【华泰策略】流动性短期改善，关注中报行情——信号与噪声系列之八十二

文    曾岩/藕文

导读

IPO节奏趋缓，理财新规延后发布，R007自6月28日达到4.6%的阶段性高点后下行约200BP，截至7月13日已下行200BP市场短期反弹得益于流动性环境的边际缓和，未来反弹的高度取决于社融增速能否企稳，中报业绩修正公告显示，业绩上修集中在有产品升级、新技术、新项目等带来的销售增长，经营效率提升的制造业领域，我们建议关注制造业投资链上的周期突围行业，以及新经济高质量代表的次新板块。

摘要

短期反弹得益于流动性环境边际缓和，后续市场企稳仍需信号确认

7月9日到13日，上证综指涨幅3%，收于2831点。我们在0708周报《静待三大企稳反弹信号》中指出市场的企稳需要三大信号的确认，分别是流动性压力的有效对冲、7月底政治局会议政策方向的确认、社融增速的回稳。从R007来看，自6月28日达到4.6%的阶段性高点后，截至7月13日已下行约200BP，IPO节奏趋缓，理财新规延后发布，市场短期反弹得益于流动性环境的边际缓和；我们认为中美贸易摩擦短期扰动市场情绪、长期制约全球弱复苏进程，2018年信用环境的收紧制约市场反弹高度，在社融增速企稳之前，市场反弹的幅度有限。

信用周期出现拐点前市场反弹的幅度大概率有限

2003年以来社融增速高位下行一共有5轮，分别是2004年、2008年、2010-2011年、2013-2014年、2017年10月至今（2018年7月），对应上证综指都处在下行趋势中。我们认为随着中美贸易摩擦的发展和经济下行压力的体现，货币政策边际放松的概率加大。历史上在紧信用的中后期货币政策转向宽松的情境出现了三次，对应A股表现都是弱势震荡。我们认为未来股票市场从企稳到反转的关键因素很可能并不是货币的宽松，大概率取决于信用政策由“紧”转“松”。

中报业绩预告上修集中在制造业

截至7月13日，A股上市公司共有1574家公司披露中报预告，有40家出现业绩修正，其中向上修正（包括扭亏、预增、略增、续盈）的27家，集中在化工（6家）、电子（5家）、汽车、电气设备、机械设备等制造业行业，向下修正（包括略减、首亏、预减）的13家，行业分布比较均匀。从业绩预告修正的原因来看，向上修正的主要原因有产品升级、新技术、新项目等带来的销售增长，经营效率提升等；向下修正的原因包括，农产品猪肉蔬菜价格不及预期、原材料价格上涨销售不及预期、环保限产天数超预期等。

从“IPO进度放缓”到“新经济高质量”的代表，建议关注次新板块

2017年IPO月度发行募集资金规模均值约为180亿元，2018年至今（7月13日），IPO月度发行募集资金规模均值约为135亿元，特别是6月以来，IPO发行速度减缓，次新股稀缺性增强。我们在0711《新治理，新经济，论次新股的崛起》报告中指出次新股是在重组新规、再融资新规、减持新规、资管新规推动金融体系内的去杠杆的过程中，受到负面影响最小的板块，同时与创业板相比，股权质押和商誉减值问题的影响较小，2016年以后上市的次新股板块2017年年报ROE中值为10.5%，高于创业板ROE中值8%。建议关注新经济高质量代表的次新板块。

关注制造业投资链上的“周期突围”组合

我们认为在宽货币紧信用时期，A股市场企稳信号出现后，首选制造业投资链条的周期股：实体融资成本的下行将释放企业部门内生性的资本开支需求，成为下一阶段市场最大的预期差。行业配置继续关注“周期突围”组合：制造业投资对应的设备用钢（华菱钢铁）、设备更新需求对应的机械（三一重工）、固定资产周转率回升的石油石化（恒逸石化）和油服。主题投资建议重点关注“新”经济（次新股），持续关注“强国之路”两条主线：1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南自贸区、粤港澳自贸区。

风险提示：美元和美债利率持续双升；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。

正文

风险提示：1）美国经济持续超预期，美元和美国长端利率双升或引发新兴市场资产价格波动，也引发市场对国内货币政策、货币工具操作空间的担忧；2）中美贸易冲突再升级：中美贸易冲突的短期发展趋势的可预测性较低，有再度升级的可能性，增加市场对经济下行压力的担忧；3）市场继续下挫引发股票质押出现大面积平仓风险等。

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曾   岩            执业证书编号：S0570516080003

藕   文            执业证书编号：S0570517080001

华泰策略团队成员介绍

曾岩（策略组长）

厦门大学投资学硕士，六年A股策略研究经验，先后就职于方正证券、中泰（原齐鲁）证券，负责过大势研判、行业比较等方向。对自上而下行业配置有较深理解。现负责专题研究和行业配置。作为团队最核心成员2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

张馨元（行业比较）

上海社会科学院产业经济学硕士。四年A股策略研究经验，对改革政策、产业发展趋势有长期积累和深入理解，专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

藕文（行业比较）

英国帝国理工大学风险管理与金融工程硕士，英国卡迪夫大学经济学、银行与金融学士。三年A股策略研究经验，专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

陈莉敏（行业比较）           

厦门大学财务学硕士，管理学金融学双学士。四年A股行业和策略研究经验，对行业比较、科技创新、商业模式创新有深厚的积累和专业的分析解读。专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

钱海（主题策略）           

复旦大学金融硕士，南京大学理工科、经济学双学位复合背景。三年A股策略研究经验，对产业竞争、公司治理、企业估值有比较深的理解。专注主题投资研究。

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