电子测量行业巡礼：鼎阳科技（688112）—射频类仪器优势明显，看好长期成长

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导语

我们看到鼎阳科技（688112）近年来已不断发展高端化产品，并持续发布新品，加速行业内国产化替代。目前公司在手订单充足，海内外接单额分别同比增长35%/36%，已逐渐走出疫情阴影。此外，为应对芯片危机，公司也已采用国产FPGA、运算放大器等元器件对产品进行备份，预计Q2逐渐释放产能。公司客户优势明显，约22%全球500强企业使用公司产品，全球Top10车企均同公司有合作。我们看好公司未来长期成长趋势！

核心要点

“研发+产品+品牌”同步发力，实现通用电子测量全产品覆盖

经过多年的发展，公司已经发展成为国内技术领先的通用电子测试测量仪器企业之一，具备国内先进通用电子测试测量仪器研发、生产和销售能力。“SIGLENT”品牌已经成为全球知名的通用电子测试测量仪器品牌，在北美、欧洲、国内等主要市场得到客户的广泛认可。目前公司已全面覆盖示波器、射频类仪器、信号发生器与电源电子负载四大产品族。

产品线持续优化，发力高端化转型

公司一方面对现有产品线进行纵向拓展，不断推出更高档次的产品；另一方面在通用电子测试测量仪器领域进行横向拓宽，不断丰富公司产品品类；同时根据市场需求变化对原有产品进行升级优化，不断推出综合性能更好的新产品，逐步替代原有产品。2021年，公司低端产品同比增长24%，中端产品同比增长33%，高端产品同比增长131%。

加大品牌影响力，“SIGLENT”在全球已有一定影响力

2021年公司销售费用3,803万元，同比增长33.65%。公司致力于提高产品全球市场占有率，并逐步实现中高端产品的国产化和进口替代，进而发展成为更具国际品牌影响力和产品创新能力的通用电子测试测量仪器行业优势企业。通过对新产品开发和市场开拓的不断加强，产品认可度以及品牌知名度在行业内持续提升，实现了收入和利润水平整体保持快速增长。

业绩保持高速增长，奠定行业地位

收入层面，2018-2021年公司收入由1.5亿元增长至3.0亿元，CAGR 26.0%。我们认为高速增长收入得益于下游客户旺盛需求，以及国产化带来的替换空间。利润层面，2018-2021年公司归母净利润实现从2900万元到8100万元增长，CAGR 41.0%。我们认为一方面由于公司持续拓展产品矩阵，规模化效应逐渐凸显，另一方面在于公司高端收入产品占比提升，高ARPU提供高毛利率。

风险提示

原材料供应紧缺及价格波动，芯片等电子元器件进口依赖，吸引人才与保持创新能力风险，经销体系管理风险，新产品研发不及预期风险。

报告正文

01

鼎阳科技：专注电子测量，成就行业“小巨人”

经过多年的发展，公司已经发展成为国内技术领先的通用电子测试测量仪器企业之一，具备国内先进通用电子测试测量仪器研发、生产和销售能力。“SIGLENT”品牌已经成为全球知名的通用电子测试测量仪器品牌，在北美、欧洲、国内等主要市场得到客户的广泛认可。

产品结构优化，不断推出更有竞争力的产品。公司持续完善产品线，并推动产品结构往更高档次发展。公司一方面对现有产品线进行纵向拓展，不断推出更高档次的产品；另一方面在通用电子测试测量仪器领域进行横向拓宽，不断丰富公司产品品类；同时根据市场需求变化对原有产品进行升级优化，不断推出综合性能更好的新产品，逐步替代原有产品。上述措施，使得公司各档次产品营收均呈增长态势，其中2021年低端产品同比增长24%，中端产品同比增长33%，高端产品同比增长131%。

自主品牌“SIGLENT”已经成为全球知名的通用电子测试测量仪器品牌。公司于2022年3月发布SDS6000L数字示波器，成为国内第一家发布2GHz带宽8通道数字示波器的数字示波器厂商，再次填补了国内空白。基于多台SDS6000L系列高分辨率紧凑型数字示波器组网搭建，具有最高512通道、12-bit垂直分辨率、优秀的本底噪声性能和垂直测量精度，能满足多通道、高精度的测量需求。模拟通道的最大带宽2GHz，采样率最高10GSa/s，存储深度可达500Mpts/通道。进一步丰富公司产品种类，提高产品配套能力，巩固公司在国内通用电测测试测量领域行业地位。

收入、净利润均保持高速增长。收入层面，2018-2021年公司收入由1.5亿元增长至3.0亿元，CAGR 26.0%。我们认为高速增长收入得益于下游客户旺盛需求，以及国产化带来的替换空间。利润层面，2018-2021年公司归母净利润实现从2900万元到8100万元增长，CAGR 41.0%。我们认为一方面由于公司持续拓展产品矩阵，规模化效应逐渐凸显，另一方面在于公司高端收入产品占比提升，高ARPU提供高毛利率。

示波器为公司核心产品，收入占超50%。截至1H21，公司数字示波器收入占比51.9%，射频类仪器、波形发生器收入占比分别为14.9%/10.2%。时频域主流产品比重接近77%，是未来公司收入增长主要驱动力。

图1：鼎阳科技收入及增速

资料来源：鼎阳科技公告，民生证券研究院

图2：鼎阳科技净利润及增速

资料来源：鼎阳科技公告，民生证券研究院

图3：鼎阳科技收入结构—按产品线

资料来源：鼎阳科技公告，民生证券研究院

公司持续完善产品线，并推动产品结构往更高档次发展。一方面，公司对现有产品线进行纵向拓展，不断推出更高档次的产品；另一方面，公司在通用电子测试测量仪器领域进行横向拓宽，不断丰富公司产品品类；同时根据市场需求变化对原有产品进行升级优化，不断推出综合性能更好的新产品，替代原有产品。

图4：鼎阳科技收入结构—按产品性能

资料来源：鼎阳科技公告，民生证券研究院

公司持续加强营销渠道建设和品牌推广。2021年公司销售费用3,803万元，同比增长33.65%。公司致力于提高产品全球市场占有率，并逐步实现中高端产品的国产化和进口替代，进而发展成为更具国际品牌影响力和产品创新能力的通用电子测试测量仪器行业优势企业。通过对新产品开发和市场开拓的不断加强，产品认可度以及品牌知名度在行业内持续提升，实现了收入和利润水平整体保持快速增长。

图5：2022年鼎阳科技新产品在研情况

资料来源：鼎阳科技2022年一季度业绩解读，民生证券研究院

表1：鼎阳科技业务梳理

资料来源：鼎阳科技公告，民生证券研究院；注：鼎阳科技2021年产品线收入为测算值

02

风险提示

原材料供应紧缺及价格波动。通用电子测量仪器主要原材料中，通用IC芯片受到上游半导体产业波动影响较大。由于全球范围内产能转移、下游产业需求变化等因素导致市场供求变化的影响，近年半导体产业链的部分原材料出现供应紧缺等情况，且价格出现较大波动。如果未来上游半导体产业供应进一步紧缺、价格波动幅度进一步加大，将会对行业内各公司的毛利率水平和盈利能力造成一定的影响。

芯片等电子元器件进口依赖。电子元器件的设计及加工水平直接影响通用电子测量产品的性能，产品原材料中的部分高端电子元器件，如IC（集成电路）芯片、高精密电阻等需要使用进口产品，也是各电子测量产品所需重要零部件。目前进口FPGA主要为赛灵思（XILINX）、英特尔（Intel）等美国品牌，进口ADC、DAC主要为亚德诺半导体（ADI）、德州仪器（TI）等美国品牌，其中个别类型IC芯片受到美国商务部的出口管制。若国际贸易环境发生重大不利变化或外资厂商生产能力受到疫情的巨大影响，公司将面临重要电子料供应紧缺或者采购价格波动的风险，可能会对公司经营产生不利影响。

吸引人才与保持创新能力的风险。电子测量仪器行业中具有IC设计研发能力的企业属于智力密集型企业，随着产业芯片设计和研发能力的不断发展，优秀和高端研发人才的需求缺口将日益扩大。另外，管理和销售团队是企业取得竞争优势的关键所在，行业内各公司对这类人才的依赖程度也较高。如果薪酬水平与同行业竞争对手相比丧失竞争优势或人力资源政策及内部晋升制度得不到有效执行，将无法引进更多的高端技术人才，甚至可能出现现有骨干技术人员流失的情形，从而导致公司无法保持持续的创新能力。

经销体系管理风险。行业内部分公司采取以经销为主的销售模式，若部分经销商未按照公司规定履行合同，经营方针变化或代理产品结构调整可能带来产品销售、服务和支持的风险，可能对公司品牌和产品推广产生不利影响，进而影响公司经销模式下销售业绩的增长。

新产品研发不及预期。电子测量行业迭代速度较快。为追求产品高端化发展，覆盖更多应用场景，行业内部分公司投入了示波器芯片组、高带宽数字示波器、高端微波射频仪器等多个电子测量仪器领域的研发项目。上述研发项目具有资金投入规模大、技术难度高、项目周期长的特点，如果公司未能准确把握市场发展趋势，或未来研发资金投入不足，可能导致研发项目无法按计划取得成果，甚至出现研发失败的情形，将对公司业务发展造成不利影响。

风险提示：原材料供应紧缺及价格波动，芯片等电子元器件进口依赖，吸引人才与保持创新能力风险，经销体系管理风险，新产品研发不及预期风险。

END

具体报告内容请参见完整版报告：

电子测量行业深度报告之三：电子测量的成长性到底在哪里？（2022-06-19）

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