文献分析 | 公司与气候变化：公司金融领域碳风险研究进展

原文标题：Firm and climate change: A review of carbon risk in corporate finance

原文期刊：Carbon Neutrality

原文作者：Yao Wang*, Zhenshu Wu and Guangxiao Zhang

近日，中央财经大学王遥教授团队应邀在Carbon Neutrality上发表了Firms and climate change: A review of carbon risk in corporate finance一文，梳理和总结了公司金融领域碳风险相关研究进展。文中提出，该领域近年来无论在文章数量和质量上都有较大提升，但仍处于起步阶段，存在部分研究结论不一致等问题，值得进行更深入的探索。

一、文章亮点

1. 现有研究表明：公司面临的碳风险与其违约风险呈显著正相关关系；

2. 学者使用不同的方法和指标来研究市场投资者在其投资决策中是否将碳风险纳入考量。尽管大多数研究证实碳风险会显著增加公司股本融资成本和债务融资成本，但研究结论尚未达成一致；

3. 尽管大多数研究表明，公司碳风险与其财务业绩或企业价值之间存在负相关关系，但研究结论尚未达成一致；

4. 现有研究表明：公司面临的碳风险也会影响其盈余管理、股利支付等内部决策的制定。

二、内容简介

科学证据表明，全球变暖与人类活动产生的碳排放直接相关。出于对气候变化的担忧，各国纷纷利用碳税、碳交易等调控机制与政策手段来实现外部成本内部化，进而遏制碳排放。这些遏制碳排放的政策也随即引发了公司是否会受到碳风险影响的思考：哪些公司最易受到此类政策的影响？碳风险对公司业绩的影响是正面的还是负面的？虽然近年来学术界对于此类问题的研究逐渐增多，但仍没有达成明确共识。本文作者对公司金融领域有关碳风险的相关研究进行了回顾总结，为读者提供了一个更为全面的对于公司金融领域碳风险的理解，从而激励更多的学者从事这一领域的研究，以进一步扩展研究内容和完善方法学。此外，这些结论可能引起企业管理者、决策者和投资者对碳风险和碳信息披露的进一步关注，从而提高其参与碳减排活动的动力，为碳中和目标的实现提供助力。

三、论文导读

在公司金融的文献中，碳风险通常是指在经济社会的低碳转型过程中，由于政策、法律、技术、市场和声誉变化，对公司价值产生的影响。一般来说，有两类方法来衡量企业碳风险：（1）基于碳排放，包括碳排放水平和碳排放强度（碳排放与销售收入的比率）；（2）使用良好的企业碳绩效作为低碳风险的代表，包括减排和碳效率。

作者指出，衡量碳风险的一个挑战是获取公司层面的碳排放信息，这些信息通常不会在公司的财务报表中披露，也不会被大多数金融监管机构强制要求披露。数据供应商们通过CDP等项目的自愿披露数据以及自我测算数据，形成了公司层面的碳排放数据，为后续的实证研究提供了基础。

首先，有少量文献分析了公司碳风险对其经营风险相关指标的影响。该领域的文献大多集中于对碳风险与公司违约风险因果关系的探讨，当然也有部分学者研究了系统性风险、特殊性和总体风险与碳风险之间的关系。

其次，有较多的学者从股权成本和债务成本两个不同角度探究了碳风险对公司资本成本的影响。在分析碳风险对股本成本影响时，研究人员使用了不同的方法和指标来检验投资者是否完全整合了碳风险。部分学者通过考察高碳排放和低碳排放公司之间股票回报率的差异，寻找碳溢价的证据，间接证明碳风险对公司股本成本的影响；另一部分学者则直接构建模型来衡量公司的股本成本，从而进一步探讨碳风险与股本成本之间的关系。作者指出尽管多数研究证实碳风险会显著增加其股权成本，但研究结论仍然存在争议。表1中展示了每篇文章的结果。

表1  碳风险与股本成本

关于碳风险与债务成本之间的联系，大多数研究都是基于代理理论，根据该理论，当贷款人和借款人对碳密集型项目的期望不一致时，就会出现代理问题。具体来说，如果碳密集型项目成功，股东将从大部分利润中受益，而如果项目不成功，贷款人将承担大部分成本。在实证分析中，学者们得出了大致相同的结论：碳风险将显著增加企业的债务成本。在表2中，作者概述了每篇文章中如何衡量碳风险和债务成本，以及他们的相关关系等信息。

表2  碳风险和债务成本

此外，有大量文献探讨了碳风险和财务绩效、价值之间的关系。在传统的企业融资理论中，企业的唯一目标是实现股东价值最大化。环保活动会产生额外的成本，使公司处于竞争劣势。然而，一些经济机制可以推动碳绩效与企业价值之间的正相关性。首先，根据波特假说，尽管环境监管可能涉及额外的成本，但它也可以为公司的研发提供动力，并鼓励公司使用新技术来增加产量和利润；其次，公司参与碳减排活动可以提高其声誉，赋予其竞争优势，并最终为公司赢得双赢的局面；最后，投资者的环境偏好可能会给碳绩效更好的公司以更高的估值。然而，在实证分析中，学者们尚未就碳风险与企业绩效（价值）之间的关系达成一致，尽管多数研究证明了企业的碳风险与财务业绩或企业价值之间存在负相关关系，但也有部分文献表明，碳绩效与财务绩效之间的关系是非线性的。作者在表3中介绍了文献中关于碳风险和企业绩效（价值）的衡量方法及其相关性。

表3  碳风险、财务绩效和公司价值

最后，鉴于资本市场已经将碳风险纳入考量，少量文献探索了公司碳排放会否影响公司的内部决策。研究发现：公司面临碳风险的高低会对其盈余管理、股息政策、收购决策等内部决策的制定产生影响。

四、总结展望

作者指出，该领域近年来无论在文章数量和质量上都有较大提升，但仍处于起步阶段，存在部分研究结论不一致等问题。首先，碳信息披露的客观性不足，未来的研究可以致力于制定碳信息披露标准，并将碳信息与财务、会计以及管理领域相结合；其次，文献中的出现实证结果不一致与碳风险衡量方式的差异也有一定关系，有必要更加深入地探讨碳风险的含义以及如何选择其适当的代理指标；第三，碳风险与股本资本成本之间的相关性尚不明确，需要更多的研究证据；第四，债券市场中关于碳风险与债务成本之间相关性的研究较少，仍值得进一步探讨；第五，学者们尚未就碳风险对公司绩效和价值的影响得出一致结论；最后，在进行公司金融领域碳风险的研究中，还需要更多的方法来解决内生性问题。

原文链接：

https://link.springer.com/article/10.1007/s43979-022-00005-9

DOI:

https://doi.org/10.1007/s43979-022-00005-9

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原文摘要

This paper provides an overview of financial economics-based research on carbon risk with an emphasis on corporate finance. In the corporate finance literature, carbon risk refers to the impact of society’s transition to a low-carbon economy on firm value due to tightening regulations, changing consumer preferences, reputational damage, etc. We focus on the links between carbon risk and different firm performance factors, such as firm risk, cost of capital, financial performance, firm value, and corporate decisions. Although research on carbon risk is still emerging in the corporate finance field, the amount of literature on this topic has been increasing, especially in the last 2 years. We find that some results are robust, while others are mixed. This indicates that conflicting hypotheses still exist, leading to a need for more in-depth exploration.

原创声明

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新媒体编辑：杨颖安