《财政研究》马海涛等：扩张性财政政策挤出了非金融企业投资吗？

扩张性财政政策挤出了非金融企业投资吗？

马海涛　朱梦珂

内容简介

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全球金融危机后，为避免经济的衰退，各国实行扩张性财政政策促进经济恢复，但该政策对私人部门投资产生的影响却一直存在争议。在当前宏观经济下行压力持续加大，积极财政政策要更加积极有为的背景下，进一步探究二者之间关系能够为可行的政策取向提供经验证据。相较于以往研究，本文可能的边际贡献在于：首先，财政政策对于私人部门投资的影响研究大多数集中于宏观层面，从微观层面探讨其对企业投资影响的文献仍相对缺乏。本文在已有文献基础上，聚焦于私人部门投资中的企业投资，运用跨国企业层面的数据，分析扩张性财政政策对于企业投资的影响，充实相关研究。其次，由于扩张性财政政策既可能通过改善经济环境对投资产生挤入影响，也可能会提高企业融资成本而对投资产生挤出影响。不同类型的投资受市场需求、资本成本影响不同，企业在资金有限的条件下，针对不同的投资会做出不同的决策。本文将企业投资分为固定资产投资和研发投资，进而分析扩张性财政政策对企业投资选择的差异化影响。最后，本文在衡量财政政策力度时，从财政赤字率水平中分离出受经济周期影响的部分，检验当政府增加结构性财政赤字率时，对企业投资的影响。本文通过构建理论模型并运用22个国家和地区的非金融类企业数据进行实证分析。结果显示，扩张性财政政策会挤入企业固定资产投资，挤出企业研发投资，且这种影响效果随着企业融资约束程度上升而增加。一方面，固定资产投资相较于研发投资，受流动性冲击小，能够使企业在短期扩大产出、实现盈利，且又能提高外部融资所需的可抵押资产价值以改善外部融资条件。特别当经济不景气时，政府实行扩张性的财政政策通过传递积极信号、改善经济环境、提高市场前景预期，对企业固定资产投资产生了挤入影响。融资约束大的企业在此政策作用下，增加固定资产投资对其收益改善更显著，因而受挤入影响更多。另一方面，企业研发投资受流动性冲击大，融资较为困难，当结构性财政赤字率增加挤占了信贷资源、提高了资本成本时，对企业研发投资产生较多的负向影响。特别是对融资约束程度高的企业而言，外部融资溢价的上升进一步提高了其融资成本，使其研发投资受挤出影响更大。进一步考虑企业所处国家或地区的金融发展程度后发现，上述的影响关系在金融发展程度较低的国家和地区表现更明显。本文的结论为我国积极财政政策的实施提供了启示。鉴于我国的金融体系是以银行为主导，银行贷款是研发融资的重要来源，该政策的实施虽有助于稳定经济波动，增强市场预期，但不可避免会通过信贷渠道提高企业的资本成本。为使企业的投资决策能够在实现短期盈利与长期生产效率提高之间形成有效平衡，需要进一步改革和完善金融体制、优化金融市场环境，提高直接融资比重、建立资金的长效供给机制，从而助力积极财政促进企业投资。
论文框架概览

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作者简介：

马海涛，中央财经大学副校长，教授，博士生导师　　

朱梦珂，中央财经大学财政税务学院博士研究生

基金项目：

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国家社会科学基金重大项目“实质性减税降费与经济高质量发展”（19ZDA070）。

（本文内容由作者提供，仅代表作者个人观点）

全文刊发《财政研究》2020年第10期

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策划：陈   龙      

采编：于婧华    韩   钰（实习）

（封面图片来源：https://www.fotor.com.cn）

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