【华创食饮】千味央厨：增速重回双位，明年加速可期
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事项
公司发布 2022 年三季报，前三季度实现收入10.30亿元，同比+16.02%；归母净利润0.70亿元，同比+23.12%。单Q3 公司实现收入3.82 亿元，同比+19.21%；归母净利润0.24亿元，同比+18.95%，业绩基本符合此前预期。
评论
大B复苏推动营收改善，主力产品维持高增。分渠道来看，尽管前三季度大B累计持平略降，其中百胜同比-20％左右，但单Q3在需求环比回暖、营业门店增多下，叠加二季度迟滞的新品计划落地、老品蛋挞百胜中的份额提升至85%，大B复苏快于小B，带动Q1-3直营占比较22H1提升1.3pcts至35.6%，预计大B/小B单Q3分别同比增长20+％/15+％。此外经销渠道前三季度同比+30％左右，前二十大经销商同比+52.3％，渠道端扶持大商的效果仍在体现。分产品来看，主力单品延续强势增长，除去百胜外，油条单Q3同比+29％以上，而蒸饺单Q3销售额约0.5亿，预计全年达到2亿问题不大，其他单品如蛋挞、春卷、米糕等亦表现强势，前三季度分别同比+30％/+50％/+50％左右。
成本改善加上产品结构优化，共同带动毛利率提升，但费投有所加大，致使净利率基本持平。毛利率方面，单Q3毛利率23.11％，同比+0.70pcts，环比+0.74pcts，主要系公司成本压力环比改善所致，同时产品结构持续升级和生产效率提升亦有贡献。费用方面，公司管理/研发/财务费用率单Q3分别同比+0.09/+0.39/-0.37pcts，其中研发费用率环比Q2基本持平，仍处在相对较高水平，预计与公司加强新品打造，及适当探索C端产品有关。此外销售费用率单Q3同比+0.69pcts，主要系小B端占比提升费投对应加大，同时22H2以来公司针对油条、蒸饺等主力单品加大终端费投所致。最终实现归母净利率6.27％，同比-0.01pcts。
需求好转下增速较快恢复，疫情压力难掩增长动力。尽管Q2疫情下餐饮端有所承压，但Q3起需求趋于改善，展望Q4，一方面公司8月起围绕早团餐、宴席等场景在多个样板市场开展“夏耘行动”，配合推出炸麻薯、奶油夹心脆皮卷、花瓣米糕和潼关饼等新品，共同为四季度旺季打下良好市场基础，另一方面百胜中红豆派、法风烧饼等新品势头良好，百胜之外大客户保持双位数增长，预计综合推动Q4大B维持约15%增速，小B端宴席需求改善明显，9月反馈增长超30+％，且大经销商培养顺利，若后续疫情复苏持续，公司积极追补，Q4有望延续积极表现，但考虑激励费用确认，Q4表观利润预计慢于收入，但展望来年成本压力减轻加快，盈利弹性有望进一步释放，若餐饮需求大幅恢复，随着大客户中海底捞、瑞幸等进入拓品阶段，经销渠道中大包子、米糕、春卷等新品放量，公司增长将更显积极。
投资建议
增长环比提速，压力难掩动力，维持“推荐”评级。Q2经营低点已过，Q3已重回增长快车道，伴随需求持续改善，明年成本压力减轻，经营有望延续高景气度，长期看差异化B端发展路线正确，品类增长势能强劲，且当前净利率不到7%，往上提升空间较足，来年有望加快释放。根据三季报情况我们略下调22年收入预测，并维持22-24年盈利预测为1.08/1.61/2.16元，当前股价对应PE为46/31/23倍，维持目标价55元，对应23年35倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示
小B开拓不及预期、行业竞争加剧、餐饮恢复不及预期等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，6年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。14年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
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具体内容详见华创证券研究所10月25日《千味央厨（001215）2022年三季度报告点评：增速重回双位，明年加速可期》
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