【华泰策略】微滞胀预期与地产政策博弈——信号与噪声系列之八十七

文    曾岩

导读

经济增速下行压力大+CPI 回升，资产价格表现上出现股债双杀+大宗商品价格指数上行，我们认为近期微滞胀预期有抬升的倾向，或对经济刺激政策形成一定挑战，并可能对A 股估值形成压制。部分投资者对地产政策是否会边际放松关注度较高，我们认为博弈地产政策边际放松的胜率较小，一是7 月以来信用和财政政策修正、基建加码有望对冲部分经济下行风险，二是1-7 月地产投资和销售数据向好，政策放松的必要性并不大。短期大势我们继续保持中性，未来市场如何演绎取决于政策刺激落实到基本面效果。

摘要

微滞胀预期抬升，博弈地产政策边际放松胜率较小

观察国内经济（经济增速下行压力大+CPI回升）与资产价格（股债双杀+大宗商品价格指数上行）两个维度数据，我们认为近期微滞胀预期有抬升的倾向，或对经济刺激政策形成一定挑战，并可能对A股估值形成一定程度的压制。部分投资者对地产政策是否会边际放松关注度较高，我们认为博弈地产政策边际放松的胜率较小，一是7月以来信用和财政政策修正、基建加码有望对冲部分经济下行风险，二是1-7月地产投资和销售数据向好，政策放松的必要性并不大。短期大势我们继续保持中性，当前市场仍然处于政策消化期，未来市场如何演绎取决于政策刺激落实到基本面效果。

微滞胀预期抬升，制造业投资数据持续验证资本开支向上逻辑

我们认为近期微滞胀预期有抬升的倾向，经济数据维度看国内经济增速下行压力加大、CPI同比回升（7月超2%），资产价格维度看近期股债双杀，但大宗商品价格指数上行，比如焦炭、焦煤、螺纹钢等价格均有不同程度上涨。我们认为微幅滞胀预期抬升或对经济刺激政策形成一定挑战（如或抑制消费和投资需求），同时也可能对A股估值形成一定程度的压制。当前时点，我们认为市场仍然以震荡为主，继续建议把握确定性较高、资本开支向上的制造业投资链条的周期股，4月以来制造业投资数据持续向好（1-7月累计同比7.3%，相比上半年提升0.5pct）验证了这一逻辑。

房地产继续受到抑制，博弈地产政策边际放松胜率较小

我们认为房地产继续受到抑制，并有望推动地产企业资产负债结构改善：1-7月房地产开发资金来源中国内贷款占比下滑、累计同比为负，而自筹资金、定金及预收款等的占比提升。当前国内经济下行压力较大、稳增长的重要性提升，部分投资者开始对地产政策是否会边际放松关注度较高，我们认为博弈地产政策边际放松的胜率较小，一方面7月以来信用和财政政策修正、基建加码有望一定程度上对冲部分经济下行风险，另一方面1-7月地产投资和销售数据均好于市场预期，地产政策放松的必要性并不大，除非出现经济大幅下行风险同时基建等无法有效对冲这一情形。

年初至今陆股通净买入额已大于2017年全年，外资的重要性提升

2018年年初至今（截至2018.8.17），陆股通（沪股通+深股通）累计净买入额超2000亿元（2025.42亿元），已超过2017年全年陆股通累计净买入额（1997.38亿元）。8月15日证监会修订登记结算和股权激励管理办法，允许境内工作的外国自然人投资者开立A股证券账户、所有外籍员工均可成为股权激励对象；9月富时罗素将对是否纳入A股进行评估；年内沪伦通有望落地。我们认为伴随这些一系列加大外资对外开放的措施逐步落地，外资在A股市场中的重要性将逐步提升，外资的流入一方面有望为A股带来增量资金，另一方面短期内利于提振市场情绪。

行业配置继续关注钢铁/工程机械/石油石化，以及高股息板块

短期大势我们继续保持中性，当前市场仍然处于政策消化期，未来市场如何演绎取决于政策刺激落实到基本面效果：如果经济继续走弱，市场或重回震荡走势，前期出现较大幅度调整的消费股性价比再次凸显，或成为市场追逐方向。行业配置方面，建议继续关注扩内需条件下企业资本开支扩张对应的行业：钢铁、工程机械、石油石化。同时关注必需消费板块中的高股息行业：电力、高速公路、禽畜养殖。主题方面短期关注人民币贬值主题，持续关注次新股（真正的新经济）。

风险提示：美元继续走强、人民币继续贬值带来汇率风险提升；宏观经济大幅下行风险；中美贸易摩擦继续升级对经济、市场情绪的冲击风险。

正文

风险提示：1) 美元继续走强、人民币继续贬值带来汇率风险提升；2）宏观经济大幅下行风险；3）中美贸易摩擦继续升级对国内经济、市场情绪的冲击风险。

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曾   岩            执业证书编号：S0570516080003

华泰策略团队成员介绍

曾岩（策略组长）

厦门大学投资学硕士，六年A股策略研究经验，先后就职于方正证券、中泰（原齐鲁）证券，负责过大势研判、行业比较等方向。对自上而下行业配置有较深理解。现负责专题研究和行业配置。作为团队最核心成员2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

张馨元（行业比较）

上海社会科学院产业经济学硕士。四年A股策略研究经验，对改革政策、产业发展趋势有长期积累和深入理解，专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

藕文（行业比较）

英国帝国理工大学风险管理与金融工程硕士，英国卡迪夫大学经济学、银行与金融学士。三年A股策略研究经验，专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

陈莉敏（行业比较）           

厦门大学财务学硕士，管理学金融学双学士。四年A股行业和策略研究经验，对行业比较、科技创新、商业模式创新有深厚的积累和专业的分析解读。专注行业比较研究。作为团队核心成员荣获2017年新财富最佳分析师策略研究第四名、2017年金牛奖第三名、2017 IAMAC奖第三名。

钱海（主题策略）           

复旦大学金融硕士，南京大学理工科、经济学双学位复合背景。三年A股策略研究经验，对产业竞争、公司治理、企业估值有比较深的理解。专注主题投资研究。

胡健（专题研究）

复旦大学经济学博士，中南财经政法大学管理学、金融学双学位复合背景。近三年A股策略和行业研究经验，现专注专题研究。

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