连载 | 刘珺：思考九:危机的发展是否有一定的轨迹? | 《金融论衡》（9）
《金融论衡》是由IMI学术委员、中国光大集团股份公司副总经理刘珺出版的新著。该书以反思和批判的视野对经典理论、一般金融理论、货币政策、新制度安排与发展模式相关的一些理论观点进行了系统性的总结思考，提出23个重要问题；结合中国经济现状，在反思的基础上，进行了合乎逻辑的理论发展。《IMI财经观察》将于每周三连续刊登《金融论衡》节选系列文章，以飨读者。
本文节选自第二篇·关于金融理论·思考九:危机的发展是否有一定的轨迹?作者认为，达程度不同,危机演进也呈现出不同的国别轨迹。作者通过梳理国外金融危机演进历史，认为目前既不要认定中国不会发生经济危机,也不要认定中国的危机一定始于经济领域。危机管理应该是国家战略的重要组成部分,不可忽视点滴触发事件。更进一步地,站到国家战略的层面去思考,一体化的总战略至关重要。经济战略、国防战略、外交战略、文化战略、政治战略都是国家战略及其相关的组件,如何集合子战略形成一体化的总战略是国家智慧的体现。
以下为节选内容：
思考九:危机的发展是否有一定的轨迹?
大家一般认为危机的发展有一定的轨迹。但观察近期欧美债务危机的深度发展、阿拉伯地区的社会政治动荡和美国“占领华尔街”等事件,可以发现,发达程度不同,危机演进也呈现出不同的国别轨迹。其实现在世界是平的,危机发生的偶然性越来越强。
因此,不要认为中国不会发生经济危机,也不要认为中国的危机一定始于经济领域。危机管理应该是国家战略的重要组成部分,不可忽视点滴触发事件。更进一步地,站到国家战略的层面去思考,一体化的总战略至关重要。经济战略、国防战略、外交战略、文化战略、政治战略都是国家战略及其相关的组件,如何集合子战略形成一体化的总战略是国家智慧的体现。
发达国家的危机一般控制在阈限值内,而发展中国家的经济危机、金融危机与社会危机、政治危机往往交织在一起,难以判断谁是因,谁是果。但依稀可以观察到的是,发展中国家的危机演进轨迹依市场化、民主化程度的不同而不同。这就是《危机演进的不同轨迹》。
危机演进的不同轨迹
近期发生的欧美债务危机的深度发展、阿拉伯地区的社会政治动荡和美国“占领华尔街”等事件,从一个新的角度观察,可以发现,发达程度不同,危机演进也呈现出不同的国别轨迹。
发达国家的危机演进基本肇始于经济领域,民主法制的积淀使得国家体系相对稳定,公民的关注点集中在经济上,诸如养老、社保、税收、就业,如处理得当,社会矛盾就会一定程度被熨平,经济问题的传染效应会被遏制,反之则激化为社会矛盾引发动荡甚至危机,这是美国的情况。而英国呢,由于经济问题没有很好地解决,特别是“迷惘一代”的年轻人,生活因失业而陷入泥沼,危机的轨迹由经济开始,蔓延到社会领域,演变成社会危机。日本的情况比较典型,“失去的十年”使得经济危机在黑暗漫长的隧道中难觅曙光,所引发的却不是社会的动荡,而是政治危机。从泡沫经济破灭至今的30年间,日本更换了19位首相,政治体制的公信力丧失殆尽,而重拾政治信心又非一朝一夕之事,等待的时间不知要多久。
既然发达国家的危机相对而言较好地控制在一定阈限之内,那么发展中国家的情况呢?
阿根廷2000年前后的危机是由财政债务危机引发,汇率金融危机引爆,经济、社会、政治危机缠绕的合成式危机。危机中“贝隆主义者”基什内尔上台打出“民生牌”才稳住乱局。阿根廷经济形势从2003年开始全面好转,当年实际增长率达到8.7%。为了创造就业机会,阿根廷政府把大量的财政收入投入到公共工程建设上。最典型的例子就是兴建“人民住宅”,由政府出资兴建廉价的小户型住房,而且在建设过程中提出硬性要求,必须雇用一定比例的失业者。为了援助贫困人口,政府推出最低保障计划,向失业家庭提供补贴。随着一系列改善民生的政策实施,阿根廷社会贫富差距有所缩小。韩国是亚洲“四小龙”中的佼佼者,但1997年亚洲金融危机也引发了韩国国内的一系列经济、金融、社会和政治问题,经济金融危机蔓延至社会领域,罢工与示威活动成了韩国人生活的一部分,政治上的动荡也时有发生,与朝鲜关系的热热冷冷背离了金大中的“阳光政策”淤,显示了政治上的不自信。
从过去20年纵向看,如果将阿根廷和韩国等危机看做前半部分,发展中国家的下半部分如非洲、东南亚国家,其危机的轨迹则呈现迥然不同的线路。2011年爆发的埃及和突尼斯等国的危机,根子上在经济,导火索是社会问题,然后矛头指向政治,指向民主诉求与独裁统治。可见,经济上的危机和存在,将使最突出的社会矛盾成为决堤之蚁穴,反而喧宾夺主,把政治、社会的改革甚至革命置于经济之前。
对于发展中国家,经济危机、金融危机与社会危机、政治危机往往交织在一起,难以判断谁是因,谁是果。但依稀可以观察到的是,发展中国家的危机演进轨迹依市场化、民主化程度的不同而不同。韩国的危机基本源于经济危机,进而向社会、政治领域溢出;阿根廷的危机难以区别经济、社会或政治的边界,多重因素杂糅其中,“你中有我,我中有你”;而埃及、突尼斯等国家的危机则完全是倒置的,始于社会危机,然后重创经济,进一步恶化为政治危机。
研读危机的演进轨迹,对我国的危机管理启示颇多:
第一,不要认为中国不会发生经济危机。若经济转型未果,经济增长严重失速,外汇储备过度贬值或多元化无果,通胀控制失度,再叠加房地产、地方债务等问题,则会出现金融体系的运转失灵,经济危机出现的概率会显著增大。
第二,不要认为中国的危机一定会始于经济领域。作为发展中经济体,历史经验告诉我们,若社会保障、就业、公平问题处理不好,城镇化进程中“人口城市化”没有跟进“土地城市化”,危机也有可能从社会领域爆发。近期社会矛盾的激化,群体性事件的连续发生诠释了这一点担忧。所以,危机管理的综合观和整体观必须重塑。
第三,危机管理应是国家战略的重要组成部分。危机管理既要向内看,以民生促稳定,以发展促和谐;也要向外看,防止“美元陷阱”,堵住输入型通货膨胀和意识形态侵蚀。危机管理应该是一体化的,对内经济、社会、政治三位一体;对外军事、外交、经济“涵三为一”。
第四,千万不要忽视点滴的触发事件。现代媒体把世界变小了,把任何事件的影响放大了,危机管理一定要关注哪怕是特别小的事件,无论是经济的、社会的、民生的、政治的,危机也会有“蝴蝶效应”,危机也有“黑天鹅现象”,从小事到全局的贯通式危机管理意识要坚定地树立起来。
次贷危机和欧债危机中的自我救赎是“先破后立”或“边破边立”的主动进程。中国应以此为鉴,吸取教训只是表象,由表及里建立一体化国家战略才是根本。与日本、德国的“错肩摩擦”不可避免,与印度、俄罗斯的位序之争渐次登场,因此一体化战略指导下的竞争合作、合作竞争才是关键。这些思考融入了《全球危机救赎与一体化国家战略》一文。
全球危机救赎与一体化国家战略
始于2007年的次贷危机演绎了经济领域的“蝴蝶效应”,并且是这一混沌学概念与连锁反应的合璧之作。截至目前,危机发展遵循次贷危机寅金融危机寅经济危机寅社会危机寅政治危机的轨迹,相关事件无不在震中美国或全球范围内生动展现,真有点儿世界范围内危机演进的“你方唱罢我登场”。
美国的次贷危机发展到现在,基本判断如下:
第一,美国的次贷危机已经演变成全面的金融危机,投资银行的展业模式成为21世纪金融领域的“恐龙”,而且实体经济也受到巨大冲击,是否会引发又一轮“地震”视政府和市场的救济措施与政策响应。
第二,欧洲的情况反而更为严重,西欧与美国的同质化金融市场使得类似的“不良反应”有了欧洲版本,并且新兴市场的东欧“负债运行”模式下的高速发展遭遇阻滞,欧盟的经济振兴要兼顾发达经济体的通缩和发展中经济体的高额负债,平衡术受到前所未有的挑战。
第三,“金砖四国”受到的影响相对较小,俄罗斯、巴西情况略显严峻,中国和印度成为卓尔不群者,但是能否“独善其身”尚存疑虑,“兼善天下”仿佛无从谈起。
第四,日本经济可谓雪上加霜,国内经济连续十几年的低迷与全球性危机在此刻叠加,双重打击考验其本已混乱不堪的政经混合体系,亦政亦经、亦官亦商的模式成为经济增长乏力之踵,真正复苏尚需时日。
第五,其他地区在全球化的版图中原来就没有太大的比重,这次本应旁观一场后工业化泡沫经济破裂之后的现场版大戏,但是结果却发现难以置身其外,舞台上风雨交加而观众也被浸透在雨水之中。费解之处在于:全球化之成果没有充分享受到,但全球化之殇却殃及无辜,看来现代经济的周期性打击对发展中经济体是非对称的。
总体而言,此次全球经济金融危机的发展进程与笔者之前的两次判断几乎吻合。一次是2006年至2007年期间指出美国房贷潜藏的巨大泡沫破裂的可能性,并提示了经济下行风险。另一次是2008年美国资贷危机爆发后,参与学界和业界对原因的探求及对趋势的预测,主流意见认为危机是西方自由主义模式之殇,而笔者认为恰是政策失误加剧市场失灵;主流意见认为危机后的复苏会在中短期内到来,而笔者认为长期的体系重建是必须的,复苏是个很长的旅程。重温马克思主义政治经济学,“高涨、危机、萧条、复苏”不只是资本主义经济的运动规律,而是市场经济的一般性规律,认识规律、学习规律、把握规律,才能“摄养于无病之先”。从以上的角度思考,发现新事物可以用老道理解释,老道理总是常看常新,但老路好像是不能再一味走下去了。
自危机伊始,追根探源找寻应对之策成为一场全球范围内的大运动,业界和学界以及政府、市场和机构多个层次、多条路线全面动员,从各种理论的、历史的、实践的、现实的视角解释危机,预测未来,争先恐后之状大有“只争朝夕”之势。如何理解这场危机的形成呢?如何使危机形成机制条分缕析地勾画出轮廓呢?笔者认为,由窄及宽、由微观到宏观,即从技术维度、国别维度和世界维度三个维度的分析不失为一种好方法。
从技术维度的金融产品而言,此次的危机源于次贷及与之相关的衍生工具。金融工具的过度衍生化和金融服务的反复中介化从表面上看是这次危机的“始作俑者”。由于住房按揭贷款通过资产证券化对风险和收益进行了金融工程化的处理和组合,并且围绕基础产品发展出各种各样复合的衍生工具,衍生的依据竟然是美国房地产市场的一路上涨和美国利率环境的超级稳定,终于,物极必反的增长难以承受永恒上涨之重,房地产市场自由落体式的调整引发了金融体系的“去杠杆化”,“来”之时是算数级数的“来”,而“去”之时是几何级数的“去”,放大效应加剧了市场的崩溃。于是,罕见的金融共振现象发生了,市场上没有了对价值中枢的一致认同,信托体制这一发达经济体之“魂”顷刻消失,金融机构的信贷活动戛然而止,实体经济迅即感受到“无粮心慌”的窘迫。但是,一个迷局仍没有得到合理解释,即美国次贷7%的高违约率导致近1万亿美元的直接损失,但全球范围内包括股票、地产、大量商品和企业收益等的减值或损失达到50万亿美元,这样的倍数关系从何而来?对比有形资产与基于有形资产的相关资产的规模或许能启发思考。21世纪初,全球有形资产的规模在100万亿美元左右,与此相关的所有资产价值170万亿美元左右,而随后的金融创新却推动衍生产品和债券等相关资产的规模达到1000万亿美元。金融发展已经脱离于真实需求而逐步演变成“自我实现”和“为交易而交易”的自循环。一旦遇到系统性风险,该循环会发生内爆,并迅速涉及其他领域,使“破”与“立”的实现方式成本高、当量大,直接损失与关联损失的倍数关系也就出现了。如果问题仅在金融领域,那么强化监管是解决之道;如果问题的诱因是金融机构的过度创新,那么至少需要厘清过度创新的动因,否则,严格监管会扼杀创新的主观能动性。显然,仅仅围绕金融产品理顺创新与监管的关系不是全面解决危机的对症良药。从国别维度的经济平衡而言,此次危机似乎与美国高负债运行和经济的高杠杆化休戚相关。美国经济是建立在债务上的,这一点无可争议。1984年,美国储蓄率还是10.08%,2005年为-0.4%,到2007年逐步下滑为-0.7%,是20世纪30年代大萧条以来的最低点。为了保证美国居民在没有积累的前提下依然有房住、有车开,银行开动创新机器,延期支付、即期消费支持型的金融产品如雨后春笋般发展起来。由于2003年以来美国GDP增量中三分之二到四分之三的部分与房地产高速增长直接或间接相关,因此,金融创新中与住房按揭有关的衍生工具发展最迅猛、交易最活跃,甚至出现了以借贷高危人群为目标客户的融资模式,而这部分人被大家戏称为“NINJA”(日语中的“忍者”,特指没收入No Income,没工作没资产No Job or Asset)。而美国政府呢,似乎乐观其成,并且在低利率的市场环境下不断传导“居者有其屋”的信号,于是整体经济运行的负债比率逐步攀高,终于到了“质量之变”的阶段,高额债务摧毁了信用基础,沙中之塔瞬间倾覆。目前,美国全部债务近60万亿美元,而年化GDP不到15万亿美元,其经济的杠杆率之高可见一斑,偿付风险显而易见。而特别指出的是,美国GDP中服务业等虚拟经济占比20世纪90年代在60%以上,进入21世纪后提高到70%以上,而中国与之对应的数字是30%和40%,足以证明美国经济的高度虚拟化。经济上的国别往来基本上符合零和规则,既然美国有巨额负债,肯定有国家是巨额盈余,而以中国为代表的一些国家正好处在高储蓄率、高储备的谱表另一端。于是,2001年后有些学者提出“布雷顿森林体系域”,以人民币盯住美元的机制衔接美国的负债和中国的储备,继而平衡全球货币供需。但是,为什么美国的高负债模式能存在并继续呢?
从世界维度的国力布局而言,此次危机无疑是国际权力分布“美国一极化”在经济领域的非常规映射。不是每个国家都可以借债消费的,也不是每个国家都可以通过印刷钞票偿还对外负债的。美国可以,因为美元是全球储备货币,因为美国拥有全球铸币权。这一特权不是单纯的经济概念,而是政治格局在经济上的镜像反映。国家外部的表现,实际上是它内部力量的外延。由于美国是世界上最强的经济体,拥有全球最强的军事力量,因此,政治上拥有最大的话语权,不仅能在全球范围内提供经济产品和服务,而且能推行意识形态和文化,甚至按自己的利益取向左右超主权政治。一旦经济实力、军事实力拥有了政治正确性的时候,政治介入经济、经济反作用于政治也就顺理成章了,而衔接其间的是全球化。全球化发轫于经济领域的国际贸易,却以丰富的内涵和广阔的外延迅速模糊了边界,使政治战略在经济活动的外衣包装下实现了超越,全球化逐步演变成无所不包的综合体。经济搭台、政治唱戏或经济搭台、文化唱戏都屡见不鲜,特别是文化作为一种没有明示的制度,其作用比明示的制度和规范还大。美国几乎主导了包括经济共同体、军事共同体、政治共同体、知识共同体以及文化共同体在内的全球化进程,奠定了以综合国力为基础的“美元本位”和“美国本位”,印证了蒙代尔的一句话,“最强的货币是由最强的政治实力提供的,这是一个具有历史传统的事实”。于是,美国的负债运行也就一片坦途了。
在纵深分析此次危机的形成机制之后,随之而来的问题便是如何走出低迷,摆脱困境。笔者没有像主流观点或政策那样用“拯救”或“挽救”来诠释应对之策,因为这些词更像是“非过错方”对“过错方”施救或“非过错方”自救,不符合事物的本质,而用“救赎”一词,可能更为准确,包含对自己错误的认识和改正,是“先破后立”或“边破边立”的主动进程。针对全球危机形成机制的不同维度,救赎方式的列示由微观到宏观、由细节到整体在“器、术、道”三个层面与之对应。
在“器”的层面,为解决金融创新过度和市场系统性风险的问题,强化监管是重点。衍生工具是金融创新里程碑式的标志,但由于监管没有跟进,创新变成了“创新复杂性”,从而导致衍生品过度增长,并且愈来愈脱离需求、自我实现。衍生品监管的核心,首先是控制杠杆倍数,使衍生品与原生品的倍数关系在合理阈值内;其次是建立集中清算和中央对手方机制,使衍生品交易至少在某个平台上加以集合;最后是强化信息披露,使得衍生工具的使用对利益攸关方的信息需求得到满足。当然,全球性危机在金融监管方面的重要启示是,任何的监管由于全球化的深入而超越了国别,因此,世界范围内的监管合作是最有必要的,当然也是难度最大的。正如2009年4月2日G20伦敦峰会主席戈登·布朗说的,“全球危机需要全球解决方案”。在“术”的层面,为解决美国作为全球经济引擎的负债运行模式,财政政策刺激的“救急”与经济模式重塑的“治疾”并行不悖。由于美国的经济模式与全球化发生反应并共同作用于其他经济体,所以,美国债务在全球范围内得到满足,再加上铸币权,使得债务进一步货币化,基本等同于美联储直接开动印钞机器满足自身经济发展的资金需求。美国的货币政策以美元为载体传导至世界,美联储的利益基础是美国,而实际作用是全世界的中央银行。因此,必须在提振经济后转变增长方式,变“负债—投资”为“储蓄—投资”。以储蓄和积累支持投资和扩大再生产是经济可持续发展的“不二法门”,但这是一个漫长的过程,故在美国人养成储蓄习惯、量入为出之前,美国增长方式转型需要短期见效的新版本,即全球经济金融秩序重建。美国变,全球变;全球变,实际也是以美国为轴的变。无论是改革IMF,还是重新定义“世界货币”,其实落脚点都是一个:“美元本位”正经历信心危机,并且“相对一元化”的国际货币体系脆弱性已经到了要改的时候了。但是,回顾纸币制度诞生后的各种“本位”,其最根本的事实仍是政治博弈、国力博弈。比如,在酝酿布雷顿森林体系时,凯恩斯倡导的“Bancor”(一种符号化的世界货币)和怀特倡导的“美元”之争实质上是维护英镑光荣还是昭示美元崛起的角力,英国想通过Bancor“去美元化”,而美国力图“去黄金化”,最终美元成为胜利者,世界货币对应的虚拟世界政府让位于现实中最强的美国政府。回顾这段历史,不难发现,即便我们想以IMF的SDR(特别提款权)为中枢建设全球储备货币,其过程必然是渐进的。笔者曾经提出“以美元为主、逐步多元”的国际货币体系仍将维系相当长的时间。
在“道”的层面,既然美国的经济模式改革涉及国际政治格局,为解决经济非均衡发展而重构全球政治框架以实现和谐与均衡显然更加“任重而道远”。任何“一极化”的体系都缺乏内在的稳定性,国际政治也不例外。只要美国还处在国际政治版图“一极化”的极点,不管是“绝对一极化”还是“相对一极化”,那么美国这一全球经济体的共同CEO的经济危机其实就是世界范围的经济危机,美国的事就是大家的事。因此,在全球危机的救赎过程中,救赎美国就是救赎自己。截至目前,美国所做的只是一味维护本国利益,以全球协作之名行“单边主义”之实,贸易保护主义色彩浓重的政策进一步加剧了与其他国家的罅隙,导致任何绝对的一致行动都变成了美好的愿望。2009年4月2日召开的G20伦敦峰会作出了六点承诺,在刺激经济、促进贸易、金融监管、国际金融机构增资和国际货币体系改革等方面取得了积极成果,但对全球生产消费失衡和美国滥用美元本位制等危机的根源性问题仍然无法达成共识,更遑论共同行动。
分析全球经济危机的形成和救赎是为了更好地指导实践,对中国而言,吸取金融创新或经济秩序构建过程中的经验教训只是表象,更需要由表及里地从经济问题延伸到政治、文化领域,继而上升到战略层面,所以,尤为重要的启示是国家战略,特别是一体化的国家战略。
中国的发展已经与世界紧密联系在一起,从内因看,国情的特殊性及经济的持续高速发展使得自身的崛起往往引起其他国家的过度反应,和平崛起的愿望与“中国威胁论”的无端猜忌相互交织;从外因看,原先领先于中国很多的国家现在基本上与我国处在同一水平线上,与日本、德国等发达国家的“错肩”不可避免地将加剧阶段性摩擦,而与印度、俄罗斯等发展中国家的位序竞争也渐入关键期,经济实力向政治话语权的转化必然引发更多的碰撞。综合来看,中国和平发展的机遇和挑战是全方位的,而且复杂程度前所未见。中国置身于目前的全球经济危机中,所感所受十分真切。经济上的应对之策可能出于政治上的考虑而无法实施,比如出售美国国债,经济上可操作,但政治上不可行。若独立制定子战略,最终的结果是相互掣肘,使得战略合成的结果无法达到预期目标。因此,从国家战略角度而言,一体化总战略至关重要。经济战略、国防战略、外交战略、文化战略、政治战略都是国家战略极其关键的组件,如何集合子战略形成一体化的总战略是国家智慧的体现。一体化总战略有利于国家综合考量经济上的合作、政治上的平等、军事上的制衡以及文化上的认同,实现在竞争中合作、在冲突中发展自己的目的。
一体化国家战略在金融领域主要体现在:
第一,推进人民币国际化进程。人民币国际化可以实行学界基本共识的两个“三步走”,地域的“三步走”,即周边化、区域化和国际化,结合与邻国合作、与世界交流的政治考量;货币职能的“三步走”,即结算货币、投资货币、储备货币,结合中国在包括IMF等国际组织中地位和作用的强化。
第二,鼓励符合国情、世情的金融创新。要通过制度安排、市场建设等,落实“六先六后”金融创新战略,即先外币后本币,以国际经验支持本土创新;先产品后体制,由易到难、循序渐进;先融资工具后中间业务,改变间接融资比率畸高的局面;先原生产品后衍生产品,避免基础产品无法支撑而导致衍生工具的投机性功能蔓延;先机构后个人,体现创新由专业群体向一般群体的有序推进;先资产后负债,以运用端的创新带动来源端的跟进。
第三,启动国际金融中心建设。中国要成为国际金融中心,并逐步成为世界的一极。国际金融中心建设要做到“四个中心”和“两个建设”,“四个中心”是以本币中心,以市场为中心,以存量资产为中心,以投资者群体建设为中心;“两个建设”是建设全球人民币金融资产定价中心和交易中心、建设地区金融中心和世界金融中心。
第四,加强金融文化建设。文化是成本最低的制度,文化建设要延伸到经济金融领域、政治领域等,也要拓展到周边甚至全世界,强化更高层次、更大范围的文化认同,传统中华文化如此,中国特色的金融文化也如此。
刘珺：金融是市场化程度较高的产业门类,应以市场规则为准而非政治考量? |《金融论衡》（7）
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