Original
2016-03-10
王剑
王剑的角度
本文旨在介绍债转股有有关情况。文中涉及上市公司、非上市公司均为举例之用，不构成对其股票、产品的推荐。 （1）债转股是一种常用的不良处置方式，适用于特定的企业，很难大面积推广；（2）银行债转股可降低不良率、避免大幅折价转让不良，但资本消耗较大；（3）目前债转股的内外条件比上一轮债转股要好很多。 前期，市场高度关注不良资产处置行业，其主力机构是金融资产管理公司（AMC），就是各种秃鹫。其他资本也都觉得这个行业超级赚钱，都跃跃欲试。 既然这么赚钱，那么银行干嘛不自己干？银行自己毫无疑问也是开足马力去处置不良，其方法和AMC大同小异。 而今日有两则相关新闻：（1）中国最大民营造船厂熔盛重工（现更名为华荣能源）3月8日公告，拟向债权人发行股票抵债。债转股完成后，中国银行将成其最大股东（原文是“公司建议”，未见全部银行确认）。（2）路透报道，两位消息人士周四透露，中国将于近期出台相关文件，允许商业银行在不良资产处置领域实施债转股，以支持实体经济，此文件并由国务院特批以突破商业银行法规限制。 首先，债转股是不良处置的常见方式之一，不必大惊小怪。 我们在前期文章《贪婪的秃鹫》（上下）里整理过AMC的不良处置的方式。其中，企业重组其实是一种比较妥善的方式，并且很有可能是价值最大化的方式。 对于某些经营陷入困境的企业，若直接破产清算，可能债权人的回收比例极低（比如10%），各方觉得不划算。而如果各方让步，达成重整，债权人减免一部分债务，并展期，让企业维续经营，恢复生产，逐步偿还债务，可以使各方债权人的回收比例大幅高于清算（比如50%），债权人价值最大化。而且，这种方式对地方上来说，保持了产业和就业，社会代价最小化。因此，与清算相比，若能实现重组，是一种各方共赢的方式。 而债转股是重组的一种。一般是，若企业连还利息都很困难，但债权人认可其经营仍有前景，则可实施债转股，债权人成为股东，从而减轻企业付息压力，逐步改善经营。等到股份增值，股东（原来的债权人）再择时退出。 债转股是AMC常用的不良处置方式。财政部《金融资产管理公司资产处置管理办法（修订）》（财金[2008]85号）第十六条规定：“资产公司可通过追偿债务、租赁、转让、重组、资产置换、委托处置、债权转股权、资产证券化等多种方式处置资产。” 近年，很多上市公司股东名录里还有四大AMC的身影，很多都是过去AMC从银行处收购了该公司的债权后，实施了再转股。有些AMC在该企业上市后，选择在二级市场抛出股票，实现退出，实现获利；有些AMC则继续看好该公司前景，继续持有。 虽然有关法规规定银行不得投资于工商企业股权，但在处置不良资产时被动持有股票可以是一种例外，被《商业银行法》所允许。并且也有先例，我们在某些上市公司股东名单里确实也能看到银行的身影。 银行作为债权人，参与困难企业的重组，达成协议后，实施了债转股后，成为其股东。然后，企业延续经营，等到经营改善，时机成熟，银行再择机抛出，收回资金（甚至还有可能盈利）。这个做法和AMC一致。 银行自己做和AMC来做，对银行来说最大的区别是避免了大幅折价转让不良。目前由于不良暴发较多，而国内AMC承接能力依然有限（目前持牌机构是4+1格局，再加上其他不持牌AMC，整体实力虽然在增长，但和不良总量比起来，还是太弱小），所以整个不良资产一级市场处于供过于求阶段，导致转让价格一再下行，目前跌至2-3折。银行觉得这个价格转让，放血有点多，不划算，因此又重新加大了自行处置的力度。 而比起其他处置方式（指银行自行处置的各种方式，即不包括转让），债转股这一方式能够起到降低账面不良率的作用。其他方式，由于不良贷款仍然留在贷款科目中，导致不良率高企。 因此，债转股一方面降低账面不良率，另一方面又可自行处置，避免了大幅折扣转让，简直两全齐美。银行们在这个时间点重新实施债转股，就顺理成章了。 而市场担心的是，这种做法会大肆推广，从而伤害银行。我们认为这种担忧并无必要。 一方面，银行会考虑企业实际情况。不良处置、债务重组是高度非标准化业务，都是一事一议，由债权人、债务人、相关方各方协商，寻找一种各方价值最大化的方式。债转股是其中一种方式，不是惟一方式，更不是所谓的大面积推广的“主流”方式，需要考虑当事的负债企业是否适用。一般来说，暂时连付息都有困难，但前景仍有希望的困境企业，适合采用这种方式。银行不会随便拿个不良资产就盲目做债转股。 另一方面，银行还要考虑自身财务、监管的影响。债转股受法律法规规定。《商业银行法》（2015年）第四十二条规定：“商业银行因行使抵押权、质权而取得的不动产或者股权，应当自取得之日起二年内予以处分。”（严格地讲，债转股也不算“因行使抵押权、质权而取得的股权”，目前先参考这一条）又根据银监会《商业银行资本管理办法（试行）》，银行被动持有的股权，处置期（即二年）内风险权重为400%，很高。而若超过处置期，风险权重即高达1250%（比不良资产的风险权重要大一些，当然不良资产自己的风险权重也不低）。 因此，债转股这种处置方式虽然有降低不良率、避免大幅折价转让等优点，但缺点是资本消耗极大，银行会根据自己的财务、监管指标斟酌使用，也不是想用就能用的。 当然，我们一点也不怀疑，银行又会想出什么眼花缭乱的交易结构来绕开资本监管规定。银行历史上做类似的事情太熟练了…… 而至于这种处置方式的效果，则很难一概而论，取决于重组成功与否。如果成功，企业股权增值，银行将其高价转让，则可实现全额回收原债务的本息，甚至还会有不错的盈利。如若重组失败，也可能无法收回，二年过后仍无结果，银行届时还得将股权转让给AMC，否则资本消耗吃不消。 债转股要想成功，关键一步是：要实现股权价值的提升。也就是让垃圾变成黄金。这里至少需要两个条件：（1）找到刚好需要这堆垃圾的人（前提是，这堆垃圾是放错地方的黄金）：一般来说，是与困境企业相关的产业资本来充当这个角色，来参与重组，重新运作资产。所以，国内产业越多元，各行各业越活跃，那么碰到这种有缘人的可能性就越大。（2）有比较活跃的股权、股票交易市场：找到有缘人后，如果有成熟的市场，那么能够便利地实现股权的定价和转让。 我国1990年代实施了一轮债转股，但当时上述条件并不太具体（当时我国产业结构单一，股权、股票市场也不发达），效果很难显现。很多银行持有的股权，最后转移到了AMC。AMC拿到企业股权后没什么好的退出途径，很多股权甚至一直持有到如今。 而目前，我国产业结构越来越多元化，资本市场已比当年有了大幅进步，整个经济的证券化程度提高，股权的流转、增值途径更加多样，资本运作招数五花八门，我们深信现在实施债转股比早年会顺利很多。 另一方面，银行业也经过多年发展，掌握了大量的企业客户资源，他们是各行各业的产业资本。银行在处理一个困境企业时，可引入这些产业资本。尤其是，如果银行收到的若是困境中的上市公司股票（因为我国证券化程度提高，上市公司产生不良的可能性比以往大很大。以前证券化程度低时，上市公司毕竟还是相对优异的一批企业），则会变成其手中的壳资源。然后，银行完全有能力在自身或同行的庞大企业客户群体中物色有上市愿望的企业，撮合并购或借壳交易，从而实现股权增值。 而混业经营加速，银行和AMC自身也配备了强大的投行业务队伍，逐步参与资本市场运作。 因此，目前债转股的内外条件均比以前更加具备。 虽然，债转股作为不良处置方式之一，不会成为常规业务，但也不影响银行在合适的时候发现机会，成为一头秃鹫。