财报解析丨AC米兰的18/19赛季：不破不立

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AC米兰近日发布了18/19赛季年报。在埃利奥特基金接手的首个赛季里，红黑军团距欧冠资格仅一步之遥。营业收入原地踏步，工资大涨23%，亏损从1.26亿欧元扩大至1.46亿。

连年巨亏、控制权频繁更迭、财政公平法案（FFP）利剑高悬，这些都让人为米兰的前景捏一把汗。

一年一出的管理层“宫斗”如期到来，复兴的路在何方？埃利奥特的葫芦里究竟卖的什么药？我们也许可以从财报中找到答案。

博班与加齐迪斯心生间隙，终成沟壑

因疫情发展情况尚不明朗，以下分析预测均未考虑相关影响。

营业收入

18/19赛季米兰排名达到近年最好的第五位，却在欧联杯小组赛耻辱出局，意大利杯也止步半决赛，营业收入难以增长在意料之中。

逆水行舟，不进则退。眼看着昔日竞争对手尤文图斯和国际米兰一骑绝尘，米兰还停留在上世纪。

a) 欧冠资格，咫尺天涯

上赛季米兰距离欧冠资格线仅一分，咫尺之遥，天壤之别。

18/19赛季实行的新转播合同拉大了欧冠球队与其他球队的贫富差距，上赛季意甲四支征战欧冠的球队均取得了超过5,000万欧元的欧战奖金，尤文的奖金更是接近一亿。

反观参加欧联的拉齐奥与米兰，仅仅1,500万欧元上下的奖金不值一提，即使冠军切尔西的4,600万也比不上欧冠小组赛出局的拿波里和国米。

而本赛季的米兰，就连前两个赛季这“塞牙缝”的一千多万奖金也不会有了。

b) 终将啃完的老本

得益于联赛排名的提升、超级杯的参与以及联赛转播分成机制的变化，米兰9,000万的国内转播收入略高于前一个赛季的8,600万。

沾祖上的光，米兰在意甲转播收入分配中占得到一些便宜。凭借历史战绩和球迷基数两项，红黑军团的分成得以超越成绩更加稳定的拿波里和罗马，仅次于尤文和国米。

18/19赛季意甲转播分成一览

意甲18/19赛季开始实行的新三年国内转播合同价值不升反降，缩水9%，自然远远落后于英超、西甲和德甲。

同时推出的还有新的分配机制。新方案中平均分配给20支球队的份额从40%提升至50%，当赛季排名因素占比从5%提升到15%，历史总战绩和球迷基数因素的占比从10%和25%下降至5%和20%。

好处是米兰和尤文、国米的差距似乎因大锅饭份额的增加而有所减少；坏处是同竞争对手相比，可以啃老本的空间也大幅缩减。

c) 商业开发，无力回天

面对惨淡的经营基本面，红黑军团的商业开发全面陷入停滞，18/19赛季商业及其他收入不升反降，7,600万欧元的数字下滑了近200万。

米兰的年报很良心地介绍了各项商业收入来源，可以看到酋长航空、彪马等赞助合同均因成绩不见起色而削减了奖金，其中最大影响源自意大利电信400万欧元联赛赞助费的流失。

而酋长航空的主赞助合同即将到期，“寒酸”的赞助额很可能继续缩水。

酋长航空与彪马在足坛的主要赞助合同

与此同时，尤文Jeep与阿迪达斯的合同赞助额本赛季上升至4,200万和5,100万，国米则依托中国市场开发从其他合作伙伴那里拿到了近9,000万。难怪两家的商业收入可以甩开米兰一亿以上。

米兰仍然领先两家之外的其他意甲俱乐部一段距离，只是，这样的领先优势还能保持多久呢？

转会收益

财务上的“转会收益”实际上是“球员注册权处置收益”，是出售价款减去其注册权账面净值的差额，并非球迷所理解的卖价减进价。

卖出球员获得账面收益并不是一件难事，只要球员身价贬值速度低于其注册权折旧的速度（以五年合同为例，每年折旧20%）即可，但米兰却依然做不好这项工作。

尤文和罗马在这方面最得心应手，近五个赛季从球员处置中获得了四亿左右的收益，其他几个对手均获得了超过一亿的转会收益。

18/19赛季，米兰的转会收益仅为1,200万欧元，在整个意甲中处于末流。

从过往相对成功的案例中可以发现，实现收益的转出大多是青训球员或者低成本购进的潜力新星。

而诸如巴卡、卡利尼奇这样的投资大多只能连年租借，直到注册权摊销至净额足够低时再以一个敷衍的价格出售，以免确认巨额亏损。

同样的手法还在席尔瓦、帕克塔身上重复。我们不应苛责谈判时为何卖不上价，溢价引进球员效果不达预期后迅速放弃，技术体系（包括球探和教练组）的无能和急功近利的建队策略才是症结。

球员相关的其他收入达到1,300万，较前一个赛季提高了680万，也算一丝慰藉。

成本费用

总运营支出从3.53亿欧元上升至3.73亿，其中最大的增长源自工资。18/19赛季米兰的工资支出达到1.85亿，较之前提升23%，租入的伊瓜因、巴卡约科以及免签的雷纳等高薪球员自然是主因。

工资占营业收入的比重从70%上升到危险的86%，而欧足联的参考警戒线正是70%。

18/19赛季米兰的工资支出排名意甲第三，比最终进入欧冠区的拿波里和亚特兰大都要高。值得一提的是，贝尔加莫的“真蓝黑”工资总额仅排名意甲12名，闯入欧冠实属伟大。

17/18赛季米兰还“败家”地为巴卡和卡利尼奇等人计提了2,200万的注册权减值准备，同欧足联FFP罚款等1,800万一同计入了一次性费用中。

对伊瓜因的“梭哈”以失败告终

此外，伊瓜因半年的租借费高达1,000万欧元，巴卡约科的租借费也有290万，较前个赛季增长1,100万。

资产和负债

球员注册权原值余额显示，米兰为构建18/19赛季阵容总共花费了4.14亿欧元，略高于德转全队身价总和，从另一个侧面反映了投资的低效。

反观尤文，阵容花费7.36亿，全队身价总和高达8.71亿。

截至18/19赛季末，红黑军团的球员注册权净值合计2.32亿，球迷应该会理解管理层咬死某些球员售价的原因了。

好在随着时间的推移，实现处置收益的难度越来越小。

笔者特意标注了老将雷纳的情况，并非因为净值高。300万的经纪人佣金和三年合计900万的税后工资并不是小数目，这仅仅是米兰引进一位替补门将的代价。

埃利奥特接手后18/19赛季以各种形式注资2.65亿欧元，显著地提升了米兰的债务状况，净负债规模缩小了8,900万，利息支出下降1,230万欧元至1,000万。

但这还远远不够，以红黑军团目前的经营状况，尤其是单赛季超过一亿的经营性现金流出，偿还账面1.58亿净负债依然是天方夜谭。

去年三季度埃利奥特又追加注资了6,000万，可以预见输血还将持续一段时间。

财政公平

从贝卢斯科尼后期至中资时代，再到埃利奥特接手，红黑军团的三任掌舵者都染上了酷爱豪赌的毛病，为打入欧冠不惜孤注一掷，失败的后果当然是不断恶化的财政。

近五个赛季米兰累计亏损超五亿，欧足联自然不会坐视此等行为。作为对2015-17和2016-18两个考察周期违反FFP的惩罚，米兰被逐出19/20赛季欧战。

FFP是压在米兰历任管理者胸口的大石

埃利奥特良好的合作态度让同欧足联达成和解协议成为可能，米兰或得以在不被逐出欧战的情况下从改善财务状况。

以同城对手的经历作参考，年亏损1.4亿欧元的蓝黑军团于15/16赛季进入和解协议监管，先将年亏损控制在3000万以内，然后实现在三个年度内累计盈亏平衡，最终在18/19赛季成功退出和解协议。

国米这一路并非一帆风顺，早期投入未获得期望回报（17/18赛季身价/成本只有0.8），股东苏宁遭受外汇管制难以注资，雄心勃勃的内拉祖里到18/19赛季才重返欧冠。

除了苏宁集团为俱乐部带来的商业资源和本身良好的青训水平，技术团队也功不可没，低成本挖掘出一条冠军级别的中轴线，同先前高价引援的效果高下立判。

目前的米兰在商业资源、青训体系和技术团队方面都有差距，这条路必然会更加艰辛。

小结

米兰复兴之路举步维艰，固然有其自身动荡的原因，也不能忽视大环境的变化。曾经意甲小世界杯有多辉煌，商业化时代的意甲就有多凄凉。

四家意甲顶级豪门近八年亏多盈少，过亿的亏损屡见不鲜，令人咋舌。

当其他四大联赛正逐步脱离对股东的依赖时，意大利仿佛还活在过去。再加上疫情对全球经济的影响，未来的形势不容乐观。

经济衰退、经营理念落伍，承认或不承认，意甲很难再供养得起顶级豪门俱乐部了。菲亚特和苏宁也许还可以为尤文和国米输血，但谁能保证球队哪天不会变成集团想甩掉的包袱呢？

朗尼克加盟的传闻代表了思维的转变

面对食物链位置的下移，也许在外来经营者的眼里，顺势而为才是明智之举。朗尼克的传闻无风不起浪，埃利奥特来自体育商业氛围浓重的美国，盯上良性经营的德甲模式并不奇怪。

但改革不会没有代价，激进将伴随着阵痛，遭遇挫折是掌舵者需要做好的心理建设。对于球迷来说，怕的也许不是前路的艰难险阻，而是一直原地蹉跎、踌躇不前。

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作者：橘乐  CFA, CPA

资料来源：

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