总法嘉选|ESG积极股东的新策略：举起股东反股东

直播预告  2022.11.08/周二

主题：金瓶梅里的生活与法律第四讲—租不如典

嘉宾：郭建老师（复旦大学教授）

时间：11月8日 20：00—21：00

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上周有一条报道，“元宇宙”（META）公司，也就是前“脸书”公司的一众股东跑到特拉华衡平法院起诉公司的老总扎克伯格（“小扎”），说他违反了对股东负有的信义义务（McRitchie v. Zuckerberg complaint）。有趣的是，股东们主张的所谓违反义务行为，并不是小扎搞砸了元宇宙公司，更不是说他中饱私囊，而是说小扎没有考虑其他公司的利益。

看到这里，你也许会一脸茫然，“元宇宙”公司的老总为啥要操其他公司的心呢？其他公司业绩好坏，对“元宇宙”公司的股东又有何妨呢？如果不是此前对这类荒唐事有所耳闻，清澄君也会“惊掉下巴”。去年10月清澄君就见到了另一桩类似的惊人事件：Fox公司的股东提出议案，说是为了维护Fox股东的利益，公司的管理层本质上必须考虑国民经济的整体利益。于是，也就见怪不怪了。

META（以及Fox）的一部分股东看似语出惊人，道理倒也不怎么深奥。他们的意思是，现今上市公司的投资人，很多都是所谓的多元化股东，也就是在金融学的投资组合多样性（portfolio diversification theory）理论指导下，同时对各种各样的公司进行股权投资，以便降低投资中的个股风险。随着层出不穷的多元化投资产品不断涌现，确实有越来越多的投资人开始持有越来越多元化的投资组合，俗称“买大盘”。

于是乎，上市公司的股东日益显得你中有我，我中有你。好比META的股东也持有迪士尼的股票，小扎把META产品造得越迷人，越令人上瘾，去迪士尼乐园的人就越少。换言之，META利润越好，可能迪士尼利润就越糟，也许糟的比好的更厉害，这样一来，同时持股两家公司的股东岂不要受损？所以，META的股东就要来告小扎违反了对他们的信义义务，“都是因为你把公司搞太好！”

假如凭借我们的常识，一定会觉得此言若非呓语，定是疯话，然而，经过一番高大上的理论诠释，似乎倒也显得振振有词。当然，状告小扎的股东在乎的并不会是迪士尼的那点蝇头小利，在他们看来，也许这两家公司沆瀣一气，原本就该一同扫地出门。这些股东关注的乃是人类之大同，他们指责小扎是因为他损害了数百万用户的“精神健康”，激发“日益负面的政治论调”，“帮助贩毒集团”、“传播疫苗虚假信息”……

这看上去远远不止什么违反信义义务，简直就是十恶不赦的反人类罪犯啊。的确，这种诉讼无非是用维护股东利益包装起来的所谓利益相关者（stakeholder）诉求，本质上乃是那些心怀世界大同的ESG积极股东发明的一种新战略。而多元投资组合理论不过是那一层包装纸罢了。

问题是这层包装纸有点硬，没法任由ESG积极股东们任意折叠，因此让底下的东西漏了馅。我们不能忘记，所谓的多元投资组合理论本身的基础就是各家公司追求自身利益，而不必考虑别家公司的损益，更谈不上什么人类大同了。正是因为每家公司的这种内部激励，将面临不同外部风险的公司组合起来，才有可能在降低投资整体风险的情况下，不减少投资的整体回报。

例如，经济景气不佳的时候，人们钱袋子捂得紧，娱乐支出减少，迪士尼难免业绩不佳，与此同时，廉价的麦当劳会成为更多人青睐的伙食；反过来，一旦经济热起来，人们口袋里的钱增多了，去迪士尼乐园就会比吃麦当劳更具诱惑。两家公司只顾自己利润最大化，经济好的时候迪士尼不用考虑麦当劳，而经济不好的时候麦当劳也不必担心迪士尼。于是，同时投资这两家公司的股东，无论经济大势好坏，都能实现可能的最大回报。

要是反过来，经济不佳时，麦当劳心里装着迪士尼，把“巨无霸”的价格降一毛，以便给食客多留点钱买迪士尼门票，等经济转好了，迪士尼也投桃报李，把门票钱降十块，为了让游客多吃几个“巨无霸”。这种相互谦让的品固然令人肃然起敬，可就是让同时投资两家的股东吃了亏。

想必在经济不好的时候，没有多少人拿从“巨无霸”里省出的一毛钱买迪士尼门票，更可能是替补了水电费，而经济好的时候迪士尼让出的那十块钱，大概也更有可能进了牛排馆，而不是麦当劳。简而言之，多元投资组合理论之所以能改善投资回报，前提在于每家公司都专注于增进自身的利润。

何况，假如要投资组合中每一家公司都同时考虑整个投资组合的利益，那么，每家公司的经营者势必要充分掌握其他各家公司的信息——不仅是公开的，还包括不公开的（这显然会产生反垄断问题，在此权且不论）。

而假如投资组合包含整个国民经济的“大盘”，那么，ESG积极股东们的主张实际上就是让所有公司的经营者都成为整体国民经济的计划者。多元投资组合理论发明者估计做梦也没想到，这样一个原本基于“无形之手”的理论，会成为新一代计划经济的奠基石，因为在计划经济之下，根本就没有让人选择投资策略的余地——包括选择多元化的策略。

更有趣的是，那些所谓要求公司经营者注重投资组合整体回报的股东，矛头往往指向投资组合中的某一些公司，却不会触及其他公司。比如那些不满垃圾食品的股东，可能把矛头对准麦当劳，说它卖的食品影响民众健康，导致迪士尼乐园的游客下降。可是，这些股东大概不会倒过来抱怨迪士尼不向亚健康游客提供更多的代步交通工具。如果仅从投资组合整体收益最大化的角度看，这种“一边倒”是难以理解的，然而，从这些股东特定的ESG目标看，这种“一边倒”又是理所当然的。

所以说，这种打着股东利益的红旗发动的诉讼（或者提出的股东提案），实际上很难自圆其说，甚至与股东利益截然相反。之所以要如此包装一番，不过是因为特拉华法上坚定的股东利益至上原则（参见《多维公司法》第一章）。而贤明如特拉华法官者，自然不会被这点花活蒙住眼睛。

小扎如何经营META原本就是股东们无缘置喙的商业判断，而ESG股东们编织出的所谓多元化股东与单一化股东之间的利益冲突，也完全不是特拉华公司法承认的利益冲突。倘若追根溯源，普通法传统上原本就不承认董事和经理人对股东负有信义义务（Percival v. Wright），即便传到美国之后，这种信义义务服务的第一对象也依然是公司。

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作者：清澄君（张巍先生）

复旦大学国际经济法专业毕业，先后留学日本和美国十余年，获得早稻田大学民法学硕士、哈佛大学法学硕士和加州大学伯克利分校法学博士学位，获美国纽约州律师资格。现任新加坡管理大学法学院助理教授。

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