【华创食饮|最新】什么价格值得买？——白酒板块最新思考

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白酒板块节后从高位回调已达30%左右，其中茅台本周低点自年内高点回落24%、五粮液回落29%、老窖回落37%、次高端龙头汾酒回落38%，主要系板块估值极致演绎至高位，且节后催化空窗期，流动性收缩预期引发估值明显回落。我们认为，白酒板块今年并不是基本面的问题，行业景气向上的趋势并未改变，而更多是以合适的价格买入的问题。

什么价格值得买？白酒板块已重回合理价值区间，再往下已到加买时点。白酒板块估值的大幅扩张，抛开流动性等短期因素影响，一是反映了高端白酒的估值重构已经完成，从国际化视角看，茅五等高端白酒的估值对应当年40-45倍PE区间，已可比国际高端品估值中枢（爱马仕、LVMH等奢侈品标的估值中枢40倍PE左右，帝亚吉欧和保乐力加等烈酒集团在个位数稳态增长背景下，估值中枢也达25-30倍PE，国内白酒10%以上持续成长性，估值中枢则可看更高），二是内资机构投资白酒，已实现了从周期品向高端消费品的视角转变，市场认可行业平稳增长的预期，这使得白酒估值中枢从20-25倍PE抬升至40倍PE以上。我们认为，高端白酒作为板块的估值锚，当下茅台估值回落至今年47倍PE，五粮液43倍PE，板块整体已至合理价值区间，虽然由于资金行为难以判断短期低点，不过若板块继续回调，则越回落越值得买入。

行业基本面是否存在风险？景气向上并未改变，春节动销打下良好基础，全年经营节奏调节余地充足。从中长期看，中高端名酒企业的平稳增长趋势以及核心竞争力并未发生变化，高端次高端老名酒品牌依旧是优秀的资产；从年内看，春节动销强劲恢复，高端和次高端名酒需求旺盛，节后渠道库存普遍消化至低位，为全年业绩目标达成打下良好基础，酒企全年经营节奏调节的余地充足，经营达成和增长质量均具备保障。而近期路演反馈，当前市场预期仍处于平稳阶段，业绩落空的风险不大，因此我们预计全年业绩支撑具备充足保障，每一次报表披露都将更加夯实估值。

板块预期收益空间怎么看？赚取业绩成长的收益。考虑在流动性收紧预期、及与其他行业的横向估值对比，白酒板块估值再度扩张已不具持续性，建议降低全年预期收益率。今年板块收益主要来源于业绩成长，核心名酒标的至下半年估值切换，赚取业绩成长的收益空间已经逐步清晰。从长线资金收益视角看，按40-45倍PE中枢估值，茅台等优质资产未来3-5年的复合收益空间重回10%以上，对长线资金的吸引力重新加大。

最新投资策略：白酒回落中加买，大众品乳业、啤酒买点已现。在解读白酒板块市场核心关注点的基础上，我们将食品饮料板块最新推荐建议更新如下：

（1）白酒板块：基本面有力支撑，春糖和季报有望成为下一阶段催化，优先高端白酒，精选次高端弹性标的。基本面坚实支撑板块，板块估值消化已基本进入价值区间，再往下将值得买入，预计三月下旬开始，春糖及季报将逐步成为下一阶段催化。标的推荐上，建议优先稀缺性和确定性兼具的高端白酒茅、五、泸，赚取业绩成长的收益空间已经逐步清晰。次高端价格带在年内低基数下普遍有望迎来高增长，结合当下估值性价比及成长弹性，推荐今世缘、水井坊、汾酒、古井贡、洋河。

（2）大众品板块：优先乳业、啤酒，把握估值安全性及高增长持续品种。乳业，年内原奶延续上行或催化提价范围扩大，春节旺季动销强劲，Q1有望迎来开门红，重申龙头伊利推荐，加大关注港股蒙牛；啤酒板块仍是未来几年产业趋势最为确定的行业，内资酒企高端大单品体量和高端市占率提升方向和速度并未改变，保障未来业绩高增能力，坚定推荐华润（H股）和青啤（A+H股，H股估值折价明显，建议加大关注），关注重啤，其他食品板块推荐估值已具安全边际，且具备持续子行业标的，包括安琪、绝味、安井、双汇，关注巴比、汤臣、仙乐。

风险提示：市场因素致估值进一步回落、需求不及预期、竞争加剧

附录

团队介绍

华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长、首席分析师：欧阳予 

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

分析师：范子盼

中国人民大学硕士，2 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。 

研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究员：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

董广阳：研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所3月8日发布的报告《食品饮料行业周报：什么价格值得买？——白酒板块最新思考》

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