袁海霞：地方债务可持续发展需处理好五个关系

袁海霞  中国宏观经济论坛（CMF）主要成员，中诚信国际研究院执行院长

本文转载自12月25日中诚信研究公众号。

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地方债务问题是中央经济工作会议上部署的明年九项重点工作中的第五项。从今年来看，今年二季度我国经济下行的压力在逐步加大，虽然7月24日中央政治局会议之后出台了一系列稳增长、防风险、提信心的举措，随着这些举措的实施，经济修复有一定改善，但因为当前面临的是周期性、结构性和趋势性的问题，所以整体的未来经济修复面临压力。其中，地方债务和房地产是其中的制约因素。

尤其是2021年下半年以来，随着房地产的深度调整，以往的土地财政的模式受到一定制约，加上之前大规模减税降费，地方财政收入的缺口持续位于高位，因此这两年市场对于地方债务，尤其是隐性债务的担忧，在持续酝酿，并且达到了一个阶段性的高点。

当前地方债务风险总体可控，但对于一些结构性、区域性以及隐性债务风险需要重点关注。总量上，中央的国债加上地方政府的显性债务在2022年是60.1万亿元，今年可能达到70万亿元左右，如果把融资平台的50多万亿有息债务考虑进来，基本上是120多万亿，2023年占GDP的比重在100%以内，比美国、日本、意大利、法国等国家的水平要低。同时考虑到地方资产有超过200万亿的国有资产，所以地方债务风险不是资不抵债的问题，更多的是流动性问题，其中非常明显的一个特点是付息压力。今年仅地方政府债券付息的规模就达到了1.2万亿，占广义财政的比重接近了6.3%，所以付息压力在进一步加大，如果把隐性债务考虑进去，比重会接近15%。

债务结构方面，政府债务结构上存在三个层次的错配，即央地之间债务结构的错配、在地方债务中一般债和专项债结构的错配、法定债务或显性债务与隐性债务的错配。

债务资金使用效率方面，由于成本与收益、现金流与期限等错配导致债务资产的转化效率相对比较低，债务高企与资金闲置是相对并存的。

谈及地方债务的可持续性，需要重点关注地方债务形成的核心逻辑，需要从央地关系、地方政绩考核以及土地财政三个方面来看待。一方面，分税制改革之后，央地之间的事权、财权发生了结构性逆转，尤其是这几年地方债务事权有增无减。另一方面，从政绩考核来看，当前地方政府还是一个生产型的政府，在这样的导向下，地方政府和国企是具有一定的投资冲动，通过债务投资的模式实现短期的政绩考核目标。而1998年的房改和2003年的土地招拍挂制度之后，土地资本化又为这样的模式提供了资金缺口，这样的循环在2014年下半年受到了一定阻碍。

中央金融工作会议对于地方债务提出了两个新的机制，即建立防范化解地方债务风险长效机制和建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制。从长效机制上来看，还是需要关注债务的形成机制、债务管理机制，以及协调监管机制。

在未来经济面临持续下行压力以及财政可持续承压的背景下，地方债务可持续发展应重点处理好五个关系。

处理好短期目标与长期发展的关系。地方化债的短期目标是非常明显的，但可持续化解债务风险还是需要在长期的发展中以时间换空间来实现。尤其在当前经济新旧动能转换的时期，要像中央经济工作会议所提出的“先立后破”，在培育经济新动能的同时，旧动能不能丢，比如，要防止房地产的硬着陆，虽然这个行业供求基本面已经发生重大变化，但从国际经验来看，这并不意味其要持续快速下行，还是可以适应行业发展规模，根据实际的改善型需求等，保持平稳运行；因此，从新旧动能转换上来讲，有必要保持房地产行业平稳发展。明年城中村改造等因素，还会提供一些新的增量支撑。新动能方面，通过改革加快培育经济发展新动能，如深化土地、劳动力、资本、数据等要素市场化配置改革，进一步加大对新能源、大数据、新基建等支持力度，挖掘新的增长点；加快基建投资的结构调整，结合国家发展战略及民生短板领域需求，促进基建支出向消费、养老、数字、民生等领域倾斜，托底稳增长的同时促进产业升级。

短期来看，对于地方化债而言，7月24日中央政治局会议之后，随着1.5万亿特殊再融资债券的推行，目前市场的情绪面有明显改善，此外还可以通过金融化债、财政资金、地方国企资源等手段进一步推进短期化债，尤其是可以基于REITs来盘活存量。推进债务的可持续还需要处理好存量和增量的关系。一方面要求在存量项目上保持合理的接续、避免烂尾，另一方面是要保证增量的投资符合高质量发展的投向与结构。其中最重要的是，无论是发展动能的转换还是债务的结构，都需要宏观政策保证一定的连续性、稳定性、一致性。

处理好中央和地方的关系。央地事权责任的处理是非常关键的。2016年以来，我国已经在14个领域开展了央地财政事权与支出责任划分改革。目前需要进一步落实、落细并拓展一些领域，像教育、社保、医疗领域的事权的支出责任可以进一步上移。同时在公共支出的项目上可以加大中央分摊的比例。与此同时，目前我国政府部门尤其是中央政府杠杆率较低，在经济修复仍承压下，赤字率3%不应该成为我们的约束，综合考虑稳增长与风险的底线，2024年赤字率建议安排在3.4%以上，并适当向中央政府倾斜。

处理好经济增长与最优债务规模、财政可持续的关系，建议2024年赤字率在3.6%，新增专项债规模在3.6-3.7万亿。理论上，经济增长与债务之间有倒U型的关系。确定增量要结合经济发展需求、基于资产负债表的情况，以及财政可持续方面的考虑。当前基建投资对于经济增长的拉动作用在边际下降，财政可持续性在承压，所以对于债务尤其是增量债务的结构和效率要求需要进一步提高。对此，明年的赤字率可以安排在3.6%左右，整个赤字规模在4.9万亿元左右，其中中央承担3.98万亿元。对于地方债务的结构，一般债的比例要往上提，专项债的比例要有一定回落，考虑到项目接续等因素，建议新增专项债额度在3.6万亿元到3.7万亿元之间，新增一般债额度在0.87万亿左右。

处理好债务发展与长效管理机制的关系。首先需要我们建立完善政府资产负债表。这是我们做加法提升增量盘活存量的基础。而当前地方资产常常面临难以较快处置，以及处置时定价比较难的问题，就需要对于它的资产类别、归属、产权等做进一步梳理。与此同时，构建长效管理机制还需要强化政府治理能力的建设，包括对于债务监管口径的扩大，对于信息披露、债务风险评估、风险预警机制的建立和完善，以及对于政府债务成本结构方面的优化，同时还要考虑地方政绩考核机制的优化，进一步健全终身问责机制。

最后，要处理好政府与市场的关系。可以根据项目或者领域的市场化程度、公益性的属性来决定是完全由政府财政资金来参与，还是交给市场，抑或是发挥财政资金“四两拨千斤”的引导作用，鼓励社会资本深度参与项目投资及运营。

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