固收FM｜中资美元债二季度展望：估值修复中的机会（下）

于  杰  中金公司研究部

于2019年7月19日加入中金公司，担任固收收益行业分析师，专注于信用研究，主要覆盖基建设施、港口、航空、机场等行业。2019年获得北京大学金融学硕士学位，2016年获得对外经济贸易大学经济学学士学位。

中资美元债市场情况

一季度中资美元债投资级以及高收益的总回报指数都录得正回报率，整体市场表现较好。从走势来看，投资级方面1月上旬市场表现比较好，指数连续多个交易日的上涨，主要受到美债利率下行推动，1月中下旬到2月有所波动。3月下旬金融板块风险偏好受到银行事件的冲击小幅走弱。

高收益方面，1月出现较快上涨，但从2月开始，随着获利回吐，指数表现有所回撤。2月底3月初以来，高收益和房地产美元债虽然小幅反弹，但由于宏观情绪疲弱、港股房企业绩爆雷、政策空窗期等因素影响，地产美元债抛压比较重，带动高收益中资美元债持续下探。今年一季度一级市场的供给量仍延续低位，且以投资级供给为主。

市场供需情况来看，今年一季度境外资金的需求边际改善，尤其在1月至2月上旬，境外资金或因“抄底”需求转为净流入。境内资金可通过债券南向通投资的范围有所扩大。对于持有人民币投资境外债的投资者而言，当前的锁汇成本偏高。从境内外价差收益率来看，大多数境外债相比境内债均有100bps以上的溢价，城投板块境内外价差较宽，金融板块利差有所下降，整体境外债相对境内债的利差中枢仍在200bps左右。

行业观点

城投板块总体实质违约的风险可控，估值波动可能加大。在托底政策和债务风险排查的背景下，我们认为中资美元债城投板块实质性违约的风险仍偏低，但不排除债券以外领域风险延续暴露的情况下，需要关注风险化解途径，以及后续是否会引发市场波动，也需关注债券市场是否会出现超预期事件。

地产行业经历了2022年的集中风险暴露，今年一季度已进入风险缓释阶段，体现在今年一季度地产美元债新增违约明显放缓。需要关注国企和民企之间分化加重。虽然春节以来新房和二手房的销售都同比回暖，但更多体现在国企板块的修复，民企整体尤其是出险民企销售额同比增速均值仍然下降。由于国企和民企的分化，房企美元债价格分化比较大，并形成不同分档。后续还需要关注已经违约的地产美元债的处置进展，以及境外展期方案的情况。

产业类和金融类的中资美元债仍然是增强收益的可选品类。在中国宏观经济整体回暖的情况下，基本面继续呈现复苏态势，中资金融板块，例如中资银行板块波动性仍较为可控，可以作为相对可控的底仓资产进行配置。

文章来源

本文摘自：2023年4月13日已发布的《估值修复中的机会——2023年二季度中资美元债市场展望》

于  杰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003

袁文博 联系人 SAC 执业证书编号：S0080121070425

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许  艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref: BBP876

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