上半年新拓建面1740万平方米，保持行业第一身位，底仓充实可持续提供业绩保障，高毛利项目占比持续走高，预估今年业绩情况保持稳定。
◎ 作者 / 谢杨春、吴嘉茗、洪宇桁
核心观点【行业规模增速放缓，新拓规模保持稳定，优质客户持续扩容】受市场整体环境影响，2024年代建行业增速大幅放缓。在此背景下，绿城管理2024年上半年新拓建面1740万平，新拓预估代建费41.9亿。规模保持稳定，但费率呈现下行趋势，平均代建费用降至240元/平方米。结构上，绿城管理的新拓项目相对稳健，经营预期良好，约有1000万平方米新拓建面来自政府或国有企业，优质客户持续扩容增多。同时绿城管理也在不断推进资方代建，与多家金融机构新增合作。【代建项目可售货值8920亿，底仓充实且75.5%集中于四大城市圈】上半年，绿城管理仍处代建行业第一身位，代建项目已目覆盖128个城市，合约项目总建面12280万平方米，且75.5%集中于市场韧性更足的四大核心城市圈。总合约建面中约有5870万平方米待建面积（占比47.8%），是未来业绩保障。此外，为了巩固自身在行业中的领先地位，绿城管理持续进行架构优化、简政放权等管理手段，上半年人均贡献收入达到38万元/人，企业效能持续提升。【合作代建收入占比进一步降低，盈利能力继续维持高位】2024上半年绿城管理实现营业收入16.7亿，同比增长7.79%，主要由于对营收贡献最大的商业代建收入（占比78.4%）增长明显所致。毛利率为51.52%，继续维持近年高位，主要是因为企业继续对旗下合联营公司进行调整，合作代建收入占总代建收入的比重进一步降至20.04%。期内净利率同比略微降低了0.4pct至29.42%，归母净利率30.02%，同比略微降低了0.6pct，盈利能力较为稳健。2024上半年绿城管理实现经营性现金流净额0.78亿元，流动比率为1.4倍，企业的后续发展仍有较为充裕的现金提供有效支撑。
01扩 张
新拓速度放缓但项目结构稳健
近六成新拓来自国企、政府客户
2024年上半年，绿城管理新拓代建项目总面积1740万平方米，同比微增1%，去年同期为增长30.6%；新拓项目代建费用为41.9亿元，同比下降18%，去年同期增速为26.3%；代建费用单价为240元/平方面，同比下降19%。尽管拓展速度有所放缓，但对比行业其他企业而言仍优势显著。根据CRIC数据显示，上半年绿城管理新项目拓展量几乎是第二名的2.4倍。
从新拓项目的分类情况来看，来自政府和国企的代建占主力地位：政府代建面积540万平方米，占比30.7%，国有企业代建面积460万平方米，占26.5%，两者总建面约1000万平方米左右，绿城管理的优质客户得以持续扩容，且项目在全国范围内进一步拓展，2024年首次将山东、广东纳入代建版图。
此外，绿城管理在资方代建层面持续创新，新增与东方资产、长城资产、湖南财信灯金融机构的代建合作。同时积极介入保交楼业务，首批纾困项目效果显著，与中航信托、中粮信托的合作项目已经迎来交付。今年上半年新拓项目中，来自于金融机构和私企的建面合计约740万平方米，建面占比合计43%。通过不断创新的资方代建，实现与原开发商、金融机构、购房者、供应链和地方政府多方共赢。
02规 模
总规模维持第一身位
四大核心城市圈储备占75.5%
上半年绿城管理依然维持20%以上的市占率，保持行业领先地位。数据显示，截至2024年上半年，绿城管理代建项目覆盖128个城市，合约项目建面12280万平方米，同比增长8.1%；代建项目整体可售货值8920亿，同比约上升8.2%。从区域分布上看，四大核心城市圈的建筑面积合计约9280万平方米，占总建面的75.5%，建面分布结构较优，绿城管理长期以来深耕的长三角区域依然贡献了最多的建面和货值，符合绿城管理在成熟领先市场必须保持优势地位的战略。
短期受房地产市场调的整影响，代建行业出现规模增速放缓、竞争加剧的局面，行业整体费率下行、毛利率下降、客单价也下降。但长期而言，代建是房地产发展新模式，也是未来发展新方向。2024年典型城市住宅项目代建渗透率约为6.28%，与发达国家近30%的渗透率相比，未来还有提升空间。短期调整稳定后依然存在较多机会点，城中村改造、保障房落地、纾困保交楼和城投托底土地是主要支撑。而优质的代建项目储备以及稳健的新订单，让绿城管理在代建赛道的“长跑中”仍然保持领先地位和强势的竞争力。
03业 务
待建项目占比47.8%
商业代建规模、毛利率持续提升
从业务类型结构来看，2024年中期绿城管理合约总建面中商业代建占比达到73.4%，商业代建占比连续3年上升，目前较2022年中期已经上升接近10个百分点。作为毛利更高的业务类型，商业代建占比持续升高、高效开发对绿城管理利润增长形成支撑。
从项目的开发状态来看，绿城管理在手订单中在建面积占43.3%，另有5870万平方米的待建面积，占比47.8%，大量的待建面积可持续转化为业绩，保障绿城持续稳健经营。代建行业目前仍有城投项目代建、政府代建和纾困代建三大增长点，绿城管理作为具备先发优势、规模优势和体制优势的企业，也仍在积极寻找通过创新模式获得项目的代建机会。上半年持续推行的百川计划将绿城项目信息覆盖的城市数量提升至150+，且对绿城的人脉资源、项目资源均有很大的补强作用。在组织机制上，绿城持续优化组织架构，2024年上半年人均贡献收入38万元/人，5年复合增长率14.6%。
04财 务
合作代建收入占比进一步降低
盈利能力继续维持高位
2024上半年绿城管理实现营业收入16.7亿，同比增长7.79%，主要由于对营收贡献最大的商业代建收入（占比78.4%）增长明显所致。从分项来看，商业代建和政府代建收入分别13.08亿、3.32亿，分别同比增长22.9%和减少16.1%，其他服务也同比减少66.7%至0.3亿。整体而言，在房地产行业下行、代建领域竞争白热化之下，绿城管理多项核心数据仍能持续稳健增长，一方面是绿城管理深耕代建多年，面对行业波动时韧性足，另一方面也与不断精进内在能力密切相关。
盈利能力方面，绿城管理上半年的毛利润为83.6亿，同比增长6.7%；综合毛利率为51.52%，继续维持近年高位，主要有以下两个原因：1）继续对旗下合联营公司进行调整，上半年绿城管理持续对服务响应不足的合联营公司进行运营及管理的调整，因此合作代建收入占总代建收入的比重进一步降至20.04%，降至近年来的低位；2）政府代建和其他服务在整体收入中的占比从2023年的31.3%降至21.6%，同时收入贡献最大的商业代建毛利率提高到了54.2%。
此外，绿城管理实现净利润4.91亿，同比增加6.29%，与毛利润的增长基本同步；净利率29.42%，同比略微降低了0.4pct。归母净利润同比增加5.8%至5.01亿元，归母净利率30.02%，同比略微降低了0.6pct，盈利能力较为稳健。但是随着代建行业的竞争加剧以及绿城管理近年新增项目中政府代建占比的提高，企业未来的利润率有着一定的下行压力。
2024上半年绿城管理实现经营性现金流净额0.78亿元，同比减少86.9%，持有货币现金较年初提升7.7%至23.81亿，流动比率1.4倍，企业的后续发展仍有较为充裕的现金提供有效支撑。