迎违约债处置机遇，设立证券业专职AMC呼声起

来源 | 中国经营报

日前，最高人民法院颁布《关于审理债券纠纷相关案件的座谈会纪要》，针对近年来我国债券市场风险防范化解中遇到的司法实践问题进行了系统性规范。

这是最高人民法院首部债券领域的司法文件。

专业人士表示，就债券整体而言，《纪要》的出台，有助于违约债券处置效率的相应提升。

专业人士告知，违约债市场是一个足够大的“蛋糕”，《纪要》的出台给AMC介入违约债市场提供了极好的切入点。包括AMC在内的市场各方，对违约债市场早已觊觎良久，但限于制度机制和保障措施以及司法层面的一些制约，无法全力投入。

与此同时，继两会期间提出《关于设立证券行业不良资产处置机构有效化解债券违约风险的建议》议案之后，湖北证监局局长李秉恒再度强调，目前中国证券行业不良资产处置机构缺位，呼吁设立证券行业AMC，以推动证券不良资产处置生态建设。

提升违约债券处置效率

司法层面基础设施的保障之下，债券违约处置可望提速。

“《纪要》发布后，明显感受到法院对于此类案件的受理效率大大提高，相信在债券会议纪要的影响下，法院的立案和审理效率也会有效提高。”汇业律师事务所合伙人符标表示。

司法是债券违约处置的最后一道防线。《纪要》要解决的核心问题之一，即通过畅通司法救济途径，达到化解债券违约和风险处置“堰塞湖”效应的目的。“这条路原来不通，没有集中起诉的路径，受托管理人没有发挥应有的作用，法院没有审理的依据态度不明确。”北京天同律师事务所顾问何海锋表示。

上海通力律师事务所合伙人杨培明表示，《纪要》采取受托管理人起诉为主，债券持有人单独起诉为补充的原则, 且在没有特别约定的情况下，由发行人住所地法院管辖债券违约纠纷案件，可以将此前分散在全国各地的债券持有人单独起诉案件尽可能“集中”，从而实现节约司法资源、提升案件审理效率、统一裁判尺度的目的。

符标表示，《纪要》同时明确了中介服务机构的责任认定问题。对于该类债券违约案件中发现存在虚假陈述问题而一并要求中介机构承担责任的案件，在《纪要》出台后法院有更明确的审理依据，也给了债券持有人更多的救济途径。

上述人士均表示，就债券整体而言，违约处置效率会有一定的提升，但由于《纪要》刚刚开始落地执行，具体效果还有待观察。

近两年，在内外部多重因素下，部分实体企业经营困难加重，金融领域风险压力有所增大，债券信用违约事件有所增多。

公开数据显示，截至2019年底，我国信用债券余额近24万亿元，其中已违约主体的存量债券约3500亿元。随着债券违约常态化，后续不良债券资产体量可能进一步增长。

此外，前期股票质押融资也积累了一定风险。截至2019年底A股股票质押融资余额约2.2万亿元，其中履约保障比例低于平仓线的股票市值约5000亿元。

AMC的资本市场机遇来临

“《纪要》出台，无异于给债券市场不良资产处置打了一针‘强心剂’，这是一个具有充分想象力的‘大蛋糕’。”上海东兴投资控股发展有限公司董事章晓栋认为，债券市场稳定事关金融生态系统的稳定，《纪要》给AMC介入违约债市场提供了一个大的切入点。

“实际上包括AMC在内的市场各方，对违约债市场早已觊觎良久，但限于制度机制和保障措施，以及司法层面的一些制约，没办法全力投入。”章晓栋表示，司法文件的出台、违约债处置效率的提高，令AMC从传统的固收业务和信贷业务，转向权益类业务和股权业务创造了条件。

AMC在某些项目的承接过程中，一切问题都可以从单体的项目操作当中来进行评估和思考，也会有新的游戏规则和新的玩法。

章晓栋认为，不良债券投资可结合企业债务重组方案来看，以多维度、多元化方式来处理单一企业的债权问题，借助资源互补优势，投资机构可在未来产业内部的结构性债务调整中寻找到机会。

“资本市场的不良资产处置有其特殊性，因为涉及到上市公司，涉及到整体风险化解的概念，需要对于整个上市公司有风险化解总体的方案考虑，把它作为一个运营主体，然后去匹配战略投资、去搞债务重组、破产重整等等。”有接近监管人士表示。

“对于国有AMC，从业务属性来说，只要是金融持牌机构所形成的不良资产，都在四大国有AMC的正常业务范围内。以往做金融不良资产的风险处置，更多是在商业银行体系，在资本市场并没有大规模的参与。”一位国有AMC高管表示。

没有大规模的动作，并不等于没有动作。

一个广为人知的案例就是中国信达参与的违约债处置。2018年12月24日，中国信达通过市场化、法治化的手段化解了内蒙古博源集团30亿元违约债券风险。这也是国内首单通过债券打折收购、注销登记、实质性重组等组合手段化解违约债券风险项目。

以国有AMC一贯的低调作风来看，专业人士猜测，试水成功之后，肯定会有更多的案例已经或者正在操作，只不过目前尚不为人知。

不仅国内AMC，国外大量机构也已开始布局中国违约债市场。

2020年2月17日，号称“华尔街秃鹫”的橡树资本在北京设立了办公室。作为全球最大的不良债务投资机构，橡树资本自2015年起就开始在中国投资不良债务，并享受着两位数的利润增速。

橡树之外，黑石、摩根、瑞银等机构大多已在中国公开市场债权的不良资产业务领域试水，特别是最近两年各种试探性投资逐渐密集起来。

业内呼吁证券行业应设AMC

尽管市场各方雄心勃勃、跃跃欲试，但有专业人士表示，目前中国证券行业不良资产处置机构缺位。

湖北证监局局长李秉恒认为，我国证券不良资产处置目前存在如下问题。

其一，缺乏专门的证券不良资产处置机构。我国现有的金融资产管理机构主要对接银行不良资产处置，很少开展证券业务，运用上市公司平台和资本市场工具处置资产的经验不足。近期，市场上有部分证券公司、投资机构开始有意识地开展不良证券资产业务，但仍处于起步阶段，业务规模和行业影响有限。

其二，《纪要》出台以前，处置周期较长、手段不足。目前债券违约处置通常耗时3～5年甚至更长时间，2018年以来的债券违约绝大多数尚未完成处置；部分案例中，投资者在债券违约后几乎没有任何手段，只能被动等待司法程序。

其三，困境企业对接产业资本的渠道不畅。一些企业虽然遭遇财务困境，但生产经营仍有一定竞争力，可以通过重整、重组等方式实现转型发展。在信息不对称下，由于缺乏专业机构发挥桥梁作用，困境企业难以与业务协同、需求匹配的产业资本相对接。

为有效化解债券违约等证券领域风险，李秉恒建议设立证券行业AMC。

“证券行业AMC由证券监管部门牵头，交易所、行业协会、部分市场机构出资设立，不以盈利为目的。发挥行业培育功能，通过设立基金等方式，组织和引导市场各方主体积极参与证券不良资产处置。积极探索总结证券不良资产处置业务模式，向市场推广可供复制的经验，促进行业发展壮大。”李秉恒介绍。

“不同于传统的资产管理机构主要对接银行体系，证券行业AMC应主要依托资本市场，开展违约债券等证券领域的不良资产处置。随着刚性兑付的打破，违约债券将成为常态化的不良资产类别，将成为证券处置机构的主要业务标的。此外，前期形成的股票质押资产的存量化解，也是短期内的重要业务之一。”李秉恒解释。

李秉恒认为，证券行业AMC的处置手段应突出股债结合方式。

证券行业AMC以市场化方式运作，在资产处置中注重发挥上市公司平台优势，探索推动通过债转股等股债结合方式化解企业债务风险。在此过程中，兼顾企业短期风险化解和长期转型发展，在帮助困境企业暂时缓释风险后，支持企业相对从容地寻找具有业务协同性的产业资本介入，通过重组、重整等方式重新焕发生机。

同时，证券业AMC还将推动证券不良资产处置相关制度完善和生态建设。发挥证券处置机构牵头作用，提升证券持有人在企业债务处置中的话语权，提高市场化平等协商和司法程序效率，推动不良资产处置方式创新。

“要在实践中不断查找现有制度堵点、断点，做好政策调研，发挥政府背景下的沟通协调优势，推动有关部门完善相关市场机制和司法制度，提升证券不良资产处置效率，促进形成良好市场生态。”李秉恒表示。

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