首单全额担保民营房企债券，信号意义较强 ——信用月报2022年第8期（2022.8）
【申万宏源债券】孟祥娟 武文凯 王雪蓉
摘要
热点解析：
8月25日，重庆龙湖企业拓展有限公司发行2022年度第一期中期票据，发行总额15亿元，票面利率3.3%，期限为3年。值得注意的是，本次中票发行由中债信用增进投资股份有限公司提供了全额无条件不可撤销的连带责任保证担保，这是中债信用增进公司的首笔全额担保民企债券，为支持民营房企发债提供了较强的信号意义。
相较于5月份的信用风险缓释工具，本次的信用保护进一步增强。在被担保方出现违约情况时，将由中债信用增进公司提供全额无条件不可撤销的偿还，为发债民企提供较强的信用支持。
中债信用增进公司自身具有较强的实力背景。作为我国首家专业信用增进公司，由中国银行间交易商协会联合中国石油天然气集团公司、国网英大国际控股集团有限公司、中国中化股份有限公司、北京国有资本经营管理中心、首钢总公司、中银投资资产管理有限公司共同发起设立，股东背景实力雄厚且公司自身净资产123亿，具有较强的资本实力。
在中债信用增进公司以往的信用担保中，主体多以城投为主，房企占比较小。其中建筑业占比59%，金额483亿，多为地方基础设施建设项目，其次为综合与保障房项目。房地产项目较少，而本次为龙湖提供的全额信用担保，金额相对较大，具有较大的政策导向。
产业债策略：后续利差调整压力下，产业债利差性价比不高。上半年短久期+煤钢信用下沉收益较高，中尾部主体利差已有明显下行后，煤钢债下沉性价比有所转弱，可优选国企主体作底仓配置，适度拉长久期以增厚收益，但需警惕估值风险。中下游基本面改善存在一定挖掘机会，中下游行业债券相比煤钢债，流动性方面溢价较大，优选安全边际较高的主体。可关注方向：一是基本面率先改善、消费支持政策、科创票据融资支持下的汽车行业；二是消费服务基本面改善，下游整体票息较高，可配置安全边际较高的商贸行业龙头；关注CRMW等信用衍生品工具机会。
城投债策略：当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期，核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，建议继续适度短久期下沉要收益。优先下沉：江苏、浙江；适度下沉：四川、重庆、江西、湖北等地。下半年估值调整风险较大，但预计长久期调整的幅度相对以前要小，可适当加久期参与高评级。防范尾部城投的信用风险，同时关注短久期高收益的投资机会。
行业景气高频追踪：
8月高频追踪：上行：NEWC动力煤、一级冶金焦平仓价、钢材综合价格指数、螺纹钢期货价格、螺纹钢现货价格、涤纶长丝、甲醇、纯碱、LME铜、LME铝、LME锌、铜、铝、锌、全国水泥均价、中国出口集装箱运价指数；持平：环渤海动力煤；下行：焦煤坑口价、焦煤车板价、BRENT原油、WTI原油、乙烯、丙烯、丁二烯、苯、二甲苯、LLDPE、MDI、乙二醇、PVC、尿素、LME铅、铅、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数。
信用债周度回顾：
产业债——市场与策略：8月信用利差有所分化，等级利差及期限利差大部分下行。具体来看，信用利差有所分化，1年期上行为主，3-5年期下行为主，其中3年期（AA）中票下行幅度最大，为11BP。等级利差大部分下行，其中3年期AA-AAA下行幅度最大，为12BP。期限利差大部分下行，其中（AA+）5年-1年下行幅度最大，为14BP。8月行业超额利差有所分化，19个行业中有6个行业超额利差上行，13个行业超额利差下行。利差上行行业中，地产、商贸、钢铁上行幅度最大，分别为30 BP、7 BP和4 BP。利差下行行业中， 化工、汽车、造纸下行幅度最大，分别下行38 BP、6 BP和7 BP。异常成交债券方面，本周49只异常成交券主要分布在房地产行业，地产主体异常成交券共39只，其中碧桂园、龙光、时代控股每个主体的异常成交个券均在4只及以上。
城投债——市场：8月城投债与国债利差整体下行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期出现下行，其中5年期下行幅度较大，1年期次之；评级角度看，中低评级整体下行幅度大于高评级。8月城投债表现整体好于产业债，1年期、5年期、 7年期、10年期城投债表现好于产业债，3年期差于产业债。
信用债风险警示：标普：将新城发展控股有限公司（Seazen Group）及其子公司新城控股集团股份有限公司（Seazen Holdings）的长期发行人信用评级从“BB+”下调至“BB”，展望为负面。
1.首单全额担保民营房企债券，信号意义较强
8月25日，重庆龙湖企业拓展有限公司发行2022年度第一期中期票据，发行总额15亿元，票面利率3.3%，期限为3年。值得注意的是，本次中票发行由中债信用增进投资股份有限公司提供了全额无条件不可撤销的连带责任保证担保，这是中债信用增进公司的首笔全额担保民企债券，为支持民营房企发债提供了较强的信号意义。
相较于5月份的信用风险缓释工具，本次的信用保护进一步增强。在被担保方出现违约情况时，将由中债信用增进公司提供全额无条件不可撤销的偿还，为发债民企提供较强的信用支持。
中债信用增进公司自身具有较强的实力背景。作为我国首家专业信用增进公司，由中国银行间交易商协会联合中国石油天然气集团公司、国网英大国际控股集团有限公司、中国中化股份有限公司、北京国有资本经营管理中心、首钢总公司、中银投资资产管理有限公司共同发起设立，股东背景实力雄厚且公司自身净资产123亿，具有较强的资本实力。
在中债信用增进公司以往的信用担保中，主体多以城投为主，房企占比较小。其中建筑业占比59%，金额483亿，多为地方基础设施建设项目，其次为综合与保障房项目。房地产项目较少，而本次为龙湖提供的全额信用担保，金额相对较大，具有较大的政策导向。
2. 8月非金融信用债发行量同比减少10.1%，净融资额为-537亿元，同比下降4863亿元
8月非金融信用债共发行1192只，合计金额约8685亿元，同比减少973亿元，同比降幅10.1%。
8月信用债（剔除金融债和同业存单）融资流出，净融资额为-537亿元，相比去年同期大幅下降4863亿。
分行业来看，8月轻工制造、休闲服务和传媒的发行规模占比较去年占比提升幅度最大，分别提升243%、93%和89%。农林牧渔、国防军工和电气设备占比降幅较大。
8月份10年期国债平均收益率月均值下行至2.67%，较7月下行12.51 BP，同比下行约18.04 BP。
8月ABS发行量约1556亿元，同比减少约1274亿元，同比降幅45%，环比增加288亿元，环比提升23%。
8月26日1年期国债收益率环比上月末下行7 BP，AAA级、AA+级和AA级的1年期中短期票据收益率分别下行4 BP、2 BP和8 BP。具体来看，国债收益率全部下行，7年期及10年期国债收益率下行幅度最大，为14BP。国开债收益率全部下行，其中5年期国开债收益率下行幅度最大，为18BP。城投债收益率全部下行，其中5年期（AA-）下行幅度最大，为29BP。公司债收益率全部下行，其中5年期（AAA）下行幅度最大，为14BP。中票短融收益率全部下行，其中5年（AA）下行幅度最大，为19BP。企业债收益率全部下行，其中3年（AA）及3年（AA-）下行幅度最大，为9BP。
8月信用利差有所分化，等级利差及期限利差大部分下行。具体来看，信用利差有所分化，1年期上行为主，3-5年期下行为主，其中3年期（AA）中票下行幅度最大，为11BP。等级利差大部分下行，其中3年期AA-AAA下行幅度最大，为12BP。期限利差大部分下行，其中（AA+）5年-1年下行幅度最大，为14BP。
8月行业超额利差有所分化，19个行业中有6个行业超额利差上行，13个行业超额利差下行。利差上行行业中，地产、商贸、钢铁上行幅度最大，分别为30 BP、7 BP和4 BP。利差下行行业中， 化工、汽车、造纸下行幅度最大，分别下行38 BP、6 BP和7 BP。
8月城投债与国债利差整体下行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期出现下行，其中5年期下行幅度较大，1年期次之；评级角度看，中低评级整体下行幅度大于高评级。
8月城投债表现整体好于产业债，1年期、5年期、 7年期、10年期城投债表现好于产业债，3年期差于产业债。
当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期。核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，建议继续适度短久期下沉要收益。优先下沉：江苏、浙江；适度下沉：四川、重庆、江西、湖北等地。下半年估值调整风险较大，但预计长久期调整的幅度相对以前要小，可适当加久期参与高评级。防范尾部城投的信用风险，同时关注短久期高收益的投资机会。
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