【华创食饮】安琪酵母: 业绩符合预告中枢，三方确保来年持续性
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主要观点
事项
收入利润增长15.58%/52.12%，符合业绩预告中枢。公司发布2020年三季报，前三季度公司实现收入64.26亿元，同增15.58%， 归母净利润10.12亿元，同增52.12%。单 Q3 看，公司实现收入20.85亿元，同增12.91%，归母净利润2.94亿元，同增45.82%，业绩同比高增延续。
评论
酵母主业稳步增长，海外市场延续快速增长势头。公司单Q3 实现收入20.85亿元，同增12.91%，增速略有回落，推断系国内小包装业务回落，B端业务尚未恢复导致。主营业务收入中，单Q3酵母主业务增长12.64%至15.98亿元，包装业务同增23.02%至8338.33万元，白糖业务收入8521万元，去年同期为1.67亿元，奶制品业务同降25%至1314.62万元，其他业务同增40.64%至2.45亿元；分区域看，公司Q3海外酵母业务增长12.92%至6.02亿元，国内市场收入同增8.45%至14.23亿元，海外市场延续快速增长势头。
提价及小包装热销，盈利能力大幅提升。公司三季度毛利率为39.3%，同比大幅提升5.59pcts，一方面系高毛利的小包装产品仍维持较快增长导致。小包装产品吨利约为大包装产品三倍，其销售大幅增长推动盈利高增，另一方面，提价效应带动盈利能力快速提升，今年上半年公司对部分产品提价，Q3人民币升值背景下公司亦对海外产品进行提价。费用率方面，公司Q3销售费用率为12.01%，管理费用率为3.17%，同比皆维持平稳水平，财务费用率同比提升1.64pcts至1.7%，主要系汇兑损失增加所致，研发费用率提升0.44pct至5.2%。综上，公司净利率提升3.40pcts至14.70%。
海外持续渗透、潜在提价护航、衍生品B端恢复，三方确保来年持续性。目前欧洲疫情反弹，多个国家新增病例数量大幅提升，短期内未看见大幅改善迹象，考虑到主食类消费偏刚需，安琪通过前期打开空白市场后，处于持续渗透阶段，因此我们预计Q4及明年出口业务高增推动整体收入维持双位数增长。与此同时，在产品需求紧俏下，公司今年对国内及海外产品提价，后续提价效应有望继续兑现，若糖蜜成本上涨超预期，或存在进一步提价可能性。此外，我们预计国内B端业务逐步恢复，酵母衍生品业务料将维持较快增长。
投资建议
向上势头持续展开，期待新一轮激励释放更大效能，重申目标价77元。海外疫情给予安琪扩张良机，而公司把握住了此次机会，年内经营持续向上，挤压竞品份额，来年通过海外渗透、潜在提价及衍生品B端恢复，持续性进一步明确。在近期日升减持之后，老一批员工持股已经充分兑现与公司过去十年成长的收益，期待各方积极推动新一轮员工持股绑定，进一步释放经营活力。我们维持2020-2022 年 EPS 预测1.70/1.95/2.25 元，对应 PE 为35/30/26 倍，考虑酵母龙头全球扩张空间，成长持续性进一步明确，给予21 年40 倍PE，维持目标价77 元，重申“强推”评级。
风险提示
B端恢复进度不及预期、产能释放不及预期、汇率波动影响、洪涝灾害影响等风险。
附录：财务预测表
团队介绍
华创食品团队获2019年新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。
组长、首席分析师：欧阳予
荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，金融学专业，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三团队核心成员，2020年加入华创证券研究所。
分析师：于芝欢
厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。
分析师：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼
中国人民大学硕士，2 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究所所长、大消费组组长：董广阳
上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。
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具体内容详见华创证券研究所10月23日发布的报告《安琪酵母（600298）2020年三季报点评》
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