【华创食饮】千禾味业：业绩表现稳健，零添加战略初现

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主要观点

事项

公司发布2019年一季报，19Q1业绩符合预期。19Q1实现营收2.91亿元，同比增长18.5%，归母净利润0.51亿元，同比下降54.1%，考虑到18Q1一次性资产处置收益6900万元，扣非净利润0.46亿元，同比增长19.1%，业绩保持稳健。

评论

聚焦零添加产品，酱油品类保持快速增长。19Q1公司调味品业务实现收入2.40亿元，同比+28.1%，分品类看，酱油和食醋收入同比分别增长32.2%、7.7%，酱油品类保持较快增长，公司确立零添加品类战略方向以来，零添加酱油销售实现同比45%以上，品牌重新定位和费用投放聚焦效果显著，高鲜酱油也保持快速增长；醋品类增速不高，主要受醋产品包装更换较晚有关，后续随着新包装陆续上市，醋及料酒品类增长有望明显改善。焦糖色方面，收入同比下降19.8%，短期仍受客户减少采购影响。分区域看，公司积极拓展省会及重要地级市的营销网络，主要增量来自外围市场，西南大本营保持稳健增长，收入同增6.2%，华北地区增速最快达到103.5%，西北、华东、东北地区增速快速，分别为52.1%、35.5%、33.5%，华东与大商汇鲜堂强化合作对接，动销增速明显回升，华南地区因焦糖色主要客户减少采购，同比下降29.7%，此外线上销售同比增长48.0%，保持良好增速。

毛利率继续提升，扣非净利率保持稳健。19Q1公司整体毛利率为48.3%，同比提升4.6pcts，继续受益于产品结构优化。费用方面，Q1销售费用率22.7%，同比+3.9pcts，主要系川渝市场广告费用1000多万在Q1计提确认所致，公司今年将加快营销队伍扩张助力渠道下沉；管理费用率（含研发费用）为6.5%，保持稳定；Q1公司净利率同比降至17.4%，但扣非净利率为15.8%，同比提升0.3pct，继续保持稳健。

差异化定位零添加，强化营销及渠道推广。公司今年重点着力几方面：1）强化品牌建设：聚焦零添加产品战略，在川渝两地强化以地面媒体投放，其他城市实行精准媒介投放，扩大公司品牌知名度；2）优化渠道布局：新开拓餐饮、电商、特通等渠道，其中电商渠道Q1收入2326万元，同增达48%，五大渠道实施独立团队运作，继续深耕西南市场，巩固西南以外已开发市场，同时加快全国百强县地区空白市场开发，19年目标再开拓200多家经销商，增加300多名销售人员，网点铺到百强县和人口大县；3）产能建设持续推进：目前公司酱油、醋年产能合计20万吨，18年募资投建年产25万吨酿造酱油、食醋生产线，预计一期10万吨酿造酱油生产线在19年中投入使用，同时继续推进二期工程建设；此外，公司也推动酱类和粉类调味品新品研发择机推向市场，如黄豆酱、豆瓣酱等。

盈利预测、估值及投资建议

调味品行业赛道佳，公司聚焦零添加产品，积极寻求全国化布局，有望通过差异化发展战略实现业绩稳健增长。我们维持公司2019-2021年EPS预测为0.69/0.83/1.00元，当前股价对应估值为32/26/22倍，维持目标价24.90元，对应明年30倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示

市场竞争激烈的风险；原材料价格波动风险。

相关研究报

《千禾味业（603027）2018年中报点评：多因素致业绩低于预期，静待下半年改善》2018-08-23

团队介绍

组长，高级分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，3年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：张燕

上海社会科学院硕士，2年食品饮料研究经验，2018年加入华创证券研究所。

研究员：于芝欢

厦门大学管理学硕士，1.5年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

研究所所长，首席分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士。10年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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