美股泡沫有多大？

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美股泡沫有多大？

本文译自Ray Dalio：The Popping of the Bubble Stocks: An Update，发表于5月2日，特译出来，以飨读者。

报告摘要：

如你所知，我喜欢将我的直觉思维转换成为指标，并将其作为决策规则（原则）记录下来，这些规则可以进行回测，并自动与其他原则和以同种方式创建的策略组合在一起，形成一个阿尔法策略组合。我有一个用于“泡沫”的指标，在我50多年的投资中，我经历了许多“泡沫”，大约10年前，我描述了我心目中的“泡沫”是什么，并以此来识别市场中的“泡沫”——所有市场，而不仅仅是股票。

我将泡沫市场定义为一个高度包含以下几种情况的市场：

1. 相对于传统价值衡量标准来说的高价格（例如，取其在资产存续期间的现金流现值，并与利率进行比较）。

2. 不可持续的情况（例如，在周期后期推断过去的收入和收益增长率，此时产能限制意味着增长无法持续）。

3. 许多新的和天真的买家被吸引，因为市场已经上涨了很多，所以它被视为一个热门市场。

4. 广泛的看涨情绪。

5. 很大比例的购买资金是由债务组成的。

6. 为了押注价格上涨而进行的大量的远期和投机性购买（例如，超过需要的库存，远期合约的购买等）。

我将这些标准应用于所有市场，看看它们是否存在泡沫。我已经定期给你展示这些股票和股市的内容。

1

1月和现在所呈现的一些情况

我将首先用文字描述，然后在图表中显示图片，也会展示自1月以来的变化，我上次分享了泡沫指标的更新。

1月泡沫指标显示，a） 美国股票市场作为一个整体处于泡沫的边缘，但不是极端的泡沫（即70%的方式走向最高的泡沫，这发生在20世纪90年代末和20世纪20年代末）和b)新兴科技公司（如特斯拉和Roku）显然是在一个极端的泡沫。我还指出，新冠状病毒后流动性过强所引发的其他泡沫行为(如SPACs、IPO热潮、期权活动的大幅回升)已经进入资产市场，使事情变得泡沫化。我展示了哪些股票处于泡沫之中，并创建了这些股票的指数，我称之为“泡沫股票”。

从那时起，这些泡沫股票就破灭了。他们在过去一年中下降了大约三分之一-而标准普尔500指数大约持平。随着这些和市场上的其他发展-例如，正在蓬勃发展且有意义的零售活动的下降和大家购买情绪的下降，以及更多-新兴科技股似乎不再处于泡沫之中，但它们似乎也没有大幅摆动到相反的极端，所以现在不一定是购买它们的好时机。泡沫可能需要很长的时间来解除（1929年的泡沫是两年，90年代末的科技泡沫是一年)，而且通常会走向相反的极端，所以没有达到泡沫的极端并不意味着它们是安全的，也不意味着现在是做多的好时机。事实上，按照我们的衡量标准，美国股票总体上看起来仍然被高估了。历史表明，一旦开始爆裂，泡沫往往会过度修正到下行，而不是在更 "正常"的价格上定居。下面的图表描绘了这一情况。第一张图显示了美国股票市场整体的泡沫指数/指标，且追溯到1900年--目前在第40个百分点。图表还放大了过去几年的指标，以及20世纪20年代末的泡沫和90年代末的泡沫 （在这两个案例中，指标都达到了

100%)

下图显示了2020年泡沫最活跃的公司的平均泡沫指数。这些公司的读数是有明显的下降。

下面的图表显示了一篮子新兴科技泡沫股票（我们称之为"泡沫片"） 与标准普尔500指数的表现。价格已经有明显地下降，并损失了在新冠疫情爆发之后的大部分收益。

下面的图表显示了今天和两个最大的泡沫-20世纪20年代和90年代的泡沫的价格走势。在这些图表中，你可以看到类似的市场动态以及其中两个关键指标。虽然这只是几个指标中的两个，但它们显示了大量的债务融资股票所有权加上紧缩通常会导致泡沫的破裂。

     我们所看到的推动这部分市场泡沫的驱动因素都很经典-几乎与我们在100年前的20年代和20多年前的90年代在股市泡沫中看到的驱动因素相同。例如，在过去的几个月里，紧缩政策是如何打破股市泡沫的。为了理解这些驱动因素，你可能想回顾一下我在《债务危机》一书中对20世纪20年代股票泡沫的案例研究(从第49页开始）。

    下面的图表基本上展示了美国股市整体的泡沫指标。虽然我不会向你展示这个指标是如何构建的，因为那是专有的数据，但我将向你展示一些次级汇总读数和一些指标。这六个影响因素中的每一个都是用统计数字来衡量的，这些统计数字被组合成衡量股市泡沫的标准。在股票市场上，这种方法适用于我所关注的每只股票。这些指标通过证券组合成综合指数，然后用于整体市场。下表显示了美国股票市场的这些指标的当前读数。它显示了与过去相比，今天美国股票的状况是如何堆积起来的。这些读数表明，我们

己经走出了泡沫。

2

相对于传统的度量衡，目前价格有多高？

目前，美国股票的价格指数读数在第50百分位左右。

3

价格贴现是不可持续的情况吗?

这一措施计算了产生超过债券收益的股票收益所需的收益增长率。这是通过观察单个证券并将其加起来得出的。目前，这个指标只是在总体市场的60%左右-比我们的一些其他读数更高了。相对来说，股票的盈利增长折现还是有点高。

在一点在美国软件行业的收益增长甚至更为明显。分析师对该行业盈利增长的预期有所下降，但与历史水平相比仍相对较高。市盈率逆转了冠状病毒病的增长，但与历史水平相比仍然很高。目前，这一指标仅比我们的其他一些数据高出60%左右。

4

有多少新买家(即那些以前没有进入市场的人）进入了市场？

价格上涨所吸引的新买家的涌入，往往表明了泡沫的存在。情况是这样的，在20世纪90年代的股票泡沫和1929年的泡沫危机中，（不过，遗憾的是，我们的数据和我们接下来将展示的一些指标的数据并没有追溯到那么远）由于新的散户投资者涌入最受欢迎的股票，这一指标在2020年飙升至90百分位以上，从其他方面来看，这些股票似乎处于泡沫之中。最近，我们看到市场上零售活动的开展明显放缓-它现在回到了新冠疫情爆发之前的平均水平。

5

市场情绪有多乐观？

情绪越乐观，已经投资的人就越多，并且继续投资的资源就越少，就更有可能卖出。现在市场的情绪明显为负面。

6

购买股票资金是通过高杠杆来融资的吗？

杠杆购买使买入的投资门槛更低，在经济下滑时更容易被强制抛售。杠杆指标，即观察所有主要参与者的杠杆动态，并将期权头寸作为一种杠杆形式，现在显示的读数在50百分位左右。

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买家在多大程度上进行了超常规的远期购买？

关于预期是否已经变得过于乐观，这一观点来自于对观察远期购买情况。我将这个指标应用于所有市场，发现它在商品和房地产市场特别有用，因为远期购买最清楚。在股市中，资本支出等指标对基础设施、工厂等投入的金额是多是少。它反映了企业是否将目前的需求推断为未来的强劲需求增长的驱动因素。这个指标处于第40个百分位，与其他指标相似。

人们选择如何处理这个问题是属于一个战术性的决定。虽然反转已经很明显，但与历史相比未来收益的折现仍然有点高。不管怎么说，泡沫水平往往会被过度修正（拋售的幅度超过基本面所显示的），而不是仅仅恢复到正常水平。但我想根据现在市场上发生的情况，把这些最新的数据传递给你们。

END

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