格力电器财报显示，今年一季度末，董明珠持有4448.85万股，其中1150万股处于冻结状态，市值约4个亿。谁敢冻结董小姐的股票？5月5日，格力急忙发布更正公告，董明珠的1150万股，不是冻结，而是质押。。。。。。。。。。。。。。乌龙背后，董明珠到底欠了谁的钱？23.4亿投资银隆，13.41亿投珠海格臻，2.47亿参与员工持股。这几年，三笔大的投资，理论上董明珠个人累计要拿出：39.28亿元现金。董明珠在格力待了33年，到2021年底，薪酬、股票、分红，总计，公开身家约31亿。31亿身家中，9亿是薪酬、股票分红，还要交税；22亿是股票市值。关键是，她没卖过股票。掏出39.28亿资金，只“质押”了市值4个亿的1150万股？!一、董明珠23.4亿出资复盘------本节导读：------曾经的亲密盟友——珠海银隆创始团队魏银仓、孙国华，最终与董明珠相爱相杀。魏银仓远走美国，但其合作伙伴孙国华的爆料，似乎让董小姐的很多资金往来信息浮出水面。董明珠出23.4亿入股珠海银隆，按孙国华的爆料，其中18.5亿来自格力外围的供应商集资平台。格力供应商形成了两个大的集资平台：京海互联，用来持有格力股票。北京盛世恒兴，明面上号称管理格力的全国经销渠道，但实际用作“非关联化交易”，和影子钱袋。--------------------------董明珠取得的珠海银隆股权，分三个部分。个人首次出资10亿，后从一家燕赵汇金受让10亿元的股权，另外又花约3.4亿接盘银隆的老股东转让。珠海银隆原总裁孙国华，此前向网易清流工作室提供了多份文件（注1），文件显示：董明珠的第一笔出资10亿元，其中7.5亿元，来自格力经销商资本平台北京盛世恒兴和湖北盛兴格力，以借款名义打给魏银仓名下公司，再借款给董。具体过程简单总结就是：董欠魏公司7.5亿，魏公司欠两经销公司7.5亿。然后两经销公司在2018年将对魏公司的债权，转给董。董出一份文件，称对魏公司的债权债务，抵消。最终结果，钱是盛世恒兴等经销平台出的，董还是欠这两家公司7.5亿。其中大头是北京盛世恒兴出的6个亿。2018年，格力电器付给北京盛世恒兴，12.47亿元。名义是：收购合肥晶弘冰箱。这件事的微妙之处在于：天眼查显示，盛世恒兴在2010年已全资收购了晶弘冰箱。早在2012年5月起，晶弘冰箱开始全面进入格力的销售体系——2万家格力专卖店，然后销量开始爆发。等于是格力这个大V，拿自己的品牌流量和渠道来带晶弘冰箱。董明珠当时的解释是：这是代理商做的。最后，格力又拿12.47亿，从盛世恒兴手中，把晶弘冰箱收了。这样一笔巨额交易，格力电器完全没有公告和董事会审议。只是在2018年年报提到晶弘的收购结果与数据。盛世恒兴虽是经销资本集合平台，多个出资人都是格力的关联方，但格力电器却，没有直接关联人在盛世恒兴任职。——也就没有关联关系。再看，董明珠的银隆首付10亿中，剩余2.5亿，据孙国华的爆料，算是银隆投资实打实借给董明珠的。这笔钱，确实还了，但并不全是董明珠自己还的。孙国华提供的文件显示，2.5亿中，董明珠个人账户还款1亿元，格力东莞经销商东莞晟世欣兴打款1亿元，一家拓金资本“代董明珠”偿还5000万元。这家拓金资本，还在2017年初参与了接盘众业达转让的960万股珠海银隆股票。以上7.5亿加2.5亿，是孙国华爆料的董明珠首次出资10亿背后的资金往来。“出资10亿”的董明珠之外，最早时另外还有一家出资10亿持有珠海银隆股权的燕赵汇金。在2017年2月24日，燕赵汇金将其刚刚取得的的7.4627%珠海银隆股权，作价10亿转让给董明珠。但是，2017年2月，董明珠有能力向燕赵汇金支付10亿元么？据网易财经清流工作室调查，燕赵汇金年报披露的联系方式，与格力河北经销商徐自发旗下公司相同，人员也存在重大关联。公开资料显示，徐自发，河北保定人，2015年-2017年曾担任上市公司格力电器的董事。徐自发及其家族团队此前长期掌控格力电器河北区域主要的经销业务。在以上背景下，董明珠总价20亿的珠海银隆股权出资款，其中，直接由董明珠账户支付的，只有1亿元，作为还款打给魏银仓旗下公司，而剩余19亿，理论上都是需要她自己偿还，其中18.5亿来自“经销商”，5000是神秘的“拓金资本”借款。孙国华爆料董明珠认购银隆资金来源的背后，双方当时正发生激烈的冲突：珠海银隆当时称，公司新一任董事会、监事会以及公司管理层在履职过程中，发现原董事长魏银仓、原总裁孙国华涉嫌通过不法手段，侵占公司利益金额超过10亿元，公司已向珠海市中级人民法院提起民事诉讼、珠海市公安局经侦支队进行报案。不久，珠海银隆在官方微信确认：魏银仓身处美国，孙国华已被刑事拘留。珠海银隆投资案，本身是魏银仓与孙国华最开始操盘的局中局，在这样的背景下，孙国华的爆料，除了拿出有关董明珠的大量资金往来凭据，并没有透露这个局背后的整体背景与因果信息，更没有透露：魏银仓旗下公司虽然为董明珠入股走了账，但反过来：孙国华自己和魏银仓向董明珠的盟友借了巨额款项。二、30亿增资，还有30亿接盘------本节导读：------孙国华没敢爆料的一大真相是：董明珠当初撬动入股珠海银隆的，根本不是30亿，而是60亿。30亿增资，另外还有30亿接盘老股。其中大部分资金涉及到董明珠的隐秘资本盟友——陕煤—拓金系与陕煤—融泽系。结果，这其中的大头部分，实际是，上市公司格力电器买单。--------------------------在格力130亿收购珠海银隆遭到股东大会否决后不久，董明珠在一场中国制造高峰论坛上宣布，自己以个人名义投资珠海银隆，同时一起的还有王健林、刘强东等，共计出资30亿元，获得珠海银隆22.388%。能在媒体和宣传稿上看到的入股珠海银隆的首期30亿的构成：董明珠10亿，燕赵汇金10亿，万达5亿，京东3亿，中集集团2亿。合计增资30亿元。但真相是，珠海银隆当时还有一批老股东转让，需要人另外出资30亿元接盘。因为格力130亿收购议案被否，二级市场退出无望。前两年突击入股的一批老股东，急着要退出。合计起来，魏银仓、孙国华要为珠海银隆，紧急引进资金60亿。据天眼查系统显示，珠海银隆在2017年发生了两次股权变更。有5家机构、总计转让掉了2.45亿股珠海银隆的股份。具体为：华融致诚（中国华融旗下）9600万股；东方邦信（东方资产旗下）9145.2741万股；远著吉灿（远洋资本旗下）3200万股；恒泰资本（明天系旗下）1600万股；众业达（002441，深圳）960万股。这2.45亿股，按照12.15元/每股，总计也是约30亿元，被三批人接盘，其中：银隆原实控人魏银仓、孙国华旗下三家关联公司银隆投资、珠海厚铭、红恺软件，共接了1.12亿股，花费13.6亿元。董明珠接盘了2799.5万股，在之前20亿的基础上，又要拿出3.4亿元。5家新进投资机构接手1.04亿股，花费12.63亿元。5家机构分别是：01-宁波达泽、02-珠海冷泉（拓金系）、03-珠海兴格（国资的格力集团旗下孙公司）、04-芜湖远澈05-珠海拓金（拓金系）。以上信息整理自：众业达公告的2016年底珠海银隆股东表天眼查系统的2023年珠海银隆（格力钛）股东表这场30亿增资背后，一个神秘的拓金资本扮演了重要角色。5家接盘机构中，02珠海冷泉、05珠海拓金，都是深圳拓金投资作为GP的合伙制投资平台，这两家总计拿下珠海银隆4576.9353万股，耗资约5.56亿。除此以外，拓金资本还是珠海银隆另一家小股东（持股800万股）现代能源基金的管理人。所以拓金系的三家基金合计在珠海银隆持股达到5376.9353万股。之前代董明珠向魏银仓偿还5000万、又继续增资银隆投资的背后，拓金资本显然是董明珠在这场赌桌上的重要盟友。天眼查显示，拓金资本背后的实控人是自然人栗某。以栗某为核心的拓金资本版图中，拓金作为GP，管理的多个子基金的LP均有陕煤集团旗下资金参与。拓金资本，掌管着陕煤集团外面的一部分钱袋子。公开资料显示，陕煤集团是国有特大型能源化工企业，资产总额达到7200亿，2022年实现营收5102亿，位列世界500强第209位。据孙国华爆料：2017年下半年，作为魏银仓的代表，孙国华曾与董明珠、拓金资本在北京国贸商讨收购魏银仓旗下银隆投资的股份。最初约定的是拓金资本方面出资。但商讨的结果是，拓金资本方面提出：“既然公司资金紧张，为什么要收购股份，应该直接增资扩股”。如果增资扩股，结果就是魏银仓方面资金紧张无法缓解，却要被稀释股权。这直接导致了双方的不欢而散。孙国华没有爆出的是：魏银仓、孙国华旗下三家关联公司银隆投资、珠海厚铭、红恺软件，接盘1.12亿老股背后：都向陕煤系背景的另一只钱袋子——融泽系基金，借了巨款，抵押是自己持有的珠海银隆股权。融泽系是一系列通常以北京、天津融泽通远为管理人的基金，背后顶层公司法人为陈劲松。据公开信息，陈劲松此前曾在高盛、黑石工作，后担任工银国际董事总经理。相比拓金资本，融泽系背后有银行背景背书，资金来源更多，但在介入珠海银隆这个项目、给魏银仓、孙国华等借款时，借款方叫珠海融均，管理人是融泽系，而背后大金主（LP出资人）是陕煤集团：珠海融均总出资额18.37亿元，其中陕煤背景的西安善美启程基金出资12.64亿元。同样拿着陕煤的钱，拓金系冲在前面、公开参与银隆的老股接盘，而融泽系则参与银隆收购案水面下的借款运作。所以，珠海银隆30亿增资掩盖下的，另外30亿元老股转让，其中接盘资金的大半部分，都与董明珠的陕煤背景资金盟友有关。这场豪赌，没有赢家，所有人都输了。陕煤-拓金系很惨，02-珠海冷泉（拓金系）、05-珠海拓金（拓金系）、以及现代能源（拓金系）总计近6个亿投入都还套在珠海银隆（格力钛）。但是，上市公司格力电器给陕煤-融泽系的大头部分借款投入买了单。18.28亿拍卖，是结果。格力电器通过司法拍卖，拿下珠海银隆3.3619亿股。格力电器没有公告这批股份上到拍卖的真正背景，但一系列判决文书可以看到，这桩拍卖案的起点，正是因为：魏银仓、孙国华及旗下三家关联公司银隆投资、珠海厚铭、红恺软件，被陕煤-融泽系私募的珠海融均基金，追讨巨额借款的本息，通过法院冻结和拍卖了三家公司持有的珠海银隆股权。最终格力电器通过拍卖支付支付的18.28亿，其中很大一部分被用来抵偿给了珠海融均。所以当初的30亿接盘背后，是一个死循环：魏银仓、孙国华找陕煤-融泽系借钱接盘老股————赌局破灭、陕煤-融泽系走司法拍卖魏、孙旗下股权——格力电器18.28亿拍卖拿下股权。说到底，30亿的珠海银隆老股接盘局背后，格力电器无形中充当了融泽系的保底接盘者。同样是陕煤背景的资金，陕煤-融泽系，基本拿回了本金。陕煤-拓金系，是否在珠海银隆拿回了全部的本息，不好说。反正，曾经掌管陕煤集团内部钱袋子的人，在股权拍卖之前：跳槽去格力当了高管。2020年12月底，格力电器聘任邓晓博为公司副总裁、董秘。公开资料显示，邓晓博之前的身份，是陕煤集团内部核心钱袋子——陕煤财务公司的董事长。此外，邓晓博还成为现在格力第一大股东珠海明骏背后的核心公司——珠海格臻中，持股份额仅次于董明珠的合伙人。三、珠海明骏背后的潜伏者------本节导读：------入股珠海银隆，对于董明珠之所以重要，在于——它本身就是董明珠团结外部金融资本，试图对格力电器进行的新一次“改制”

最早喊出“活下去”的万科，现在不仅活下来了，还活得不错。3月30日晚，万科发布2022年度报告称，在行业前所未有的震荡下，实现营业收入5038.4亿元，同比增长11.3%；归属于上市公司股东的净利润226.2亿元，同比上升0.4%；经营性现金流连续14年为正；确保了超过34万套新房的平稳交付；经营服务业务保持高速发展，全口径收入达到512.6亿元，同比增长23.1%。在万科举行2022年度业绩推介会上，董事会主席郁亮表示，市场短期上下的波动都是正常的。但是作为企业来说，需要认清大势，行业已经再也回不到对住宅开发过于依赖的阶段。对大企业而言，开发经营服务并重是个必然的选择，是没有其他选择的。所以对万科而言，我们会认清大势，会坚持开发经营服务并重的策略，在确保活下去的情况下，坚持这个战略，做好我们自己的事情。经营性现金流连续14年为正万科表示，2022年，房地产行业经历了远超预期的深度调整。多种因素叠加之下，行业信心前所未有的脆弱，给企业的经营带来巨大的压力和挑战。在此情况下，万科实现了稳健的业绩，2022年营业收入5,038.4亿元，同比增长11.3%，归属于上市公司股东的净利润226.2亿元，同比增长0.4%；每股基本盈利1.95元，同比增加0.6%。同时，万科还表现出了难能可贵的抗风险能力。截至2022年底，万科继续保持“绿档”，经营性现金流连续14年为正，净负债率仅43.7%，处于行业低位，持有货币资金1,372.1亿元，对于短期债务的覆盖倍数为2.1倍。万科的负债结构也进一步优化，融资成本保持低位，期末长期负债占比提高至79.5%，新增融资的平均成本为3.88%，存量融资的综合融资成本为4.06%。超34万套新房实现平稳交付在2022年的特殊形势下，“保交付”成为行业的重要课题。万科实现了超过34万套新房的平稳交付，全年竣工面积3,629.1万平方米，同比增长1.6%。万科还在53个城市组织了6322场质量共建，邀请9.6万名客户进入工地，参与楼栋主体施工、室内装修等关键节点的质量查验，并在交付阶段推进房产证的办理提效，116个项目的客户在收房现场拿到房产证。2022年，万科开发业务全年实现合同销售面积2,630万平方米，合同销售金额4,169.7亿元，结算面积3,401.4万平方米，同比增长9.1%，结算收入4,444.0亿元，同比增长10.5%。此外，万科已开项目投资兑现度近90%，过去几年存在的操盘离散度过大、投资追高冒进等问题得到有效改善。2022年，万科投资聚焦地块素质良好、市场前景明朗、操盘团队能力强、财务指标优秀的项目，累计获取新项目36个，总规划计容建筑面积690.2万平方米，权益计容规划建筑面积403.7万平方米。经营服务业务同比增长23.1%年报还显示，2022年，在巩固开发业务的同时，万科的经营服务业务保持了双位数增长，全口径收入达512.6亿元，同比增长23.1%。万物云于2022年分拆上市，营收首次突破300亿元，同比增长26.1%。万物云的社区空间居住服务、商企和城市空间综合服务均实现超20%增长，同时蝶城战略初见成效，蝶城数量增至584个，完成38个试点蝶城的供应链改造，对应基础住宅物业服务成本降低超3000万元，预计可提升试点项目的全年毛利率超4个百分点。物流业务方面，万科自2015年开启全国仓储网络布局至今，目前综合实力位列行业第一梯队，冷链仓储规模全国第一，2022年实现营收35.6亿元，同比增长17.9%，其中冷链业务实现46.7%的增长。长租公寓业务在规模和效率上保持行业第一。作为全国最大的集中式公寓提供商，万科泊寓2022年实现营收32.4亿元，同比增长12.1%，运营管理租赁住房21.5万间，累计开业16.7万间，年终出租率达95.6%。与此同时，泊寓响应国家纳保政策，在北京、天津、深圳等14个城市，为5.9万间保障性租赁住房提供运营服务。商业业务方面，2022年营业收入87.2亿元，同比增长14.3%。万科累计开业商业项目242个，其中2022年克服疫情挑战成功开业新项目25个，同时公司内资源协同整合取得较大进展，印力逐步承接地产区域BG商业项目的委托管理，提升整体商业资产运营质量。截至2022年底，印力管理的商业项目整体出租率达93.2%。万科方面表示，随着全社会收益率要求和风险偏好的下降，市场对经营性不动产的认知已逐步改变，经营服务业务创造稳定现金流的优势开始显现。随着物流、商业、保租房REITs和不动产私募投资基金的开展，经营性不动产实现“投融建管退”闭环，经营服务业务的发展也将进一步提速。万科拥有业内最全面的不动产经营服务赛道布局，未来仍有巩固和扩大先发优势的空间，为公司的长期价值增长提供新的来源。此外，万科ESG方面表现保持行业领先，获得广泛认可。万科ESG案例成为中国上市公司协会2022年30家A股上市公司ESG最佳实践案例之一，也是唯一一家来自房地产行业的入选公司。万科新建项目连续九年全部满足绿色建筑标准，截至2022年末，万科满足绿色建筑标准的建筑面积累计超3.083亿㎡

2023年3月31日，复星旗下港股上市公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司（简称“复宏汉霖”，02696.HK）突然披露——公司将1.17亿美元闲置募集资金用于委托投资，到2023年3月份还有6636万美元的本金没有拿回来，并就截至2021年12月31日止潜在亏损计提3000万美元（相当于人民币超1.91亿）。复宏汉霖紧接着又受到第二击。公告披露，投资管理方还在香港高等法院起诉复宏汉霖违反投资管理协议，私自赎回部分资金，要求复宏汉霖支付管理费。这个管理方叫尚乘环球市场有限公司（简称“尚乘环球”）。有多家在港上市公司曾委托尚乘环球投资理财。受伤的不止复星系。早在2022年9月，青岛银行公告因委托投资纠纷在香港起诉尚乘环球，索赔金额2.64亿美元，合人民币18.22亿，远超复星系的损失金额。公开信息显示，尚乘环球隶属于尚乘集团（AMTD

无锡市国联发展（集团）有限公司（简称“无锡国联”）收购民生证券以做强券商的计划或出现变数。2023年3月15日，无锡国联在司法拍卖中击败东吴证券（601555）和浙商证券（601878），花费超91.05亿元拍下泛海控股（000046）所持民生证券超34.7亿股，等证监会批准过户后将成为民生证券持股30.3%的大股东。手上已经拥有国联证券（601456，01456.HK）的无锡国联，拿下民生证券以整合扩张做大券商的雄心，至此呼之欲出。但2023年3月24日，泛海控股所持民生证券股份又遭北京金融法院冻结，冻结期3年。“这意味着如果股权不予解封的话，拍卖竞得方即便已支付全部款项，被冻结的股份将无法完成过户。”上海博和汉商（杭州）律师事务所名誉主任邵斌律师表示。泛海所持民生证券股份虽然已近乎全部被拍卖，但从官方披露的信息可见，这部分股份已有多起部分或全部轮候冻结，理论上来说，只要未完成过户，其他债权人都有权提请法院查封。已经掏出91亿的无锡国联，能否顺利拿到民生证券的股权？91亿的天价拍卖这是一场被超过39万人围观的拍卖“盛景”。2023年3月15日，经过157次延时、162轮出价，无锡国联拿下民生证券34.7亿股股权。根据拍卖前法院委托所做的司法评估报告，泛海所持民生证券35亿股股权的评估价近59.25亿。此次拿出来拍卖的股份起拍价超58.65亿，保证金是5亿，增价幅度每轮2000万元。按照拍卖公告设定的要求，买受人也就是最后拍中者，要到执行拍卖的法院办理成交确认手续，再按照证监会《股权管理规定》，由民生证券向证监会提交股东变更的申请并报请证监会核准。等核准完成后，买受人方可到法院办理竞买成交手续，领取执行裁定书，并凭法院出具的成交执行裁定书、拍卖成交确认书自行至相关管理部门办理权属变更手续。走这一套流程之前，买受人要在拍卖成交后7日内、也就是2023年3月22日16时前，将拍卖成交价余款（扣除保证金后的余款）缴入法院指定账户，然后带上相关凭证原件在7日内（节假日顺延）到法院签署《拍卖成交确认书》。照此规定和时间表算来，无锡国联应该已经把91.05亿的拍卖款悉数缴给法院，后面的流程就是等待证监会批准过户。但因金额巨大，无锡国联是否会及时缴纳全部拍卖款，仍存在不确定性。在拍卖当晚，无锡国联控股的国联证券公告披露，交易尚需经中国证监会核准。到3月24日晚间，泛海控股公告披露，民生证券变更主要股东事项尚需通过证监会核准，故标的物能否最终成交尚存在不确定性。也就是当天，北京金融法院又冻结了民生证券的股份。2022年6月14日泛海控股曾公告，据国家企业信用信息公示系统显示，北京金融法院冻结公司持有的民生证券31.03%股权，冻结期限三年。根据中国执行信息公开网和国家企业信用信息公示系统的公开信息，泛海所持民生证券股份还有多起轮候冻结。多位法律界人士表示，法院将查封的标的物拍卖成功后，基本上可算作是执行完成，但标的物有多轮冻结，只要还没有过户，法院都有权查封，如果长时间不能解封，对买受人来说就加大了资金风险和压力。无锡国联对此拒绝做出回应。今后还有民生证券么？这起司法拍卖的案由是烟台山高弘灏投资中心（有限合伙）与被执行人泛海控股、沈阳泛海建设投资有限公司的12亿元合同纠纷。烟台山高弘灏投资中心（有限合伙）的背后是世界500强山东高速集团，旗下拥有山东高速（600350.SH）、山东路桥（000498.SZ）、山高控股（412.HK）、齐鲁高速（1576.HK）、威海银行（9677.HK）、山高新能源（1250.HK）6家上市公司。从拍卖来看，山东高速显然对自己收购做券商不感兴趣。有券商人士表示，山东已经有中泰证券、齐鲁证券，而山东高速跨行业做券商显然是非专业操作，拍卖变现合情合理。“很多省市很重视券商，像湖北就收了长江、天风，无锡作为地级市做大一家券商很正常。”于是从东吴证券和浙商证券两强中杀出拍下民生证券，市场也认为这不仅是“中信教父”王东明的又一个雄心壮志，也和无锡国联给予的强力支持有关。王东明是前中信证券董事长，1995年中信证券成立时就担任总经理，2002年5月出任董事长后一直到2015年“因年龄原因退休”。之后王东明以顾问身份进入国联证券后，有数量颇多的原中信证券员工跟随加盟。现在无锡国联收购民生证券，若一切顺利进行，按照证监会一参一控的规定，整合将是顺理成章。在上证E互动平台上，国联证券也收到投资者的连番发问，关于国联和民生的同业竞争，以及是否违反证监会关于证券一参一控的规定。国联证券的回复仿佛是复制黏贴，称将根据相关事项的进展情况，及时履行信息披露义务。国联证券是无锡国联的嫡出，民生证券是竞拍收购，若按照“一参一控”规定，将民生证券整合入国联证券或是大概率，股民对此都戏称将来会叫“国民证券”。截至2022年末，民生证券共有42家证券分公司及45家证券营业部。那么今后还会有民生证券吗？前景并非坦途除了半路杀出的股权再被冻结，现在的民生证券也非一片坦途。根据民生证券2023年3月9日公布的2023年公司债（第一期）募集说明书披露，因受到国际经济形势动荡、国内经济下行压力及疫情冲击影响，证券市场波动较大，公司金融资产投资收益和公允价值变动损益同比减少，2022年度净利润较上年度降幅达82.66%。在现金流上，民生证券2019年-2021年均有40、50亿的现金流，因受证券市场波动、经纪业务客户交易意愿以及公司自营证券投资规模波动等因素影响，到2022年变成-5.78亿元。2022年投资交易业务的营收也首次出现亏损。在债务上，民生证券存续证券公司债16.5亿元，其中6.5亿元于2023年3月到期，10亿元于2025年1月到期。除这次股权拍卖外，近三年来民生证券成为热点的另一事件，是在2021年一个自称是市值管理大佬的前私募人士叶飞，公开举报“杀猪盘”进而牵出操控股价，其中提到所谓的“市值管理”涉及有民生证券。事后民生证券否认操控股价。在合规上，2014年，时任民生证券太原长风街证券营业部总经理许静虚构民生证券投资理财、新三板投资理财、炒股等投资项目，使用私刻的公司印章和客户签订虚假合同，骗取金额合计3.09亿元。2016年1月，民生证券遭到证监会处罚，暂停新开证券账户六个月，暂停期间民生证券不得新增经纪业务客户。不过在券商人士看来，国联要面对的最大难题还是对民生证券的整合。对方表示，券商是劳动密集型行业，核心是人，一旦整合不如意，整个券商团队集体跳槽是常事。因此稳定军心稳住团队，是国联的重中之重。当然，现在首要的是91.05亿花出去后，民生证券还要多久会纳入国联帐下。而对国联来说，最关键的问题是，民生证券的股权轮候冻结背后，还有多少股权“明雷”与产品“暗雷”。作者：徐超，常驻上海主编：戴鹭

从249元跌到236元，派能科技（688063）股价下行，宁波中百付出的2亿投资出师不利，令本就捉襟见肘的大股东徐氏家族血上加霜。私募徐翔虽然已经不在江湖，但徐氏家族在宁波中百的残局还未收官。离婚案焦点是罚没款2017年1月，徐翔被判处有期徒刑5年6个月，并且被处以罚金110亿元，没收案件中违法所得约93.37亿元。总共，约203.37亿元。2019年起，徐翔妻子应莹提出，离婚。后来应莹对媒体说了一笔账：“除了没收的徐翔的非法所得60亿元，又陆陆续续划扣60多亿元，在财产执行立案后，大概又划扣了十几亿，一共是140多亿的资产，基本上全部是现金”。她的诉求很简单：“扣除非法的，就是合法的，合法部分中，至少一半是要分割给我的。”140亿，减掉60亿之后，“至少一半”也得是人民币40亿元。这就是应莹提出离婚的核心诉求之一。但从监管的角度看，203.37亿元的罚没款，在已扣划140多亿后，还有60亿元的缺口。除了现金之外，徐氏家族持有的核心上市公司股权均已被冻结。以宁波中百为例，其中大股东是徐翔父亲徐柏良与母亲郑素贞控制的西藏泽添投资，持有宁波中百15.78%的股权，为第一大股东，郑素贞之妹郑素娥持有3.57%股份，徐翔的重要伙伴竺勇之父竺仁宝持有8.42%的股份。宁波中百公告显示，西藏泽添和竺仁宝持有的宁波中百股票，处在被司法冻结的状态。与此类似，徐翔母亲郑素贞持有的大恒科技29.75%股权也仍处于冻结中。60亿的罚没款差额面前，市场上所谓的“徐翔概念股”，实际都是徐氏家族相关股权等待司法处置的局面。翻腾的宁波中百在股权冻结和最终走向司法处置的中间，有一个漫长的空白期。而徐氏家族明显依然能通过其所控制的董事席位，介入宁波中百、大恒科技的经营。宁波中百是宁波的老牌上市公司，主营商品百货、物业管理、仓储、房地产等。2020年、2021年，宁波中百营收分别为7.36亿、8.33亿元，净利润2250万、3586万。2022上半年，宁波中百营业收入低于4亿元，同比下滑超过10%，但在利润方面，公司同期净利润3.72亿元，同比增长1238%。宁波中百的利润飙升主要来源于超过3亿元的预计负债冲回（对应利润营业外支出）和现金红利确认。2013年，宁波中百前实控人，董事长龚东升私自挪用公司盖章，为其个人旗下公司和中建四局的相关协议提供担保，宁波中百的多处资金账户和持有的西安银行股份（合计5.4亿元）被法院冻结。2021年9月，宁波中百与中建四局达成和解意向，双方于2022年初正式签署协议，协议内容显示，除早前已被划扣的1.78亿元，剩余部分将不再执行，预计负债的回转为宁波中百增加了3.15亿元的利润来源。不过，在扣减相关项目后，2022上半年公司扣非净利润仅有2514.35万元，同比下滑7.84%。主营业务收入连年下滑，宁波中百的资产总额也逐步缩水，目前在10亿元打转，属于A股市场的小微公司。但宁波中百近年开始集中资金，

近日，“连续五年登上福布斯年度美国最佳银行榜单”的明星银行——美国硅谷银行突然被宣布接管，全球震惊。当地时间3月10日，因流动性不足和资不抵债，美国加利福尼亚州金融保护和创新部宣布关闭硅谷银行，并指定美国联邦储蓄保险公司为接管方。银行的总办事处和所有分行将于13日重新开放。作为美国第16大银行，硅谷银行坐拥17家分行、总资产接近2100亿美元，是科技与初创企业之间的主要金融渠道，其投贷联动的商业模式更曾是业内学习的标杆。加息只是破产催化剂关于硅谷银行破产的原因，当前市场最主流的看法为美联储频繁加息所致，而硅谷银行暴雷也主要是因为将银行的现金大量投资在以房地产贷款为抵押物的证券资产上，在此背景下硅谷银行只有高息揽存或出售出售资产偿还流出的存款及负债两条路，前者会挤压公司的利润空间，后者则会因收益率倒挂面临损失。硅谷银行选择的是第二条路，在此前发布的战略改革方案中，其主要内容包括两部分，一是出售所有可供出售的金融资产组合；二是向市场发行普通股或优先股，以募资17.5亿美元。硅谷银行长期客户、全球知名成长型股票基金General

2021年的房地产百强，到2022年底，已经有38家陷入经营停滞。浪潮退去，才知道谁在裸泳。也有人围海引池，打造出了新的泳道。代建：红海or蓝海头部房企的惨烈，可以用三个数据来形容。2021年的100强，有38家经营陷入停滞。百强企业的销售额，下降了约43%。400万房地产从业者，减少了100万。整个房地产开发，生态和逻辑都在发生变化。微观层面一个核心转变，是拿地。很多地方拿地的主体发生了根本性变化，有数据统计，其中38%的土地是城投企业获得。业内人士分析，过去的房地产开发主力是全产能、全能力的房地产开发企业，这背后有高杠杆、高负债为支撑。当前政策导向降低房企的杠杆与风险，使大量房企的投资规模与产能都发生了变化，也给其它主体进入房地产投资提供了空间。“最近能看到不少政策的松动，比如对地产私募基金的政策松动，对于REITs（不动产投资信托基金）的激励。”未来房地产投资的主体，一定是多元的。金地集团副总裁、金地管理董事长

有家保险公司，正在成为一场金融风暴、或者——金融反腐风暴的焦点。据《财经》杂志报道，2023年元旦，百年人寿副总裁庄粤珉被带走调查。今年2月初，复星国际等上市公司先后宣布，庄粤珉辞任公司的董事职位。庄粤珉的主要职务是百年人寿副总裁。但是，庄同时作为复星国际的董事，从2020年6月起，每年从复星国际收取人民币62.3万元的酬金，并在2021年度取得了复星授予的25000股赠股。更早的2022年9月20日，北京灵境胡同的中国银行宿舍小区，一位原来的大银行行长、61岁的董建岳被警察从家中带走。据报道，带走董的是来自辽宁的警方。董在2021年之前，担任过百年人寿的党委书记、执行董事、万达金融集团法人、董事长。董建岳，庄粤珉，来时路上有一个交汇点——百年人寿。百年人寿，一年雪崩锋雳的小伙伴们不太看得懂保险公司的财务报表。但是，从百年人寿最近一年的几个指标上，锋雳还是读出了一个词——雪崩。2022年初（2021年4季度末），百年人寿净资产是81.66亿元。2023年初（2022年4季度末），百年人寿净资产是3.23亿元。一年时间，净资产81亿缩水到3个多亿，连股东的家当和权益都保不住了，这还是一家保险公司么？仔细看缩水的过程，81.66亿缩水到3.23亿，不像是造假。从年初的81.66亿起，百年人寿每季度的净资产数额，除第二季度出现小幅反弹外，一三四季度，环比都是断崖式的跳水。2022年1-4季度末的净值产，分别是：一季度末：44.04亿元，二季度末：49.58亿元，三季度末：19.41亿元，四季度末：3.23亿元。如果这样的趋势不改变，百年人寿到今年一季度末将资不抵债。一种口径称，百年人寿2022年度，全年亏损了超过27亿。27亿的巨亏数字，虽然不小，但依然远远不能反映百年人寿在经营层面上的败笔。从净资产角度说，百年人寿全年缩水超过了78亿，总家业少了96%。万达：食之无味？王健林的万达集团，是百年人寿的第一大股东，但万达是否能深度介入和主导百年人寿的经营，本身却是个问题。百年人寿成立于2009年，初始发起人包括大连地方国资、国电电力、东方资管、华信信托等。2014年起，万达集团先后收购国资背景的国电电力、辽宁时代万恒所持股份，成为百年人寿第一大股东。当前百年人寿注册资本为77.948亿元，其中大连万达集团作为第一大股东，持股比例为11.54%，对应出资额为9亿元。但是有百年人寿的第二大股东有7家，均是以8亿元的出资，持有10.26%的股权。分别是华建投资（深圳）、一方地产（大连）、大连城市建设集团、大连融达投资、新光控股（浙江）、恒茂地产（江西）、科瑞集团（江西）。就算加上王健林好朋友孙喜双的大连一方地产持有的10.26%，没有证据能够表明，万达系在百年人寿有控股权和经营的主导权，万达方面也没有在百年人寿董事会获得多数席位。以2021年底为例，百年人寿的10名董事中，万达集团方面的代表，实际只占到1个席位。事实上，万达系早就无意于百年人寿的股权。2018年12月，绿城中国宣布以27.18亿元价格收购百年人寿9亿股股份，交易完成后，绿城中国将持有百年人寿11.55%的股份。公告没有透露卖方身份，仅称是一家在中国注册成立的股份有限公司，主要从事商业、地产、文化产业、旅游业以及金融业。但在百年人寿持股达到9亿的，只有万达。只是，这笔交易最终流产。2019年7月，中国奥园宣布拟以32.6亿元收购百年人寿13.86%股份，卖方分别为大连城市建设集团有限公司、大连乾豪坤实置业有限公司和大连国泰房地产开发有限公司。然而，这笔交易也未能成功。2020年年初，中国奥园宣布终止收购百年人寿股份，原因是收购事项先决条件未能按约定时间达成。可以看到，在奥园的这场收购案背后，百年人寿有一批股东急于转让股权，万达原本有进一步提高股权比例、进而获得控股权的机会。但是，最终的收购方却是奥园，而不是万达。所以可见，百年人寿这个牌照，万达集团明显有些食之无味。复星的80万“酬金”作为舆论风口的两个人物董建岳，庄粤珉，尽管两人在百年人寿有一定的交集。但还是有本质的区别。董建岳在从银行行长职位离任后，自2016年起，担任万达金融集团董事长兼总裁，2018年初期，担任百年人寿董事。直到2021年下半年辞去各种职务前，董建岳是万达金融的负责人和委派到百年人寿的代表之一。而有消息称，董建岳年前的被带走，与万达和百年人寿的关联存疑，更大可能是与董在银行行长期间与另一金属资源巨头的交集有关，该金属资源巨头目前已经风雨飘摇。公开信息看，庄粤珉早年在多家券商担任营业部总经理、部门总、副总裁等职务，后担任民生通惠资产管理有限公司副总经理。民生通惠资产管理公司成立于2012年，由万向系旗下的民生人寿保险100%控股。2017年底，庄粤珉获批任职资格，开始担任百年人寿旗下百年保险资产管理有限责任公司的董事长，后长期作为百年人寿排名第一的副总裁。庄粤珉从民生通惠到百年资产，看似是职业经理人的平台转换，没有在万达直系公司的任职经历。因此，庄的失联，大概率与他在百年人寿主导的投资业务有关。股东股权比例过于分散、单一股东缺乏绝对的话语权与控制权，反过来给了“职业经理人”以巨大的空间，以“中民投”为代表，近年来类似案例屡见不鲜。甚至在一些明星公司，存在以“混改”名义，管理层通过策划股权的分散化，达到经营权的长期私有化。庄粤珉作为百年人寿主管投资的副总裁，从2020年6月起，每年从香港上市的复星国际收取人民币62.3万元的酬金，在这背后，庄还有一个身份——复星国际的“非执行董事”。复星国际的董事分三种：执行董事——在公司任职，参与经营管理；独立非执行董事——主要是学者、法律人士、社会贤达，对董事会进行第三方监督；非执行董事——庄粤珉等3人。复星的“非执行董事”，通常是小股东、投资机构的代表。这一类，在A股市场的上市公司会归入普通董事的范畴，由小股东委派，列席上市公司董事会，此类董事要对所在机构负责，通常不从上市公司领取报酬。复星对3名“非执行董事”显然有区别对待，庄粤珉与另一位非执行董事余某，2021年度从复星国际领取了人民币62.3万元的报酬，还有一名“非执行董事”陈某则未获得分文。获得报酬的庄粤珉与余某，均任职于国内大型寿险公司。除了拿到大额现金外，庄粤珉与余某还在2021年3月被复星国际“授予”25000股股票，市值在近20万元人民币。第三位“非执行董事”陈某，依然没份。复星没披露前十大股东名称、也没有在年报中披露庄粤珉等3名“非执行董事”背后机构在复星国际的持股数量。但是，百年人寿的财报披露，百年人寿2021年底在复星国际持有2.14亿股，持股比例达到了2.57%，总投资余额为33.8亿元，并向复星派有一名董事。这其实就是庄能担任复星“非执行董事”的原因。所以，庄粤珉是以百年人寿派驻到复星的董事身份，代表百年人寿的利益。事实上，在百年人寿在复星的投资长期处于亏损的背景下，庄粤珉却以个人的身份，从复星获得了等价于人民币80万元的现金报酬和股份赠与。不能不说，复星在某些时候把人情世故玩到了极致。除此以外，百年人寿还在首开股份有9.88亿元，在红星美凯龙有6.39亿元的投资余额。百年人寿直接买了这么多房企股票，但对于同为房企的大股东万达，百年从公开信息看没有直接、间接的资金支持，反而一年从万达集团赚取了791万元的保费。这样的反差，作为万达的老板，老王应该怎么看？换一个问题，百年人寿，真的是万达系的公司么？建仓房地产巨亏得益于强势的营销，百年人寿近5年在收入端一直保持高增长。2016年至2021年，百年人寿的保费收入分别为182.7亿元、281.4亿元、364.2亿元、452.3亿元、530.8亿元、558.8亿元。2022年巨亏27亿背后，百年人寿依然实现了529亿元的保费收入，年末总资产达到2512.67亿元。但高增长背景下，净资产从81亿跳水到3亿的反差，让百年人寿投资端与营销、管理端的问题再也隐藏不住。营销端，百年人寿最引人注目的一个问题是，退保。2022年第四季度数据显示，百年人寿旗下几大产品退保金额惊人：百年利年金保险，年度退保规模99.19亿；百年附加钻石账户年金保险（万能型）：年度退保规模33.71亿；百年盈年金保险，年度退保规模28.66亿；百年乾享金生养老年金保险，年度退保规模27.52亿。以上4个产品仅退保金额就合计达到189亿元。其中百年盈年度退保率达到76.09%，百年利年度退保率68.12%，堪称崩塌式的退保。对于退保规模高企的原因，百年人寿客服表示，退保是客户的选择，公司没有出现经营问题。一位不具名的保险行业专业人士分析认为，产品退保率高，要根据具体的产品来判断，有可能是销售人员在介绍产品的时候夸大了收益。该人士认为，退保规模高背后，原因较为复杂。主要原因可能是在保险产品本身，保险代理人或者保险经纪人在销售保险的时候，没有给客户讲清楚，后续客户发现问题，认为该保险不适合自己，于是选择退保。另一种原因可能是，有客户购买的是储蓄险，后期经济能力跟不上，会选择断交，后续合同终止，只能退保。但不管什么原因，超过50%的退保率，反映的是产品设计和营销、宣传手段的巨大问题，进而折射出百年人寿管理与运营水平的缺失。从投资端看，百年人寿旗下产品重仓持有的万丰奥威、胜利精密、首开股份、美凯龙、复星国际等股票，均出现不同程度的巨亏。其中万丰奥威、胜利精密进入时间为2015年左右，按建仓时间和股价变动区间初步估计，到2022年三季度末，相比百年人寿入股的时间段股价，万丰奥威、胜利精密两股的股价已经接近腰斩。2020年年中起，百年人寿开始重仓复星国际、首开股份、美凯龙等房地产股，按入股时段和股价变化，均出现不同程度的亏损。以港股复星国际（00656.HK）为例，庄粤珉进入复星国际董事会的2020年6月前后，复星国际股价在10港元左右，而当前的股价只有6.58港元。庄粤珉在每年从复星国际获得总计80万人民币的“报酬”与赠股的同时，百年人寿持有的2.14亿股复星股票，保守估计浮亏超过6亿港币。而在2022年9月底，复星股价最低曾达到4.4港元/股，百年人寿当时的持股本金等于一度遭到“腰斩”。2020年中起，房地产的调控已经处于趋紧的状态，多数房企都处于股价下行通道，百年人寿反倒逆势大量重仓房地产股，本身是一个非常诡异的现象。而这似乎并非偶然，与庄粤珉一起在复星国际担任“非执行董事”、同样拿到80万人民币“报酬”的那家险企高管，除了复星之外，旗下险资也与百年人寿在红星美凯龙（600376）等股票上有共同重仓，如今该险企同样遭遇严重的危机。庄粤珉的没落与百年人寿的危机背后，展现的或只是保险资管这个信披盲盒的冰山一角。作者：王文华，常驻北京

国内传统商超正在经历最冷寒冬。在家乐福陷经营困境，区域商超龙头步步高易主国资之际，本土商超巨头永辉超市（601933.SH）正在与曾经看中的资产分道扬镳。近半年来，永辉超市持续减持中百集团股份，持股比例已从29.86%不断下降，已不再是中百集团第二大股东。中百集团是湖北连锁超市龙头，此前多年，永辉超市曾有意拿下其控制权，去年9月，是永辉超市持股9年来首次减持。永辉超市持续减持同处于业绩低迷期的中百集团股份，被市场解读出多层信息，其中包括永辉超市对于资金的渴求和及时止损的愿望。近年来，生鲜电商、社区团购先后崛起，叠加疫情冲击，实体商超发展挑战重重，急需转型。在经历超级物种等多业态的尝试与大撤退后，伴随着2021年巨亏39亿，永辉超市股价一路下行。如今，永辉超市市值较此前峰值千亿已跌去700多亿，股价处于近八年来的最低谷，当前市值315亿左右。从小生鲜到大超市生鲜，依然被认为是永辉超市的王牌，只是如何继续打好这张牌成为永辉超市的新课题。20世纪90年代，张氏兄弟张轩宁和张轩松高中辍学后，在福建先后涉足啤酒批发、微利超市经营。后来，凭借敏锐的市场嗅觉，他们选择在超市里售卖最难经营的生鲜品类，完成了开创性的商业进化。当时的背景是，全球零售巨头沃尔玛、家乐福、麦德龙纷纷瞄向中国庞大的消费市场，张氏兄弟在夹缝中为自己的超市找到了生存空间，将农贸市场搬到超市里。2000年，他们在福州开设第一家“农改超”超市——永辉生鲜超市，成为“农改超”的开创者，并在扩张前期受到当地政策扶持。在直采、自营模式下，永辉超市建立起以生鲜为主的百货、服装商品结构，与国外同行连锁企业形成了错位竞争，逐渐在福建、重庆市场建立领先优势。2010年，永辉超市上市，成为“生鲜第一股”，通过借力资本市场，永辉超市从区域走向了全国。从经营逻辑来看，永辉超市主要经营三大类产品，其中，高频次刚需的生鲜产品为超市引流，食品用品拉动营收增长，服装产品增加利润贡献度，籍此实现营业收入和利润水平的同步增长。2010年，永辉生鲜及加工、食品用品、服装三大产品的营收占比分别为53%、39%、8%，毛利率分别为13.18%、17.49%、28.22%。2014年，在国内果蔬流通损腐率为20-30%的情况下，永辉超市生鲜产品的的损耗率仅在5%左右。永辉模式背后，是一套完整的全国性农产品采购及区域直采体系，通过企业与农户直接对接，减少了中间环节，降低仓储物流及损耗成本，保证农产品的新鲜程度并提高价格竞争优势。在2015年之前，依靠着门店的稳定扩张和生鲜壁垒，永辉超市营业收入保持着20%-55%的高速增长。时移势易，随着消费需求的线上转移和年轻消费群体的崛起，实体零售业普遍面临转型压力。加之，2015年以来，依靠前置仓模式崛起的每日优鲜、叮咚买菜等社区生鲜电商，在资本的驱动下开始伸向永辉的生鲜基本盘，永辉超市在创业初期建立起的一套经营逻辑不断被打破。2015年，永辉超市迎来上市以来首次净利润负增长，危机初现，永辉超市开始提出供应链转型、实体店转型、组织转型。值得留意的是，永辉超市以生鲜为主，食品用品、服装三位一体的生态也趋于瓦解。2017年，永辉超市毛利率最高的服装产品的毛利占比萎缩至5%，营收占比仅2%，2018年被并入食品用品部，不再单独列出。巅峰时期，永辉超市服装产品的毛利贡献比例超过14%，营收占比超过8%。永辉的进化史正如永辉超市创始人所信奉的“只有改变才能生存”，2013年以来，永辉超市进行过多次业态试水，鲜有成功案例。对于永辉超市的尝试，用张轩松的话来说，“每一次探索有成功也有可能失败，但永辉积极地做行业的冲锋人。”2013年，永辉超市上线永辉生鲜电商网站“半边天”，但该网站运营不足两个月即下线。近年来，永辉超市的主要转型尝试由永辉超市的创业板块永辉云创科技有限公司（以下简称“永辉云创”）承担，永辉云创旗下包含三大业务：永辉生活APP、超级物种、永辉生活，其中，超级物种被寄予厚望。永辉超市的剧烈转型发生在2017年，永辉云创上马“零售+餐饮”新零售业态超级物种，主要面向年轻、中高端消费群体，对标对象是阿里的盒马鲜生。当年永辉还提出100家超级物种门店扩张计划，并引入腾讯入股永辉云创。数据显示，2017年，永辉超市新开门店超过330家，其中，永辉生活门店172家，精品超市Bravo133家，超级物种27家。这是2015年永辉超市新开门店数的5倍。不过，风风火火扩店两年后，2019年，永辉云创旗下两大新零售业态超级物种和永辉生活迎来闭店潮。快速扩张加重了上市公司负担，为缓解高速扩张期的业绩压力，2018年12月，永辉超市转让永辉云创29.6%股权给张轩宁，退为第二大股东，实现永辉云创出表。数据显示，2017到2019年三年间，永辉云创亏损超过21亿。随着永辉云创的出表，永辉超市内部分歧也随之暴露。2018年12月，永辉超市公告称，由于张轩松和张轩宁在公司发展方向、发展战略、组织架构、治理机制等方面存在较大分歧，且对永辉云创的定位、发展方向和路径也有不同意见，为避免分歧进一步加剧，兄弟俩解除了一致行动关系。值得一提的是，在永辉云创出表后，永辉超市和永辉云创在业务上出现一定的重叠，例如，在永辉云创推出永辉生活APP的情况下，永辉超市推出永辉买菜APP。此外，永辉云创旗下永辉生活与永辉超市2019年扩店573家的永辉mini业态在定位上也有一定的重合。这样的重叠布局一度被视为永辉超市的资源内耗。这种局面持续到2020年7月，彼时，永辉超市从张轩宁手中回购永辉云创20%股权，成为永辉云创第一大股东，永辉云创回归永辉超市。不过，虽然两大新业态试水失败，但是永辉云创打造的永辉生活APP为永辉超市后来发展线上到家业务做了重要铺垫。在回归前，永辉生活APP会员数达到3285万，目前为永辉超市线上业务的主要载体。匆忙上线超级物种的做法一度被外界诟病为“跟风”，对于永辉超市此前作出的探索，在2021年第一季度业绩说明会上，张轩松坦承，是永辉超市对实体零售和创新缺少敬畏心，他表示，永辉超市没有做好迭代更新的管理模式，管理效率不够高，永辉超市内部将进行变革，而不是改革。永辉超市内部变革最大的信号是高管大换血，2021年，永辉超市CEO李国、副总裁兼财务总监吴莉敏、副总裁金斌、董秘张经仪陆续辞职。具有技术背景的京东集团前高级总监李松峰从永辉超市CTO被提拔为永辉超市CEO。2021年9月，李松峰在写给内部人员的一封信中提到，永辉超市蓝图已清晰，坚定科技永辉的战略方向，全力打造一个以生鲜为基础，以客户为中心的全渠道数字化零售平台。变革与冲击面对生鲜电商与社区团购等业态的分流冲击，疫情之下，传统超市经营持续承压，永辉超市也急需寻求新增长点，而业态的转向透露出永辉转型的风向标。继收缩超级物种、永辉生活、永辉mini等业态的扩张战略后，永辉超市继续探索新业态，其中最大的动作是在2021年5月试水仓储会员店模式，当年开业53家。与依赖会员费创造核心利润的仓储会员店模式不同，永辉超市仓储店不仅不收取会员费，而且在选址和商品品类上也与Costco、山姆等国际零售巨头的思路存在差异，例如，新开业的仓储店不在租金较低的郊区，多是在现有门店资源的基础上升级改造而来。此外，相比于传统仓储店精简SKU，严选产品，以及独特的定制化优势，永辉超市在仓储店的经营上更突出的是“一件也是批发价”的定位。以上海永辉宝山通河路店为例，该门店是永辉超市上海首家仓储会员店，商场入口处的BravoYH标志显示着该仓储店由永辉超市绿标店BravoYH（精品超市）改造而来，部分商品上的价签仍未更换，店内外随处可见醒目的大幅红底白字宣传语，诸如“折零整件同样优惠”“一件也是批发价”“天天平价始终如一”。在商品陈列上，门店有大堆头和工业货架。在商品包装上，同时提供大包装和零散包装。品类上，与传统超市差异不大，各品类常见品牌齐全，中高端进口商品较少。在烘焙区可以看到与山姆同款的网红瑞士卷。据了解，该仓储店的商品可以在线上同步购买。不仅是仓储店，永辉超市“一斤也是批发价”经营思路也延伸到对中高端业态超级物种的迭代上。2022年以来，永辉超市将部分永辉生活门店改造为主打“肉类火锅方便菜”的社区小店，直接打出“买肉就到超级物种一斤也是批发价”的口号，与上一代超级物种相比，这一代超级物种的门店更小，定位也更加清晰。以超级物种上海古美路店为例，该门店入口处就是肉类档口，且配有猪肉技工，生鲜区域占比不足三分之一，走访观察到，肉类是该门店主要的引流品类，中老年客户居多。从精品超市到试水不收会员费“一件也是批发价”的仓储店，从售卖波士顿龙虾的超级物种门店到喊出“买肉就到超级物种，一斤也是批发价”，永辉超市的转向被认为更接地气，也更务实。不过，薄利多销的思路也更考验永辉超市的管理能力。2021年，永辉超市超市业务进入29个省市，超市业态门店1057家，但当年仅西藏录得营收利润双增长，其他省市的经营均有不同程度的下滑。在业绩上，2021年永辉超市迎来上市以来首次亏损，净利润亏损39.44亿元。对于亏损，永辉给出四个方面的原因：一是为应对疫情防控常态化及竞争激烈的外部环境，公司采取调结构降库存保市场的策略，毛利下降。二是全年科技投入6.7亿，线上业务亏损8.4亿。三是持有的金融资产公允价值变动以及计提资产减值准备减少公司利润；四是受新租赁准则执行影响。2022年度，永辉超市预计归属于上市公司股东的净利润-27.4亿元，与上年同期相比减亏12亿元。近年来，永辉超市的转型同时推高了其资产负债率，Wind数据显示，2017-2021年，永辉超市资产负债率分别为37.9%、50.9%、60.9%、63.6%、84.47%。对于永辉超市面临的挑战，张轩松曾说到“永辉不担心市场的竞争，最担心的是我们自己能不能够适应市场思想、能不能跟上市场。”作者：张孙明烁，常驻上海主编：戴鹭

房地产行业在经历魔幻的2022年之后，正在加速洗牌。2023年伊始，一场收购大戏，在地产圈掀起波澜。买卖双方中，一个是近两年脱颖而出的地产“黑马”建发股份，另一个则是连锁家居龙头红星美凯龙。一方在地产行业跌入冰点时，挥斥方遒，另一方则在卖子、减持后，再度断臂求生。不可能将美凯龙所有债务接过来1月8日，厦门建发股份有限公司（简称“建发股份”）宣布拟筹划通过现金方式协议收购红星美凯龙家居集团股份有限公司（简称“美凯龙”）不超过30%的股份，交易完成后，建发股份可能成为美凯龙控股股东。然而，对于这场交易，市场用行动向建发股份投下了反对票。收购消息公布的次日，建发股份开盘跌停，最终收跌9.58%。分析认为，红星美凯龙有高达近760亿元的债务，对于建发而言，这场收购或将是一笔沉重的负担。建发股份不得不紧急回应称，不可能将红星美凯龙所有债务接过来。1月15日，建发股份召开投资者会议，回应了市场关注的问题。建发股份郑永达称，收购美凯龙，与公司的供应链运营业务发展战略具有很强的协同作用；拓展消费品类的业务，能够平滑大宗商品受到行业周期等方面的影响，消费品业务的利润率也相对大宗商品业务的利润率更高。美凯龙是国内最大的家居装饰及家具商场运营商，通过收购美凯龙，公司能有效触达众多品牌商，对于公司拓展消费品供应链运营业务具有重要意义。关于市场最关心的美凯龙近760亿元的负债问题，郑永达表示，截至2022年9月30日，美凯龙合并总负债756亿元，其中有息负债382亿元，有息负债有两个突出特点，一是，长期借款为主，长期借款（含一年内到期）295亿元，这部分借款以商场物业作为抵押物进行的融资，对应抵押物资产价值远超长期借款金额；第二，子公司借款为主，母公司报表有息负债约128亿元，美凯龙的自持物业均有对应的子公司，借款以该子公司的名义向金融机构申请，同时以物业作为抵押物，上市公司进行担保，因此大部分债务在子公司，而不是在上市公司层面，需要控股股东担保的较少。同时，建发股份透露，本次交易对价不超过63亿元。1月17日，建发股份与红星控股、车建兴签署股份转让协议，拟现金收购美凯龙29.95%的股份。1月26日，美凯龙发布公告，阿里巴巴作为红星控股2019年非公开发行可交换公司债券（第一期）的唯一持有人，将其持有的部分红星可交债转换为美凯龙2.48亿股A股股份（占美凯龙总股本的5.7%）。考虑换股后的股权比例，本次股份转让完成后，建发股份持股29.95%，红星控股及其一致行动人持股24.9%，建发预计将成为美凯龙的控股股东。此外，公开信息显示，自1月19日起，红星控股将其持有的2.58%美凯龙股份质押给建发股份。尽管建发股份表示，与美凯龙的收购交易尚需内部程序决策通过、厦门市国资委批复等程序，具有重大不确定性。但在一系列操作后，距离最终交易完成又近了一步。建发房产逆势狂飙作为此次收购的“金主”，建发股份，近两年以财大气粗名声大噪。然而，事实上，其自身的造血能力和财力，并非看上去那么美丽。1998年，建发股份由厦门建发集团有限公司（简称“建发集团”）独家发起设立并在上交所挂牌上市，建发集团的控股股东为厦门国资委。建发股份的主营业务为供应链运营和房地产开发。其中，供应链运营服务涉及钢铁、浆纸、汽车、农产品、消费品、矿产有色、能源化工、机电等领域。建发股份的地产开发业务有建发房产与联发房产两家公司，覆盖中国70多个城市，包括上海、北京、武汉、长沙、成都、重庆等。其中，建发房产的规模大于联发房产，且旗下有一家香港上市公司建发国际，目前总市值为417亿港元左右。2022年上半年，建发房产实现合同销售额674.68亿元，同比下降31.2%，联发集团实现合同销售额148.86亿元，同比下降31.27%。2021年以来，房地产投资低迷。然而，也正是这两年，建发的地产板块却独树一帜，积极扩张。2021年财报中，建发股份披露，建发房产和联发集团共拿地114宗，全口径拿地金额1576亿元。权益金额方面，建发房产拿地932.2亿元，同比增长33.66%，联发集团拿地152.17亿元，同比增长23.4%。2022年上半年，建发房产和联发集团共拿地40宗，全口径拿地金额631.34亿元，尽管两家公司拿地金额同比2021年上半年减少50%左右，但丝毫未影响行业地位的跃升。克尔瑞公布的2021年房企新增货值排行榜，建发房产新增货值排名第12位。到了2022年，建发房产新增货值排在了第10位。要知道，2019年，建发的新增货值行业排在第55名，被一众如今已经爆雷的房企抛在身后。一个小细节是，2019年房地产新增货值排行榜上，红星美凯龙控股集团（“红星控股”）旗下的红星地产排在第50位，比建发房产还要高出5名。然而，2021年，为缓解债务危机，红星控股以40亿的价格将红星地产70%的股权卖给了远洋集团。到如今，红星控股拟将旗下红星美凯龙家具集团股份有限公司（“美凯龙”）30%股权出售给建发股份，行业格局真可谓瞬息万变。2021年，房企结束了过去高增长的态势，当年规模房企平均销售目标完成率不到90%，逾8成房企未完成全年销售目标。然而，建发房产旗下上市公司建发国际却逆势突围，以100.9%的增长，实现销售额1300亿元，迈入千亿房企俱乐部。营收534.4亿元，同比增长25%，归母净利润35.2亿元，同比增长51.5%。超额完成2021年销售目标后，建发国际提出2022年销售目标增长27%至1650亿元。与之相反的是，2022年，多家房企选择不再对外公布销售目标，公开销售目标的房企中，有的选择将销售目标调降1%-40%不等。例如，近期官宣债务违约的时代中国，2022年的销售目标由2021年的1100亿元降至2022年的650亿元，同比下降40.9%。不过，寒冬之下，建发也无法独善其身。建发国际近期公布称，2022年全年销售额为1215.2亿元，同比减少6.6%，仅完成年初定下的销售目标的74%。激进扩张的后遗症：毛利率激进的建发，毛利率一直是个问题。2022年上半年，建发股份地产业务的毛利率为15.72%，同比去年下降0.49个百分点。2019年以来，建发股份的房地产毛利率持续下滑，且低于行业整体水平。2021年，建发股份的房地产业务实现营收963.05亿元，同比增长16.85%，归母净利润28.78亿元，同比增长5.69%。尽管营收、净利润双双增长，毛利率却同比减少4.13%至16.76%。2020年，建发股份房地产业务的毛利率为20.89%，同比减少8.26个百分点，低于行业平均毛利率25.9%。2019年，建发股份的房地产业务的毛利率为28.69%，同比减少6.68个百分点，低于行业平均30%的毛利率。房地产毛利率不高且持续下滑，为何建发股份仍要持续发力。原因是，没有对比就没有伤害。建发股份另一大主营业务，供应链运营，2019年至2021年的毛利率分别为2.61%、1.8%、1.49%，毛利率不仅极低，且连年持续下滑。也就是说，即便建发股份在地产行业属于“增收不增利”，但相比于其供应链业务，却仍是最赚钱的业务。以2021年为例，建发股份供应链运营业务的营收为6115.3亿元，归母净利润32亿元，房地产开发业务营收963亿元，归母净利润28.8亿元。营收规模相差6倍，净利润却旗鼓相当。不过，一个值得警惕的问题是，建发地产的毛利率或将持续下滑。一方面是受地产行业整体销售环境低迷的影响，是否回暖还是未知。另一方面，和建发地产2021年高溢价拿地有关。2021年2月，建发和融创以64.52亿元的价格拿下上海普陀区石泉社区一宗地块，溢价率36.15%。由于高溢价成交，普陀区政府约谈了融创上海及项目公司相关负责人，并重申了“房住不炒”的决心。有观点认为，约谈就是给企业打一个“准备亏损”的预防针。2021年4月，建发以20.18亿元竞得广州一宗商住用地，溢价率45%；5月7日，建发以16.31亿元竞得杭州一宗住宅用地，溢价率29.44%；5月12日，建发以20.8亿元+竞自持社会租赁住房8700平竞得福州市一宗地块，溢价率30%。同日，在无锡的土拍上，建发以17.9亿元摘得无锡宜兴市一宗商住地块，溢价率高达65.9%。5月13日，建发在厦门土拍上以26.3亿元竞得一宗地块，溢价率24.6%。5月20日，建发以4.7亿元竞得漳州一宗地块，溢价率42.73%。此外，建发还以高溢价率在厦门、九江等城市拿地。按照地产项目2-3年的收入结转周期来算，接下来一两年建发房产的毛利率仍不容乐观。解密建发的资金流在房地产市场激进扩张，如今又意图吞下家居龙头美凯龙，那么建发买单的巨额资金从何而来？依靠母公司厦门建发集团的资金支持和信用背书，建发股份获得了大量资金。首先，建发股份从建发集团获得了高额的低息借款。2021年，建发集团为建发股份提供了20亿元的无息借款。2022年上半年，建发集团向建发股份提供70.39亿元资金，借款利率低于银行同期贷款利率，且建发股份无需提供担保。建发股份发布的2022年半年报显示，建发集团还为建发股份的保证借款提供担保，担保的借款金额为17.5亿元。截至2022年上半年，建发股份的应付债券余额为357.76亿元，其中由建发集团提供全额无条件不可撤销的连带责任保证的金额为103.2亿元。在关联担保中，建发集团向建发房产和联发房产分别提供231.7亿元、50亿元的担保金额。此外，为了推动房地产上市公司建发国际的发展，建发系还通过一系列融资和腾挪手段为建发国际注入资金。2020年12月，建发国际旗下附属公司厦门益悦置业有限公司（“益悦置业”）与建发房产签订可续期借款合同，建发房产向益悦置业提供95亿元用永续债贷款，初始年利率低至4.65%。正是通过这笔贷款，建发国际2020年末的“三道红线”指标由红转绿。2021年6月，建发国际再度与建发房产签订可续期借款合同，将此前负债端的50亿元股东贷款，转化为永续债。截至2022年上半年，建发房产持有建发国际145亿元的永续债权益。据建发国际2022年半年报，建发房产同意就项目开发按贷款年利率4.81%向建发国际提供400亿元贷款融资。除了提供贷款外，建发房产还将旗下地产项目注入建发国际，以增厚后者的规模和资本。2021年，建发国际收购了建发房产及其附属公司持有的6家物业开发项目实体。6宗项目，建发国际合计仅支付了7000万元现金，但却有7.8亿元的现金流入。2022年以来，建发房产又多次向建发国际注入资产。4月，建发国际旗下公司以现金2048万元及偿还垫付垫款18.28亿元从建发房产手中收购建发南京100%股权，后者持有无锡江阴市一宗地块51%股权。5月，建发国际宣布以16.4亿港元价格从益能国际手中收购建发物业35%的股份，益能国际为建发房产旗下公司。不过，建发国际仅为此次收购动用了4.86亿元现金，剩余11.56亿元则通过向益能配发新股支付。收购完成后，建发物业并表建发国际，增厚了后者的资本和业绩。12月，建发国际宣布旗下公司拟出资955.97万元、50.31万元，从建发房产手中收购福建兆润100%股权。据悉，福建兆润拥有建发房产联合华发在上海闵行区拍下的两宗地块。此外，建发国际需要向建发房产偿还先前垫付给福建兆润及项目公司的股东贷款15.52亿元。不过，据了解，福建兆润收购两幅地块分别支付了14.6亿元和4.7亿元，此次股权收购，建发国际总共需支付15.6亿元，相比收购时折价了3.7亿元。据了解，上述上海两宗地块开发的项目案名分别为华发建发缦云和缦玥华庭。其中，华发建发缦云首推666套房源开盘即售罄，缦玥华庭42套房源认购已经结束，项目触发积分制，将于1月18日正式开盘。建发房产此时选择将两个热门项目注入建发国际，势必大幅优化其现金流。此外，建发国际还多次通过配股进行融资，配股既能获得资金，又可以不增加债务和利息。2021年6月，建发国际以14.5港元/股，配售6500万股股份，融资9.4亿港元。2022年7月，建发国际以17港元/股，配售3000万股股份，融资5亿港元。12月，建发股份以17.98港元/股，配售4500万股股份，融资8亿港元。然而，资本腾挪和不断融资下，看似完美的财务数据下，依然不能忽视建发国际的债务问题。不断增长的少数股东权益，令建发国际存在“明股实债”的嫌疑。截至2022年6月末，建发国际少数股东权益446亿元，占比64.5%，但少数股份的净利润占比仅34%。2019年至2021年，少数股东的权益占比分别为62.8%、52%、58%，但利润占比仅为14%、16.1%、20%。少数股东权益与损益持续不匹配，存在“明股实债”的嫌疑。同时，建发股份的负债也在不断上涨，由2019年的2314.7亿元增长至2022年三季度末的6119.4亿元。一旦控股美凯龙，后者760亿的债务危机如何化解，也充满了悬念。作者：王文华，常驻北京策划：戴鹭

近日，国内市场对于新冠治疗药物炒作热度不断升温。受益于越来越多的药品入选“新冠防治指南”，相关医药股行情持续走高。身为国内中药龙头，片仔癀此前因业绩不及预期被市场冷落，2022年，公司股价自400元高点最低跌至222.50元/股，市值缩水接近50%。然而，11月起，受益市场行情等因素，公司股价筑底反弹，截至12月15日收盘，片仔癀收报291.80元/股，1个半月涨幅超过27%。12月12日，私募人士林园再度出声唱多片仔癀。根据其流出的朋友圈发图及配文，直言“过去一周同事们基本上都阳了，我每天含着（片仔癀），我没有事，我觉得效果特别好，贵是有道理的。”虽然片仔癀近期股价迎来大幅反弹，但在基金持仓方面，作为众多机构曾经的持有标的，片仔癀却令他们亏损严重，其中不少基金更是割在了谷底。高位加仓，割肉离场数据统计显示，截至2022年3季度末共有31只基金持有片仔癀0.12亿股，相比二季度两项数据分别减少22只、0.12亿股，按减持数从大到小排列，假设退出前十大股东为清仓，卖出量前十的基金分别为：银华富裕主题混合（减持431.17万股）、汇添富消费行业混合（减持240.01万股）、广发医疗保健股票A（减持149.03万股）、汇添富创新医药混合(减持109.63万股)、中欧医疗健康混合A（减持82.28万股、当前持有739.23万股）、汇添富医药保健混合A（减持65.92万股）、富国精准医疗混合（减持51.06万股）、汇添富消费升级混合A（减持50万股）、汇添富价值领先混合（减持45万股）、银河医药混合A（减持11.74万股）。在这些抛售片仔癀的产品中，银河医药混合A、汇添富消费升级混合A、汇添富医药保健混合A三只基金仅仅在今年二季度短暂重仓了片仔癀一个季度。取片仔癀二季度股价均值作为三只基金建仓成本，相关产品当季建仓均价约为313.28元/股，需要指出的是，年内二季度中片仔癀4、5两个月份处于震荡区间，其股价增长主要来源于6月当月涨幅，因此相关基金的建仓成本很可能处于4-5月的300元均值水平，低于二季度综合平均股价。不过，无论如何降低建仓成本，这些短期持有的基金们恐怕都很难赚到钱。因为自7月19日后（当日收盘价309.52元/股），片仔癀股价已经低于估算的二季度综合平均建仓成本，而在8月以后，更是长期位于300元水准以下，倘若这些卖出的基金不能于7月中旬前及时卖出股票，那么将至少面临10个百分点以上的亏损。（片仔癀二季度股价走势、日线）中欧硬扛，汇添富割肉相比于上述三只基金，以葛兰的中欧医疗健康混合A为首，那些2021年四季度建仓、2022年三季度卖出的基金则亏损的更多。在2021年四季度建仓片仔癀的基金分别为中欧医疗健康混合A、汇添富创新医药混合、汇添富消费行业混合、汇添富价值领先混合、富国精准医疗混合。其中，葛兰的中欧医疗健康混合A仅在今年三季度进行了少量减仓，而在其余四款产品中片仔癀均退出了前十大重仓股名单。以片仔癀2021年四季度平均股价436.31元/股作为基金当期建仓成本，除中欧医疗健康混合A外，汇添富创新医药混合等四只基金在年内三季度清仓减持片仔癀后，单只基金亏损比例达到惊人的31.90%。葛兰对于片仔癀的减持更像是出于平衡仓位的小幅调整，在三季度中欧医疗健康混合A规模缩水14.37%后，片仔癀持股数在基金中同步减少了10个百分点，在调仓余出部分资金后，葛兰将其投向了爱尔眼科，进一步提高该上市公司在基金持股中的重仓比例。作为投资理念具有明显的中欧烙印的基金经理，葛兰投资中最大的特点在于买的早、敢重仓，其在19年就曾重仓持有智飞生物，20年2季度起又大额买入英科医疗等弹性标的。投资周期和仓位运作上，葛兰倾向于90%左右的高仓位运作，换手率方面葛兰则保持在1倍左右，不会经常调仓。此外，由于习惯于站在长期角度来分析公司，葛兰在操作中经常逆势加仓，相关案例有普利制药、欧普康视、我武生物和通策医疗等。葛兰长期持股、重仓持有的风格为其打开了市场知名度，但是，在重仓单一赛道获配高额回报的同时，该风格基金经理往往要面对相关企业短期估值过高时带来的净值回撤，对于偏好择时的基金经理来说，通常选择在股票上涨超过当前价值时卖出资产，而看中长期投资的基金经理则会持仓硬抗回撤，葛兰明显处于后一类基金经理。葛兰坚守片仔癀等股票的投资理念在一定阶段放大了基金的账面损失，也会让投资者更加质疑葛兰的风控能力。不过，与其他大额卖出基金经理比较，中欧医疗健康A同样享受到了行业景气回暖带来的业绩增长，11月以来，该产品第一大重仓股爱尔眼科涨超20个百分点、康龙化成等重仓股涨幅也超过15%。如果说葛兰的长期投资理念是造成其持股硬抗的本质原因，那么汇添富抛售片仔癀则是完全不同的逻辑。在三季度卖出片仔癀排名前十的基金中，汇添富占据了半数名额，而管理这些产品的基金经理胡昕炜、郑磊所擅长的投资领域分别为消费和医药产业，研究并不完全相通，造成二人同步调出片仔癀的根源在于汇添富的整体经营理念。由于汇添富以小组为单位构建产品线，并在横向上将所有投研团队统一管理，因此无论是自有培养还是外部挖掘的基金经理，必须依靠相同理念做投研，而这使得公司的整体投资风格极为统一，所有基金经理均为成长风格。在投资理念上，汇添富以增长率、ROE/ROIC的四象限的坐标系来区分不同的公司类型。其中位于第一象限的发电厂类型是汇添富最为偏爱的企业，相关公司同时具备充沛自由现金流和高增长两大特点，其中代表为消费赛道的白酒企业；依赖高昂资本开支维持高增长的公司被汇添富成为资本瘾君子，科技及互联网行业普遍具有此特征；现金牛企业的特点是增速缓慢但收益稳定，该特质常见于已经成熟但非未来主流发展的产业龙头中；疯狂烧钱但依然盈利不佳的公司，汇添富方面称之为资本杀手。回归到基金经理个人，胡昕炜在投资中是典型的寻找发电厂类型企业的基金经理，而郑磊则更加注重公司的商业模式和竞争优势，在片仔癀在业绩不及预期后，显然一定周期内已不具备明显的高增长潜力和竞争优势，因此，在汇添富整体的风格框架下，将其调出已是必然结果。银华焦巍高位加仓相比于上文其他基金，管理银华富裕主题混合的焦巍买入片仔癀最早，早在2021年第一季度，其就在产品重仓股中配置了相关上市公司，当季银华富裕主题混合购入275万股片仔癀股票，按期间302.7元/股平均股价计算，初始购入成本约为8.32亿元，此后的二、三季度，银华富裕主题混合分别于当期加仓194.95万股、39.99万股，三轮合计成本约为17.05亿元，同年四季度高点，银华富裕主题混合减持86.75万股，套现金额3.78亿，此后焦巍并未对片仔癀大幅调仓，直至今年三季度终于大笔抛售。尽管买入时点早、持有期也足够长，但按时间线梳理，扣除分红金额后，银华富裕主题混合持有期亏损依然超过7000万元。另外，需要注意的是，在焦巍管理的另两款规模较大的产品中，银华富饶精选三年持有期混合（10.95亿元）、银华富利精选混合A（28.27亿元）分别于2021年三、四季度建仓片仔癀，截至今年三季度末，依然处于缓慢加仓趋势，至今同样未能盈利。作者：时浩，常驻上海策划：戴鹭

由资金链断裂引发的多米诺骨牌效应正在冲击着国美。眼下，在国美的营收重镇北上广深等一二线城市，越来越多的消费者被卷入国美不发货不退款的信任危机中。去年2月，随着国美灵魂人物黄光裕的回归，国美市值一度逼近900亿元，不到两年的时间，国美市值跌落至55亿，目前股价处于2004年上市以来的最低谷。2022年，伴随着一批老将的离去，随之而来的是裁员、业务收缩、贷款逾期、门店大撤退、欠薪、欠货款、破产传闻……如今，国美585亿负债悬顶。在频繁减持中，近日，黄光裕几番“救火”，他将带领36岁的国美驶向何方？断货冲击波蔓延“家电折上折补贴哪里有？”在上海8号线杨思地铁站1号口，一出站就可以看到国美电器的灯箱广告，但按照广告牌中的地址，找到的是一座已拆除国美电器logo的空房子。据招租人员介绍，国美已于今年11月底退租。这是一家经营了近20年的国美电器门店，今年以来，国美关闭了一大批这种非区域旗舰店，一位国美电器新零售门店的负责人表示，目前上海仅剩13家国美电器门店和部分永乐电器门店，但现在不是所有门店都可以保证一定可以发货。以上海国美浦建路店和上海国美长宁店为例，据了解，这两家门店12月以来亦有消费者反映迟迟不发货。除了延期发货的情况，全国多地消费者受国美闭店余波影响，付款后也难以拿到家电。12月14日上午，在成都，几位无奈的消费者甚至组团前往国美门店试图搬走样机。类似的情况还发生在广州、北京、宁波、南京、重庆、福州、佛山、东莞、武汉等地。发不了货的国美正在进入业务恶性循环，由于拖欠供应商货款，供应商断供直接导致消费者与国美之间产生信任裂痕。据了解，除了官宣与国美终止合作的惠而浦外，因拖欠供应商货款问题，在社交平台上，近期多地消费者反映供应商停止发货，涉及品牌包含戴森、老板、格力、博世、西门子。据财新今年10月报道，截至2022年9月，国美所欠经销商货款已累积到46亿元。年报显示，2021年，国美在北上广深、成都、西安、济南7座城市的销售占比达49%。9.6亿广告费7000万月活？国美是国内家用电器连锁零售商的鼻祖，回顾其36年的发展史，绕不开黄光裕，国美的发展也可以被很清晰地划为三个阶段，即黄光裕时代、真空时代、后黄光裕时代，而每一个时代的拐点都伴随着国美的深刻危机。在入狱12年归来后，黄光裕想拼命抓住的东西，或许可以部分回答国美何以至此的问题。时间回到20世纪80年代，一位仰慕李嘉诚的汕头青年依靠“包销”制打破了当时国内家电行业层层加价的经销体系。通过与厂家签订进价越低，销量越高的包销协议，国美电器得以直接从厂家手中拿下千万级甚至上亿的销售订单。也由此，黄光裕带领国美电器通过低价扩张逐渐搭建起在全国范围内的零售帝国，并与苏宁在相爱相杀中并肩成长为家电连锁零售巨头。2004年，国美在港借壳上市。在黄光裕时代，国美电器开启了横向并购模式，斥资近百亿豪吞上海、北京最大的地区家电连锁商永乐电器和大中电器。然而，随着国美电器进入极盛阶段，2008年，第三次登榜中国首富的黄光裕骤然锒铛入狱，国美也很快陷入内斗，在随后的十来年间，国美风光不再，被苏宁和电商巨头京东、天猫甩在身后。2021年2月，黄光裕出狱，对于黄光裕的归来，资本市场给予了很高的期待，当月国美股价一度攀升至近五年的峰值。彼时，黄光裕向管理层团队提出发展目标，“力争用未来18个月时间使国美恢复原有市场地位。”黄光裕回来做了什么？最大的动作是推出真快乐平台，这一动作也延续了黄光裕的一贯作风，行动快速，有三分把握就做。2021年初，国美线上平台国美APP全新改版为真快乐平台，黄光裕将该平台定位为娱乐化和社交化的零售主战场，提供家电、直播、短视频、商超百货多个服务入口。

起个大早，最后却连晚集都没赶上，这就是新华制药（000756）在抗新冠口服药物阿兹夫定片上的真实写照。2022年12月13日市场消息称，两款抗新冠口服新药奈玛特韦片/利托那韦片组合包装（Paxlovid）、阿兹夫定片将正式开启处方销售。这两款药，Paxlovid是进口药，由辉瑞生产；阿兹夫定片由国内企业河南真实生物生产。由于阿兹夫定的新冠概念太为火爆，多家与阿兹夫定产生联系或带上相关话题的上市公司，股价都出现过或仍在暴涨阶段。如新华制药就曾公告和真实生物签署《战略合作协议》，真实生物同意新华制药为其在中国及其他国家的生产商和经销商，新华制药成为集多重新冠概念于一身的上市药企，2022年至今已连发13次股价异动公告，其中12次是关于连续暴涨。随着阿兹夫定近期上市的消息，从12月7日到12月14日，新华制药已经连续6个涨停板，股价从24.51元/股，冲到了超过41元。不过之后复星医药（600196）公告披露，根据《战略合作协议》约定，真实生物的阿兹夫定将由复星医药的控股子公司上海复星医药产业发展有限公司（简称“复星医药产业”）独家商业化。此次阿兹夫定正式开售后，复星医药再次公开回应，真实生物的阿兹夫定由其独家商业化，并已与国药控股、华润医药等国内多家商业伙伴达成战略合作，充分发挥各自资源优势，共同提高真实生物阿兹夫定片的全国终端可及性，加速推进渠道网络覆盖。如果新华制药与真实生物签署的协议中关于经销这一块还存在的话，那么复星对外宣称的“独家”便是伪命题。若复星坚称的“独家”属实，则新华制药作为阿兹夫定经销商的资格早已出现变化，但迄今并无进展公告披露。对此，新华制药的回应是“以公告为准”。最早公告，合作却无下文2022年4月26日新华制药公告披露，与真实生物签署《战略合作协议》，双方约定，基于真实生物致力于药品的研发和注册，并拥有阿兹夫定等产品的药品注册证书和/或专利权，以及相关有价值的和专有的信息和数据；新华制药拥有cGMP的药品生产能力，同意依照注册文件中规定的相关要求为真实生物生产相关产品，满足真实生物在中国及潜在的国际市场的注册和销售需求。真实生物同意新华制药为其拥有的阿兹夫定等产品在中国及经双方同意的其他国家的产品生产商和经销商。双方约定协议自生效后，10个日历年内持续有效。之后，陆续有上市药企披露和真实生物关于阿兹夫定合作的信息。2022年5月9日华润双鹤（600062）公告，与真实生物签署《战略合作协议》，真实生物委托华润双鹤生产阿兹夫定产品，华润双鹤不享有所有权。双方在产品研发、生产、经销以及与经销直接相关的多个方面、领域拓展合作；真实生物借助华润双鹤的营销网络提升自己产品在各终端的医疗覆盖，发展渠道增值业务。5月11日奥翔药业（603229）股价异动公告披露，其全资子公司浙江麒正药业有限公司与真实生物签订了《委托加工生产框架协议》和《药品委托生产质量协议》，受托加工生产阿兹夫定片。7月25日复星医药公告，与真实生物就推进联合开发并由复星医药产业独家商业化阿兹夫定等事宜达成战略合作。这份合作极为详细，明确双方合作领域包括阿兹夫定所有与新冠病毒治疗和预防相关的领域；及阿兹夫定所有与艾滋病治疗和预防相关的领域；联合开发的合作产品包括阿兹夫定原料药、片剂，以及所有包含阿兹夫定原料药成分的其他剂型产品，但不包括除外产品（即真实生物正在开发的用于治疗艾滋病的、由阿兹夫定与真实生物新开发分子组成的复方产品）；复星医药产业享有合作产品的独家商业化权利，商业化包括经销、进口、出口、销售、推广等行为。协议生效后，复星要向真实生物支付近7亿，双方还约定了销售毛利的分成比例。协议的期限是“长期”。复星这份公告之后1个月，华润双鹤于8月31日发布的进展公告中，内容变为自己是真实生物阿兹夫定片的受托生产企业之一，没有再提及销售。而新华制药一直没有再发布正式的进展公告。新华制药出局？此次阿兹夫定正式开售后，复星医药对外回应，阿兹夫定片已在全国31个省份完成医保挂网，复星正在加快全国医院终端铺货，现已覆盖全国2000多家医院。12月12日国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机制医疗救治组发布《关于做好新冠肺炎互联网医疗服务的通知》，明确医疗机构可在线开具治疗新冠肺炎相关症状的处方，鼓励委托符合条件的第三方将药品配送到患者家中。复星称正积极响应和配合，与多家互联网医疗平台接洽合作，多渠道实现可及性。复星已与国药控股、华润医药等国内多家商业伙伴达成战略合作。复星医药也回应，并无和新华制药有合作，不清楚新华制药披露的公告情况。在和真实生物的战略合作协议之后，新华制药在其后的几次股价异动公告中澄清，和真实生物达成的只是初步战略性合作协议，目前尚未签署任何相关产品的具体合作协议，并且该战略合作协议并无排他性，新华制药并非真实生物的唯一合作方。从10月份开始，新华制药在其股价异动公告中，不再提及和真实生物合作的相关内容。11月份新华制药透露和与拜耳医药保健有限公司签订《战略合作备忘录》，拟在健康消费品领域开展深度战略合作。12月初风口变为了熊去氧胆酸片，该药被认为对治疗新冠有用。浙江律匠律师事务所知识产权法律事务部副主任宁衡律师认为，授权一般有三种：独占许可、排他许可、普通许可。从目前了解到的信息分析，真实生物相当于排他授权给了复星，复星是可以做各种操作，复星能否再次对外授权需要受真实生物与复星之间的详细协议规制。宁衡律师认为，独家跟独占有差别，独占是权利人真实生物自己都不能再用了，独家的意思还不明朗。现在复星和真实生物是合作关系，不是“买断关系”（即不是独占许可）。在深交所互动易上，有不少投资者询问新华制药和真实生物合作的进展情况，以及是否在生产和销售阿兹夫定，新华制药的回复一概是“公司无应披露而未披露重大信息。”国内最大布洛芬生产企业成立于1943年（官网描述）的新华制药，是新中国第一家化学合成制药企业，是全球重要的解热镇痛药生产和出口基地，国内重要的心脑血管类、抗感染类、中枢神经类等生产企业。目前是A+H两地上市。现在的新华制药，已经是妥妥的集“退烧药布洛芬+抗新冠药阿兹夫定+潜在抗新冠药熊去氧胆酸”三概念于一身的新冠牛股，是国内最大的布洛芬生产企业。新华制药公号12月10日发文称，新华制药生产的布洛芬、对乙酰氨基酚、阿司匹林、氯雷他定、西替利嗪等药物均在国务院联防联控机制发布的《新冠病毒感染者居家治疗常用药参考表》目录中，目前正积极配合国家防疫政策有关要求，生产车间多条智能化生产线开足马力，加班加点生产布洛芬片、维生素C片等市场急需药品，全力保障市场供应。作者：徐超，常驻上海策划：戴鹭

房地产下半场，奉行长期主义已是行业共识。如果说产品力是房企坚持长期主义的立足之本，那么交付力则成为稳定市场信心、保障良性循环的关键基础。近来，随着全国各地停贷风波的发酵与监管层针对“保交楼”问题的定调发声，更是将房企的稳交付能力推上了全民瞩目的C位。网易房产此前联合克而瑞发起的一项《2022房企交付力调研》结果显示，“开发商实力”已成为购房者决策时着重考虑的第三大因素，排名仅次于“区位”和“价格”。越来越多有购房需求的消费者开始更加关注开发商的经营及资金问题，包括债务风险、销售情况等。作为拥有三十多年历史的老牌房企，金地集团一直以来将“稳健”二字刻入公司的发展基因，秉持平衡发展战略及可持续发展理念，近日再次获得境内外三大评级机构确认稳定评级不变。今年上半年，仅金地华东区域就实现11个新项目、13批次约5031户的顺利交付，用实力兑现高品质人居承诺，也为市场及行业信心的复苏注入一剂强心针。三大机构确认稳定评级7月26日，国际评级服务机构标普宣布维持金地集团"BB"的长期企业信用评级。而在较早前的5月12日和6月22日，穆迪及联合资信也分别确认维持金地集团"Ba2"及"AAA"的信用评级。至此，境内外三大评级机构均已确认金地集团评级不变，反映出金地稳健的经营实力和资信水平。标普表示，维持评级的主要依据源于金地集团充足的土地储备、优于行业平均水平的销售表现及充足的流动性。金地集团目前拥有的土地储备足够维持未来至少四年的开发需求，基于此，金地今年上半年调整了土地投资策略，相信其能在2022-2023年有效控制其债务增长。而鉴于金地聚焦高能级城市发展，尤其是长三角地区，预计其销售表现将继续优于行业平均水平。正如标普所述，继2021年全年实现签约金额2867.1亿元，成为为数不多能够完成年初销售目标的房企之一后，今年1-6月，金地已累计实现销售金额1006亿元，在克而瑞销售榜上位列第八，表现明显优于行业百强平均水平。此外，得益于金地集团有效的集中现金管理制度和稳固的银行关系支持，公司持有大量现金，在2022年上半年中国开发商面临更困难融资渠道的背景下，金地依然能获得银行融资，保持充足的流动性。连续6年保持“绿档”

2022年的财通基金可谓是多事之秋。年初，公司刚刚卸任不满3个月的前总经理王家俊被带走调查，近月，公司大手笔参与定增的复星医药、力量钻石又先后出现浮亏。偏好定增，是否等于擅长定增？本报告主要探讨，作为公募基金中的定增迷，财通基金投资层面的竞争力究竟在哪里。规模增长曲线相比于国内大多数公募，财通基金成立年限并不算早，2011年6月，财通基金才宣告成立，公司注册资本2亿元，其中，财通证券持股40%，是财通基金第一大股东，杭州市实业投资集团有限公司、浙江瀚叶股份有限公司分别持股30%。股东背景上，财通基金大股东财通证券前身为创立于1993年的浙江财政证券公司，2003年6月，公司改制成立财通证券经纪有限责任公司，2007年明确为省直属国有企业。作为拥有浙江区域优势的券商公司，财通证券综合实力排名行业20

在两年多的时间里，苏州中来光伏新材股份有限公司（以下简称“中来股份”，300393.SZ）实控人4次筹谋易主，前三次均在临门一脚之际熄火。中来股份的股价也从首次易主时的5元/股徘徊，上升到第四次易主时的17.36元/股。2022年11月11日，第四次易主计划一经抛出，中来股份便收到了实控人谋划转让控制权以来的第13份关注函。在这个近乎戏剧化的控制权更迭迷局背后，随着一桩股权转让纠纷案的曝光，关于中来股份近些年的经营情况，更多不为人知的细节渐渐浮出水面。出走的转型舵手中来股份起步于常熟市的沙家浜镇，早年间，其创始人林建伟、张育政夫妇靠做建材生意起家，主营云石胶产品。2008年，林建伟、张育政创立了中来股份，正式切入光伏背板领域。踩着太阳能电池背膜国产化的浪潮，作为国内最早一批实现涂覆型太阳能电池背膜产业化生产的企业之一，中来股份凭借着技术和成本优势，逐渐在背膜领域站稳脚跟。中来股份林建伟2014年，中来股份在深交所创业板上市。彼时，仰赖着太阳能电池背膜单一产品，其营收规模达到4.7亿元。但随着国内太阳能电池背膜逐渐实现大规模国产化，中来股份背膜产品优势渐渐退去，毛利率从2011年的52.65%逐年下降到2015年的33.37%。由此，中来股份决心转型。2016年，中来股份提出从单一背膜业务升级为“光伏辅材”、“高效电池”、“光伏应用系统”三大业务板块协同发展。其中，高效电池业务是中来股份2016年以来的转型重点。正值用人之际，中来股份实控人林建伟挖来了刘勇。没想到的是，多年后，两人因一份私下签订的《股权约定转让协议》而闹上法庭。2016年5月，因公司业务发展需要，经林建伟提名，中来股份聘任刘勇为副总经理。公开信息显示，刘勇是新加坡国籍，材料科学与工程硕士，2001年加入中芯国际，2008-2015年，在晶澳先后担任董事兼资深副总裁并首席技术官，首席运营官，负责晶澳太阳能的所有生产和研发基地，并筹划和建立了晶澳扬州电池生产和研发基地、东海硅片和研发基地、合肥硅片-电池-组件一体化基地。一道新能

房地产行业陷入低谷之后，作为曾经向房企资金输血的重要渠道，信托公司难以独善其身，不断爆出信托产品违约消息，国通信托就是其中之一。近日，有投资者爆料称，国通信托三款投向地产的信托产品逾期，累计融资规模25亿元。另有投资人表示，今年5月份，国通信托已有超过20支信托项目出现逾期。三项目累计融资规模26亿国通信托成立于2010年，控股股东为武汉金控，总部设在武汉，在北上广深等16个大中城市设立团队，业务范围覆盖全国20多个省市自治区。主要从事资金信托、动产信托、不动产信托、有价证券信托等业务。截至2021年底，国通信托资产共计1807亿元，其中分布在房地产的资产有350亿元，占比19.38%。据投资人提供的资料显示，前述三只违约的信托产品分别为“国通信托东兴603号福建国泰二期特定资产收益权投资集合资金信托计划”、“国通信托东兴883号西安上林西苑C3二期项目特定资产收益权集合资金信托计划”、“信聚合锦51号集合资金信托计划”。上述信托产品底层资产情况如下：东兴603号：预期总规模10亿元，资金用于福建五环实业有限公司所负责开发的永泰项目中的地块三、地块七-三项目的开发建设。东兴883号：总规模6.7亿元，资金用于阳光城集团陕西实业有限公司持有的“阳光城上林西苑C3（二期）项目”的开发建设。信聚合锦51号：总规模9.55亿元，资金用于青岛融创游艇产业投资有限公司持有的“青岛万达游艇产业园C-2-2地块住宅项目”的开发建设。蹊跷的销售回款据投资人介绍，东兴883号信托计划，成立于2021年3月-5月，分9期向阳光城陕西实业有限公司支付6.19万元，其所购买的产品于今年10月到期。但自今年2季度以来，国通信托停止支付利息。早前，曾有投资人向湖北银保监局举报国通信托东兴883号信托计划存在售前刻意隐瞒项目错位抵押事实，虚设标的项目，虚列还款来源等。投资人表示，2022年1月18日，信托经理表示项目住宅部分已全部去化，“标的项目主要住宅部分已全部销售完，为什么信托项目几乎没有收到任何收益？作为第一还款来源的销售收入去了哪里？”。投资人认为，标的项目只是一个壳，信托的主要还款来源不是标的项目的销售回款，销售回款几乎被融资人阳光城挪用。湖北银保监局在今年9月15日回复称，截至2022年6月末，标的项目住宅部分已全部去化，但底商和车位尚未销售，累计销售比例为94.75%，证据不足以认定投资人反映的情况。10月27日，国通信托在月度沟通会上对投资人表示，上林西苑项目住宅已去化完成，销售回款资金根据当地的销售资金监管要求，全部留存在政府监管账户无法自由支取，只能用于申请支付项目工程款。据悉，留存在政府监管账户的资金为1.2亿元左右。信托计划的投资指南显示，东兴883号的第一还款来源是阳光城上林西苑C3（二期）剩余货值的销售收入。按照精装住宅均价1.9万元/平米，商业3.5万元/平米售价估算，可产生10.59亿元销售收入，剩余货值10.2亿元，可近两倍覆盖融资本息金额。第二还款来源是阳光城的资金调配；第三还款来源为抵押物处置变现，抵押物位于西安西咸新区沣东新城中心区域，目前该地块尚未开发。上林西苑C3（二期）开发的项目名为“蔷薇溪谷”。11月15日，该楼盘销售人员表示，住宅销售均价约1.65万元-1.7万元/平米，商业均价为2.5万/平米，住宅项目仅剩几十套房子在售，商业部分已经售罄，部分车库仍在出售。国通信托在东兴883号的尽调报告中表示，“即便项目销售均价和去化面积降至75%和80%时，现金流仍能基本覆盖信托计划的本金，项目抗风险能力较强，还款能力有保障”。截至2020年12月，上林西苑C3项目未售高层面积39433平米，商业2375平米，车库636个，已售未回款0.73亿元，累计剩余货值10.2亿元。按照蔷薇溪谷的目前售价推算，该项目高层项目回款预计6.6亿元，商业部分回款0.59亿元，不含车库和此前已售未回款部分，仅高层和商业部分销售回款已达7.2亿元左右，现金流依然能够覆盖信托计划的本金，为何东兴883号仍然逾期？超20只信托产品展期国通信托在房地产踩的雷不止上述三家。近日，据媒体报道，国通信托另外两个产品“东兴909号”及“东兴653号”出现无法正常兑付情况，截至今年9月底，累计存续规模约8.25亿元。两个项目投向房企旗下项目。投资者提供的一份名为“延期项目沟通会”的名单显示，截至今年5月份，国通信托已经出现24家信托产品违约情况，所涉地产项目既有恒大、融创、奥园、阳光城等全国性房企，也有地方房企。踩雷国通信托的不止个人投资者，还有上市公司。据悉，杭州零售百货企业杭州解百踩雷国通信托两个信托计划。2021年7月和8月，杭州解百分别认购了“东兴890号融创1890项目集合资金信托计划”第六期B类、东兴870号信托产品，投资金额均为5000万元，期限12个月，两支信托产品均投向地产项目。不过，今年两支信托产品先后违约。7月，杭州解百表示东兴890信托5000万元本金已收回，但收益较预期减少25.34%。目前尚有东兴870信托产品未兑付，余额4930.6万元。该信托计划到期日调整至2023年9月2日。在房企不断债务违约的背景下，信托产品违约事件频发。2019年-2021年，国通信托在房地产的资产分别为460.4亿元、340.3亿元、350.2亿元，占总信托资产的比例分别为22.26%、19.21%、19.38%。尽管国通信托的房地产业务规模、占比呈现下降趋势，但产品违约造成的兑付压力仍然很大。近日，人民银行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，出台十六条措施支持房地产市场健康发展。《通知》指出，支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期。对于房地产企业开发贷款、信托贷款等存量融资，在保证债权安全的前提下，鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商，积极通过存量贷款展期、调整还款安排等方式予以支持，促进项目完工交付。上述政策可短期缓解房企偿债压力，减轻信托公司房地产信托业务的风险压力。但效果最终如何，还需时间来检验。作者：王文华，常驻北京策划：戴鹭

自2018年6月11日登陆创业板以来，宁德时代仅用三年多时间便跃升成为市值一哥。身为创业板第一大权重股，宁德时代股价最高达到692元/股，对应市值超过1.5万亿，此后随着市场景气回落，截止11月21日收盘，公司股价跌至382.4元/股，对应市值约9330亿。尽管股价有所回落，然而相比于25.14元/股的上市发行价，宁德时代依然为股东们赚得了足够利润。而这其中，在2016年入股宁德时代的西藏鸿商资本，以8亿元的投入，最终回报超过了200亿。6年潜伏赚到200亿资料显示，鸿商资本成立于2015年4月27日，是一家备案的股权投资类私募，注册资本15亿元。2016年前后，鸿商资本出资8亿元入股宁德时代，到上市前持有股数6275万股，入股的成本，约为每股12.75元/人民币。以宁德时代最高股价692元/股计算，鸿商资本如果不减持，持有的宁德时代市值达到434亿元。692元/股只是一瞬间的股价，鸿商资本也耐不住到手寂寞，在宁德时代上市后多轮减持套现。根据宁德时代年报及半年报数据，2019年6月起，随着宁德时代上市期满一年，鸿商资本限售股解锁，此后半年间公司小幅抛售912万股；2020年三季度，鸿商资本大幅减持宁德时代，持股数由此前5363万股变为3880万股，减持比例达到27.64%，而在当年四季度，其又大幅增持买回宁德时代，增长比例超过35%。2021年一季度，鸿商资本陆续减持宁德时代，抛售数量与上年度增持数基本相同，2022年一季度，鸿商资本再度抛售1211万股，仅用一年时间，鸿商资本已累计减持比例超过50%，此后的二、三季度中，鸿商资本陆续少量卖出宁德时代，根据最新季报数据，鸿商资本当前仍位于宁德时代前十大股东之列，但2467.46万股，1.01%比例相比此前减少明显。由于鸿商资本属于持股数低于5%股东，减持时无需提前披露公告，因此按报告期数值为标准，取持股变动期宁德时代期间股价均值作为买入/售出平均价，计算可得其在2019、2020、2021、2022五次大规模减持期间季度平均股价分别为78.32元、197.96元、355.64元、526.88元，对应收益7.14亿、29.34亿、74.20亿、63.78亿、12.14亿。综合以上数据，鸿商资本在宁德时代上市后通过减持，累计套现约160亿元。根据11月15日396.18元/股收盘价计算，鸿商资本当前持有的2467.46万股合计价值约在97.76亿元。按上述价格估算，鸿商资本以最早的8亿元投入，在宁德带上最终锁定的回报，稳稳超过200亿元人民币。洛阳钼业改制的赢家鸿商控股成立于2003年，创始人于泳。鸿商控股总部设在上海，经营范围上集团投资领域覆盖矿产资源、航空运输、数据通信等各大领域。股权架构上，公开资料显示，于泳持有鸿商控股99%股份，2022年全球富豪榜名单中，鸿商控股于泳以630亿元的财富位列富豪榜第238位。2004年8月，鸿商控股以1.78亿元出资，参与洛阳钼业“改制”，获得49%的股权。洛阳钼业的改制，是鸿商系真正意义上获得的第一桶金。“改制”后，洛阳钼业的经营水平不仅并不困难，反而更像是“印钞机”：2005年、2006年，洛阳钼业的净利润分别达到11.57亿、和15.15亿。“改制”仅两年时间，鸿商的1.78亿投入，仅分红一项至少应拿回了5亿。2007年洛阳钼业在香港上市，2012年在上交所上市。当前，鸿商控股持有洛阳钼业55亿股，市值超过200亿元。近两年洛阳钼业营收突破千亿，净利润均超过50亿。有1.77亿撬动200亿的洛阳钼业市值在前，后面的8亿撬动宁德时代，对鸿商而言，已经不是什么神话。拥有了洛阳钼业这样一个矿产资源的龙头，鸿商等于也拿到了参与宁德时代这样下游企业资本运作的贵宾席。说到底，鸿商在2016年参与入股宁德时代获利超200亿，离不开当初入股洛阳钼业带来的资金基础和产业链资源话语权。鸿商继续绑定宁德近日，宁德时代公告称，其旗下的全资子公司将通过股权转让控制洛阳矿业的全部股份，并通过洛阳矿业间接持有洛阳钼业24.68%的股份，成为洛阳钼业第二大股东。宁德时代成功布局了上游矿企，而鸿商则以洛阳钼业为纽带，与宁德绑定得更加紧密。而这并不是双方合作的开始。由于产业链上的协同，鸿商系控股的洛阳钼业，此前与宁德时代在多个领域已经有协同。具体业务上，依托洛阳钼业为平台，向宁德时代提供原料业务帮助。2021年8月，洛阳钼业发布公告，其子公司洛钼控股与宁德时代间接控股企业邦普时代签订合作协议，邦普时代通过香港子公司时代新能源，以1.375亿美元对价获得洛钼控股旗下KFM控股的25%股权。根据报告数据显示，KFM持有位于刚果(金)的Kisanfu铜钴矿项目95%权益，而该铜钴矿是全球最大未开发钴资源项目，其钴资源量及品位均高于嘉能可Mutanda、Katanga以及洛阳钼业自身拥有的Tenke大型铜钴矿山，开发潜力巨大。2021年5月，洛阳钼业、宁德时代共同在博裕第四期人民币私募股权投资基金进行了出资，根据公告，该基金专项投资布局消费品和零售、金融服务等领域，出资额上，前者出资5亿元，后者出资3亿元。另外，就在同月，鸿商资本、宁德时代还共同参与了吉利汽车旗下的电动汽车子公司极氪的Pre-A轮融资，5月刚刚入资的博裕资本也进行了相关参投。除了洛阳钼业，鸿商系在金融板块与宁德时代也有深入联动。2015年左右，鸿商系于拿下中法人寿的控股权，当前，中法人寿已更名为小康人寿。股权结构显示，小康人寿第一大股东为鸿商集团，持股33%；宁德时代持股30%位列第二；值得一提的是，三月初因LME镍价暴涨卷入爆仓风波的青山控股也出现在小康人寿的股东名单中，持股比例30%。此前鸿商系在小康人寿的持股比例最高一度达到50%，后由于持股比例的新规，才引入宁德时代、青山控股等合作者，接受老股东的股权和鸿商的减持。从业务实际来看，小康人寿目前的保费收入还不够支撑起版图扩张和盈亏平衡，而在有众多金属、能源资源大佬加持后，这家保险公司已经有了翻身的资本。但未来小康人寿是否会像其它民营背景保险公司一样，陷入超范围投资或关联交易的漩涡，依然有待观察。作者：时浩，常驻上海策划：戴鹭

一场50万的商票违约，炸出一个被绿城“代持”股权的“李鬼”。一不留神，绿城中国刷出了隐藏的剧情包。2019年7月，绿城中国创始人宋卫平宣布“告别”绿城，与刘文生双双离任董事会联席主席职务，由中交集团空降的高管张亚东接任。尽管宋卫平以引进国资大股东来为绿城当初的激进扩张翻盘救场，但进来救场的张亚东，面临着大量历史遗留问题，和与宋卫平蓝城挥之不去的纠葛。而在绿城中国之外，宋卫平的资本版图中，依然处处是“绿城”。商票违约炸出隐藏剧情包2019年，宋卫平告别绿城时，曾淡然回应绿城的“去宋卫平化”，“不要人家去，我自己去就是了”。接替者张亚东则直言，“去宋卫平化根本不存在”，“宋卫平化”是绿城的灵魂和根本。如今，再回头看，事情并未朝着他们所期待的发展。四年过去，宋卫平与绿城之间盘根错节的关系还未斩断，而张亚东或许也发现，他所管理下的绿城，突然刷出了许多隐藏“剧情包”。商票违约是当下房地产行业最普遍也最敏感的词汇。10月底，一家绿城颐合公司，因票据持续预期，上榜上海票交所的逾期榜单上。事实上，从6月起，绿城颐合就开始出现在票据逾期榜单上。持有绿城颐合房地产51%股权的是杭州绿城至臻，绿城至臻是绿城中国旗下的子公司。绿城颐合公司违约，就意味着绿城中国出了问题。绿城中国的答案不是这样：绿城颐合是绿城与合作方成立的平台公司，注册资本1亿元人民币。作为投资人，绿城投入了1000万元，实际持股10%，成立时还明确绿城不参与公司的日常经营管理。另有41%股权，是绿城代绿合房地产持有。今年6月和9月，绿城中国旗下的杭州绿城至臻分两次，把手中51%的绿城颐合股权，转让给了绿合房地产公司。绿城颐合当前由绿合公司100%控股。绿合背后的股东是两个自然人，洪高明，李晓芳。所以按绿城中国的说法，90%的绿城颐合股权，本来就是属于洪高明、李晓芳的。之前绿城中国只是做了个51%代持的工商形式。公开资料显示，洪高明是宋卫平原来的重要干将之一，最早是绿城台州公司总经理，后来做到了宋卫平的董事长助理。而商票违约的绿城颐合，在2020年10月30日之前的公司名，还是“西北绿城房地产有限公司。”洪高明的长期身份，是西北绿城的董事长。原来的西北绿城、现在的绿城颐合，这家看似由绿城中国控股，但实际为代持的公司，业务版图并不局限于西北。爱企查信息显示，颐合公司仅控股企业就达到了34家，其中带有“绿城”名称的达19家，涉及省份包括陕西、四川、湖北、安徽、浙江。颐合公司参与开发的项目包括西安绿城紫薇公馆、安徽六安金寨绿城春风里、武汉绿城桃李春风、陕西铜川绿城桂语江南、安徽亳州绿城蘭园、安徽宿州绿城蘭园。紫薇公馆、春风里、桃李春风、桂语江南、蘭园，无一例外，都是绿城旗下的产品线。挂着绿城品牌、产品线，到最后却不是绿城的。绿合-颐合以及旗下34家控股公司，在与绿城股权公开切割后，俨然成了一个独立的房地产开发商，同时依然还能使用“绿城”品牌。这种以绿城的品牌与平台扶持，核心高管暗地“内部创业”的案例，在绿城内部，仅只洪高明一例？“绿城”的房地产公司还有西南绿城房地产开发有限公司、绿城置业发展集团、浙江西子绿城房地产，尽管不是控股股东，但绿城均占有一定比例的股权，如果将来这些公司出现问题，绿城难脱干系。蓝城处处泛绿宋卫平创立新地产品牌——蓝城，全称为蓝城房地产建设管理集团有限公司，成立于2010年9月。蓝城的业务主要是代建和小镇业务。蓝城官方称，2021年，蓝城的品牌价值达316亿元。宋卫平信誓旦旦地说，蓝城脱胎于绿城，而蓝一定会比绿好。但事实上，蓝城处处带“绿”。爱企查显示，蓝城目前对外投资147家企业，控股企业209家，在这些被投资的企业中，蓝城和绿城的关系依然相互交织，有蓝城与绿城共同参股的公司，也有绿城控股的含有“绿城”字样的公司，但与中交治下的绿城已没有关系。在蓝城对外投资的147家企业中，目前有1家迁出，7家注销。剩余的139家企业中，名字中含有“绿城”字样的企业有10家，名字中含有一个“绿”字的企业有5家。其中，10家含有“绿城”的企业分别为河南绿城文投投资管理有限公司、舟山绿城如意小镇投资管理有限公司、绿城康养集团有限公司、河北融投绿城房地产企业管理有限公司、浙江绿城环境工程咨询管理有限公司、浙江绿城建筑科技有限公司、绿城现代农业开发有限公司、浙江绿城佳园建设工程管理有限公司、绿城东方建设管理有限公司、宁波绿城房产建设管理有限公司。而在这10家企业中，与中交集团控股的绿城有关系的有5家，分别为河南绿城文投投资管理有限公司、舟山绿城如意小镇投资管理有限公司、绿城康养集团有限公司、绿城现代农业开发有限公司、浙江绿城佳园建设工程管理有限公司。河南绿城文投投资管理有限公司成立于2020年10月，绿城控股的绿城理想小镇建设集团有限公司旗下公司杭州绿琥置业发展有限公司持股51%，开封市宋都古城建设投资有限公司持股30%，蓝城持股19%。据了解，上述合资公司开发的项目为“开封龙亭项目”，位于开封古城核心区，是开封古城有机更新的启动示范项目，总占地400亩，建设面积35万方，总投资60亿元，是一个“文化+旅游+产业+居住”的综合文旅项目。舟山绿城如意小镇投资管理有限公司成立于2018年6月，其中北京绿城中稷投资管理咨询有限公司持股35%，实控人为绿城，蓝城持股35%，舟山国资委控股的海城建设投资集团有限公司持股30%。公开信息显示，上述公司在舟山开发了如意小镇项目。除了小镇业务外，蓝城和绿城还共同布局了康养、农业等业务。绿城康养集团有限公司成立于2014年，绿城持股40%，蓝城持股35%，自然人姜慧持股25%。绿城现代农业开发有限公司成立于2012年，蓝城持股42.49%，绿城持股21.25%，浙江省农业科学院等持有剩余股份。浙江绿城佳园建设工程管理有限公司成立于2011年12月，嵊州市今日经贸有限公司持股49%，蓝城持股26%，绿城持股25%。除了上述5家确实在股权上与绿城存在关系的公司外，剩余五家挂有“绿城”的招牌，但实际上与绿城并无股权关系。这5家公司分别是河北融投绿城房地产企业管理有限公司、浙江绿城环境工程咨询管理有限公司、浙江绿城建筑科技有限公司、绿城东方建设管理有限公司、宁波绿城房产建设管理有限公司。浙江绿城环境工程咨询管理有限公司，股东分别为蓝城、蒋小云、宋淑华，持股分别为51%、30%、19%。2017年4月，该公司的股东由绿城变更为杭州赛石园林集团有限公司和蓝城。2020年，公司法人由宋卫平变更为宋淑华，2021年，杭州赛石园林退出，新增股东蒋小云。资料显示，宋淑华是宋卫平御用景观设计师，除了在上述公司担任股东和法人外，宋淑华还是杭州绿城风景园林设计有限公司的股东、董事兼总经理，宋卫平担任董事长。杭州绿城风景园林成立于2012年，于当年8月进行法人和股东变更，法人由曹舟南变更为宋淑华，股东由绿城变更为董文、宋淑华、康江、金君、李明。该公司控股的上海绿城风景园林设计有限公司，同杭州绿城风景园林一样，挂着“绿城”的招牌，但和现在的绿城已经毫无关联。绿城的水有多浑？在蓝城对外投资的企业中，名字中含有一个“绿”字的企业有5家。分别为杭州绿会文化创意有限公司、蓝城绿合房产建设管理有限公司、蓝城绿明建设管理有限公司、蓝城绿建建设管理有限公司、浙江绿万资产管理有限公司。这些看似像是蓝城与绿城合资的公司，事实上并未有直接或间接的股权关系，而这些公司的背后，却冒出来更多挂着“绿城”招牌的假绿城。杭州绿会文化创意有限公司成立于2019年，股东分别为浙江绿城文化策划有限公司、蓝城、自然人史彤，分别持股50%、30%、20%。其中，浙江绿城文化策划有限公司穿透发现，其控股股东为浙江绿城新零售科技集团有限公司，后者和绿城并没有关联，其实控人为绿城服务。蓝城绿合房产建设管理有限公司成立于2018年，宋卫平担任董事长，股东分别为蓝城和杭州绿清建设发展有限公司，持股为51%、49%。杭州绿清建设的法人及控股股东为陈冠廷，这家公司和绿城也没有直接或间接的股权关系，陈冠廷担任法人和高管的企业，多是蓝城控股或参股的公司。蓝城绿明建设管理有限公司成立于2017年，股东为蓝城和绿明建设管理有限公司，后者的实控人为夏伟刚。夏伟刚除了在蓝城控股的公司担任法人外，还参股并担任了绿城控股的绿城绿明建设管理有限公司的法人。蓝城绿建建设管理有限公司成立于2017年，股东分别为蓝城和杭州绿筑建设管理有限公司，分别持股51%、49%。后者的董事长兼总经理为叶军，宋卫平在绿城的旧部。除了是上述两家公司法人外，叶军还是绿城万家房产建设管理有限公司的法人，后者的第一大股东为绿城中国的底层公司绿城管理。洪高明、叶军，这样一些晦暗不明的宋卫平旧部，其运作平台都得到了中交旗下上市公司绿城中国的品牌、股权等背书。“宋系”绿城服务与绿城控股绿城与蓝城的背后，宋卫平与其妻子夏一波、同学寿柏年还有其它的“绿城”版图。涉及物业服务、代建、酒店、医院等业务。以浙江绿城建筑科技有限公司为例，该公司成立于2013年，股东分别为绿城物业服务集团有限公司，杭州伯恒工程管理合伙企业（有限合伙）、蓝城。2016年，浙江绿城建筑的股东由绿城房产建设管理有限公司变更为蓝城，并在2021年引入了其他股东。这里需要提及的是绿城物业服务集团有限公司，成立于1998年，作为一家物业服务平台，2016年在港交所挂牌上市。尽管有“绿城”的招牌，但和现在的绿城也没有关联。目前是宋卫平旗下的上市公司。今年6月，宋卫平亲自现身，为绿城服务和信达地产成立合资公司签约仪式站台。上市的绿城服务背后，宋卫平的重要资本运作平台，是绿城控股集团有限公司。但此绿城控股与香港上市的“绿城中国控股”并不是一家。绿城控股目前的股东为信益集团有限公司，持股100%，董事长为宋卫平的夫人夏一波，宋卫平为董事之一。此外，夏一波还是绿城服务的大股东，与寿柏年分别持股31.4%，并行为第一大股东。此外，绿城控股对外投资的多家带有“绿城”字样的公司中，大多与绿城没有关联。例如浙江绿城幕墙发展有限公司、楼云绿城文体发展有限公司、浙江绿城医院投资有限公司、浙江绿城装饰设计有限公司、浙江绿城酒店管理有限公司、浙江绿城景观工程有限公司，股权关系上均没有联系。此外，蓝城对外投资的绿城东方建设管理有限公司、宁波绿城房产建设管理有限公司两家公司中，2015年，绿城退出绿城东方股东之列，蓝城、前海东方瑞宸基金、南京轻方投资、南京蓝城健康进入担任股东。而另一个有意思的现象是，宁波绿城房产建设管理有限公司的控股股东为蓝城，宁波绿城房地产建设管理有限公司的控股股东为绿城，仅一个“地”字，背后却是天壤之别。各种错综的股权和利益纠葛在一起，悬在绿城中国头上的剑不只是宋卫平此前激进规模扩张埋下的雷，还有盘根错节的“李鬼”。作者：王文华，常驻北京策划：戴鹭

董承非奔私后，谢治宇、任相栋能否保持业绩的“体面”？6000亿在管资金规模、发行基金数量却仅有81只，兴证全球的发展模式在国内资本市场上并不常见，本期将从兴证全球基金的规模增长、产品结构、投资风格、基金经理四个方面对公司进行剖析。规模增长曲线兴证全球基金成立于2003年9月30日，创设初始公司名为兴业基金，由兴业证券全资控股。2008年初，隶属于荷兰全球人寿保险集团的全球人寿保险入股，公司变为合资企业，注册资本1.2亿，兴业证券、全球人寿保险分别持股51%、49%，同年7月，公司名称变为兴业全球基金，注册资本增加为1.5亿，两股东出资比例不变。股东背景上，全球人寿始创于19世纪中期，目前总部位于荷兰，业务遍及美、亚、欧超过二十五个市场，涉及寿险、养老金、资产管理等，荷兰全球人寿保险集团在2018年世界财富500强中排名第139位。2016年后，公司再度两次变更名称，2016年12月28日兴业全球基金更名为兴全基金，2020年3月，变更为当前的兴证全球基金。需要注意的是，当前的兴业基金，成立于2013年4月，由兴业银行独立出资，与兴证全球并非同一公司。资管规模上，国内公募基金发展可分为2007、2015、2020三大发展节点，其中前两大节点主要由暴涨的牛市行情驱动，2020年则是政策改革带来的行业发展红利。其中，2007上证指数大涨96.66%，全年最高触及6124.04点，深证指数大涨166.29%，全年最高触及19600.03点，单边暴涨的史诗级大牛市为国内尚处于发展初期的基金公司们提供了良好的扩张契机，与之相似的是，2015年的第二轮牛市同样加速了基金公司们管理资金扩张的规模。2019年之后，伴随政策催化，国内金融市场进入改革时期，国内资管行业全面爆发，从而带动了公募基金发展的第三次步伐。对比之下，兴证全球则并不完全符合上述趋势。除去成立较早的2007年，公司资管规模在2014年增长较快，其中2014年末913.97亿资管规模相比2013年322.34亿同比增幅接近200%，这与绝大部分公募爆发节点不同。2014年兴证全球规模快速增长来源于其产品收益的持续超预期。根据银河证券统计，2014年全年兴证全球股、债投资能力分别位居行业第14和第1位，其中，8只股票基金平均收益率36.62%，而在2007-2014的8年间，公司相关股票投资算术平均收益则达到304.94%，位于同类51家可比公司中第一位。此外，公司最初发行的两只代表性基金产品，兴全可转债与兴全趋势投资，截至2014年末其成立起净值累计增长分别超过5.7、7.5倍，同类排名8/341、2/494，另一只兴全全球视野（2006年9月发起设立），其综合增长也接近4倍，位于行业前5%水准。2019年是兴证全球规模增长较快的另一个节点，2018年以前公司在管基金产品只有25只（A/C类分别计算），而在2019年后其发行新产品数量逐步加快，同年发行新基金11只，年末规模也来到3000亿，增速同比超过60%，而在此后年份，伴随行业扩容增长，兴证全球稳步维持每年增长约1000亿资金体量水准，至2022年三季度末，其在管规模来到5995.53亿。兴证全球的企业文化和发展道路造成了公司规模增长趋势的不同。兴证全球的创始团队主要来自于兴业证券自营部门，券商系背景追求的是绝对收益，对回撤控制极为严格，衡量标准中70%考核绝对回报、30%考核业绩比较基准，该风格直接影响了兴证全球的产品结构，其在发展中极度重视绝对收益，对规模和增长也较为克制。此外，兴证全球多次表示，公司最重要的文化和价值观是责任，公司总经理庄园芳、投资总监谢治宇都多次对外表达过相关理念，谢治宇更是直言最适合的投资方法建立在信托责任基础上。表现在产品运营上，兴证全球于业内开创了基金暂停申购先例。2005年末兴全可转债基金重仓的招行转债品种停牌10个交易日，市场预计复牌后大涨概率很高，资金可能通过申购转债基金实现套利，然而，因该模式带来的规模增长会摊薄原有持有人利益，同年12月29日兴证全球在监管部门同意后发布公告，暂停旗下兴全可转债基金申购。2008年，兴证全球于业内率先发行兴全社会责任基金、兴全绿色基金、兴全社会责任专户等责任投资产品，引导资金流入社会责任感强的企业；隔年，公司于业内首批发布社会责任报告，每年坚持公布公司在客户、员工、股东、合作伙伴等责任的履行情况。2016年以后，兴证全球在传统投资基础上横向扩张业务品类，搭建养老金和FOF投研团队，由于投资者风险偏好与年龄关联不大，兴证全球以低、中、高风险而非目标日期直接分类产品属性，进一步提升市场竞争力。基金的业绩和管理规模呈现高端正向相关走势，表现在利润结构端，经过连续数年平稳发展后，2020年公司在规模增长48%前提下，利润实现超过120%的快速飞跃，增速同汇添富、易方达等业内头部处于同一水准。与管理规模相近的华安基金相比较，2020年末华安基金资管规模4616.66亿，兴证全球则为4547.57亿，但在利润端前者的7.11亿不足后者15.97亿元的一半，且由于产品结构、管理水平等差距，两家公司盈利差距进一步拉大，即使将兴证全球与以研究能力擅长的中欧基金直接对比，前者的利润水准依然不遑多让。产品设计趋势兴证全球的产品结构和主流基金公司明显不同。产品数量上，截止2022年10月31日，兴证全球共有81只基金，除去处于募资期2款产品，当前基金合计规模5995.53亿元，其中：开放型基金74只，合计规模2991.26亿元，混合型基金是兴证全球该类型中发行数量最多也是体量最大的产品，合计规模1614.89亿元，数量达到34只；债券型基金23只，合计规模1052.36亿元位于开放类基金第二；FOF基金数量在公司产品结构占比约为15%，12只基金合计规模接近250亿元；货币/理财基金规模3004.27亿元，基金数量5席。与多数公募基金对比，兴证全球指数型产品规模基本可以忽略不计，在金融全球化背景下，也未发行QDII等面向海外市场的投资项目，从产品结构上来看，兴证全球理财型产品占据半数资管规模，这与南方、博时基金结构大致类似，不过，兴证全球目前除FOF外尚无Reits、商品型等新兴资产基金在售，在场内基金方面也没有相关产品。兴证全球的产品类别与中欧基金有相似之处，两家企业产品结构较为简单，均以传统的权益及债券市场投资为主，且不太注重指数型产品。关于中欧基金选择该模式的原因，主要在于其在市场竞争中并没有先发优势，相比于传统概念投资，被动跟随的指数产品并不能让基金公司在市场竞争中实现差异化和认知度增长，选择收益更高、波动更大的权益投资是其打开市场的重要渠道；兴证全球方面，其投资模式较为传统或主要因公司高层主要来源于券商自营团队，盈亏自负的经营理念让其更偏好在自身认知内领域进行经营，即使是近年新增的养老FOF产品，也与另一大股东全球人寿业务存在交叉。尽管两家企业选择当前产品结构的原因不同，但仅从结果来看二者均形成了以研究为基本、从产品业绩为导向，自内向外拓展的模式，只赚自身认知内的钱，相比而言中欧基金偏向于行业上游的基本面研究，更像是面向公众提供一揽子服务的券商研究机构，兴证全球则在此基础上更多致力于投资中的顾问服务。资产配置结构进一步体现了兴证全球的投资偏好差异。过往趋势上，2010年以后，伴随行业管理规范化，企业资产规模快速增长，出于平衡仓位需求和风控合规管理，债券投资已在公募基金配置已占据越来越大的比重，多数基金公司已形成股、债1：1的均衡配置模式。相比而言，兴证全球在混合类产品占据主流前提下，投资并不激进，2013年以后股票占比基本维持在资产配置3成以下，并且跟随市场行情波动进行微调。兴证全球的资产结构同样体现了追求绝对收益的经营理念，2007年至今，公司股票、债券、现金三项合计占比常年低于100%，唯一超过的2014年，公司现金比重则破天荒的达到了4成，在2021年末、20222三季度末，在市场波动加大之际，公司更是将整体仓位缩减至9成以下。配置上，兴证全球还习惯于维持20%左右的现金占比，该部分比重与中欧、华安、南方、博时等公募基金基本相同。一般而言，较为均衡的产品布局和结构并不会造成企业因单一类型产品过多导致净值波动过大带来的份额赎回，在兴证全球的基金类别中，除货币/理财项可能持有期较短外，其债券基金全部为中长债，FOF产品也有三个月、一年、三年等持有期，将时间线拉长来看，公司因业绩导致份额赎回压力并不算大，并且，无论老将谢治宇、中生代的任相栋，还是早前奔私的董承非，兴证全球长期以来并不缺乏明星基金经理，也不存在投资水平不足的难题，那么，留有更高的现金比重，只能归结于公司过于追求绝对收益，该模式在某种意义上无法让基金产品在投资中赚得更高回报，但也避免了行情波动致使投资人大额亏损。年度收益上，2021年兴证全球共有15只基金实现超过10%的整体增长，其中增速超过20%的只有5只，作为对比中欧基金增速超过20%的产品有25只，体量规模相近的华安基金也有10款产品，兴证全球相比之下表现并不算好。2021年兴全多维价值混合A/C是兴证全球唯二收益超过30%的基金，该产品的前任基金经理董理2019/06-2021/07任期内回报约为75%，仅看自身表现尚可，但对比同类基金，相关产品期间综合涨幅达到86.55%，董理的回报低于均值，排名也仅处于行业中游。2021年7月，杨世进接手兴全多维价值混合，对此前的持仓结构进行了大规模调整，首先将前十大重仓股比重由此前的4成水平进一步压低至3成以下，在减少传统消费企业比重同时，配置了更多的科技及能源上市公司。平衡仓位配置叠加降低单一个股影响力，兴全多维价值混合2021年3、4季度连续跑赢市场，单季分别实现盈利2.71%、15.91%，位于行业474/2560，24/2895，与之对比的是，同类当期平均涨幅只有-3.07%、2.00%。即使在市场震动加剧的2022年，兴全多维价值混合前三个季度也基本维持了亏损可控，收益不落于均值的能力。截至2022年10月31日，兴全多维价值混合A/C在杨世进操盘下任期分别实现回报2.88%、2.08%，同类产品平均亏损则超过14个百分点。2022年，兴证全球基金主动权益产品整体回报不佳，截至10月31日共有34款产品年内亏损超过20%，其中林翠萍管理的兴全沪港深两年持有混合回撤比例43.16%，同类排名2657/2681，明星基金经理谢治宇管理的兴全合宜混合(LOF)A/C同样亏损超过35%。兴全沪港深两年持有混合成立于2020年5月22日，初始规模28.70亿，投资方向上，该基金主要投资标的集中在港股市场，但因多种因素，2021年港股市场整体遇冷，该基金2021年就曾亏损12.88%，位列公司主动权益回报最末，全市场排名1479/1578，截至2022年10月末，该产品自成立起亏损已达40个百分点，同类排名倒数第二。然而，鉴于该产品存在买入2年锁定期限制，初始购买者最早只能在年内2季度起赎回，截至2022年3季度末兴全沪港深两年持有混合已赎回近5亿份，产品规模也跌至16.31亿元。纵观林翠萍过往操盘过的基金，其回报表现也并不算好，林翠萍管理的首支基金产品，中海沪港深价值优选混合尽管任期内（2016.4-2019.5）回报39.81%，位于行业前10%，但其跑赢市场收益最多的2017年份规模不过亿元级别，且另一款产品中海沪港深多策略灵活配置混合（2018.3-2019.5）更是任期亏损13.06%，低于同类10个百分点。若以百亿规模为限，不考虑货币基金前提下，兴证全球共有8只基金上榜，数量与中欧基金相当，远多于华安基金的2只。从产品类别角度来看，兴证全球规模超过百亿的大体量基金中，各类型均有分布，中长债产品数量3只，灵活配置型3只，偏股类2只。需要注意的是，兴全新视野定开混合、兴全趋势投资混合此前均为董承非管理产品，截至2022年10月31日，两款基金年内分别亏损27.56%、26.86%，排名处于行业中下游。投研风格特色兴证全球坚持风险控制、长期投资和价值投资为核心的投资理念，其在投资中首要关注的问题即为风险控制，认为良好的风控是实现长期盈利的最终保证，在具体投资中，兴证全球强调企业估值的合理性，谋求为持有人创造稳定的安全边际。投研体系方面，兴证全球研究团队基本覆盖了所有行业，每一个基金经理都需要从研究员做起，公司要求每个研究员至少主攻一个行业，针对表现突出的研究员，兴证全球会给予其跨行业研究机会，培养其对不同行业估值分析的能力，无论是董承非还是谢治宇，均是从研究员做起，然后升至基金经理助理、双基金经理，最终单独管理基金。除自身培养人才外，公司在投研选聘中还会采用双轨制，7成左右人员自我培养，剩余3成按行业前5%标准进行人才寻找。兴证全球的培养体系使得公司的人员梯队储备较为完善，新老交替也较为平滑，不过在时间周期上该模式往往需要很长的年份来进行人才培养，根据兴证全球方面披露，其基金经理平均投研从业年限在十年以上。考核机制端，为解决短期和长期收益冲突问题，兴证全球对基金经理的考核涵盖了1年、2年、3年、5年、8年、10年等多个维度，不提倡旗下产品去争年度排名，也不鼓励基金经理在某一年做出很极致的业绩，基金经理年度排名只要达到前1/2就算合格。注重成长性、忽略单一年度影响，汇添富、中欧基金均表达过类似的观念。在激励制度上兴证全球推出了基金经理持基计划，在产品业绩达到一定标准的前提下，基金经理买入自己管理的基金，公司方面以认购期权的形式为运作良好并满足一定持基年份的基金提供收益翻倍的行权机会，进一步激励基金经理将个人利益与投资人绑定。基金经理的管理能力拓展是一个逐步上升的过程，兴证全球方面支持基金经理在做好投资管理的前提下在销售端扩展投资能力边界，其销售部门在营销产品前需要与基金经理进行深入沟通，并在基金经理的管理半径内进行营销，因此公司旗下基金往往限制大额申购，部分代表性产品都设置了单日单户0.3万元到10万元不等的申购限额。此外，兴证全球还谋求更完善的投顾服务，2021年12月30日，公司投顾获准开展业务，根据公司投顾运营负责人黄鼎钧介绍，兴证全球在销售产品时首先要了解客户的需求和风险偏好，并根据相关诉求匹配相应的策略，公司希望客户长期持有产品，并会定期回访以了解其收益并给出针对性建议。基金经理表现基金经理人数上，兴证全球当前拥有31名基金经理，业内排名27，平均任职年限2年又224天，高于行业平均1年又240天任职年限接近1年，平均任职年限上和易方达、汇添富等处于同一水平。根据Choice数据，业绩表现上，截至今年10月末，按在管类型划分公司共有11款基金实现正回报，其中张睿管理的长期纯债基金以4.48%回报成为公司年内表现最佳类型，收益排名也处于行业前3%水准；田志祥管理的债基产品以4.02%回报紧随其后，同类排名位于35/588；兴证全球的货币基金收益同样表现不俗，王健、谢芝兰管理的该类型产品，以1.79%、1.76%回报分列行业第1、第5。与债基、货币基金的表现良好不同，截至2022年10月末兴证全球的主动权益产品表现则要差出许多。除上文提及的林翠萍，公司明星基金经理邹欣、谢治宇、乔迁、任相栋收益表现普遍惨淡，多人年内亏损超过30%。以2022年10月末为限，将时间节点拉长至3年，剔除任职三年期以内的员工，兴证全球近三年综合表现一般，无一款产品收益翻倍，其中表现最佳的任相栋管理的偏股基金近三年回报44.44%已是公司最佳产品，对比中欧基金，公司有15位基金经理三年回报翻倍，华安基金方面也有4人达到该水准。从管理风格继续划分，以体现基金经理投资能力的任职年化回报上看，截至2022年10月31日，近三年兴证全球无一名基金经理在其擅长领域实现了超过10%的几何年化回报，其中公司明星基金经理谢治宇、任相栋分别只有4.84%、3.59%，排名最高的陈宇也低于10%。造成该现象的根源在于2022年市场的剧烈波动影响了产品整体回报，但若将数据截止日提前至2021年末，则三年期内兴证全球有8名基金经理超过10%，横向对比业内前列，公司在该数据表现与中欧基金人数相当。（截至2022年10月31日、基金经理近三年几何化任职回报）倘若只看上述数据，似乎不难得出兴证全球只是普通公募基金的结论，但这与当前市场认知并不相符。普通不代表平庸，身为业内顶流的谢治宇正是其中代表。作为全市场最知名的基金经理之一，谢治宇目前管理基金5只，合计规模675.90亿元。谢治宇的投资框架包含行业发展、估值、基本面、成长性等多个维度，其中性价比是其最为关注的变量。谢治宇认为，大部分股票都有一个合理的价格，价格围绕价值不断变化，而价值体现在成长性上，企业的风控、现金流、分红等同样会影响公司未来的市值空间。由于投资逻辑中偏好自下而上，谢治宇相对而言并不太看重行业、景气度、宏观配置，其希望用企业自身的成长去弥补相关不足。谢治宇投资的核心在于企业的估值和价格，对于重仓持有的公司，其估算角度可能会考虑三至五年时间，不过更长的持有周期则不在谢治宇的考量范围。用谢治宇自己话说就是，“大家喜欢看一个赛道去买股票，这个方法短期看可能是有效的，但长期看是比较危险的。我觉得有几个普适的原则。这个行业市场空间非常的大，格局要相对比较稳定，同时这些公司要处在产业链比较核心的地位。这样才能选到一个合适的标的。”兴全合润混合(LOF)是谢治宇管理时间最长、当前收益最好的基金产品，截至2022年10月末任期内综合回报491.93%，同类排名17/537。谢治宇投资领域兼具深度与广度，且维持在1倍左右换手率。具体持仓上，以兴全合润混合2022年三季度前十大重仓股来看，其持仓遍布家电、快递、科技、医药、消费等各大行业，且占比较为平均。不同于当前市场流行的赌赛道，谢治宇认为该模式尽管会在一段时间表现良好，但其也会在某一时间带来很大持仓压力。此外，尽管持仓均衡，但谢治宇也不倾向在单一基金中持有过多的股票，因为淡化风险的同时也意味着降低收益。持仓中谢治宇常年保持在40个左右的持股数，并根据个人投资理念进行微调。不过，谢治宇并非完美的基金经理，其并不擅长风格切换或风格轮动，而在过去一年中，市场行情快速转换，兴全合润混合在2021年2季度后只有1次跑赢市场，其余季度表现均不理想。乔迁自2008年加入兴证全球以来，前7年主要跟踪零售、纺织服装、轻工制造、医疗器械四个行业，2015年起乔迁担任谢治宇管理的兴全合润混合基金经理助理，研究逐渐扩展至全行业，2017年7月开始，乔迁与董承非共同管理兴全趋势投资混合，一年后，独立担任兴全商业模式优选混合基金经理。师承董承非、谢治宇两位大佬的乔迁沿袭了二人的投资框架，偏好自下而上分析，以其独立管理的代表性产品兴全商业模式优选混合为例，乔迁在持仓中行业配置同样分散，且重仓股比重也维持在4成以下，换手方面兴全商业模式优选混合近几年维持在1.5-2倍左右，属于业内平均水平。选股组合上，乔迁持仓中会配置60%以上的中长期品种，该部分标的判断标准主要依据于其三年或更长时间内的基本面是否向上，而后根据行业前景进行合理定价操作。由于兴证全球整体风格追求绝对收益，因此尽管乔迁并不过分关注短期涨幅，但会注意控制回撤，以求得稳定回报。在拥有长期标的作为基石前提下，乔迁会配置部分中短期品种以增强组合得灵活性，该部分会涵盖更多的不确定和博弈成分，其投资底线在3-5年维度上没有显著向下的趋势，以保证判断失误后整体风险可控。相比于老牌基金经理，任相栋的从业年限并不算长，1983年出生的他是上海交通大学金融学硕士，历任交银施罗德基金管理有限公司研究员、基金经理，金鹰基金管理有限公司权益部上海权益总监，2019年任相栋跳槽至兴全基金担任基金经理一职。管理基金上，除去年初高调募资60亿的兴全合衡三年持有，任相栋此前共管理过4只基金，一款回报接近翻倍，一款收益表现一般。以其当前管理期最长的兴全合泰混合A为例进行分析，任相栋是一位注重风险回撤和均衡投资的基金经理。过往业绩来看，兴全合泰混合A自2019年10月成立起3年间累计收益53.01%，其中2020年阶段涨幅达到51.50%，超出同类平均涨幅10个百分点，位于同类型产品602/1690，在更偏重小盘股的2021年，该产品年内收益24.09%，跑赢同类型产品收益15个百分点，相比沪深300涨幅更是接近30%。若以单季度划分，可以更明显的看到，除去仍处于成立初期的2020年第一季度，任相栋管理的兴全合泰混合2022年之前基本做到了没有回撤，且基本在市场表现较好的季度实现了超额收益。不过，2022年前三季度，任相栋显然不太适应市场变化，第一、第三季度连续回撤均位于行业中下水准，截至10月末该基金年内亏损已接近25个百分点，产品体量相比年初缩水20亿。从该基金的前十大持仓变动来看，任相栋在投资领域涉猎较广，金融、地产、消费、科技、新能源等领域均有布局，并不会单一重仓某一行业，前十大重仓股比例始终维持在50%左右，不过，相比于谢治宇、乔迁这类更关注中期行业走势的基金经理，任相栋更偏好逆向投资，将主要精力放在研究公司或行业3个月之后将要发生的变化，通过前瞻性判断提前建仓，策略方面他则注重企业估值合理下的增长，并不单纯的追逐市场偏好的茅台、宁德时代等热门股票。结果来看任相栋的确经常可以发掘处于低估值股票，如芒果超媒，2019年末该股票股价价格为34.73元，2020年中最后一次出现在前十大重仓名单中已接近65元水平。然而，逆向投资加潜伏式策略使得任相栋尽管能发现优质标的，但持仓周期相对较短、注重择时的特点也在一定程度上让他无法赚得最大收益，以欣旺达为例，在2021年1季度最后一次出现在前十大重仓名单后，欣旺达股价实现了最高近3倍的整体涨幅，另外，中国平安、美年健康等此前重仓的股票也未在持有期获得理想收益。某种程度上，任相栋的投资理念与彼得林奇颇为相似，不同于以价值为出发点，注重长期持股的基金经理，任相栋更看重中短期快速增长而并不局限于某一行业，只要是股价比较合理，就会考虑出手。该风格早在任相栋在交银施罗德任职起就已建立。其代表作交银先进制造混合曾于2015年度实现收益翻倍，并在2016年的震荡市和2017年的结构化行情中均取得正向收益。需要指出的是，在比对交银先进制造混合和兴全合泰混合任期持仓后，任相栋能做到回撤较少的同时获得高额收益和核心原因并不止在于分散行业投资，从其持股胜率来看，无论是交银施罗德时期重仓的江山股份、北方创业（后改名内蒙一机），还是此前重仓的美年健康、天融信，任相栋的单一投资的收益回报并不算高，多数股票持有期处于震荡区间，但低估值、注重价格的选股模式在一定程度上保证了回撤比例也相对较小，甚至能获得部分收益，更多时间，任相栋管理基金的净值增长需要依靠少部分股票的超额增值。总结自2003年9月发起设立以来，成立近20年兴证全球当前累计只有81只基金在外发行，相比于6000亿资管体量，该类型的公募基金可以称得上行业“异类”。规模增长曲线上，兴证全球与国内多数基金公司增长趋势不同，在2015、2020两大行业爆发节点，公司并未通过发行产品等方式谋求快速扩张规模，反而放慢了增长节奏。造成该现象的原因在于公司追求绝对收益的经营理念。兴证全球的创始团队主要来自于兴业证券自营部门，券商系背景对回撤控制极为严格，衡量标准中70%考核绝对回报、30%考核业绩比较基准，该风格直接影响了兴证全球的产品结构，其在发展中极度重视绝对收益，对规模和增长也较为克制。体现在产品结构方面，兴证全球产品结构较为简单，指数型产品在公司资管规模基本可以忽略不计，且对QDII、Reits、商品型等新兴基金项目也不感兴趣，注重传统投资领域的模式与中欧基金存在相似之处。尽管两家企业选择当前产品结构的原因不同，但仅从结果来看二者均形成了以研究为基本、从产品业绩为导向，自内向外拓展的发展模式，只赚自身认知内的钱。相比而言中欧基金偏向于行业上游的基本面研究，更像是面向公众提供一揽子服务的券商研究机构，兴证全球则在此基础上更多致力于投资中的顾问服务。配置上，兴证全球习惯维持20%左右的现金占比，在公司的基金类别中，除货币/理财项可能持有期较短外，其债券基金全部为中长债，FOF产品也有三个月、一年、三年等持有期，将时间线拉长来看，公司因业绩导致份额赎回压力并不算大，并且，无论老将谢治宇、中生代的任相栋，还是早前奔私的董承非，兴证全球长期以来并不缺乏明星基金经理，也不存在投资水平不足的难题，那么，留有更高的现金比重，只能归结于公司过于追求绝对收益，该模式在某种意义上无法让基金产品在投资中赚得更高回报，但也避免了行情波动致使投资人大额亏损。投研风格方面，兴证全球坚持风险控制为首位，同时强调企业估值的合理性，在体系建设上，公司着力培养投研人员，其基金经理平均投研从业年限在十年以上。为避免基金经理因短期业绩排名影响操作，考核中兴证全球对基金经理的考核涵盖了1年、2年、3年、5年、8年、10年等多个维度，基金经理年度排名只要达到前1/2就算合格。具体到基金经理个人，按在管产品类型划分，无论是几何年化回报，还是近三年综合收益，兴证全球相比业内龙头甚至同规模基金都没有优势，但普通并不代表平庸。慢就是快，若将投资时间线持续拉长，兴证全球的产品基本都维持了稳健回报，且在公司明星基金经理出走之后，相关产品走势并未产生过多波动，此外，无论是公司自身培养的谢治宇、童兰，还是早在其他公司已有成熟投资体系的任相栋，在兴证全球任期内也都做到了在风格不同背景下注重风险控制、以长期稳定收益为核心的投资理念，在公募行业竞争进入白热化的下半场，兴证全球每一步迈的很踏实。作者：时浩，常驻上海策划：戴鹭

一年多的时间里，港股海昌海洋公园（02255.HK，以下简称“海昌海洋”）上演了15倍的暴涨神话。海昌海洋的港股股价，从2021年6月的0.5港元/股，升至今年11月7日的7港元/股，其中在7月21日最高点，盘中触达历史最高点8.57港元/股。当前港股海昌海洋的总市值，已经达到578.53亿港元。而内房股龙头龙湖集团目前的港股市值也才不到900亿港元。爆雷后的恒大港股市值目前217亿港元，不到海昌海洋的二分之一。近几年，海昌海洋一直游走在资金链紧张、丑闻缠身的泥沼中，今年上半年，营收不到3亿元人民币，亏损却超过5亿，这样的公司，是如何在港股实现股价逆袭的？海昌系神话破灭海昌海洋的发家史与大海有关，背后的大股东曲乃杰是大连人，最早从事石油贸易与运输起家，后来进入房地产行业，并逐渐把主业转到了以海洋公园为核心的旅游地产。曲氏家族最早的落子，是2002年的大连老虎滩公园，在此之后，2002年-2006年，几乎以每年一家的扩张速度在青岛、成都、武汉、烟台等地成立运营公司，经过几年的筹备，2006年-2011年，青岛极地海洋世界、成都极地海洋世界、天津极地海洋世界、烟台鲸鲨馆、武汉极地海洋世界陆续营业。2014年，海昌海洋在香港上市（02255.HK）。依靠着门票收入+园内消费+配套地产销售和出租的模式，在高光时刻2019年，海昌海洋公园在大连、青岛、天津、烟台、武汉、成都、重庆、上海、三亚全国重点城市分别经营着十个项目，此外，还有一个中原地区的大体量项目郑州海昌海洋公园正在建设。2021年之前，旅游地产作为一个商业模式，在海昌海洋的财报上一直在被证伪。据统计，海昌海洋近十年来总收入166.3亿元，净利润合计只有5.1亿元，年化总资产报酬率也基本在3%以下。但是通过投资海洋公园背后，海昌集团陆续在各地拿到不少配套的酒店、商业用地等其他资源。主题公园开发是典型的重资产业务，前期投入资金量大，回收期长。仅从对近两年刚开业的上海海昌海洋公园和三亚海昌梦幻海洋不夜城的投入来看，据官方介绍，总投资额已超过70亿元。但从海昌海洋公园的现金流和盈利水平来看，根本难以支撑如此大规模的扩张。财务数据显示，海昌海洋公园近五年每年的营收规模基本在20亿元以下，每年溢利不超过3亿元，2020年以来，受疫情冲击，海昌海洋公园更是陷入亏损状态。那么海昌海洋公园多年来进行了如此密集的重资产投资，资金从何而来？从财务情况来看，海洋公园一直是举债扩张，2019年，海昌海洋公园的净负债总权益比率达到136%，计息银行及其他借款为85亿元。2020年，压力加码，疫情冲击下，海昌海洋公园营业收入骤减58.3%至11.68亿元，年内亏损14.8亿元，计息银行及其他借款升至91.9亿元，净负债总权益比率从136%攀升至228%，仅偿付利息的财务成本就达5.98亿元。2020年9月，华信信托多款集合资金信托产品暴雷，据报道，2016、2017年起海昌集团在华信信托的质押融资有数十亿元。此外，海昌海洋公园旗下全资附属公司大连海昌旅游集团有限公司（以下简称“海昌旅游”）目前有5笔股权出质处于有效状态，合计出质股权数额达14.2亿股，其中1笔出质给华信国际信托，1笔与渤海国际信托相关。近年来，海昌集团的日子也不好过，企查查信息显示，海昌集团近年先后卷入多起纠纷，其中一起金融借款合同纠纷涉及海昌集团和其他被告，今年6月被判连带偿还原告中国工商银行股份有限公司大连青泥洼桥支行2.6亿元本金和利息。另一方面，海昌海洋背后的曲氏家族前几年后院起火。2014年，大连海昌集团被曝挪用政府提供的科技补贴2.68亿元，用于收购14个法国酒庄。2016年，曲乃杰因涉嫌单位行贿罪被逮捕，直到2020年底被撤回公诉，此后又逐渐回到公众视野。但上述收购的法国波尔多酒庄资产，目前依然陷入司法纠纷中。另外，海昌海洋2021年实际上已与供应商发生欠款逾期纠纷。年报披露，2021年，海昌海洋公园若干供应商入禀上海浦东新区人民法院，索偿逾期建筑款4378万元及219万元的逾期利息。65亿资产大甩卖2020年的巨亏与2021年初的低迷后，2021年度，海昌海洋出现了财报上的转机。财报显示海昌海洋2021年营收突然变为30亿、净利润10亿。在此背后，是几笔巨额的交易，看起来似乎算是“断臂求生”。2021年10月，为改善高额债务及持续亏损现状，海昌海洋一口气卖掉位于武汉、成都、天津、青岛4个海洋主题公园100%股权，以及建设中的郑州海洋主题公园的项目公司66%股权。据公告，这次交易价格为65.3亿元，买方为MBK

富安娜1亿元给中信证券理财踩雷，究竟被投到了哪里？近日，富安娜公告了进一步获得的信息：西部信托，渝信优债精选4号集合信托计划，中信富安1号投入金额，人民币1亿元。西部信托-渝信4号，背后的募资计划是人民币20亿元。关键问题是，被中信证券把理财资金投入西部信托-渝信4号的被“理财”客户，不止富安娜一家。20亿的债权背后，西部信托-渝信4号募集（踩雷）规模究竟达到了多少亿？西部信托-渝信4号涉及债权20亿富安娜最早在2022年8月23日早间公告理财产品爆雷。富安娜向中信证券购买的爆雷理财产品全称《中信证券富安FOF定制1号单一资产管理计划固定收益类理财产品》，简称“中信证券富安1号”。根据富安娜最早披露的公告，中信证券富安1号是从2018年买入，至2021年3月19日止，四期的投资均收回了本金和收益，但2021年3月19日1.2亿买入的第五期，一年后只拿回1350万本金。因这笔理财是向中信证券所购买，因此富安娜一直在向中信证券了解情况，但中信证券方面一直没给出信托文件，近期富安娜从托管银行招商银行拿到了部分信托文件。另外，中信证券向富安娜发来了理财产品三季度的报告。富安娜公告称：根据中信证券发给富安娜的该理财产品2022年3季度报告，这个资管计划是投资于西部信托渝信优债精选4号集合资金信托计划（简称“渝信4号信托计划”），债务人为浙江蓝德置业发展有限公司。另外，托管行给出的信托文件呈现该信托的基本信息如下：（1）认购方：中信证券股份有限公司（代表中信证券富安

身为招商基金力推的基金经理，尽管年内在管产品均未盈利，李佳存本人却被公司称为了成长投资专家。6月27日，招商基金微讯公众号发布文章《成长老将李佳存拟添新作，招商成长先导深耕高景气赛道投资机遇》，将李佳存称为深耕医药科技成长的成长股投资专家，其代表作招商医药健康产业近三年回报率达到102.57%，位列同类基金排名前16%，且超额收益超过95%。7月6日，在《招商成长先导重磅发售中，您关心的问题都在这里》文章中，再度出现成长股投资专家李佳存掌舵相关字样。值得注意的是，在两篇文章末尾，均出现“本资料仅为本公司与渠道、客户沟通交流使用，不构成任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，不作为任何法律文件。”从管理基金的业绩表现来看，2022年前三季度，李佳存在管所有基金跌幅均超过20个百分点，多数产品收益排名位于行业末尾，此外，即使10月份医药公司股价整体回弹，李佳存操盘的产品年内综合回报仍不算好。这位招商基金口中的医药投资专家，真实能力如何？拆解李佳存的投资业绩李佳存，经济学硕士，2008年7月加入广发基金，历任医药研究员、总经理助理职务；2014年2月加入招商基金，2015年初升任基金经理，目前李佳存管理基金总规模78.86亿元，平均年化收益约为6.27%。在招商成长先导股票成立前，李佳存共计管理7只股票（A/C类单独计算），其中，除招商医药健康产业股票外，其余均为2020年6月后新发行产品。招商医药健康产业股票是李佳存管理时间最长的基金，具体业绩上，自2015年1月30日接手运作以来，截至2022年10月18日，7年半时间内该基金综合涨幅126.40%，同类排名行业前列，不过，综合过往年度业绩来看，其收益主要来源于2019、2020两年的医药高景气周期，其余年份回报并不算好。投资风格上，李佳存偏好投资有成长确定性的公司。具体而言，其投资通常以五年为周期去决定操作决策，并通过行业空间、技术壁垒、成长质量、管理层、估值五个维度考察投资标的。由于倾向于自1到N的公司，选股中李佳存并不在意静态市盈率，只要具有成长性足够消化估值便可以买入。在成长空间估测上，李佳存偏重定量指标验证，看中企业过去三年营收、利润增速是否超过20%，根据该定量数据确定相关公司的成长空间。另外，他认为毛利率、净利率、ROE是否持续超越行业平均水平，也是衡量企业壁垒性的关键。李佳存在操作中也贯彻着上述投资理念，反馈在持股端，今年2季度招商医药健康产业股票披露的前十大重仓股中，半数股票持有期超过2年，其换手率也维持在1倍左右。李佳存专注医药的成长投资风格与身为业内顶流的葛兰、赵蓓大致相似，均重仓布局CXO企业，重仓股中都存在药明康德、凯莱英、康龙化成等企业身影，且三人前十大重仓股占比均为六成左右，持仓较为集中，换手率低于业内平均水平。在具体的投资细分上，葛兰的中欧医疗健康混合以CXO为绝对核心，赵蓓的工银前沿医疗股票在CXO企业基础上辅以更多中药公司，李佳存方面则拥有更多创新药企业。看中成长性、低换手、集中持仓带来的直接优势在于行业风口时段所能获得的超高额收益，这一特点在同类型明星基金经理张坤、崔宸龙等人的身上均有体现。不过，需要注意的是，重仓单一赛道获配高额回报同时，该风格基金经理往往要面对行业短期估值过高时带来的净值回撤，对于偏好择时的基金经理来说，通常选择在股票上涨超过其认知价值时卖出资产，而看中长期投资的基金经理则会持仓硬抗回撤，而李佳存、葛兰等明显属于后者。体现在产品回报，2021年3季度起，招商医药健康产业股票单季收益基本处于业内中下水准，截至2022年10月18日其年内回撤已达到20.14%，作为对照的是，葛兰的中欧医疗2021年下半年起同样连续两季度回撤处于市场倒数，且在今年2季度，以18.06%的超低换手彻底躺平，年内亏损幅度23.80%；工银前沿医疗股票方面情况与二人基本相近，年内亏损比例22.28%。不过，尽管三人整体投资框架相近，李佳存目前管理的招商医药健康产业股票规模远低于葛兰与赵蓓，且行业景气年份其代表基金收益也较二人更低，李佳存真实投资能力相较业内顶流仍有一定差距。李佳存是招商基金近年力推的基金经理之一，2020年6月以来，近2年招商基金为李佳存发行了6只基金，合计规模超80亿，其中2020年6月发行的招商创新增长混合初始募集规模40亿，2021年6月发行的招商前沿医疗保健的募集规模约16亿，2021年9月发行的招商品质成长混合募集规模约27亿。不幸的是，由于在投资中奉行复制策略，产品持仓高度雷同，且发行周期位于医药行业高点，任期内相关基金均未能实现盈利，截至2022年10月18日其产品最少亏损幅度也超过17%。产品难以盈利致使基金规模快速缩水，当前招商创新增长混合A、C类合计仅有8亿元，相比发行初期缩水了80%。另外，在过往任职年份中，李佳存管理的招商体育文化休闲股票A还存在风格飘移经历。根据该基金年报及招募说明书，明确表示基金投资于文体休闲领域的股票比例不会低于非现金基金资产的80%，然而在2016年末接手后，隔年2季度至2020第3季度间，该产品持续重仓长春高新、泰格医药等医药企业，具体收益上，风格飘移年份间招商体育文化休闲股票A仅实现收益46.46%，并不理想。2020年4季度，招商体育文化休闲股票A新增基金经理文仲阳，文体娱乐股票份额占比逐渐回升，李佳存的医药风格逐渐退出该基金。2022年1月，文仲阳正式独立管理招商体育文化休闲股票A，不过，因行业整体遇冷，截至三季度末，招商体育文化休闲股票A亏损超过35%，成为招商基金2022年主动权益跌幅最多的产品。另一中生代同样业绩不佳不只是李佳存，纵观招商基金全部主动基金，2022年公司另一位明星基金经理付斌同样业绩不佳，年内在管基金全部亏损。付斌当前在管基金11只，合计规模81.10亿，产品年化收益率6.98%。招商先锋混合是付斌代表作，2015年1月接手与袁野共同运作该基金，同年5月起独自操盘管理，不过7年间该产品综合收益只有92.07%。分散到各年份来看，2016-2021年间，除2019年外，招商先锋混合超额收益能力并不算优秀，且回撤控制低于业内均值。付斌投资风格上与李佳存存在相似之处，根据公开采访，付斌表示在选股时同样注重趋势而非估值，同时看中企业成长型，且极度关注公司治理，但在投资中，付斌并没有完全遵守相关理念。付斌投资牧原股的历程，堪称7年多基金经理生涯缩影。2015年1季度起，招商先锋混合持续重仓牧原股份，2018年末，在猪周期起点，付斌将此前持有的344.29万股牧原股份减仓至142.67万股，2021年1季度，付斌继续减持牧原股份，但在二季度股价最高位区间，付斌加仓牧原股份至207.59万股，面对当年三季度股价走势回落，付斌清仓卖出，但年末该公司又出现在招商先锋混合重仓股名单。付斌注重成长、关注公司治理能力的确让其发现了如牧原股份这般具备成长性的潜力公司，但试图通过操作战胜市场，三番五次的买入卖出显然并未给持股带来更多利润。此外，2021下半年起，随着新能源爆火，付斌的招商先锋混合还先后买入了宁德时代、天顺风能、德方纳米

2021年9月，一家名不见经传的房企杀入了武汉豪宅市场，在位于武汉“陆家嘴”的二七滨江，名为“宸嘉100-嘉佰道”的豪宅项目以51864元/平米的备案单价，刷新了武汉楼市的天花板。不足一月，378套房源就全部售罄，此外，该项目还以1269万元套均总价、20亿元的销售总额摘下2021年武汉千万级豪宅销售榜榜首。嘉佰道的开发商是武汉国升置业有限公司，背后的控股股东为宸嘉发展集团有限公司，成立于2020年11月，据悉，宸嘉发展与上海富豪刘益谦关系密切。据报道，2021年11月，刘益谦以上海新理益集团董事长的身份到湖北荆门考察，上海宸嘉发展有限公司董事长陈佳陪同在侧。陈佳为刘益谦的女婿，在刘益谦的多个投资版图公司中均有任职，目前担任：国华人寿保险股份有限公司投资总监兼资不动产投资事业部总经理，中手游移动科技有限公司董事、长江证券股份有限公司副董事长，还曾担任新理益地产投资股份有限公司总经理，湖北匡时文化艺术股份有限公司董事长。工商资料显示，刘益谦的商业版图囊括了上百家公司，涉足投资、保险、地产、医药、体育等多个领域，这些公司主要由他控股的新理益集团有限公司、天茂实业集团股份有限公司进行运作。宸嘉发展仅成立两年时间，还是一名行业新兵。但事实上，刘益谦并非是刚刚涉猎地产圈。过去十年间，天茂实业集团股份有限公司控股的国华人寿保险股份有限公司旗下掌握着近10家地产公司。公开资料显示，刘益谦旗下的国华人寿长期以来出巨资布局了大量地产业务。而宸嘉发展看似和刘益谦及其控股的公司没有股权关联，但其过去两年的地产项目，背后有刘益谦的影子。国华人寿的地产生意在刘益谦的商业帝国里，投资了数家上市公司，分别为天茂集团、国民技术、广晟有色、长江证券、亨迪药业、云从科技等。其中，天茂集团通过控股子公司国华人寿从事保险业务，主要经营为人寿保险、健康保险、意外伤害保险等各类人身保险业务。2007年，天茂集团发起设立国华人寿，持股19.99%，后经增资，天茂持有国华人寿51%的股权，成为控股股东。刘益谦曾努力实现国华人寿整体上市，成为国内第六只保险股，但最终失败。作为天茂集团的核心业务，国华人寿的保险业务收入占其主营业务收入的99.9%。2021年，国华人寿实现营收495.8亿元，同比下滑20.4%，净利润8.49亿元，同比下滑23.5%。其中，保险业务营收381.4亿元，同比上升16.38%。2022上半年，国华人寿实现营收276亿元，净利润3.1亿元，同比下滑46%。截至2022年6月30日，国华人寿的总资产为2657.7亿元，净资产291亿元。在国华人寿的业务版图里，其不止从事保险业务，还覆盖了不少地产项目。股权关系上，国华人寿控股的子公司中，有14家从事项目开发和养老地产开发业务，项目分布在上海、武汉、宁波、成都、重庆、海南等地。天茂集团在2022年上半年财报中表示，公司持续发力积极布局康养社区建设，2022年上半年上海普陀项目已开工，正加快推进落地，上海崇明项目已成功摘地，并在北京、广东及江浙区域拓展储备项目。公开报道称，国华人寿投资7亿建设上海普陀康养中心。除了在上海发力康养项目外，早在2017年，国华人寿就曾联手中国金茂在上海摘地，以41.24亿元拿下上海北外滩地块。不过该项目由于施工缓慢最终烂尾。据《投资者网》报道，2020年，国华人寿以11.91亿元全盘接手了金茂持有的项目股份。为盘活该项目，国华人寿不断向北外滩项目输血。2020年，国华人寿向子公司上海坤茂置业提供财务资助，交易金额为13.6亿元，以借款的方式进行，双方签订《借款合同》，合同期限为2020年11月16日至2025年11月15日。2021年，国华人寿再次向上海坤茂置业提供财务借款，总金额不超过18亿元。国华人寿在2021年财报中称，2021年实际发生的借款和还款金额总计为2.06亿元。据宸嘉发展集团的官方微信公众号显示，上述普陀康养中心和北外滩项目，均由宸嘉发展进行全过程代建管理。除了主动拿地建设之外，国华人寿还接盘了烂尾项目。2019年，福晟集团陷入债务危机，导致福州首批共有产权房福晟钱隆府停工。2019年9月，国华人寿旗下的上海霁达投资管理中心（有限合伙）接盘了深圳福晟地产有限公司65%的股权，成为控股股东。不过，今年2月，上海霁达投资退出，将深圳福晟地产65%的股权，转让给了宸嘉发展。无独有偶，宸嘉发展的多个项目，均从国华人寿手中接盘而来。今年10月，武汉国荣置业有限公司发生股权变更，控股股东国华人寿将其持有的60.8%的股份转让给宸嘉发展（武汉）有限公司。变更后，国华人寿持有国荣置业股份39.2%。据媒体报道，国荣置业是武汉二七沿江商务核心区南二片（8A、9号地块）的开发商。宸嘉发展在武汉的成名之作，宸嘉100-嘉佰道项目，地块最初是由国华人寿旗下的地产公司摘得。2017年1月，国华人寿子公司武汉平华置业有限公司拿下汉口滨江国际商务区地块，投资100亿打造成武汉国华金融中心，建设涵盖商业综合体、五星级酒店、5A级办公写字楼、高端单元式办公、文化建筑的地标性商业集群，而平华置业的全资子公司国升置业成为项目的开发商。2018年，武汉国升置业发生股权变更，控股股东由平华置业变更为上海晟拜实业有限公司。2021年1月25日，上海晟拜实业有限公司退出，控股股东变更为宸嘉发展（武汉）有限公司。后者成立于2020年12月18日，距离股权变更不足一月，实际控制人为宸嘉发展。通过国华人寿不断输出地产项目的方式，刘益谦正在力捧宸嘉发展成为行业新秀。横空出世的宸嘉发展股权关系上，上海晟拜实业有限公司和国华人寿、宸嘉发展没有关联。但这家公司的实控人陈晟在上海今年的第二批集中供地中，和宸嘉发展再次产生了交集。今年6月进行的上海第一批集中供地中，上海普陀长风社区总价63.7亿元地块被民企联合体竞得，项目涵盖高端豪宅、甲级写字楼、文化艺术中心及配套商业等。联合体分别是湖北省华融置业有限公司及惠州奥林匹克花园置业有限公司，其中湖北华融置地的股东包含有宸嘉发展，惠州奥林匹克花园置业投资有限公司的法人及董事长为陈晟。穿透来看，惠州奥林匹克花园置业投资有限公司的控股股东宁波日兴康生物工程有限公司，前身为上海日兴康生物工程有限公司，后者是国华人寿的原股东之一。中指研究院公布的2022上半年房企新增货值排行榜上，宸嘉发展以154亿元的权益额位列第15位，成为上半年地产圈的一匹黑马。据悉，宸嘉发展的业务包括不动产投资开发、全过程代建管理、商业运营、物业管理。自去年以来，宸嘉发展接手了多个旧改项目，分别为深圳龙华区大布头片区项目、宝安107发展带翻身片区项目、龙岗区平湖述昌围项目等。此外，宸嘉发展还将武汉宸嘉100豪宅项目复制到了长沙，由其代建的项目长沙嘉臣道项目今年10月开盘。据悉，该项目是宸嘉发展接盘的阳光城项目。此外，宸嘉发展还运营着上海高端公寓项目嘉佰轩、武汉商业街项目嘉佰汇，以及落址武汉、长沙、成都的艺术空间项目嘉艺术。刘益谦的地产执念从早年投资地产到近年的项目开发，刘益谦一直对地产行业颇有热情。他早期曾参与保利地产、首开股份和金地集团的定向增发，间接投资房地产。2009年，刘益谦动用10.85亿元买入保利地产4500万股。然而，2010年，房地产政策调控，地产股暴跌，保利地产股票由增发时的24.12元/股下跌至当年7月份的11.31元/股，刘益谦浮亏4.2亿元。此外，刘益谦在2009年还认购了首开股份、金地集团两家房企的定向增发股份，分别斥资4.89亿元、4.76亿元，增发价格分别为13.96元/股和14元/股。2010年8月，金地增发股解禁，刘益谦浮亏4760万。对于地产投资的失利，刘益谦当时坦言，对地产股行情过于乐观了，对房价短期引发政策严厉调控准备不足，不过长期仍旧看好房地产。据媒体早年报道，刘益谦宣称在上海购买的房产多达数百套，连他自己都记不清具体的数字，其中包括一套沪上著名豪宅汤臣一品，2008年，他以7540万元买下该楼盘内面积557平米的一套公寓。2011年，刘益谦以5.34亿元总价买下上海环球金融中心69、70层办公物业，单价8.2万元/平米。2016年，刘益谦旗下的国华人寿以32.2亿元从潘石屹手中收购了位于上海的SOHO世纪广场。从投资到接盘，再到主动拿地开发，如今的房地产行业已经从昔日繁荣中走向衰落。在楼市爆冷的当下，想逆袭房地产赛道的刘益谦，还能玩出奇迹么？作者：王文华，常驻北京策划：戴鹭

半导体硅片是芯片产业链上游重要原材料，此前长期由日本等外国厂商占据优势。近年来，随着国家大力鼓励集成电路行业发展，国内厂商积极扩产布局。作为当前内地为数不多拥有大尺寸半导体硅片生产能力企业，近日，中欣晶圆递交科创板IPO申请，拟募集54.70亿元用于6英寸、8英寸、12英寸生产线升级改造、半导体研发中心等项目。然而，看似风光之下，中欣晶圆却至今尚未盈利，且因自身产能利用率过低，不得已为同行代工。主营业务未能盈利中欣晶圆是日本磁性控股间接控股企业，日本磁性控股于1996年在东京证券交易所上市，主要从事磁性流体、半导体制造设备、液晶制造设备的生产、研发及销售业务。中欣晶圆此次发行上市系日本磁性控股分拆其部分资产及业务在上交所科创板上市。中欣晶圆主要负责生产半导体硅片，产品包括4英寸、5英寸、6英寸、8英寸、12英寸抛光片以及12英寸外延片。2019-2022年中期，中欣晶圆各期分别实现营收3.87亿元、4.25亿元、8.23亿元和7.02亿元，复合增长率45.94%，但因8英寸、12英寸硅片产线建设投入固定成本产品分摊的折旧摊销金额带来的高昂成本，公司近年难以盈利，对应各期净利润额分别为-1.76亿元、-4.24亿元、-3.17亿元、-0.75亿元。从主营业务具体收入来看，2021年以前中欣晶圆主要营收来源于4-6英寸的小直径硅片，2021年起，伴随8英寸、12英寸硅片逐步投产，相关营收份额比重不断增长，2022上半年，8英寸及以上产品已成为公司主要业绩增长动力来源，相关份额在主营收入中占比已超过60%。中欣晶圆力推的大尺寸硅片当前仍处在赔本赚吆喝阶段。根据招股说明书披露，2019-2022年中期，公司8英寸硅片毛利率分别为-64.37%、-132.51%、-30.10%、-0.58%，12英寸2020年起对应数据则是-740.97%、-89.93%、-3.27%。除去分摊成本因素，中欣晶圆方面表示，相关未能盈利的原因还有因其产线均属新建，客户开拓期产品品质及生产成本控制需要时间加以优化。此外，尽管8英寸、12英寸硅片2022年销售比重增长迅速，但需要注意的是，产品单价方面中欣晶圆主推的大尺寸产品年内却呈现单价下滑趋势，其中8英寸硅片单价由上年的169.22元/片下滑至161.42元/片，12英寸则自522.80元/片降至461.74元/片。行业属性上，中欣晶圆所属的赛道原料采购周期长，需要预留足够多原材料用于生产，且在公司规模扩大后为满足供货需求，往往存在较多在产产品及库存商品，因而产品单价下滑将对公司经营产生巨大影响。仅从招股书披露数据，各期末中欣晶圆存货账面价值分别达到1.75亿元、2.36亿元、3.89亿元、5.13亿元，占资产比重分别为3.40%、3.44%、4.24%和4.70%，而在当期的存货跌价损失上，各年度亏损数额则达到4304.68

10月19日晚间，复星国际在港交所公告称，沙钢集团有意以不超过160亿收购复星方面持有的南钢相关股权。2003年，复星以16.5亿元的成本参与南钢改制，经过20年时间，如今即将以160亿元出手，加上长期以来的分红，复星的税前浮盈将超过170亿元。67亿市值160亿对价早先，10月17日早间开盘前，复星国际发布公告称，该公司股票于10月17日上午9时起短暂停止买卖，以待发布一项可能的内幕消息。与此同时，南钢股份也在17日一早停牌。事件的另一相关者沙钢股份未有停牌举动，并在17日迎来涨停。公告称，被出售公司是一间于中国成立的有限责任公司。目标公司是本公司的一间合营企业，由南京钢铁集团持有40%的股权，复星高科持有30%的股权，复星产投持有20%的股权，复星工发持有10%的股权。该描述与南京南钢钢铁联合有限公司（以下简称南京钢联）吻合，截至最新公告，南京钢联直接及间接持有南京钢铁股份有限公司59.12%的股权，复星则以控股南京钢联的方式共持有南钢股份约35.47%股权，对应南钢股份约21.86亿股股票，复星集团所占股份按14日收盘价3.08元/股计算，总市值约67.33亿元。而160亿的交易对价，是对应股票市值的两倍以上。最新公告披露，截至目前，本次交易各方未签署正式股权转让协议，尚处于意向协议阶段。今年以来，因深陷债务泥潭，复星频频减持旗下资产。据统计，截至目前，“复星系”已先后减持超14家上市公司股份，包括核心资产复星医药、豫园股份等，累计套现超192亿元，引发市场关注。南钢20年改制南钢股份始建于1958年，前身为南京钢铁厂；1996年改制为南京钢铁集团有限公司，彼时为国有独资公司；2000年9月，南钢股份在上海证券交易所上市，控股股东为南钢集团公司。2003年4月，南钢集团公司进行三联动改革，以资产出资与上海复星集团合资成立南京钢铁联合有限公司，控股股东变更为南京钢铁联合有限公司。改制后，以上市公司南钢股份有限公司股权比例为基准折算，复星集团持有南钢股份42.294%，社会公众持股28.53%，原南钢集团管理层持股14.38%，南京市国资委持股13.81%，中冶等四家企业持有0.48%。2010年10月，南钢股份完成重大资产重组，实现钢铁主业整体上市，公司的控股股东变更为南京南钢钢铁联合有限公司。截至今年6月底，南京钢联持有南钢股份59.12%股份，其自身股权结构由南京钢铁集团有限公司持股40%和复星系下属三个公司合计持股60%组成，相当于复星间接控股南钢股份。南京钢联的另一股东南京钢铁集团有限公司由南钢集团公司管理层控制的南京钢铁创业投资有限公司持股51%，南京国资委和财政厅控制的南京新工投资集团有限责任公司持股49%。到今天，南钢集团已是江苏省特大型钢铁企业，拥有板材生产线与特钢生产线，2021年，南钢粗钢产量为1158万吨，位居国内钢企第22位。在复星持股的近20年间，南钢股份营收从68.27亿增长到756.74亿（2021年），净利润从4.9亿增长到40.91亿（2021年），为复星系贡献了大量现金。今年上半年，南钢股份实现营业总收入348.87亿元，对应归母净利润14.92亿元，尽管业绩出现小幅下滑，却依然无法动摇南钢在复星集团资产中的重要地位。截至今年6月30日，南京钢联未经审计合并总资产781.10亿元、净资产360.31亿元、归属于母公司股东净资产198.56亿元。另一方面，买方沙钢集团则是国内最大民营钢铁企业，是中国最大的民营企业之一，主营业务为钢铁制造销售等。2021年，其粗钢产量达到4423万吨，仅次于中国宝武、鞍钢集团，位居国内钢企第三。据年报披露，2021年，沙钢集团营收1881.53亿元，净利润183.81亿元，截至2021年12月31日，拥有货币现金134.98亿元。截至2022年6月末，沙钢集团总资产超过人民币2300亿元。当本轮收购完成后，两位钢铁巨头合并将诞生国内第二大钢铁集团。浮盈超170亿2003年，复星通过要约收购拿下南钢股份，复星花费16.5亿元，占据南京钢铁联合有限公司的60%的股份。截至本次复牌当天收盘，南钢股份报3.07元/股，较14日跌0.32%。以此计算，南钢股份目前的市值为67.11亿元，比转让标的价160亿元少了92亿元。如果按160亿元来计算复星所对应的21.86亿股，每股价格将达到7.31元，是现股价的两倍以上。另外，上市以来，南钢股份共分红18次，其中复星集团参与了15次，累计参与的分红金额达85亿元，经计算当年分红金额与复星持股比例，复星从南钢股份收到的分红合计接近29亿元。20年前，复星以16.5亿元入局，如今抽身套现160亿。再加上29亿的分红，也就是说，复星参与南钢改制后的这20年间，理论上南钢身上浮盈超过170亿，是当年本金的十倍。债务危机与减持年初以来，复星减持了多家上市公司股权，包括海南矿业、泰和科技、青岛啤酒、复星旅游文化等。据复星国际2022年中报，截至今年上半年末，复星国际总债务为2611.18亿元，其中包含豫园股份和复星医药等并表子公司的债务，属于母公司的债务约为1000亿元，整体资产负债率为56.8%。今年8月，国际评级公司穆迪将复星国际有限公司（复星）评级从Ba3下调至B1，展望为负面。穆迪认为复星控股的库存现金不足以支付未来12个月到期的大量短期债务。鉴于复星难以在债券市场进行融资，穆迪预计复星集团将加速出售资产，以偿还到期债务。对此，复星国际当时回应称，复星国际经营情况平稳，账面资金充裕，和金融机构关系稳定，多元化融资渠道畅通，本次评级调整不影响复星的偿债能力。9月以来，复星的减持动作更加频繁。9月19日，复星同时宣布减持新华保险和豫园股份。9月27日，复星通过旗下上海平闰投资管理有限公司减持三元股份。9月28日，复星更是出售旗下核心资产复星医药838.8万股A股，持股比例从43.28%降至42.88%；据统计，

据媒体报道，字节跳动近期对内分享了一份公司财报。该财报显示字节跳动2021年营收达到617亿美元（约合4391.6亿人民币），相比2020年度增长了80%；运营亏损总额为71.5亿美元，较2020年的21.4亿美元增加了2.34倍。财报背后，显示了几个层次的信息。从体量上看，2021年度，京东营收9516亿元；阿里营收为8364亿元；腾讯营收5601亿元。字节跳动的4391亿元已经成为国内第四大互联网公司，正在逼近腾讯。从业务上看，字节跳动的运营亏损增幅2.34倍，远高于营收增幅。其中销售成本同比增长79%，达到274亿美元。字节的销售成本尽管绝对金额是个天文数字，但增速与营收增长趋于同步，始终未占到营收的50%。另一方面，作为竞争对手的快手，在成功上市后，依然保持着以强势的成本投入抢占市场，销售成本始终保持在营收的50%以上。激烈的市场竞争，使得字节的销售成本绝对数值始终维持在高位，蚕食了经营利润。除了穷追不舍的快手，腾讯旗下的微信视频号也异军突起，2021年，视频号日活超5亿，已经接近抖音的6亿日活，在多个项目上与抖音短兵相接，抢占用户们的短视频时间。“独角兽”不“独”了，估值神话就到了拐点。字节估值缩水40%2012年张一鸣辞职，创立字节跳动。30名员工组建的初始团队，在一套四室两卫的公寓里开始了创业。经过十年发展，2021年，字节跳动的总员工数突破了11万人，与已经成立23年的腾讯员工数基本持平。2021年12月，胡润《2021全球独角兽榜》上，字节跳动成为全球最大独角兽，估值达到2.3万亿元，蚂蚁金服以1万亿元估值排在第二位，SpaceX估值6400亿元排在第三。但是，即便作为全球最大独角兽，此时字节跳动的估值相比于2021年年中接近5000亿美元（约3.2万亿元）的估值，已经缩水了28%。今年9月16日，字节跳动宣布，计划使用不超过30亿美元现金回购现有股东的部分股票，价格不低于177美元/股，对应公司估值不超过3000亿美元（约2.1万亿元）。相比于去年巅峰期的5000亿美元的估值，目前字节跳动的估值已经缩水了40%。估值缩水的背后，既有宏观政策的影响，或也与字节跳动的自身业绩增速放缓有关。营收上，2020年，字节跳动营收为2366亿元，相当于每天入账6.5亿元，同比增长111%，是腾讯同期营收的一半，快手的4倍。2021年，字节跳动全年营收4391.6亿元，相当于每天入账超过10亿元，同比增长80%。增速同比有所放缓。字节跳动的所有板块中，抖音发展最为迅猛。对比之下，其他业务仍是负重前行。双减教育政策落地将大力教育打入谷底，飞书至今未在钉钉和企业微信中杀出一条血路，云服务平台火山引擎在BAT及快手、电信等云业务的激烈竞争中，行业地位尚未确立。自研游戏业务朝夕光年拿得出手的作品寥寥，而海外版“抖音”TikTok目前遭遇美国政策的审查，前景仍存不确定性。字节跳动的上市问题一直牵动外界神经，一举一动都备受关注。今年4月，字节跳动挖来了世达国际律师事务所高级合伙人高准担任CFO。高准曾参与国内多家互联网巨头的IPO，包括美团、京东、拼多多等。5月，字节跳动（香港）有限公司更名为抖音集团（香港）有限公司，同时，字节跳动旗下多个公司办公地在北京的公司也更名为“抖音”。一系列动作都被解读为字节跳动正在为赴港上市做准备。8月31日，高准首次公开亮相即表明态度，字节跳动目前没有具体的上市计划，也没有上市的时间表。快手、微信视频号崛起在字节跳动的所有业务板块中，抖音是其最亮眼的板块。2021年11月，字节跳动宣布组织架构调整，成立六个板块，其中，主力产品今日头条、西瓜视频、搜索、百科及国内垂直服务业务并入抖音。不过，据证券时报2021年11月的一篇报道指出，彼时，来自抖音的收入已经停止增长，另一核心产品今日头条甚至处于亏损边缘。2015年，短视频逐渐兴起。此时，快手、秒拍、腾讯微视、小咖秀等已经在市场上占有一席之地。2016年下半年，短视频进入爆发期，这一年，字节跳动开始推出短视频业务，并于2017年形成三个产品的短视频矩阵，火山小视频、西瓜视频、抖音。据悉，上述三款视频最初的对标目标分别是YouTube、快手和Musical.ly。其中，抖音当初是管理团队认为前景最不乐观的一个。2017年11月，字节跳动公开的数据显示，西瓜视频用户数破亿，单天播放量30亿，日均使用时长70分钟；抖音与火山小视频单天播放量分别为10亿和20亿，第三方数据平台显示，短视频APP排行榜单上，快手第一，西瓜视频和火山小视频分别位列二、三。2017年10月，抖音的日活用户从700万增长至1400万，年底达到了3000万。此后，抖音日活用户火箭式增长，2018年12月，日活人数突破2.5亿，月活破5亿，2020年初突破4亿，2020年8月，突破6亿。目前尚未获取抖音最新的日活数据，但据36氪此前报道，抖音计划在2021年达成6.8亿的日活用户目标。很明显，在人口红利期过后，抖音的日活增长速度开始放缓。增速放缓之外，抖音正面临激烈的竞争，作为中国第一大社交平台的微信，旗下视频号正在奋起直追。早在2013年，腾讯就通过微视进入短视频市场。最初人气很高，日活达到4500万，但由于没有明确发展方向，最终走向没落，2015年，微视宣布停更。微视指望不上，腾讯再次发力短视频，2020年开始推出微信视频号，上线6个月后，用户就突破2亿。2022年二季度财报会上，腾讯表示将进一步对视频号进行商业化，鉴于越来越多的广告主转向短视频广告，将借机增加广告方面的收益。有了微信的加持，视频号发展迅猛。视灯研究院发布的数据显示，2021年，视频号日活超5亿，已经接近抖音的6亿日活。视频号将是抖音接下来的劲敌。一位短视频行业人士表示，“抖音的日活掉的很离谱，快被视频号打炸了，比如用户数量、消费市场”。另一方面，2021年第四季度，另一大短视频平台快手的平均日活和月活用户，分别达到3.233亿和5.78亿。三强鼎立之下，抖音的用户日活量正在走向天花板。电商难解广告之痒有媒体数据称，在中国的广告收入方面，字节2021年已经超过腾讯，达到2000亿人民币（280亿美元），是腾讯的两倍多，仅次于阿里巴巴的3164亿元。换一个角度说，字节跳动对广告尤为依赖。随着日活的见顶。以广告为主的收入也逐渐失去增长的想象空间。目前，直播电商成了视频平台探索的营收新增长点。抖音公布的数据称，抖音电商2021年的GMV是同期的3.2倍，去年卖了超100亿件商品，每月有900多万场电商直播，但并未透露具体的数据。这块蛋糕被腾讯看在眼里，并将直播带货作为接下来的业务方向。今年618，腾讯开始打出了电商直播的旗号，吸引更多电商商家的入驻。尽管目前仍在前期探索发力阶段，但不断上升的日活，对增速放缓的抖音而言，也是一种巨大的威胁。外部的威胁之外，另一个值得质疑的问题是，直播电商是个好生意吗？短视频行业人士认为，直播带货是个伪命题。首先，直播带货的成本很低，大致直播侧的交易频次和数量很高。这种逻辑类似于线下店铺，如果某个地方比较空旷，突然摆了个地摊，价格还很便宜，消费者就会疯抢，接着就会出现一群地摊，消费者逐渐审美疲劳之后，会回归到某个主播那里。另外，直播本身诞生之初是为了让用户去消费自己的冗余时间，带货主播乱哄哄，学不到知识，也买不到真正的东西，直播电商本质是在清库存。因此，直播电商的天花板很明显，做不到淘宝的全品类，仅仅是一种销售手段，也就无法走向一个成熟的工业体系。换言之，如果李佳琦没有更低的售价，有多少人会买单？“天天每场直播过亿，哪来那么多过亿，过亿还不IPO？”，上述行业人士说。目前，在字节跳动的官方否认下，短期内抖音或不会登陆资本市场。但一个值得思考的问题是，直播电商的天花板如此低，抖音如何支撑未来？抖音之后，字节跳动已经没有再推出第二个可与之相比肩的创新产品，目前来看，似乎显得后劲不足。抖音高管曾表示，不希望将电商业务过度依附于抖音，而是以抖音APP为电商业务基础，向外进行新的探索。不过这样的探索并不成功，独立电商APP抖音盒子近期被曝出停止运营，被字节跳动内部定位S级的女装独立站Dmonstudio也于今年2月停止运营。2021年11月，独立电商APP

相比于公募基金行业的老十家，2013年发起设立的的前海开源基金运作成立年限并不长，作为行业后起之秀，公司用不足十年时间就成长为了行业中游规模，同时诞生了曲扬、崔宸龙等多位明星基金经理，本期文章我们将从规模增长、产品结构、投资风格、基金经理等各个方面来可观分析前海开源基金的总体经营情况和增长动力。规模增长曲线前海开源基金成立于2013年1月，由国内公募行业历史从业时间最早的五位基金经理和五位投资总监之一王宏远创办。股权结构上，北京市中盛金期投资管理公司、北京长和世纪资产管理有限公司、开源证券、深圳市和合投信资产管理合伙企业分别持股25%。前海开源基金是国内首家在发起人协议、公司章程等正式文件中都明确规定了管理层股权激励和基金经理绩效激励的公募基金。具体操作上公司各高层主要通过员工持股平台（和合投信资产管理合伙企业）持有前海开源基金股权，在和合投信资产管理合伙企业的股权结构中，王宏远出资2000万持股18.72%，为企业第一大股东，前海开源原董事长王兆华、副董事长蔡颖，及杨德龙、邱杰、曲扬等高层也分别持有相关公司不同数量的股份。业内率先推行的股权激励模式在一定程度上吸引了来自券商、基金同业等不同背景的人才加盟，2016年初，南方基金明星策略分析师、基金经理杨德龙加入前海开源基金，任公司首席经济学家，作为自带流量的分析师，杨德龙在中央及地方知名媒体中担任评论员身份为其带来了众多流量，市场知名度仅次于李大霄；3月，前摩根大通亚太区董事总经理、中国投资银行主席龚方雄担任前海开源荣誉董事长一职；同年年末，原银河证券主管经纪业务副总裁朱永强出任公司执行董事长。资管规模上，国内公募基金发展可分为2007、2015、2020三大发展节点，由于成立年限晚，前海开源基金未能享受到第一轮行业发展带来的红利。成立首年，前海开源基金发行了第一只专户产品和公募基金，设立了资产管理子公司并获得特定客户管理业务资格，2014年，前海开源于上海、北京两地成立分公司，尽管当年已实现了盈利，但因行业整体冷清，叠加公司处于创设初期，截止年末其资管规模仅有25亿水准。2015年，依靠暴涨的史诗级牛市，前海开源规模突破200亿级别，并在此后数年以年增长100-200亿规模速度稳定发展。利润表现方面，前海开源基金2015年表现算得上优异，根据开源证券当年年报，在资管规模并不算大的前提下，公司全年实现净利润1.59亿，相关收益表现优于中欧基金等中生代公募基金，高于背景相近、成立于同一年的财通基金。高盈利比来源于对风险的提前预判，2015年5月21日，在A股指数屡创新高之际，前海开源率先公开提示股市风险并进入防守态势，控制中小板及创业板仓位，旗下多数产品以低仓位运作至年末，规避了股市暴跌带来的净值回撤。除去A股市场投资，2015年前海开源基金还获得了QDII资格，推出“沪港深投资先锋”子品牌并以此为基础力求差异化发展。在相关产品发行上，前海开源表现较为激进。截止2016年末，前海开源拥有的45只基金产品中，有12款产品为沪港深基金，占比高达1/4，其中，

最高端的猎人，总是以猎物的形式出现。五矿信托-鼎兴系列产品，正在掀起一波本金损失和追讨的狂澜。这个财富的大杀局中，房企，招商银行、五矿信托、投资者，究竟谁是猎人，谁是猎物？游戏巨头“理财”悲剧最新掀起波澜的是两大游戏公司，7月25日，青海省西宁城中区法院将审理上海莉莉丝和米哈游科技起诉五矿信托案件，案由是营业信托纠纷。两大游戏公司买的究竟是五矿信托的什么产品？游戏公司和五矿信托方面，目前都不予置评。不过有接近上述游戏公司高层的知情人士透露，上述游戏公司买的或是“五矿-鼎兴”系列，但金额不大、并没有到多方猜测的十亿级。五矿信托旗下鼎兴1号到15号产品，由招商银行代销，投资方向为房地产融资，在202年3月30日全部到期后，无法兑付，总规模超23亿元。虽然市场目前都将矛头对准了作为底层资产的房企世茂，连带到代销的招行以及管理人五矿信托，但整个鼎兴系列产品的运营逻辑，透露出层层诡异。资料显示，“五矿信托-鼎兴1号集合资金信托计划”成立于2021年3月30日。之后2个多月，五矿信托鼎兴系列产品陆续成立，产品期限均为12个月。其中，鼎兴12号-15号于2021年6月18日成立，产品到期日为2022年6月18日。2021年，监管层已经对房地产信托融资的层层加码监管之后，五矿信托竟然还能连续成立15个产品，投资以房企相关的底层资产，而且全部能卖给社会端的投资者，这番操作完全是逆天。五矿-鼎兴背后的食物链五矿信托自身发行了数额巨大的房地产信托，不少已经踩雷。但这一次，触发危机的鼎兴系列产品，并不是单纯的房地产信托，或者可以说，根本算不上房地产信托。多份五矿信托-鼎兴产品集合资金信托计划临时信息披露公告显示，该信托计划用于受让深圳市五顺方商业保理公司（下称“五顺方保理”）买断持有的供应商对房企旗下项目公司（下称“债务人”）的应收账款债权，房企关联公司为债务人的偿付义务提供差额补足。简单解释这个产品逻辑，就是：房企的物资与工程供应商，将手中对房企的应收账款债权，卖给保理公司，套取了现金。保理公司采取的不是抵押借款，而是一次性的——买断。而本来由保理公司持有的房企债权，被五矿信托，用鼎兴系列产品接了。鼎兴底层的资产信用链、换句话说也是风险链，是从房企—供应商—保理—信托+银行—投资者，层层传递的。再看风险承受因果：底层房企：资金链紧张，无法偿付债务。供应商：从保理公司拿到资金，保障了利益。保理公司：虽然买断了债权，但又成功把债权通过信托转嫁给投资者。保障了股东的利益。信托+银行：赚取管理费与代销费，把资产的风险销售给了投资者，承担一定的商誉风险。投资者：承担无法兑付的风险。在整个房地产行业陷入低谷、2021年之前、泰禾、华夏幸福等房企巨头已先后爆雷的背景下，底层房企出现资金链危机是行业现象。所以2021年五矿信托连发15个涉房产品，本身就很诡异。最终，供应商、保理公司在整个食物链中，成功把底层房企无法兑付的风险转嫁掉了。通过信托与银行代销，变成了投资者承担。原本应该是供应商和保理公司去向房企追债、或者由其股东承受损失的，经过五矿信托的一番包装，变成了投资者承担兑付风险。无法偿付债权的，是房企，但是，最后一次把手中的雷丢给投资者的，是最后买断这些债权的保理公司。五矿信托-鼎兴与代销产品的招商银行，通过设计、包装与销售“鼎兴”系列的产品名号和管理体系、合同架构，聚集起约23亿的资金，接下了“五顺方保理”丢过来的风险资产。据接近上述游戏公司高层的人士透露，当初是五矿信托方面的人一直找来，推销产品，反复暗示风险低，百般兜售之后，最终游戏公司才拿出巨额资金认购。所以，问题的关键是，五矿信托为什么一定要冒巨大的声誉风险、责任风险，拿投资者的钱接盘“五顺方保理”？解密五顺方与郭兰方甩掉23亿大雷、牵动几大游戏巨头的五顺方保理，成立时间于2018年6月21日，到目前仅4年，注册资本才1000万。向上层穿透，爱企查信息显示，五顺方保理的上层股东是一家五顺方咨询，而五顺方咨询的股东是两家：一家致同实业，持有五顺方咨询98.33%股权，致同的上层是两个自然人楚彦玲和仇杰华。一家青海濯方，持有五顺方咨询1.66%股权，青海濯方背后的控股股东向上穿透，正是五矿信托。简单总结就是：注册在青海的五矿信托，通过青海濯方公司，间接参股五顺方保理。这个青海濯方公司，是五矿信托的嫡系孙公司。看似五矿信托在五顺方保理背后，只是一个间接的小股东。但是在整个持股链条背后，有一个关键人，名叫郭兰方。工商资料显示，郭兰方是五矿信托嫡系公司青海濯方的法人代表、执行董事、总经理。而同一个郭兰方，又是本次事件的焦点——五顺方保理、以及上层公司五顺方咨询的董事长。简单说，把雷甩出来的五顺方保理，是接受来自五矿信托方面的郭兰方在管理。无巧不成书，五矿信托的官网显示，五矿信托内部有一个高层，刚好也叫郭兰方，担任的职务是，五矿信托运营管理总部总经理。目前无法确定，这个五矿信托运营管理总部总经理郭兰方，与五矿信托嫡系公司青海濯方的负责人兼五顺方保理的郭兰方，是不是同一个人？但可以肯定的是，上述两个“郭兰方”都是来自五矿信托，而本次的风暴眼：“五顺方保理”，也是受到来自五矿信托旗下公司青海濯方的“郭兰方”在管理。五顺方保理作为一家成立于2018年，注册资本仅1000万的保理公司，从成立后，就一直与五矿信托的业务深度绑定。2019年11月，上市公司阳光城曾发布公告，拟与五矿信托、深圳五顺方合作，以公司及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款为基础资产，以上述基础资产发行相关产品进行融资，总额不超过30亿元。因此，五矿信托-鼎兴系列产品，受让五顺方保理手中的债权，只是五矿-五顺方这样一组关联方，把手中眼看就要引爆的雷，在2021年表面上拆成15个产品，但实际是捆绑打包，集中兜售给了投资者。作者：杜霁雷，常驻上海

近日，以卖实验用猴著称的昭衍新药连续暴跌，其主要股东中又有葛兰管理的中欧医疗混合基金。作为昭衍新药的第五大股东，持股市值超过10亿，但昭衍新药竟然还不在中欧医疗混合的前十大重仓。与药明康德等股票类似，昭衍新药同样存在高管的巨额抛售和中欧基金葛兰的高位加仓的讽刺情况，最终中欧医疗混合在这只股票上又是巨额浮亏。仔细复盘可以看到，不止药明康德、昭衍新药，葛兰管理的中欧医疗混合前十大重仓股中，在多个公司，均存在股价越往高位走、中欧越加重仓的诡异情况。而由此造成的几十亿浮亏，该由谁来为基民负责？昭衍新药“猴”雷中欧基金葛兰持仓的昭衍新药又出事了。近日，市场监管总局、农业农村部、国家林草局联合发布停止执行“禁止野生动物交易公告”，市场猜测实验猴或将恢复进口，由于预计实验动物价格可能下跌，6月20日国内Cro龙头企业昭衍新药A、H大跌，当中A股股价低开低走，直至盘中跌停，市值较前一交易蒸发近50亿元。在经历了一个交易日的短暂回暖后，6月22日，昭衍新药盘中又遭抛售，一度跌超6个点，截止收盘报价108.67元/股，414.7亿市值较巅峰695亿元规模缩水40%。公司的高管们也在疯狂减持自家股票。仅就披露数据，在6月中旬以来的半个月内，昭衍新药的股东、高管们，已减持近700万股，套现金额近7个亿。中欧医疗在昭衍新药的加重仓区间另一方面，中欧基金葛兰方面管理的中欧医疗健康混合2020年3季度起首度入选公司前十大股东，扣除送转后净增持接近1000万股，四季度葛兰继续少量加仓，截止2022年1一季度，中欧医疗健康共计持有1567.51万股，扣除21年92.24万分红后建仓成本约为21.82亿元，同期对应上市公司市值，亏损约4亿元。若按6月22日收盘后价格计算，中欧医疗健康对应上市公司市值仅有17.03亿元，相比一季度末亏损缺口继续扩大1亿元。6个重仓股，60亿浮亏虽然浮亏接近5亿元，但昭衍新药远远不是葛兰亏损程度靠前的股票，甚至，昭衍新药都算不上中欧医疗健康混合的前十大重仓股，其持仓市值距离基金的第十大重仓股，还有3亿规模差距。为了计算葛兰的真实交易水平，我们统计了中欧医疗健康混合当前全部持仓比例超过5%的股票。其中，药明康德是葛兰买得最多的股票，管理产品方面，葛兰管理的中欧医疗健康混合、中欧医疗创新股票、中欧阿尔法混合、中欧研究精选混合等代表作重仓股均出现了药明康德身影。仅以规模最大、也是最具代表性的中欧医疗健康混合来看，2019年末至今的两年多时间里，葛兰的中欧医疗健康混合合计用了近70亿资金来买药明康德股票。复盘这个过程可以看到：2019年四季度中欧医疗健康混合首次建仓药明康德，持有328.28万股，此后不断加仓，最高峰在2021年第四季度单季度增持2480.67万股，最高峰时持有6571.60万股。今年一季度，首次减持638.85万股，但仍有5932.75万股的持仓。按上述数据估算，扣除送转成本后，中欧医疗健康混合截止一季度末持仓数计算建仓成本约在69.65亿元，以今年一季度末112.38元的收盘价计算，中欧健康持有5932.76万股，市值66.67亿元，对比建仓成本小亏2-3亿，而按6月22日93.75元/股计算成本，若二季度未发生减持，则对应市值仅有55.62亿元，浮亏金额扩大至14亿元。葛兰大批量购入药明康德的时期均位于上市公司股价阶段高点，其中21年一、三、四三个季度合计买入64.10亿股票，占全部建仓本90%，

从市值5000亿缩水到2700亿，药明康德背后的大佬们，刚发公告又要套现。现在93元一股，计划再抛8868.03万股，那是82.47亿元。减持大戏背后，药明康德的财富分配盛宴，正在进入下半场。有人为了一夜暴富，赌上职业生涯和市场声誉。就算罚款上亿也要违规跑路。而最后被收割的输家，又是谁？28亿违规，罚款2亿5月27日，药明康德公告了一张2亿元的罚单。作为机构投资者和主要股东，股票禁售期满后，竟然不披露，直接在二级市场上减持甩卖，这是药明康德曾经的股东上海瀛翊投资中心（有限合伙）（简称“上海瀛翊”）干出的事。上海瀛翊持有的药明康德原始股至2021年5月10日禁售期满解禁，其在2018年药明康德IPO以及2018年、2019年、2020年年报中对于股份减持的承诺均为“通过集中竞价交易减持股份的，应履行在首次卖出股份的15个交易日前向交易所报告备案减持计划、公告等相关程序，并保证合并计算在任意连续90日内减持股份的总数不超过公司届时股份总数的1%。”但是，药明康德去年6月，突然发现上海瀛翊不打招呼就把手里的股票几乎全跑了。据公告，药明康德在2021年6月8日因实施2020年度权益分派取得中国证券登记结算有限责任公司发送的最新股东名册后，发现上海瀛翊所持股份数量发生了剧烈变化，但事前并未收到任何披露。最后查实的情况是，限售到期后，上海瀛翊没有按照承诺预先报备披露，直接于2021年5月14日至6月7日、2021年6月8日两次通过集中竞价共减持17,249,686股，约占药明康德总股本的0.6962%，减持价格为143.49-176.88

在严厉的监管政策与指导轮番之下，资管领域出现了诡异的一幕：持有中央金融监管部门颁发牌照的国民信托，为了去买山东威海某公司的私募债，跑去武汉，注册成了地方金融资产交易所的会员。煞费周折。2021年1月中旬，国民信托有限公司（下称“国民信托”）成立了一款名为“丰益13号集合资金信托计划”（下称“丰益13号”）的项目。尽调显示，为了满足该项目所投私募债挂牌方武汉金融资产交易所有限公司（下称“武金所”）关于私募债承销商的要求，国民信托已申请并成为了武金所“投资管理类会员”。有业内人士向锋雳分析称，自从融资类非标业务规模受到限制后，将集合资金信托计划所募集的资金投向私募债已成为了众多信托公司的选择。其核心诉求在于将原本的贷款项目变通为投资类项目，从而降低对融资类项目额度的占用。但相比于大多数同行选择银行间或沪深交易所备案私募债券的做法，把信托资金投向地方金交所，并成为金交所会员，“仍然有打擦边球的嫌疑”。TOB（bond）模式项目材料显示，丰益13号计划发行规模为5亿元，期限24个月，资金投向为“······以受托人的名义投资于武汉金融资产交易所挂牌私募债产品和信托业保障基金······具体投资标的拟选择发行人为威海蓝创建设投资有限公司（下称“威海蓝创”）在武金所发行的私募债，资金具体用于威海南海奥林匹克中心建设项目”。项目大类为“投资类”。公开工商信息显示，威海蓝创由三家公司出资设立，其分别是文登金海建设投资有限公司（持股比例51%）、威海南海投资开发有限公司（持股比例45.25%）、国开发展基金有限公司。威海蓝创的实控人是威海市文登区国有资产管理局。简言之，丰益13号就是一款在交易结构中嵌套了一层私募债券的政信产品。在传统的交易结构中，城投与信托公司约定资金用途，由信托公司推介并募集到最低限度资金后成立项目，将所募集资金通过托管户直接拨付给城投使用；而在丰益13号的交易结构中，资金不再直接拨付给城投，反而用于认购城投在武金所发行的私募债券，城投自发行债券获取资金，投向与信托公司约定的用途。由于增加了金交所私募债这个环节，城投、信托公司均必须成为武金所会员。国民信托的其他项目中，往往还有券商或融资租赁公司担任私募债券的承销商，但丰益13号较为特殊，国民信托不仅以自身名义认购私募债担任机构投资者，同时还是私募债券的承销商。这种既当买方又当卖方的操作显示出金交所私募债的发行门槛要更低于沪深交易所。丰益13号尽调列举武金所的“备案及发行”条款称：“在本所备案的私募债券，应当符合下列条件：①发行人是中国境内注册的有限责任公司或股份有限公司；②债券期限在一年（含）以上；③发行人对还本付息的资金安排有明确方案；④本所规定的其他条件”。同时，尽调还提示：“武金所实行会员制，参与各方都需入会，发行人入会及备案材料及协议武金所这边可以协助提前做好，一起用印。入会材料提供后当天即可完成入会”。相较之下，沪深交易所私募公司债虽然在主体条件、发行条件、担保评级等方面不设硬性限制，交易所审核的关注点也主要集中在信息披露完备性；但却并不是完全没有门槛的。中国证券业协会不仅要对私募企业债统一实施事后备案，还要对发行主体进行负面清单管理，同时对认购私募企业债的有限合伙、金融产品也有限制。而《非公开发行公司债券项目承接负面清单》第十二条即明确指出，“地方融资平台公司。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体”，不具备私募债的发行资格。此外，信托公司选择金交所作为融资方私募债的挂牌场所还有操作层面的考虑。一位资产端人士告诉网易锋雳，相比于银行间和沪深交易所，金交所挂牌私募债主要有两大优势，一是费率低，“千二到千三左右就可以搞定”；二是挂牌方便，时间短。但是，并不是所有地区的银保监局都认可上述展业模式。信托计划成立前需经过银保监备案，上述资产端人士表示，他曾针对上海地区的信托公司做过市场调查，发现上海银保监下属的信托公司均不被允许使用募集资金认购金交所私募债。“对于这个问题，各地银保监的监管尺度出现明显的差异”，他说。要本质还是要形式值得注意的是，在不久之前，由各地金交所备案、发行的定向融资计划等“非非标”理财产品，还是各家信托公司的竞争对手。由于购买门槛较低，收益略高于信托，且融资方存在一定程度的重合，金交所产品吸引了大量风险意识不强，专业知识不足的自然人投资者。如果说信托公司是持牌的正规军，那么金交所则是活跃于监管真空地带中的游击队。而随着证监会对场外交易场所清理整顿的力度不断加大，灰色的“游击区”也在以肉眼可见的速度迅速萎缩。2020年9月，证监会主导的清理整顿各类交易场所部级联席会议办公室下发了《关于进一步做好金融资产类交易场所清理整顿和风险处置工作的通知》（清整联办【2020】14号文）。《通知》指出，各级金交所要“严守业务边界······不得违法从事中央金融管理部门监管或禁止的金融业务，涉及人民银行、银保监会、证监会业务许可事项和其它国家部委管理的业务的，应取得相应业务牌照或获得主管部门指定······不得为金融机构或非金融机构相关产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”。同时，金交所要“限定展业区域······经营活动应当限于注册地省级行政区域内······不得通过与互联网平台合作等方式在其它省级行政区域展业，不得为异地企业发行产品”。由于业务横跨类证券与放贷，加上信托公司与金交所的主管部门完全不同，设立信托计划认购金交所私募债因此有了监管套利的色彩，有业内人士对此评论称，虽然名为“债券”，但金交所普遍实行项目挂摘牌的交易模式，不仅债券本身没有价格形成机制，而且也缺乏足够的交易对手去转移风险，一旦债券发行人出现风险事件，根本没有出手解套的机会。“这种形式上的权益类资产，其本质还是偏非标属性”，他说。有分析认为，在信托业同样面临强监管的大背景下，部分业务模式较为传统，严重依赖通道业务，主动管理能力较弱，且对权益产品了解较少的信托公司将不得不面临更大的转型压力。年报显示，截止到2019年末，国民信托主动管理型信托业务的资产余额约为196亿元，被动管理型信托业务的资产余额为2034.14亿元，二者相差接近10倍。虽然2019年国民信托大幅压降了事务管理类信托资产，使其从2018年末的3785.07亿元下降到了1877.59亿元，但通道业务占国民信托信托资产绝对比重的根本局面并没有改变。2020年底，银保监会副主席黄洪在中国信托业年会上曾提及信托文化建设的问题。在谈到为什么要建设“受托人”文化时说：“信托公司在守正文化方面的问题，主要包括三个层次：一是不够坦荡。热衷于投机，利用信托制度的灵活性到处找缝隙、钻空子，千方百计为金融机构的监管套利和限制性领域的资金融通提供便利，导致灵活性这一信托制度的最大优势没有服务于委托人的正当需求，反而成为市场乱象的重要诱因。二是不够规矩。从投机主义发展而来形成了行业浓厚的江湖草莽气息，进而发展为漠视规则和纪律，各种跨越监管红线、阳奉阴违的现象频繁发生。比如压降信托融资类业务是去年底监管部门就提出的要求，但今年上半年部分信托公司仍然迅猛发展，结果下半年面临极重的压降任务。三是不够担当。行业未充分认识到近年来信托业大发展呼唤大担当的使命要求，仍然没有改变‘我是小块头’、‘只管闷声发大财’等思维定势，在服务实体经济和满足人民美好生活需要方面口号多于行动，有效有力的举措不多，扰乱宏观调控却得心应手，与当前信托业在金融业的整体地位不相匹配”。反观这种信托公司与金交所的新合作模式，不知道算不算黄主席口中的“闷声发大财”？作者：陈齐乐，金融组主笔主编：戴鹭

“暗访门”几个月后的2020年4月13日，河北医科大学第一医院三号病房楼和五号病房楼的通道口处，水滴筹员工李某与赵某，为了抢夺医院的病人资源，殴打竞争对手员工——同样在医院寻客的轻松筹员工刘某。

2019年11月，曾经的安徽“第一大房企”国购集团旗下国购投资宣布申请破产重整。此前国购投资的负债总额为126亿元。2020年6月，合肥中级人民法院介绍国购集团的破产重整情况，称“意向投资人方面，该项工作也一直在持续进行，目前主要仍由国购集团与中航信托等意向投资机构进行谈判，管理人予以督促配合。”