中小银行“破刚兑”的蝴蝶效应——如何影响信用周期？

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摘要

包商银行事件以来，同业存单发行利率分化悄然形成。国有行和股份行存单发行利率已经随资金利率同步下行，而城商行和农商行存单发行利率受到信用风险溢价的抬升，仍处高位，利率分化显著。

可见，尽管事件带来的流动性冲击消减，但由于刚兑预期打破，中小银行同业存单可能因此面临信用风险重定价的过程。这一过程，可能推升中小银行的负债端成本，造成其资产端扩张速度放缓，最终对整个银行体系信用扩张产生影响。历史经验也表明，同业存单发行利率上行与银行体系资产增速下行之间确实存在对应关系，传导时滞在一个季度以内。例如2016年Q4同业存单利率大幅上行78BP，2017年Q1银行业总资产增速跟着下跌2个百分点。

接下来，本文通过比较研究中小银行资产负债表，探讨上述“蝴蝶效应”的影响程度。

总体上，中小银行资产占银行体系的1/4，其扩张速度长期高于行业平均。资产总量小于3000亿元的中小银行，资产合计62.2万亿，占银行业总资产的23.3%。2011-2018年，中小银行资产规模以年均25.8%的速度增长，远高于行业平均14.2%。不过，2017年以来中小银行资产增速已经开始放慢，趋于向行业增速靠拢。

①负债端：与大行相比较，中小银行更少依赖存款（中小行69% VS 大行73%），更多依赖同业存单（中小行12% VS 大行4%），这意味着同业存单利率上行对中小银行负债端成本的影响更显著。

②资产端：与大行相比较，中小银行更少依赖贷款（中小行43% VS 大行52%），更多进行表内投资（中小行33% VS 大行22%），且投资风险偏好较高，中小银行投资非标比重更大，主要满足基建和地产的融资需求。

③贷款结构：按照“规模匹配”原则，中小银行提供了超过1/2的小微贷款。如果负债端成本上升，在降低小微企业融资成本的政策延续下，中小银行难以将新增的负债成本向小微贷款利率转移，发放小微贷款的意愿将下降；进一步，考虑到小微贷款占中小银行各项贷款约1/2、占中小银行总资产约1/5，中小银行资产扩张速度或将放缓。

中小银行资产增速放缓，对整个银行体系的信用扩张影响几何？根据我们的测算，2018年银行业总资产增速6.8个百分点，其中2.1百分点，即1/3由中小银行贡献。中性情况下，受中小银行破刚兑影响，2019年全年银行业总资产增速可能为8.9%，仍然高于去年全年（6.8%）但不高于今年5月（9.0%）。银行体系信用扩张过程或将放缓，且与中小银行负债端成本上升之间大概率存在一个季度的时滞。

正文

包商银行事件以来，同业存单认购率逐渐回暖。以5月27日-6月28日（事件发生之后5周）为窗口期，可以观察到：除国有行以外，各类银行的同业存单认购率都经历了“先急跌、后缓升”的过程。第1周，股份行、农商行、城商行的认购率（实际发行规模/计划发行规模）分别从95.2%、89.7%、79.9%，快速下降到78.5%、70.9%、68.5%。之后从第2周开始恢复，并于第5周回升到85.9%、91.9%、76.0%，差不多回到事件之前的水平。

同时，发行利率分化悄然形成。一般来说，同业存单以Shibor为基准来定价，3个月Shibor是3个月同业存单发行利率的“下限”。6月中旬以来，央行加大流动性投放力度，3个月Shibor大幅下降34BP至2.6%附近，而3个月存单发行利率仅下降17BP至3.0%附近，二者利差扩大至37BP，在走势上表现为利率与“下限”之间的距离拉大。分不同类型银行看，国有行和股份行存单发行利率已经随资金利率同步下行，而城商行和农商行存单发行利率受到信用风险溢价的抬升，仍处高位，利率分化显著。

可见，尽管事件带来的流动性冲击消减，但由于刚兑预期打破，中小银行同业存单可能因此面临信用风险重定价的过程。这一过程，可能将推升中小银行的负债端成本，造成其资产端扩张速度放缓，最终对整个银行体系信用扩张产生影响。历史经验也表明，同业存单发行利率上行与银行体系资产增速下行之间确实存在对应关系，且传导时滞在一个季度以内。例如2016年Q4同业存单利率大幅上行78BP，2017年Q1银行业总资产增速紧跟着下跌2个百分点。

接下来，本文比较研究中小银行资产负债表，探讨上述“蝴蝶效应”的影响程度。

1、中小银行界定

在央行口径下，中小银行指本外币资产总量小于3000亿元的中资银行（以2008 年末额为参考标准），包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小型城市商业银行（不包括北京银行、上海银行、江苏银行）、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和农信社等，本文也简称“中小行”。

与中小银行概念相对的是大型银行（本外币资产总量大于2万亿的中资银行，包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、国家开发银行、交通银行、邮政储蓄银行）与中型银行（本外币资产总量小于2万亿且大于3000亿元的中资银行，包括政策性银行、招商银行等9家股份制银行、北京银行、上海银行、江苏银行），本文统称为“大行”。

按照这一界定，中小银行资产占银行体系1/4。截至2018年底，中国有4588家银行业金融机构，其中87%（3989家）是中小银行，以农村金融机构居多。中小银行虽然单个规模较小，但数量庞大，其资产合计达到62.2万亿，在银行业总资产中占比23.3%。

资产扩张速度长期高于行业平均。2011-2018年，中小银行资产规模以年均25.8%的速度增长，远高于行业平均14.2%，资产规模从11.3万亿扩张到62.2万亿，占银行业总资产的比重从11.8%上升到23.3%。不过2017年以来，在金融去杠杆之下，中小银行扩张步伐已经“慢下来”。其资产增速从2016年底27.4%大幅下降到2018底9.4%，与此同时，全行业资产增速仅从15.7%下降到6.8%，中小银行资产增速趋于向行业水平靠拢。

2、样本选择

截至2019年7月1日，同业存单余额为9.9万亿，发行主体有349家银行业金融机构。其中，312家是中小银行（余额4.9万亿），17家是大行（余额5.0万亿），另有个别外资银行和民营银行。我们以这312家中小银行为初始样本，进一步选取发行材料中有2018年度完整财务数据的188家为最终样本，将其与17家大行进行比较研究。

3、比较研究

总结地说，与大行相比较，中小银行资产负债端有以下特点：

第一，负债端：中小银行更少依赖存款（中小行69% VS 大行73%），更多依赖同业存单（中小行12% VS 大行4%）。

此外，中小银行传统同业负债（同业存放+拆入资金+卖出回购）占比并没有高于大行（中小行12% VS 大行12%）。这可以理解为，过去三年传统的同业负债压缩力度大于同业存单，使得中小银行对同业存单的依赖度反而上升；这也意味着，同业存单利率上行对中小银行负债端成本的影响更显著。

第二，资产端：中小银行更少依赖贷款（中小行43% VS 大行52%），更多进行表内投资（中小行33% VS 大行22%）。

且中小银行投资的风险偏好更高，表现为非标投资占比更高。旧会计准则下，投资包括可供出售金融资产、持有至到期投资、应收款项类投资3项；新准则下，包括以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、以摊余成本计量的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产3项。通过上述投资科目，银行主要将表内资金投向债券资产、非标资产以及少数的权益资产。参考上市银行年报，中小行非标投资占总资产比重更高（中小行13% VS 大行3%），即中小银行投资对象近4成是非标资产。

非标利率通常较高，因此，寻求非标融资的最终借款人以地方政府融资平台和房地产开发商为主。根据我们的估算，非标在基建投资和房地产开发投资资金来源中占比分别约30%和20%，即中小银行通过投资非标资产，满足基建和地产的融资需求，对经济增长形成支持。反过来，如果中小银行负债压力上升，可能将尽量减少新增非标的投资、对于到期非标（2019年中小银行有约20%非标到期）也将不再续作、自然消减，给上述两个领域带来一定融资压力。

第三，贷款结构：中小银行近60%的贷款投放于制造业、批发零售业和商贸服务业等“头部”领域，在居民服务、农林牧渔、教育、住宿餐饮等“尾部”领域的市场占有率也较高。中小银行提供了超过1/2的小微贷款，对民营经济有不可替代的重要作用。

首先，中小银行具有较强的区域性特点。受法规限制，或者资本和资产限制，大多数中小银行只能在特定区域从事银行业务，分支机构（甚至没有分支机构）也基本限于总部所在地区，所以中小银行更多地是为当地居民和中小企业提供服务。参考样本银行数据，浙江、广东、江苏三地享受全国1/3的中小银行资产，可见，当地金融发展与民营经济能够实现较好的良性循环。 

其次，中小银行通过差异化经营，谋求更大的市场份额。参考样本银行数据，无论中小行或大行，制造业、批发零售、租赁商贸服务3个传统行业以及房地产和基建行业，都属于贷款的“头部领域”，占据贷款投放总额的比重为90%。在这些领域，中小银行贷款更多地配置于中小企业集聚的批发和零售业（中小行20% VS 大行7%），使其在该行业的市场占有率近40%。而对于不具备竞争优势的交运和电力行业，中小银行贷款则配置较少（中小行5% VS 大行25%）。与头部领域相对的，是居民服务、农林牧渔、教育、住宿餐饮、卫生和社会服务等贷款合计占比仅10%的“尾部领域”。在这些领域，中小银行通过弥补大行服务的不足，也占据较高的市场份额，收获“长尾效应”。

最后，中小银行是为小微企业提供贷款的主要服务方。

中国目前有超7300万户的小微企业，占企业总数的70%以上，将个体工商户纳入统计后，占比达90%以上。小微企业涵盖了城乡各种所有制形式，但在国有集体与外资企业中占比相对较低，在私营企业中占比最高（80%），也被称为私营经济的一面“镜子”。根据工商总局发布的《全国小型微型企业发展情况报告》，小微企业数量庞大，“创造了中国大约60%的GDP、贡献了50%的税收、解决了70%的城镇居民就业和80%的农民工就业、完成了65%的发明专利和80%的新产品开发”。但，与其对经济增长贡献不匹配的是，小微企业长期以来面临融资难、融资贵问题。

站在银行的角度，大行在小微贷款投放时有诸多顾忌。中国小微企业平均“死亡期”为3年（日本、欧洲为12年，美国为8年），平均在成立4年零4个月以后才能第一次获得银行贷款。除了规模小、经营风险高以外，小微企业普遍存在财务管理不规范、信息透明度低、有效抵押物不足等问题，其不良贷款率达2.7%，比大型企业高1.7个百分点，单户授信500万以下不良率更高。另外，小微贷款从业务性质上更像零售业务，类似于个人消费贷，金额小、期限短、存款派生能力弱，一笔500万的小微贷款，平均留存率可能只有10%。所以一般来说，基于风险收益比，大行的贷款投放顺序为：央企、国企与地方融资平台→上市公司与大型民企→小微企业。

与大行相比，中小银行在服务小微企业方面具有相对优势。这既是因为中小金融机构资金与资源较少，难以为大企业融资，也是因为中小金融机构一般是地方性金融机构，专门为地方中小企业服务，通过长期的合作能够对小微企业经营状况更加了解，从而把握放贷的风险管理。所以一般来说，小微企业寻求贷款的顺序为：中小银行→国有行（国有行主要客户仍为大客户）→股份行（贷款利率较高）。

贷款数据也基本验证上述“规模匹配”原则。不同规模企业的银行贷款“三分天下”，小微贷款余额占比32%，约20万亿（2016年）。对于这20万亿贷款，国有行提供其中的28%，股份行提供18%，城商行和农商行分别提供25%和28%，二者合计超过1/2。换个角度说，在国有行各项贷款中，小微贷款仅占约15%；而在城商行和农商行各项贷款中，小微贷款占比接近一半，后者是服务小微企业的主要金融机构。

如果中小银行负债端成本上升，“较高的负债成本+较低的小微贷款利率”将使得中小银行投放小微贷款的意愿下降。2018年在信用收缩环境下，小微贷款增速全年下降6个百分点，企业融资问题愈加严峻。对此，相关纾解政策不断加码，直到2019年1季度，小微贷款增速才结束了持续15个月的下跌，小幅回升0.6个百分点至9.6%。之后，关于降低小微企业融资成本的政策引导也并未松懈，总理在3月15日十三届全国人大二次会议闭幕后的采访中提到，“让小微企业融资成本在去年的基础上再降低1个百分点”；在7月2日夏季达沃斯论坛上表示，中小企业“今年融资成本要有明显降低”。因此，在降低小微企业融资成本的政策延续下，中小银行难以将新增的负债成本向小微贷款利率转移，发放小微贷款的意愿将下降；进一步，考虑到小微贷款余额占中小银行各项贷款余额约1/2、占中小银行总资产约1/5，中小银行资产扩张速度或将放缓。

中小银行资产增速放缓，对整个银行体系信用扩张影响几何？以2018年为例，中小银行总资产在银行业总资产中占比1/4，但其扩张速度（9.4%）高于行业平均（6.8%），根据我们测算，2018年银行业总资产增速6.8个百分点，其中2.1百分点，即1/3由中小银行贡献。

假设2019年中小银行的小微贷款增速：（1）乐观情况下，维持2018年增速，为16%；（2）中性情况下，延续2017、2018年的趋势，增速继续下降4个百分点至12%；（3）悲观情况下，向行业平均增速靠拢，下降7个百分点至9%。

在三种情况下，2019年全年银行业总资产增速可能分别为9.2%、8.9%、8.7%，仍然高于去年（6.8%）但不明显高于今年5月（9.0%）。因此，银行体系信用扩张过程或将放缓，且与中小银行负债端成本上升之间大概率存在一个季度的时滞。

作者：尹 睿 哲，李 晴

来源：睿 哲 固 收 研 究     

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