植德数字经济 | Web3全球合规探析（五）聊聊最近香港和美国的交易所动向
作者：汪闻超 江梦 刘湘婷
本文共计4200字，阅读需约11分钟
虚拟资产交易所一向是加密世界舞台的中心。香港欲冠称亚洲加密中心，交易所为其必争之地，自2022年10月31日香港政府发布《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》起，香港在Web3领域的政策一路大刀阔斧地奔杀，新规《适用于虚拟资产交易平台营运者的指引》（“《VASP指引》”）于本月1日起正式生效；而自FTX爆雷及硅谷风波后，美国则一改对加密行业的放养态度，近期美国证券交易委员会（“SEC“）又向Binance和Coinbase磨刀霍霍。
此次《VASP指引》中对落地香港的虚拟资产交易所明确了哪些要求？Binance和Coinbase又是否能在这次SEC的指控中翻身？我们尝试通过本文，以通俗易懂的语言向读者简析相关动态走向。主要资料来源于我们近期的项目经验及搜寻到的公开信息，敬请各位交流指正。
香港：如果将交易所纳入合适的监管框架，就可以发展
香港财政司司长陈茂波于5月初在公开发言时指出，“我们研究过有关个案，认为之前出现事故的个案是因为经营有问题，甚至是有违规的经营。例如某些平台，把其资金与客户的资金混在一起使用；亦有平台自己做庄家，与客户的利益有冲突。以上皆因为它们没有被纳入到合适的监管框架内。香港作为国际金融中心，我们的规管是国际认可的、高水平的。因此，如果我们可以在虚拟资产方面引入监管的框架，将其纳入合适的框架，保障投资者的利益、金融安全和稳定，保障这些金融活动不会引致金融风险并传导到中国内地，我们就可以发展”。
2023年6月1日，《VASP指引》正式施行，既是对香港前阶段收到的来自业界的152份意见的正式回应，也是对此前一路交易所“向散户开放”呼声的正式承应。就《VASP指引》中对虚拟资产交易所的相关要求，我们总结如下：
1. 交易所的牌照要求
此前，香港相关法规仅明确了提供证券型代币服务的交易所牌照要求（即刚需牌照为1号牌+7号牌），但其申请门槛十分之高，仅有OSL及Hashkey两家公司成功申请持有，且其平台上也仅允许专业投资者进行交易，而就提供非证券型代币交易服务服务的交易所，香港联交所（“SFC”）一直没有出台相关规定或合规路径（具体详见此前文章《Web3全球合规探析（三）大浪起香港，开卷新加坡？》）。
《VASP指引》不仅明确了提供非证券型代币交易服务的虚拟资产交易平台的牌照要求，亦明确了VASP牌照与此前1号牌与7号牌的并行关系。根据《VASP指引》，在香港经营的中心化虚拟资产交易所，无论是提供非证券型代币交易服务的虚拟资产交易平台还是证券型代币交易服务的虚拟资产交易平台，都必须持有相应的牌照并接受SFC监管，但提供证券型代币服务和非证券型代币服务的交易所牌照在种类及申请难度上均有较大区别。
其次，基于《VASP指引》要求“平台营运者应透过有联系实体为其客户以信托方式持有客户资产”，在香港法律下，交易所亦需申请信托牌照（即Trust or Company Service Providers，“TCSP牌照”）以托管客户的虚拟资产。
此外，为向客户提供买卖证券的投资意见及证券研究/投资报告需申领4号牌（证券咨询服务），传统的用户资产管理服务（不包括虚拟资产监管）需申领9号牌（资产管理服务），如交易所同时涉及前述服务，也需要申请4号牌及9号牌。
就在香港经营的虚拟资产交易平台的牌照要求，我们总结如下：
提供非证券代币服务交易所 | 提供证券代币服务交易所 | |
刚需牌照 | VASP牌照+TCSP牌照 | 1号牌+7号牌+ VASP牌照+TCSP牌照 |
其他牌照 | 4号牌（证券咨询服务）/9号牌（传统资产管理服务） | |
交易所 | 老虎证券、上海绿地金融等意向申请 | OSL、Hashkey Group |
投资者 | 散户投资者+专业投资 | |
虚拟资产举例 | BTC/ ETH等 | 代币化绿色债权 |
《VASP指引》的生效为各大企业在香港落地虚拟资产交易所拉开帷幕。联企融资集团主席叶仕伟表示其附属公司已开始申请牌照，并评论“证券型代币发行STO也是IPO的一种，但其上市成本比IPO低得多；且流程简单很多，只要资产产权清晰，即可通过将这一资产进行STO，无需用整个公司去做IPO，可省去繁重的IPO申请、审核流程”。Emma Zhu更是根据Aspen Digital和KPMG去年发布的家族办公室投资虚拟资产的研究报告预测未来虚拟资产投资将占每个家办资产配置的约1-5%。
2. 交易所的合规要求
根据《VASP指引》，我们总结虚拟资产平台运营者主要义务如下 ：
交易所义务 | 主要内容 |
保持财务稳健性 | 拥有具有充分流通性的资产，其金额应相当于平台运营者按持续基准计算至少 12个月的实际营运开支； 时刻维持不少于5,000,000港元的缴足股本； 要求交易平台在速动资金跌至低于其规定速动资金的120%/低于向证监会呈交的最近期申报表中述明的速动资金的50%等情况下1个工作日之内通知SFC。 |
适格持牌人 | 财政状况或偿付能力； 学历或其他资历或经验； 有能力称职地、诚实地而公正地进行有关活动； 信誉、品格、可靠程度及在财政方面的稳健性。 |
代币合规审查 | 设立代币纳入及检讨委员会，负责代币纳入交易、中止、暂停和撤销代币交易等事项。 |
披露义务 | (1) 虚拟资产在该平台上的价格及成交量，例如过去24小时的价格及成交量； (2) 有关虚拟资产管理团队或开发者的背景资料； (3) 虚拟资产的发行日期； (4) 对虚拟资产的条款和特点的扼要描述； (5) 虚拟资产官方网站的链接（如有）； (6) 虚拟资产智能合约审计报告的链接（如有）； (7) 若虚拟资产设有投票权，持牌平台营运者将如何处理这些投票权。 |
外部评估 | 委聘外部评估专家，对其业务进行评估。报告应涵盖、纳入代币、保管虚拟资产、认识你的客户、打击洗钱／恐怖分子资金筹集、市场监察、风险管理及网络保安等主要范畴。 |
投资者保护保险 | (1) 就与保管客户虚拟资产有关的风险应设有经证监会核准的补偿安排； (2) 每日监察其所保管的客户虚拟资产的总值，确保遵守有关的补偿规定； (3) 如为遵从有关规定而拨出自身的资金或与其属同一公司集团的法团的资金，便应确保该等资金乃以信托方式持有并指定作有关用途。该等资金亦应从持牌平台营运者、其有联系实体或与持牌平台营运者属同一公司集团的法团的资产分隔出来。 |
智能合约审计 | 交易平台应对代币的智能合约进行独立审计。 |
托管客户资产 | 平台营运者应透过有联系实体为其客户以信托方式持有客户资产； 适当及有效的程序，以保障客户资产不会因盗窃、欺诈及其他挪用行为而蒙受损失； 在线下储存98%的客户虚拟资产； 种子及私人密钥均在香港储存； 不得向客户提供借款或提供杠杆交易服务。 |
遵守相关妥善投资者保障措施 | 对投资者进行正式评估及培训规定、评估客户的风险承受水平和风险状况，以及根据用户个人财政情况为每名客户设定上限（机构专业投资者除外）。 |
3. 交易所风险评级
此前，香港政府在相关文件中曾表示监管层和市场运营主体中间需要一个独立的专业机构对虚拟资产交易所的安全状态进行把控。为推动香港成为抢占虚拟资产市场，香港虚拟资产评级机构Hong Kong Virtual Assets Consortium（“HKVAC”）于2023年5月31日应时而生，推出为虚拟资产交易所和交易产品提供信用评级服务，并提供数据研究和具代表性市场的指数（Index）和指标（Benchmark）等服务 。
（1） HKVAC指数
HKVAC 指数 | 描述 |
大型加密货币指数 | 准确代表大型加密货币的价值。加密货币在指数中的影响力与其在市场上的实际影响力相符合。 |
低风险加密货币市场指数 | 准确代表低风险加密货币的价值。在兼顾风险的情况下，平等地权衡每个虚拟资产的表现。 |
（2） HKVAC信用评级
同时，HKVAC交易所从财务数据、安全数据、团队数据、运营数据、监管数据、API覆盖度、资质量数据、市场质量数据及社群数据9个维度将虚拟资产交易所分为以下10个信用级别：
评级 | 描述 |
AAA | 运行状况非常好，基本不受不利经济环境的影响，关闭的风险极低。 |
AA | 运行状况很好，受不利经济环境的影响不大，关闭的风险很低。 |
A | 运行状况较好，较易受不利经济条件的影响，关闭的风险较低。 |
BBB | 运行状况良好，受不利经济环境影响较大，关闭的风险一般。 |
BB | 运行状况良好，受不利经济环境影响很大，关闭的风险一般。 |
B | 运行状况在很大程度上依赖于良好的经济环境，关闭的风险很高。 |
CCC | 运行状况高度依赖于良好的经济环境，关闭的风险极高。 |
CC | 如发生关闭，可能无法提供足够的保护，并且基本上无法保证债务的偿还。 |
C | 不能偿还债务。 |
D | 存在关闭或违反承诺的情况。 |
据悉，HKVAC的合作伙伴中已包括Huobi、FrancXav Asia Ratings、Hong Kong Data Infinity Technology、Wealthking Investment Limited等专业的市场分析机构。HKVAC评级制度如后期能够公平良性地发展，则将成为打造安全的虚拟资产投资环境的重要保障。
美国：绝大部数代币皆为证券，均应满足SEC监管要求
众所周知，SEC的主席Gary Gensler一向对加密货币秉持谨慎态度。Gary认为，应当尽可能地“将数字货币交易所纳入监管体系”。在他看来，除了比特币这类绝对去中心化的货币，大多数项目中发行的token（包括以太币和XRP等）均应被视为证券，从而需要在SEC注册或按照规定申请豁免（具体详见此前文章《Web3全球合规探析（二）美国拿什么来“确保WEB3革命发生在美国”》）。
Coinbase及Binance为全球屈指可数的头部数字交易所，均拥有自己的内控流程，可以为平台代币或其他上币项目的发行提供合规审查服务，从而使得项目方不必为合规而支付高昂的中介费用而广受项目方的欢迎。但在SEC日益谨慎的监管理念下，Coinbase及Binance近日接连遭受其“重拳出击”，可谓震动币圈的大事记。
1. SEC与Binance
2023年6月5日，SEC对Binance实体（Binance及BAM Trading）和创始人赵长鹏（CZ）提出在美国经营非法交易平台；经营未注册的交易所、经纪自营商和清算机构；滥用客户资金；未经登记的证券发行和销售等13项指控。SEC声讨币安向特定的高净值美国客户提供访问Binance.com的权限，同时Binance.US受创始人掌控缺乏独立性，并将多项在Binance上线的代币标记为潜在证券，包括包BNB、BUSD、BNB Vault和Simple Earn计划等。
美国商品期货委员会(Commodity Futures Trading Commission，“CFTC”)于3月27日即指控Binance及其创始人赵长鹏故意逃避联邦法律并经营非法数字资产衍生品交易所。有趣的是，基于此前CFTC对Binance此前的指控及SEC与CFTC开展的历史已久的“权力之争”，Binance暗示SEC本次行动只为在和CFTC等监管机构的拉锯战中抢先占据优势，而并非旨在保护投资者。
目前美国司法部（“DOJ”）尚未正式介入，某前沿投资人评论：“如果只停留在civil case的层面，最终还是看罚款数额。但不管怎样，SEC和Binance的争论将是一场大戏”。
2. SEC与Coinbase
Coinbase早于2012年成立，是美国最大的加密货币交易所。SEC与Coinbase的斗争亦耗时已久，去年7月，SEC就声称Coinbase所发行的9种加密货币应被视为证券。Coinbase一方面否认这些代币的证券属性，另一方面指责美国没有明确或可行的数字资产证券监管框架（具体详见此前文章《Web3全球合规探析（二）美国拿什么来“确保WEB3革命发生在美国”》）。而在美国时间2023年6月6日（即本文发布数小时之前），SEC则正式起诉Coinbase，指控其在未经注册的情况下非法经营加密资产证券业务。SEC在此次起诉中表示，Coinbase至少上线了13种应当被视为证券的代币，包括Solana、Cardano和Polygon等。
截至收盘，Coinbase股价报51.61美元，下跌12.1%，而贝伦贝格分析师马克帕尔默在报告预测，SEC对于Coinbase的指控可能使得该公司至少37%的净收入将面临风险。对此，Coinbase总法律顾问表示公司将继续照常运营。与Binance相同的是，Coinbase也表达了对SEC强势出拳的不满，认为其应尽快建立一套明确的规则可让大众遵守，而非基于80年前的Howey Test这一案例来判断代币性质。
[1] 《<适用于虚拟资产交易平台营运者的指引>今日起生效，香港正式开放牌照申请！》，载微信公众号“香港特区政府投资推广署”，2023年6月1日，https://mp.weixin.qq.com/s/Uez7fBiBuHZNsQQOzm9v0w
[2] 《<适用于虚拟资产交易平台营运者的指引>今日起生效，香港正式开放牌照申请！》，载微信公众号“香港特区政府投资推广署”，2023年6月1日，https://mp.weixin.qq.com/s/Uez7fBiBuHZNsQQOzm9v0w
[3] 香港证券及期货事务监察委员会，《适用于虚拟资产交易平台营运者的指引》，2023年5月25日，https://www.sfc.hk/-/media/TC/files/LSD/Gazette/GN-3121-of-2023-Chinese.pdf?rev=b52a87ef408549fcb13c0a3724983cc3
[4] HKVAC官网，https://www.hkvac.io/hkvac_Rating.html
[5] 《香港虚拟资产评级联盟（HKVAC）今日成立，有哪些关键信息？》，载公众号“常人Crypto”，2023年5月31日，https://mp.weixin.qq.com/s/Oi9_2WcgthieBZ2dVOe3pA
[6] 澎湃新闻，《SEC指控币安只为圈钱，币安将“以钱换命”还是退出美国市场？》，2023年6月7日，https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_23376250?commTag=true
[7] 搜狐新闻，《全球最大加密货币交易所币安被美国CFTC起诉，涉指示客户规避监管》，2023年3月28日，https://business.sohu.com/a/660189738_121202618
[8] 澎湃新闻，《SEC指控币安只为圈钱，币安将“以钱换命”还是退出美国市场？》，2023年6月7日，https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_23376250?commTag=true
[9]《币圈监管风暴升级！美最大加密货币交易所Coinbase被SEC起诉》，载公众号“第一财经”，2023年6月7日，https://mp.weixin.qq.com/s/HHLxVuJsLwDVO5nkdciW_w
[10] 《报告：如果SEC针对Coinbase的加密代币交易和质押服务，该公司至少37％的净收入将面临风险》，载“金色财经”，2023年6月6日，https://new.qq.com/rain/a/20230606A0A7FM00
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