点改革城市建设用地的形成机制和城市租赁房的土地供应机制。地方发展和地方竞标赛的模式也将发生巨大变化。

二是国家出台了大量“房住不炒”的政策措施，特别是房地产税全面试点的推出宣告房地产的存量调整时代已经到来，房地产的金融属性将收缩到有限的范围。以土地为杠杆的金融扩张过程要发生拐点性变化，中国金融深化的逻辑将作出调整。

三是房地产供应模式将从过去20多年的“单一市场轨”转向“市场-政府双轨并行”。不仅稳房价、稳地价和稳预期的机制，同时房地产绑架短期宏观经济政策的模式也将发生改变。不仅中国人口增速、转移性人口增速以及城镇化速度的放缓将大大降低商品房的需求，存量调整以及政府给低收入人群提供的保障性住房也将大大改变房地产商传统盈利模式。这种体制的变化决定了中国房地产市场进入一个新的时期，这种新的时期的转换就决定了我们不能用传统库存周期或者库兹涅茨周期，或者短期宏观稳定的行政调控周期来解释最近房地产的变化。

其次，未来房地产大改革的序幕全面拉开，导致目前这一轮房地产的变化实际上是一种趋势性变化，而不是短期波动。因此在这种趋势性的变化中，就要把市场预期、企业行为、政府行为把握清楚。我们需要判断政府管控能不能对市场主体的预期以及对于中长期改革程度产生根本性的影响，如果不行，在短期稳市场的举措上就要有新思路，而不是在传统思路上面打转。

再次，目前支撑市场的力量不足以稳定当前整个宏观经济，因此需要通过政府轨进行发力。以前应对房地产市场的大调整都是政府轨通过各种政策来进行支撑，但政府轨的支撑力量以往都是用于去库存，降成本等措施扶持房地产商稳定宏观。而这种行政管控放松、政府扶持最后会导致一种恶性循环——越控制越涨价，房地产资产负债率以及房价朝着我们非既定的方向调整。其中最大的原因就是没有走出过去的调控与高涨之间的相互作用的怪圈。因此这一轮我们完全可以抛弃这样的一种调控模式。当前很重要的是政府轨的力量要纠正房地产市场自身在定价、在资源配置和自身企业发展上的一些不足，要行使看得见的手的功能。其中很重要的发力点就是新型城镇化，要为城市广大的中低收入阶层提供经济适用房、廉租房、共有产权房，同时在短期投资和中期消费上给予整个宏观上的支持。因此，我们认为政府轨以及租赁市场在未来五年的构建是短期支撑房地产市场和宏观稳定的重要力量，也是支持长效机制改革一个重要辅助手段。过去房地产长效机制的建设难以持续的改进，一大原因就是房地产在整个宏观的支柱地位所带来的影响太强烈。因此，房地产绑架宏观经济，从而绑架我们改革的模式一定要解套。

最后，最近美联储所出具的关于中国金融风险的警示，以及罗格夫最近研究中国房地产市场的报告引起了国际市场的关注，认为恒大事件会引发中国整体宏观以及世界金融的变化。我认为这种观点过度夸大了中国当前的状况，因为目前房地产占GDP的比重和对GDP的影响还没有达到欧美最高的水平。同时中国围绕着房地产市场所做的杠杆虽然很高，但中国相应的房地产金融衍生品很少，更为重要的支撑是大量的自住需求。所以，我认为美联储和罗格夫的研究对于中国房地产市场的运行机制还不是很了解，对于中国下一轮调控房地产市场的举措也不是很清楚，而仅是从一些数据进行简单的外推。2008年后研究中国房地产的国外报告有很多种，他们都会得出中国房地产市场会崩溃的结论，但事实上并未崩溃。我们可以关注国外的观点，但我们也要旗帜鲜明地对这些观点进行针对性的研究，发表我们的看法。我认为目前中国政府对于恒大事件的处理应该是没有问题的，同时恒大事件对于房地产的预期调整有很大的影响，但事实上这些调整是我们本身政策目标的一环。当然我们在降杠杆的方法上应该更加审慎，特别对于目前这种高债务、高还本付息率的运行状态，对流动性的管理方式需要更高的艺术和更好的方法，而不是简单地采取行政管控。这样就可以避免过度系统性的传导机制，从而按照既定方法、管控模式和体系，使中国经济在未来调整中更为平稳。

当然，近期房地产市场趋势性回落已经形成，短期内难以进行扭转，并且我们也不希望恢复到过去那种短期、周期性变动模式之中。当前我们要推行基础性改革和短期稳定相并行的一种模式来推动经济的高质量发展。

2）房地产业健康发展需要“三大类举措并用”并保持中长期改革定力

我们必须明确房地产市场未来的中长期目标，保持战略定力，在长效机制上破题。一是中长期的改革和长效机制的变化要坚定不移的推进，不要因为暂时性的波动而立刻停止。二是在短期宏观稳定、防止系统性风险上一定要加大力度。因为去杠杆本身就是一种风险行为，永远比加杠杆所带来的风险要强劲得多。因此，要把风险防范放在一个战略高度，它和改革推进是并行的两条线，但不意味着是捆绑的两条线，千万不能为了短期稳定来绑架改革进程。三是政府发挥短期稳定的作用要遵循供求规律，特别是短期和中长期的供求规律。政府的功能不是简单地约束市场和放宽市场，而是政府在一系列具有公共品属性的房地产上面有所作为，全力配合新型城镇化，全力配合低收入阶层的收入倍增计划，给他们提供充裕的租赁服务和低端住房的供给。这样能够维持消费投资的稳定，促进和谐社会建设，同时弥补当前一些财政和相关项目渗透性比较差的缺陷。

目前，我国已经开启城市土地收储制度的改革、地方政府的土地财政体系的改革以及城市住房供应体系的改革，房地产行业的微观基础也已经发生拐点性变化。这些改革和调整，需要保持整个房地产市场平稳地变化，土地价格、房地产价格、市场体系不能出现过度波动，同时与宏观经济相关联的投资不能出现过度波动。国家出台的一系列的政策已经开始从原来短期管控、强力管控为主，向中长期长效机制建设逐步过渡，这个过渡就要求：第一，要通过市场轨和政府轨来提供房地产的供给，同时保证房地产投资稳定。通过政府轨力度的逐步加强使城市房地产供求关系达到相对平衡而抑制房价上扬。要为农民工和低收入群体提供政策性保障住房，并且比重要达到一个很高的水平。第二，土地价格方面，可以把集体建设用地直接进行入市，而不通过政府收储，如此可以使土地价格的现成机制和土地财政制度得到很好地调整。

综上所述，四大转型在2021-2022年的全面启动和全面叠加，使得中长期的结构性大调整持续与短期稳增长、控风险产生冲突，如何在结构性政策与总量性政策、逆周期政策与跨周期政策之间寻找到新的平衡依然面临许多挑战。四大转型不仅从各自方面对短期中国宏观经济运行产生剧烈影响，不可避免地会加大短期经济下行压力，而且由于相互之间存在政策协调问题，还会进一步叠加交叉产生强化效应。

注：报告中的数据除注明出处之外，皆出自Wind数据库和中国宏观经济论坛团队（CMF）测算，如有遗漏，请联系更正。

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