【华创食饮】安井食品：收入高增延续，提价应对成本

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。

事项

公司发布21年三季报，Q1-3营收60.96亿元，同比+35.9%，归母净利4.94亿，同比+30.3%，扣非归母净利3.82亿，同比+12.3%。单Q3收入22.01亿，同比+34.9%，归母净利1.46亿，同比+22.4%，扣非归母净利0.77亿，同比-28.4%。

评论

渠道扩张、并表支撑收入高增，剔除并表影响Q3收入同增约23%。公司单Q3营收同比+34.9%，超出此前市场预期，主要系控股子公司新宏业、功夫食品（收入小于千万）并表所致，其中新宏业8月并表后预计贡献收入1.72亿，剔除影响后单Q3收入同增约23%，符合此前预期，驱动因素主要包括加大渠道开发、加强产品销售推广、新品和次新品贡献增量等，单Q3经销商净增834名至2057家，其中安井主体/并购公司境内/境外净增90/470/274名。

品类、渠道和地区表现分化有所加大。分产品看，面米/肉/鱼糜/菜肴制品单Q3分别同比+24.9%/+11.4%/23.0%/147.2%，其中预制菜业务表现亮眼，主要与冻品先生提前完成目标（前三季度营收约1.5亿）、新宏业并表有关，而肉制品增速放缓推测与肉价下行后，消费者对替代品消费增多有关。分渠道看，商超渠道表现相对疲软，但影响有所放缓并实现同增23.8%，而特通渠道、电商渠道延续高增，分别同比+92.9%/+258.4%,主要与餐饮恢复、线上平台积极开拓以及并表因素有关。分地区看，结合Q3营收和经销商变化以部分剔除并购影响，华东本埠市场延续稳增，同比+23.5%，华南、西南表现相对较弱，分别同比+23.5%/+16.6%，而东北和华北表现较好，分别同比+46.1%/+49.1%。

大额投资收益贡献盈利弹性，扣非后盈利承压明显，主要系成本上涨、促销加大等多因素所致。公司单Q3净利同比+22.4%，增幅较大主要与并表新宏业确认投资收益约8000万有关（原持有新宏业19%股权增值部分），剔除后扣非利润同比-28.4%。毛利率方面，公司单Q3毛利率为18.3%，还原运费影响（约2.5%）后同比-5.6pct，是构成扣非利润承压的主因，下滑原因一是成本持续上涨（主因），包括油脂类、蛋白类辅料及鱼糜等原材料价格上涨，以及限产下折旧摊销提高、人工成本增加等，二是促销需求回落下，市场竞争加剧下公司促销力度加大，此外高毛利产品（C端）占比下降亦有影响。费用方面，精细管理下有所优化，其中销售费用/管理费用/研发费用/财务费用单Q3分别同比-0.6/-0.5/-0.1/+0.1pcts，同时由于新宏业部分产品为农产品加工（不计所得税）、研发费扣除和递延所得税影响，单Q3实际税率14.3%，同比-6.2pct，对利润有提振。最终净利率/扣非净利率为6.6%/3.5%,分别同比-0.7pct/-3.0pct。

展望未来，短期内盈利压力或将保持，但公司积极酝酿应对措施，待盈利波动周期逐步度过后，中长期成长空间清晰。短期来看考虑到原材料仍在高位，且四季度旺季限电限产对折旧摊销影响，预计成本压力或将保持，但结合大众品提价趋势，公司已启动应对措施，包括9月份缩减促销费用、11月潜在的提价动作（或幅度在4%）等，若成本持续上行，公司不排除直接提厂价的可能，此外公司近期亦推出玲珑装品类，在解决便捷性需求同时，也进一步对利润有所提振，同时锁鲜装产品全年目标具备保障。考虑到公司历史成功应对经验、高效运营能力，拉长看公司有望控制好盈利压力，随着全国化扩张、多品类发展，中长期空间依然清晰。

投资建议

收入高增延续，盈利压力积极应对，龙头长线价值依然坚实，维持一年目标价253元，维持“强推”评级。公司收入仍保持高增，企业竞争力充分彰显，短期内盈利确有承压，但公司层面积极应对，考虑龙头地位和提价可能，盈利压力仍能较好控制，当下龙头长线价值依然坚实，待盈利波动逐步触底后将迎来布局良机。基于三季报和并表因素，我们调整21-23年EPS预测为2.96/3.59/4.83（原预测为3.25/4.22/5.36元），维持一年目标价253元，对应23年略高于50倍PE，维持“强推”评级。

风险提示

 预制菜开发不及预期；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧等

附录：财务预测表

团队介绍

 

华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长、首席分析师：欧阳予 

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

分析师：范子盼

中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究员：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

助理研究员：田晨曦

伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

董广阳：研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。

欢迎关注华创食饮团队

长按识别二维码关注我们

相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所10月31日《安井食品（603345）2021年三季点评：收入延续高增，提价应对成本》

法律声明：

华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。

本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。

本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。

未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。

订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至[e-mail]。