【华创食饮|中报前瞻】白酒高增，大众探底——食品饮料行业2021年中报业绩前瞻

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报告摘要

白酒板块：高端以稳定调，次高端、地产酒迎来加速。茅台打开行业价格空间，自身经营以稳定调，留给次高端酒企充分的量价空间，故全国化次高端加速招商、区域次高端价格带升级，均带动Q2低基数高增。分价格带看，高端酒：茅台渠道改革逐步发力，且税收扰动因素消除后利润端表现更优，Q2收入/利润有望同比增长11%/13%，五粮液淡季巩固基础，Q2以产品结构贡献为主，计划外999元投放比例增加，经典五粮液、小五粮等产品亦贡献吨价，考虑公司经营思路为追求长期高质量发展，预计Q2收入/利润增长18%/22%；老窖淡季沿用停货挺价策略，预计Q2转向稳增但仍加速费用效率考核，故预计高盈利水平可维持，Q2收入/利润同增均约23%。次高端及中档酒：高端酒打开行业价格空间，次高端酒企招商贡献量增，且提价空间也充足。其中，汾酒新兴市场动销强劲，青花增速明显提升，预计Q2收入/利润同增60%/100%；洋河渠道库存维持低位，良性循环加速延展，预计Q2收入/利润均同增20%；水井坊Q2控货挺价、发力典藏，费用投放力度加大，预计Q2收入增长600%，利润大幅转正至1.1亿。此外，以古井、今世缘为代表的地产酒动销强劲、结构优化，预计Q2古井收入/利润增长30%/35%，今世缘收入/利润增长均约30%。

大众品板块：经营承压，中报或探底。去年二季度大众品多数处于补库存阶段，给今年二季度带来高基数影响，因此预计收入增速环比Q1普遍放缓。成本端，上游原材料价格已全面上涨，企业消化和传导能力的分化已在Q1有所显现，Q2将更为明显，部分企业虽通过结构优化、收缩促销等方式部分对冲，但仍对Q2盈利形成一定影响。分子行业看，啤酒：高基数下Q2行业整体销量下滑，但高端化进程亮眼带动盈利优化，行业主线逻辑加速演绎，预计青啤Q2收入/利润增长2%/5%，华润H1收入/利润增长15-20%/30%。乳制品：高基数下报表承压，但行业需求持续修复，且乳企普遍减缓促销以对冲部分成本压力，预计伊利收入/利润增长8%/-10%。调味品：板块面临商超流量下滑、成本上涨及费投错位等压力，除龙头海天外，企业业绩压力普遍较大，预计海天收入/利润同增10%/10%，中炬同比-15%/-25%，榨菜同比-5%/-15%，恒顺同增6%/5%，天味同比-10%/-30%，千味同比10%/-25%。肉制品：龙头双汇因薪酬调整、屠宰高基数等因素，Q2经营压力仍存，预计Q2收入/业绩同比+3%/-5%。软饮料：典型疫情受损板块，行业需求显著修复、景气较优。农夫旺季加速推新，预计H1收入/业绩同增23%/15%，东鹏省外扩张顺利，费投增加一定程度压制盈利水平，预计Q2收入/业绩同增25%/20%，但考虑终端动销旺盛，预收有望大幅增长，夯实全年高增基础。连锁：绝味低基数下旺季营销推进良好、成本端红利延续，预计Q2收入/业绩分别同增20%/25%；巴比低基数下收入高增，盈利受益成本管控强化、广宣费用下降及投资收益贡献而有所改善，预计Q2收入/业绩（扣非）同增35%/15%。烘焙：安琪Q2高基数下酵母类产品增速放缓，成本上行致盈利承压，预计Q2收入/业绩同比+11%/-2%；桃李需求复苏增长提速，但利润受费投恢复拖累，预计Q2收入/业绩同增12%/2%。速冻：安井餐饮端保持高增带动收入稳增，但B端毛利率较低或对盈利形成一定拖累，预计Q2收入/利润同增20%/10%。保健品：汤臣受投资收益及政府补助影响，H1业绩预增达30~50%，我们预计Q2收入/利润增长30%/25%。

投资策略：首选啤酒板块，拿定白酒龙头，食品布局低估。食品饮料板块近期调整幅度较大，在估值回落的过程中，低估值标的布局时点越来越近。从全年节奏看，我们延续前期观点，中报前酒类（白酒、啤酒）在低基数高增长驱动下，股价催化更足，而食品随着成本压力向下传导后，下半年业绩改善驱动估值修复。着眼三季度，板块主线将进入7-8月中报验证期，建议白酒拿定一线，啤酒板块仍以三年大周期机会推荐，食品低估值标的已到布局区间。分板块看：

1）白酒板块：继续拿定一线龙头，适当配置低估二线，谨慎博弈三四线标的。三月以来二线名酒涨幅明显，三四线小酒更是情绪高涨，一轮快速上涨后估值相对高位，我们坚持板块全年区间震荡的判断，若近期波动加大或再迎配置良机，建议拿定一线茅、五、泸、汾，适当布局增长弹性充足且相对低估的古井、今世缘、洋河。而三四线白酒处于博弈时期，弹性和风险兼具，建议谨慎博弈。

2）啤酒板块：坚定全面推荐啤酒板块，首推华润和青啤。行业高端产品上半年均高增，成本上涨或将推动下半年全面提价，行业高端化仍正处于起步阶段，盈利弹性与板块市值仍有较大空间，重申推荐华润和青啤，关注重啤和珠啤。

3）食品板块：当前处于布局阶段，优先推荐乳业、连锁龙头。当前食品板块低估值品种处于底部，下半年经营改善，有望带来估值切换机会。分子板块看，乳业龙头伊利战略向高盈利业务倾斜支撑未来三年盈利提升，当下预期低点将是增持机会。饮料需求恢复景气较优，东鹏省外扩张加速推进，短期估值偏高，仍看好公司全国化空间，农夫近期受“白桃事件”等影响，估值明显回落，考虑公司竞争力仍未减弱，建议积极关注。其他食品板块推荐连锁龙头巴比、绝味，继续推荐年内业绩高增的汤臣，关注仙乐，从中长线角度持续推荐安井、安琪、桃李。调味品板块步入底部博弈阶段，预计二、三季度仍处于基本面筑底阶段。

风险提示：流动性政策收紧、提价落地不及预期、行业竞争加剧等。

报告目录

正文部分

一、白酒板块：高端以稳定调，次高端、地产酒迎来加速

板块整体：价格空间打开，报表普遍高增。茅台打开行业价格空间，但经营以稳定调，自身增长平稳，但留给次高端酒企充分的量价空间，因此全国化次高端加速招商、区域次高端价格带升级，均带动Q2低基数高增。

分价格带看，高端以稳定调，次高端、地产酒迎来加速。

高端酒：以稳定调。经营稳字当头，茅台渠道改革逐步发力，且税收扰动因素消除后利润端表现更优，Q2收入/利润有望同比增长11%/13%，五粮动淡季价格为先，批价上行至千元附近，且计划外999元投放比例增加，带来收入盈利略加速基础，考虑公司不追求高弹性增长，预计Q2收入/利润增长18%/22%；老窖淡季沿用停货挺价策略，预计Q2转向稳增，但公司依然加速费用效率考核，因此预计高净利润水平能够维持，我们给予Q2收入/利润增长预期均约23%。

次高端及中档酒：迎来加速。高端酒打开行业价格空间，次高端酒企招商贡献量增，且提价空间也充足。其中，汾酒新兴市场动销强劲，青花增速明显提升，预计Q2收入/利润增长60%/100%；洋河渠道库存维持低位，良性循环加速延展，预计Q2收入/利润增长20%/20%；水井坊Q2控货挺价，成立高端酒平台销售公司发力典藏，费用投放力度加大，预计Q2收入增长600%，利润大幅转正至1.1亿元。此外，以古井、今世缘为代表的地产酒动销强劲、结构优化，业绩弹性有望加速释放，预计Q2古井收入/利润增长30%/35%，今世缘收入/利润增长均约30%。

重点公司具体测算如下：

贵州茅台：锚定全年目标，预计Q2平稳增长。Q2经营仍以稳价稳市为主基调，拆箱政策延续，经销商渠道在6月也如期完成配额执行。销量方面，结合全年计划销量，预计上半年个位数增长，吨价上，一季度末非标提价在Q2具有提升贡献，不过毕竟由于没有主力大单品飞天提价，且公司以稳定调，因此收入预期不宜过高，预计二季度收入增速维持在略高于10%水平，同时税率基数回归正常，Q2利润增速预计将回归双位数。综上，我们预计Q2收入利润增速分别为11%、13%。

五粮液：淡季巩固基础，追求高质量发展，Q2产品结构贡献为主。普五二季度淡季预计增量并不明显，增长主要由吨价贡献，二季度999元计划外发货执行加快，有望贡献报表吨价提升（团购任务方面全年达到30%，目前H1已完成过半，主要在二季度体现，我们测算约4000吨），除普五外，经典五粮液、小五粮等产品亦贡献吨价。同时考虑去年二季度报表基数不低，且公司经营思路为追求长期高质量发展，我们预计公司二季度收入、利润增速分别为18%、22%。

泸州老窖：控货挺价，转向稳增。国窖Q2淡季采用停货挺价惯用策略，国窖专营公司4月底发布停止接受订单和停止发货通知，考虑部分区域停货原因，因此淡季收入增速或环比回落。公司费用投放效率上仍在加强控制，且Q2疫情也影响了部分投放节奏，因此预计销售费用率仍可在较低位维持，整体净利率高基数下同样具备维持能力。综上，我们预计Q2收入和利润增速分别为23%、23%。

山西汾酒：新兴市场表现强劲，Q2有望延续高增。目前汾酒在长江以南市场发力的战略成效凸显，凭借其强品牌张力，渠道第一轮铺货之后终端认可度较高，波汾青花动销皆较为强劲，对于青花30公司仍坚持价格为先控制合理发货节奏，整体来看，青花增速明显提升，产品结构升级较为明显。考虑公司发力新兴市场的强劲表现，高增长仍在延续，且高增长后费用率摊薄明显，因此预计21Q2收入增速60%，利润增速100%。

洋河股份：经营稳健调整，报表逐渐加速。公司经过前期渠道调整，一季度已基本确立改善趋势，Q2延续稳健调整，梦6+高增长，价格体系平稳，梦3水晶版巩固基础，渠道认可度提升。根据渠道反馈，5月后天之蓝控货，公司整体库存仍处于近期的低位水平。目前市场端明显改善，终端动销较为强劲，市场端总体近20%左右的良性增长，考虑到公司仍将坚持改革路线长线发展，延续稳健调整思路。综上，我们预计公司Q2收入和利润均同比增长20%。

古井贡酒：产品结构优化，业绩弹性释放。公司二季度消化库存为主，目前省内外库存均属较良性水平。产品结构方面，省内聚焦资源推广古20，带动古7、古8以上产品增长，同时黄鹤楼恢复速度较快。整体来看，我们预计公司在Q1基础上环比明显加速，预计Q2公司收入增长30%，考虑产品结构拉升，预计Q2利润增长35%。

今世缘：四开升级顺畅，回款库存良性，预计Q2维持高增。目前江苏省内价格带升级较快，公司主力单品四开换代升级，竞品将价格带拉升后，四开升级较为顺畅，一定程度解决了前期渠道利润有所弱化的问题，推力再次增强，同时对开及周边产品单开等亦顺势提价，产品结构提升较为明显。同时据渠道调研反馈，目前省内渠道库存处于较低水平，预计主要系公司前期为升级换代做准备，有意控制发货，目前省内终端动销良好，徐州、南京、盐城等市场均有30%以上回款增长。整体来看，我们预计Q2收入利润增速均在30%左右。

顺鑫农业：Q2牛栏山加速恢复，支撑业绩边际改善。据渠道调研反馈，牛栏山Q2在北京市场恢复较快，回款在20%以上，外埠市场华东区域增速30%以上且升级较快。猪肉屠宰及地产业务虽在加速剥离但预计仍有一定拖累，整体给予Q2收入15%，利润25%增速预期。

水井坊：Q2控制发货，低基数下有望迎来高增。水井坊Q2控货挺价，井台批价略提升10元至425元，渠道动销反馈良好。同时，公司成立高端酒平台销售公司，重点发力次高端大单品典藏，典藏川内站稳600元价格带，招商放量推进顺利，产品结构优化明显。考虑到去年费用投放的低基数、今年费用投放的高力度，预计Q2收入增长600%，利润扭亏为盈，我们预计H1利润5-5.5亿元，对应Q2利润0.8-1.3亿元。

二、大众品板块：经营承压，中报探底

基数效应致收入放缓，成本上涨压制盈利。去年二季度大众品多数处于补库存阶段，给今年二季度带来报表高基数影响，因此预计大众品板块收入增速环比Q1普遍放缓。成本方面，上游原材料价格已全面上涨，企业消化和传导能力的分化已在Q1有所显现，Q2将更为明显，部分企业虽通过产品结构优化、收缩促销等方式实现一定对冲，但仍对Q2盈利形成一定影响。

子行业景气度各有差异，具体来看：

啤酒：Q2销量回落，高端化进程亮眼。据国家统计局数据，2021年1-5月，中国规模以上啤酒企业累计产量1498.46万千升，同比增长18.9%。我们预计上半年行业整体强势恢复，但由于去年二季度行业普遍压货致基数较高，21Q2行业销量难以达到去年同期水平。高端化方面，由于去年二季度高端主要售卖场所（如夜场等）皆未复苏，故销量基数较低，21Q2高端渠道恢复良好，低端销量下滑叠加高端产品高增下，二季度行业高端化表现亮眼（具体情况可参照下文调研）。

乳业：高基数下报表承压，但盈利改善已在路上。去年二季度补库存带来高增，也造成了短期基数波动，因此二季度预期不宜过高。不过行业需求持续修复，以白奶为代表的液态奶维持较好增长，原奶价格持续上行并维持高位，乳企普遍采取优化产品结构及减少买赠等方式实现部分对冲。随着下半年基础回归常态，需求强劲及费用收缩带来的盈利改善，才有望在报表层面逐步体现。

肉制品：猪价延续下行，支撑企业盈利改善。20Q4以来生猪屠宰量显著回暖，带动猪价步入下行通道，21Q2生猪价格同比下降36.4%，预计随生猪存栏持续修复，猪价延续震荡下行态势。于企业而言，屠宰端，1-5月鲜、冷肉销量累计增18.4%，且屠宰量增加带来产能利用率提升，企业有望实现量利双升；肉制品端，成本下行或带动毛利率显著改善。

调味品：库存仍需消化，Q2业绩承压。高基数基础上，社区团购冲击致上半年商超流量有所下滑，对调味品板块收入端形成一定拖累，主要企业库存仍处较高压力水平。其中，海天依托龙头优势，经营依然相对稳健，恒顺、榨菜和千禾在公司积极应对下，二季度月度间环比改善，天味和中炬则面临较大高基数压力。利润端，20H1受疫情影响费投较低，当前费投逐步回归常态化，加上成本上涨继续发酵，预计行业盈利表现弱于收入，掌控定价权企业相对受益，关注后续库存和动销改善情况。

饮料：需求复苏延续，龙头稳健增长。饮料行业为典型疫情受损行业，21年以来，随着疫情有效控制、户外出行及旅行人数显著回暖，4-5月饮料产量同比增速达9.0%，较19年同期同增16.8%，呈稳健复苏态势。企业端，在低基数基础上，农夫旺季加速推新、市场反馈良好，东鹏省外市场扩张顺利，经营规划超额完成。

其他细分板块：速冻食品安井餐饮端高增，C端需求相对放缓，锁鲜装和菜肴品开发顺利，整体增长平稳。连锁业态中绝味旺季经营展开，低基数和成本红利下，Q2有望保持平稳增长，而巴比也预计在低基数下收入高增，考虑到成本管控提高、广宣费用节约和投资收益贡献，预计盈利弹性好转。烘焙桃李终端消费持续复苏，预计收入端保持双位数增长，整体利润水平基本平稳；安琪酵母酵母业务增速放缓，衍生品业务延续高增，高基数下Q2短期承压；休闲零食洽洽坚果延续高增，瓜子增速回归稳态，公司整体在商超流量拖累下，Q2或以平稳过渡为主。

重点公司具体跟踪如下：

青岛啤酒：Q2销量或下滑，高端化进展乐观。销量方面，我们预计上半年公司销量同增高个位数水平，但Q2在高基数下个位数下滑。产品结构方面，经典以上高端品牌同比大幅增长，预计可推动吨价上涨近双位数水平。此外，公司去年5月起对部分地区经典、崂山品牌提价或换包升级，今年以来对部分地区大量sku小幅提价，亦贡献部分吨价增长。综合来看，我们预计公司上半年收入增长15%~20%，利润增长30%，对应二季度收入增长2%，利润增长5%。

华润啤酒：H1量价齐升贡献，预计收入增长15-20%，毛利率受成本影响，费用率具有压缩空间，中性预计利润增长30%左右。公司上半年整体销量同比增长接近10%，同时结构提升明显，我们预计公司上半年次高端以上销量达近百万吨水平，同比有望实现大幅增长，预计可推动吨价上涨接近双位数水平，因此我们预计公司上半年收入增长15-20%。成本费用方面，原材料及包材成本大幅上涨下，我们预计整体成本上行中个位数，对毛利率提升幅度形成影响，销售费用率方面，去年H1高基数下持平或微降，管理费用率仍有压缩空间。综上，我们中性预计华润啤酒H1收入、利润增长17%、30%。

伊利股份：高基数下业绩承压，市场预期回落后仍具备超预期潜力。根据渠道反馈，Q2伊利常温基本盘维持高个位数增长，其中金典实现15%以上增长、小白奶维持近15%，且奶粉业务增长良好、经营规划如期完成，预计Q2公司整体收入端实现高个位数增长。奶价高企背景下，公司通过产品结构优化、买赠促销减缓部分对冲成本压力，预计Q2线下渠道费用显著下降2pct左右。综上，我们中性预计整体Q2业绩下滑10%左右，在市场预期普遍回落至下滑两位数后，伊利中报当下具备超预期潜力。

双汇发展：薪酬调整、屠宰高基数等因素，致Q2经营压力仍存。肉制品方面，因去年疫情背景下火腿肠等核心产品基数较高影响，渠道反馈Q2销量增速环比Q1有所放缓，同时薪酬调整致猪价成本下降的红利或难兑现至利润端，故预计21Q2肉制品收入、业绩均实现个位数增长。屠宰方面，公司屠宰量稳步回升，但规模效应尚未充分释放，叠加20Q2低价冻肉销售库存致基数较高、国内外猪价差收敛致进口肉量利双降等因素，预计21Q2屠宰业务仍处压力期，营收及利润均略有下降。整体看，预计21Q2公司营收实现个位数增长，业绩端或略有下滑。

海天味业：经营延续稳健，期待库存优化。在行业性承压背景下，加上去年二季度公司向渠道压货，造成报表表观高增，高基数效应明显，公司收入端增长同样有所放缓，但据渠道反馈，餐饮端保持较高增长，且目前完成进度好于去年同期，预计公司经营整体稳健，龙头竞争优势持续彰显。盈利端方面，整体费用投放未有大幅提升，且规模效应下叠加精细管理能力，成本上涨压力仍可有效对冲，预计Q2收入和业绩均同增10%左右。

中炬高新：Q2增长面临冲击，公司主动积极调整。一方面商超流量下滑明显，另一方面受到二季度广东疫情冲击影响，加上20Q2增长高基数，据渠道调研反馈，预计4-5月份公司收入双位数下滑，6月份经营有所改善。在不利外部环境下，公司努力调整经营策略，省外经销商增长和餐饮端扩张保持稳定，4月份餐饮端小幅提价，并成立市场基金帮扶渠道消化库存，公司也相对放缓发货速度，二季度库存优化半个月左右，考虑到成本上涨压力明显，预计公司Q2收入、业绩同增-15%、-25%。

涪陵榨菜：Q2收入或略降，费投错位影响盈利。公司21年加大扩张步伐，故二季度在去年高基数背景下，叠加商超流量下滑，预计公司Q2收入增长相应放缓，据渠道调研反馈，4月份公司双位数下滑，5月份在渠道提价预期下增长持平，6月份经营跟随行业好转，整体收入端同比增长在-5%左右。盈利端方面，成本影响预计下半年体现，但考虑到20年公司投费错位，以及全年品牌营销力度提高，一定程度上拖累21H1盈利水平。预计Q2收入、业绩同增-5%、-15%。

恒顺醋业：Q2有望保持稳增，改革红利持续释放。公司营销改革稳步推进，体制经营活力加速释放，二季度行业逆势下，公司经营受到一定影响，据渠道调研反馈，4-5月份销售显著承压，5月中旬开始，公司内部对渠道积极调整，除积极拥抱社区团购外，还显著放宽销售权限、增大费投力度，并针对业务层面单独考核6月份，销售人员积极性提升，收入增长环比持续改善，盈利端方面考虑到促销力度有所提高，推测业绩低于收入增长，预计Q2收入、业绩分别同增+6%、+5%。

千禾味业：收入韧性彰显，盈利仍有压力。受到商超流量下滑拖累，部分区域收入有所放缓，5月开始公司积极调整，一方面加强社区团购、社区超市等渠道布局，另一方面在成本高压下，公司关于渠道和宣传费用部分针对性缩减。此外，零添加营销策略成功，家庭端品牌影响力彰显，618线上销售成为新亮点。据渠道调研了解，公司4-5月份收入端10%以上增长，考虑到去年同期高基数，我们预计Q2收入、业绩分别同增+10%、-25%。

天味食品：高基数下Q2或下滑，全国化继续推进。当前为公司全国化扩张重要阶段，公司仍以股权激励锁定较高增长目标，但由于去年为实现激励目标，二季度压货较大（同比+80.7%）导致基数较高，且从Q2来看商超流量下滑，渠道端反馈库存压力较大，加上行业竞争有所加剧，公司收入端预计承压明显，盈利端考虑到去年费投错位，叠加公司秉持一线营销思路，加大在电梯广告、抖音广告、机场广告和终端促销等投入，预计费用仍保持高位，成本端压力延续Q1趋势。最终我们预计Q2收入、业绩分别同增-10%、-30%。

农夫山泉：包装水稳健增长，饮料加速推新，预计21H1收入增长20-25%，利润增长15%。年初公司库存消化至低位，今年轻装上阵，奠定良性增长基础。在低基数基础上，上半年公司大规格包装水渗透率加速提升，即饮装随出行恢复而增长良好，同时公司于旺季前加速NFC果汁铺货及其他饮料推新，NFC果汁及苏打水等新品均表现亮眼。根据渠道反馈，1-5月公司上半年销售计划如期完成，预计21H1营收同比增长20-25%，业绩端则受PET成本上涨等因素影响而相继承压，预计同比增长约15%左右。

东鹏饮料：全国化扩张顺利支撑营收高增，上市配套营销致费用增加，或一定压制盈利水平。在品牌力强化背景下，近期公司省外招商呈提速态势，省内市场新品试点亦反馈良好。根据渠道反馈，Q2以来公司动销良好，超额完成公司规划目标，结合招股说明书披露的中报业绩指引，预计公司Q2营收实现约25%增长，业绩端因恢复费用投放及加大与上市相关的营销宣传，预计费用率同比提升，故业绩整体实现约20%左右增长，略慢于收入端。但考虑当前终端动销旺盛，预收款有望大幅增长，夯实全年高增基础。

安井食品：餐饮端延续高增，Q2增长有望保持稳定。受到餐饮消费持续复苏带动，Q2公司B端同比保持较高增长，C端受商超流量下滑影响，相比去年同期有所放缓，BC端占比往历史常态水平回归，此外公司加快渠道建设，一方面抓紧空白点扫盲，另一方面继续推动经销商数量较快增长，共同支撑下预计公司收入保持20-25%的正常增长。盈利端方面，B端占比提高或对毛利率造成一定拖累，费用上公司Q2促销力度有所提高，且在去年业绩高基数下（净利率10.9%），预计业绩增长低于收入。整体我们预计公司Q2收入、业绩分别增长20%、10%。

绝味食品：旺季经营展开，低基数和成本红利下，Q2有望保持平稳增长。公司定位 21 年为管理年，在坚持落实两内两外方针下，经营基础得到进一步夯实，同时关于欧洲杯和奥运会体育营销推进良好，带动同店稳步增长，考虑到20H1单店-15%（推测Q2为-10%）、开店方面已至750家左右，结合成本红利延续，在不考虑塞飞亚、和府捞面投资收益条件下，我们预计Q2收入、业绩分别同增+20%、+25%。

巴比食品：低基数下收入有望高增，盈利弹性环比好转。公司当前开店速度稳中有进，武汉地区进展顺利且已实现盈利，考虑到20年全国仅净增开店174家，且同店方面已相比19年持平或略增，双重低基数下主业收入端有望保持高增，其他业务上，锁鲜装稳步推进，当前2C方面已实现月销售200-300万左右，团餐业务在新增产能支撑下继续保持较高增长。盈利端方面，相比Q1而言，当前猪肉价格持续下降，且广宣费用环比Q1显著减少，后续保持在每月100多万左右，叠加东鹏投资收益部分确认贡献，预计盈利弹性环比持续改善。我们预计公司Q2收入、业绩（扣非）同比+35%、+15%。

安琪酵母：酵母类产品增速放缓，高基数下Q2短期承压。据渠道调研反馈，公司3月对国内B端酵母提价致部分客户囤货、Q2仍需消化，B端增速有所放缓；Q2高基数基础上，C端小包装酵母销量有所下滑；酵母衍生品则维持高增，一定程度对冲整体酵母品类增速的放缓。海外业务方面，受海运运费上升、人民币汇率走强的影响，预计公司出口业务增速低于国内，进一步拖累公司Q2营收表现。此外，考虑成本上行致盈利承压，我们预计公司Q2收入、业绩同比+11%、-2%。

桃李面包：预计Q2收入增长加快，利润实现正增。疫情冲击逐步减弱，二季度以来随着经济复苏和人口流动增加，加上去年收入增长低基数，公司收入端延续增长复苏势头，据渠道反馈，公司4-5月份同比增长14-15%左右，6月份受局部疫情影响略有放缓。利润端，考虑去年疫情冲击，公司节约部分费用投入，包括营销费用、交通费用和社保减免等，导致去年同期业绩基数较高，净利率达15.8%左右，而当前渠道营销恢复正常，我们预计公司Q2收入、业绩同比+12%、+2%。

洽洽食品：坚果如期高增，Q2有望平稳过渡。21年定位为坚果发展年，Q2公司推动坚果进校园等营销活动，目前坚果增长较快，其他新品保持稳定推进，而瓜子受去年同期高基数影响有所放缓，整体公司受商超流量拖累，收入增长正常放缓，盈利端成本压力可控，费用投入在去年错位基础上有所提高，预计Q2收入、业绩增长均保持持平左右。

汤臣倍健：受投资收益及政府补助影响，上半年业绩预增达30~50%。公司发布业绩预告，预计2021年上半年实现归母净利润12.50亿元~14.43亿元，预计实现利润增幅30%~50%。其中，非经常性损益影响1.1亿元~1.4亿元，主要为政府补助、投资收益等，扣非后实现归母净利润11.1亿元~13.3亿元，同比增长11%~33%。单二季度看，公司实现归母净利润为4.34亿元~6.27亿元，同比增长1.6%~46.8%，主要系线下渠道恢复良好，同时麦优并表带来正向贡献。此外，在去年低基数叠加今年居民保健需求增加下，我们预计上半年主品牌及健力多高速增长，益生菌产品铺货进展良好，部分地区渠道反馈复购率仅次于健力多。整体来看，我们预计公司Q2收入+30%、利润+25%。

三、投资建议：首选啤酒板块，拿定白酒龙头，食品布局低估

整体配置思路：啤酒板块性推荐，白酒拿定一线，低估值食品布局时点临近。食品饮料板块近期调整幅度较大，在估值回落的过程中，低估值标的布局时点越来越近。从全年节奏看，我们延续前期观点，中报前酒类（白酒、啤酒）在低基数高增长驱动下，股价催化更足，而食品随着成本压力向下传导后，下半年业绩改善驱动估值修复。着眼三季度，板块主线将进入7-8月中报验证期，建议白酒拿定一线，啤酒板块仍以三年大周期机会推荐，食品低估值标的已到布局区间。分板块看：

1）白酒板块：继续拿定一线龙头，适当配置低估二线，谨慎博弈三四线标的。三月以来二线名酒涨幅明显，三四线小酒更是情绪高涨，一轮快速上涨后估值相对高位，我们仍坚持今年板块全年区间震荡的判断，若近期波动加大或再迎配置良机，建议拿定一线茅、五、泸、汾，且茅、五估值更为稳健，当下虽无催化但确定性高，可以期待年底估值切换赚业绩增长的收益；同时，建议适当布局增长弹性充足、且相对低估的古井、今世缘、洋河。而现在处于博弈三四线白酒的时期，弹性和风险兼具，核心跟踪今年大幅全国化招商放量后，来年后续巩固销量真实消费，当下建议谨慎博弈。

2）啤酒板块：坚定全面推荐啤酒板块，首推华润和青啤。行业高端产品上半年均高速增长，成本上涨或将推动下半年全面提价，行业高端化仍正处于起步阶段，盈利弹性与板块市值仍有较大空间，放在行业高端化重塑视角，坚定重申推荐华润和青啤，关注重啤和珠啤。

3）食品板块：当前处于布局阶段，优先推荐乳业、连锁龙头。当前食品板块低估值品种处于底部，下半年经营改善，有望带来估值切换机会。分子板块看，乳业龙头伊利战略重点向高盈利业务倾斜，带来未来三年盈利提升的潜力，当下预期低点将是增持机会。饮料需求显著恢复，行业景气较优，东鹏上市后品牌力强化、全国化加速推进，短期估值偏高，仍看好公司全国化空间，农夫近期受“白桃事件”和新饮料品牌入局等影响，估值明显回落，对应来年50倍PE，而包装水渗透率仍有较大空间，公司竞争力仍未减弱，建议积极关注。其他食品板块推荐连锁龙头巴比、绝味，同时继续推荐年内业绩高增长汤臣，关注仙乐，从中长线角度持续推荐安井、安琪、桃李。调味品板块步入底部博弈阶段，预计二、三季度仍处于基本面筑底阶段。

四、风险提示

流动性政策收紧，提价落地不及预期，终端需求回落等

团队介绍

华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长、首席分析师：欧阳予 

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

分析师：范子盼

中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究员：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：田晨曦

伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

董广阳：研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所7月8日发布的报告《白酒高增，大众探底——食品饮料行业2021年中报业绩前瞻》

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