【华创食饮】重庆啤酒：疫情压制已过，反转潜力充足
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事项
公司发布2022年业绩预告，预计2022年度实现营业收入140.4亿元，同增7.0%；归母净利润约12.6亿元，同增8.4%；扣非后归母净利润12.3亿元，同增8.0%。单Q4实现营收18.6亿元，同降4.0%；归母净利润约0.81亿元，同降33.6%；扣非后归母净利润0.73亿元，同降37.3%。
评论
疫情影响基地市场及大单品销量，Q4营收下滑，全年同增7%。量价拆分看，2022年销量同增2.4%至285.7万吨，吨价同增4.5%至4914.6元。分单品看，预计疫情及渠道调整导致乌苏销量降至近80万千升，其中疆内同降高个位数，疆外亦有小幅下滑，乐堡、重庆品牌实现个位数增长。单Q4看，疫情扰动新疆、重庆等市场，导致销量同降11.5%至33万吨，但吨价同增8.4%至5621.9元，主要与疫情之下减少货折有关。综上，公司2022年实现营业收入140.4亿元，同增7.0%，单Q4实现营收18.6亿元，同降4.0%。
成本压力之下精益投放，全年归母净利润同增8.4%，符合市场预期。毛利率方面，22年原料与包材成本高企，公司通过提价、高端升级等措施进行消化，预计全年毛利率小幅下行约0.4pct。费用率方面，疫情扰动之下公司现饮场景费用投放缩减，22Q1-Q3销售费用率同比-0.8pct，虽然年底管控放松后公司增加费用投放、备战开门红，但我们预计全年销售费用率仍继续精益。此外，考虑到享受税收优惠的新疆等中西部地区受疫情影响利润有所下滑，预计22年公司有效税率提升。综上，公司全年归母净利润同增8.4%，净利率持平稳增，符合市场预期。
现饮复苏奠基，人事调整到位，大城市计划推进，低基数下有望重回高增。22年疫情扰动与渠道调整压制大单品乌苏表现，展望2023预计上述因素缓解：一是外部环境上，疫情缓和后疆外现饮、疆内旅游复苏支撑销量增长；二是公司于22年底完成BU调整，实现共性地区统一管理，团队及渠道专业化程度提升（江浙、福建、广东等沿海区域划归CIB，通过组合进店、费用投入等加速高端拓展，湖北、贵州等划入华中BU，意图发挥供应链优势）。叠加大城市计划继续推进，我们预计乌苏有望重回高增，重啤、乐堡等全国化步伐推进，进一步带动收入增长。虽然费用投入大概率增加，但高端化与包材成本下行带动毛利率提升，仍将主导利润端弹性释放。
投资建议
疫情压制已过，反转潜力充足，维持“强推”评级。短期疫情扰动、渠道调整下，乌苏增速有所放缓，但随着23年现饮复苏、渠道管理改善，乌苏有望重回高增，并带动其他单品全国化加速。叠加12月底疆外乌苏提价落地、23年包材成本缓和，业绩弹性有望释放。考虑到Q4疫情以及渠道改革短期压制节奏，但调整到位后经营优化、动力更足，我们调整2022-2024年EPS预测至2.61/3.35/4.17元（原预测为2.69/3.47/4.14元），对应22-24年P/E为45/35/28倍。现饮复苏及乌苏改善趋势显现之下，给予23年P/E估值40倍，对应目标价134元与目标市值650亿元，维持“强推”评级。
风险提示
疫情反复、雨水洪灾、成本大幅上行、乌苏全国化不及预期等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，6年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，4 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。14年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
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具体内容详见华创证券研究所2月8日发布的报告《重庆啤酒（600132）公司定期报告点评：疫情压制已过，反转潜力充足》
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