刘青松：中国资本市场三十而立

导读

7月25日，由中国人民大学财政金融学院、中国国际文化交流中心“一带一路”金融合作研究院、中国财政金融政策研究中心主办，中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办的“2020国际货币论坛·平行论坛一：财政货币政策合力，稳定市场主体发展”以线上闭门研讨形式隆重举行。IMI学术委员、中国证券业协会专职理事刘青松出席论坛，并以“中国资本市场三十而立”为题发表了主题演讲。他指出，中国资本市场三十年来已经发展成国际上规模最大的新兴市场，其最大贡献在于推动了国家经济体制市场化改革深化，塑造了市场经济主体，发展了市场经济法治和文化、制度和环境。展望未来，要坚持市场法治，维护产权独立，培育市场主体的微观活力，全面推进注册制改革，坚定不移扩大开放，推进国家治理体系和治理能力现代化，打造我们国际化资本市场的主场。

IMI学术委员、中国证券业协会专职理事刘青松

以下为会议纪要：

中国资本市场是改革开放的产物，三十年来已经发展成国际上规模最大的新兴市场，成长和发展伴随并推动了中国经济的腾飞，既是改革的对象，又是改革的工具，最大贡献在于推动了国家经济体制市场化改革的深化，着力产权制度改革，建立现代企业制度，塑造了市场经济主体，发展了市场经济法治和文化、制度和环境。国有企业从计划经济下的国有工厂通过股改发行股票并上市变成了现代公司制企业，国有银行、保险公司等经过股改上市补充资本、优化机制蜕变成具有国际竞争力的现代化银行和金融机构，市场经济理念的传播，民营经济的成长，科技创新浪潮的兴起，居民提获得财产性收益，向世界展示了一个真实的中国，架起国际合作桥梁等等，资本市场功不可没。中国资本市场三十年是一部市场化改革史，有“四立”：一立于市场化改革，“破”了旧体制的桎梏，确“立”了市场经济制度；二立于高质量开放，中国资本市场已经成为国际金融市场和国际资本配置不可或缺的重要组成部分；三立于市场经济法治，从立法上赋予私有财产和公有财产平等地位并平等保护；四立于党的领导是推进改革、完善法制、推动法治、落实依法治市、建设法治市场的根本保障。展望未来，坚持市场化改革，坚持市场法治，尊重并维护产权独立，着力培育市场主体的微观活力；资本市场全面推进注册制改革，坚定不移扩大开放，推进国家治理体系和治理能力现代化，打造我国国际化资本市场的主场。

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中国资本市场三十年最大的贡献是什么？

孔夫子说：三十而立。通常是指，三十岁左右的年轻人应当有独立的价值观，独立的做事能力和有所成就。中国资本市场三十年来自身从无到有、从小到大取得了举世瞩目的历史性的发展和成就，建立了一整套相对完善的证券法律制度规则规范，形成了相对成熟的以“三公”为核心的诚信、法治、规范、透明等市场价值观，上海和深圳两个证券交易所的总市值排名目前是仅次于美国的全球第二位，交易金额在全球主要交易所中位居前列，债券市场世界排名第三的，机制灵活、产品丰富、国际化水平越来越高的交易量排名靠前的期货衍生品市场等。中国资本市场经过三十年的发展已经成为全球规模最大、最具市场辐射力、最有魅力的新兴市场。毫无疑问，中国资本市场进入而立之年“立”起来了。中国资本市场是改革开放的产物，最大贡献是反过来推动了我国经济体制市场化改革的深化，塑造了市场经济主体，发展了市场经济法治和文化、制度和环境，对于我国社会主义市场经济制度的建立和完善发挥了历史性的作用，做出了卓越的制度性贡献。一是改造国有经济。计划经济下的国有工厂通过股改发行股票并上市，变成了现代公司制企业，建立了现代企业制度，改善了经营机制和治理结构，发展了丰富了公有制实现形式，成为了市场经济充满活力的竞争主体，焕发出勃勃生机。二是再造金融体系。工农中建四大国有银行原本只扮演着国家“超级出纳”的角色，学理上已经破产，经过股改上市补充资本、优化机制，蜕变成具有国际竞争力的现代化银行，世界排名前列，号称“宇宙行”，资本市场提供了强大的助力。大量商业银行，保险公司和证券公司纷纷发行上市，壮大了资本实力，提高了金融体系整体经营能力、竞争能力和抗风险能力。可以毫不夸张地说，没有资本市场就没有今天的中国银行体系，也就没有今天的中国金融体系。三是催生民营经济。30年来，资本市场通过发行股票共筹资约13万亿，注入了各行各业的企业，为中国经济发展提供了一个非常重要的动力。沪深两市民营控股上市公司约2400家，占一半以上，民营经济从“资本主义尾巴”发展到整个国民经济的半边天，承担起“6、7、8、9”的重任，成为社会主义市场经济制度的生力军。四是成就科技创新创业。国际经验表明，科技创新始于技术，成于资本。马克思已经证明了通过股份制集聚资本对于科技创新的决定性意义。股市的诞生，尤其是创业板的推出和科创板的创立，修复了我国创业创新投融资体系的生态系统，资本市场为创业投资的定价、退出提供了畅通便利的渠道，整个中国大地上科技创新创业的浪潮蓬勃兴起。五是孵化财富效应。资本市场改变了计划经济体制下净资产定价的理论和实践，引入市场定价机制，企业家精神、创业资本、创业利润等通过资本市场得以价值实现；改变了中国老百姓“一穷二白”、“越穷越光荣”的历史和观念，为居民提供了一个创造财富、配置财富、获得财产性收益的重要渠道，实现了财富效应，为社会主义市场经济制度创造了巨大的财富准备。六是唤醒诚信法治意识。中国资本市场脱胎于“一大二公”、“一平二调”的行政性计划经济体制，存在深刻而广泛的文化、历史和利益冲突；居民投资理财的兴起，股市培养了1.6亿的股民，市场经济的一些基本概念和理念，如诚实守信、法治规范、风险自负，以及信息披露制度、市场化定价的理念等在整个社会得到了充分而广泛的传播。七是架起了国际合作桥梁。资本市场，尤其是股市具有充分披露、规范透明的特点，搭建了向世界展示中国、让世界了解最真实中国的视窗，向世界展示了一个及时、客观、真实、深层次的中国，包括中国最具活力的企业，中国经济的结构和实力、潜力和后劲，中国政府监管与治理的理念、能力和水平，中国投资者的结构和特点；透过资本市场吸引了一大批忠实的合作合作伙伴，无论是早期的B股、红筹股，还是后来的QFII、各种联通，特别是直接投身中国资本市场的各类合资、独资经营投资机构等，这些合作对中国的发展和未来投下了最真诚的信任票，是最货真价实的，因为投入的都是真金白银。

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中国资本市场三十而立，“立”了什么？

也就是说，中国资本市场三十年探索和实践中，取得成功的经验是什么？那些认识是被实践证明是正确的，具有本质性、规律性，在今后的改革发展中应当坚守，一以贯之？孔夫子说：“吾十有五而志于学”，三十而立，“立于礼”，“不知礼，无以立”。“礼”在中国传统文化中有三层意思，政治上是治国典章制度，是谓“礼制”；社会上是行为规则规范，是谓“礼教”；人的成长上直达人心自觉，是谓“礼仪”。中国资本市场三十而立，“立”于什么呢？简要地说，中国资本市场三十年做了“三件事”，实现了“一个转变”。1990年12月，沪深证券交易所敲响了第一记开市锣声，拉开了中国资本市场的大幕，宣告中国资本市场诞生；2005年，股权分置改革正式启动，国有股、法人股、流通股利益分置、价格分置的问题不复存在，至2007年底，绝大部分上市公司完成股改，A股进入“全流通时代”；2019年6月13日，科创板正式开板，试行成熟市场通行的注册制，中国资本市场进入一个崭新的时代。实现了“一个转变”，即从行政主导的资本市场向市场机制决定资源配置的资本市场转变，资本市场回归市场属性。中国资本市场三十年的历史就是一部市场化改革史，具体来讲，中国资本市场之“礼”有“四立”：立于市场化改革。资本市场是改革的产物，又是改革的工具，促进了改革的深化。中国四十年改革开放能够取得举世瞩目的成就，归根到底是 “破”了旧体制的桎梏，放松行政管制，解放了生产力，坚持了市场化改革，确“立”了市场经济制度，遵循市场经济的一般规律，完善产权制度，尊重产权独立，完善公司治理，建立现代企业制度；理顺政府和市场关系，各种所有制经济主体依法平等使用资源要素、公开公平公正参与竞争、同等受到法律保护的市场环境，平等进入资本市场，平等使用金融资源，杜绝一切不必要的行政干预，让市场机制在金融资源配置中发挥决定作用；推进国家治理体系和治理能力现代化建设，推动生产关系和生产力、上层建筑同经济基础相适应。立于高质量开放。资本市场从本质上是“舶来品”，以开放促改革，以开放引领改革，开放为改革指明了方向。改革开放之初，国家便制定并实施利用境内境外两个市场、两种资源的方针，1992年建立B股市场，1993年青岛啤酒H股上市，红筹股、VIE结构相继成为国有控股企业和民营企业进入国际资本市场利用国际资本资源的重要方式。2001年加入WTO以后，中国经济多维度融入世界市场，资本市场对外开放的深度和广度日益拓展；同年，我国允许符合条件的外商投资企业在A股申请上市，2002年QFII机制启动，2006年允许外国投资者以战略投资者身份投资A股上市公司，2014年沪港通启动、2016年深港通开通，资本市场双向开放的力度和范围大大增加，积极参加国际资本市场规则制定和治理。中国改革开放40周年之际，习近平主席在博鳌亚洲论坛2018年年会开幕式上表示“中国开放的大门不会关闭，只会越开越大！”资本市场开放进入“快车道”，沪伦通启动、中日ETF互通落地，多家外商独资证券期货经营机构设立。到2019年9月，三大国际指数全部将A股纳入（2018年6月1日起 A股被正式纳入摩根士丹利资本国际公司(MSCI)相关指数，并在之后多次扩容；2019年5月，全球第二大指数公司富时罗素(FTSE Russell)也将A股纳入；2019年9月，A股纳入标普新兴市场全球基准指数正式生效）。尤其是，2020年基本建成上海国际金融中心，标志着中国资本市场对外开放进入一个新的阶段，实现“走出去”和“引进来”的融合、资本流动和规则互动的融合、中国资本市场已经成为国际金融市场和国际资本配置不可或缺的重要组成部分。一个国际化的资本市场主场正在形成。立于市场经济法治。市场经济是法治经济，资本市场是法治市场，资本市场的诞生和发展对社会主义市场经济法治提出了系统的要求，同时，推动了社会主义市场经济法治体系的建设和完善。以保护产权、维护契约、统一市场、平等交换、公平竞争、有效监管为基本导向，基本建成社会主义市场经济法治体系；完善物权、债权、股权等各类产权相关法律制度，从立法上赋予私有财产和公有财产平等地位并平等保护；以《证券法》、《证券投资基金法》、《公司法》等为核心的资本市场法律体系基本建成，搭建并维护资本市场基础制度有效运行，参与各方权利、义务得到有效保护和尊重；深化行政执法体制改革，最大限度减少不必要的行政执法事项，确保有法可依、有法必依、违法必究。这些都为资本市场运行及市场机制有效发挥作用提供了保障。立于党的领导。中国改革开放是一场自上而下的革命，离不开党的统一领导和顶层设计。党的领导贯穿于深化资本市场改革和发展全过程，贯穿于谋划改革思路、制定改革方案、推进改革实施落地见效等各环节，党领导的制度优势转化为治理效能，党的方针政策转化为市场法律法规，是推进改革、完善法制、推动法治、落实依法治市、建设法治市场的根本保障。

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大力发展资本市场必须坚守什么？

三十而立是稚嫩的，不是完美的，是追求完美的开始。展望未来，而立之年的资本市场承担着“牵一发而动全身”的“枢纽”功能，要倍加爱护、不可求全责备。大力发展资本市场，建立规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，就要坚守资本市场之“礼”，更好地发挥发挥资本市场的制度性贡献。坚持深化市场化改革，着力培育市场主体的微观活力。充分发挥资本市场融通资本、规范透明、公众监督的制度优势，推进混合所有制改革，建立现代企业制度，完善公司治理，培育更多合格的充满活力的市场主体。微观主体活力是中国特色社会主义制度与市场经济有机结合起来的根本和基石。坚持深化与市场经济相适应的法治建设，维护市场主体独立性。理解并尊重市场主体的产权独立、利益独立、法人人格独立和交易意志独立，尊重并践行在立法上赋予的私有财产和公有财产平等地位并平等保护；政府要做懂法守法、遵守契约精神的表率，不能轻易地否定自我否定，不得肆意干预、侵犯市场主体的独立性；强化对市场主体之间产权纠纷的公平裁判。落实社会主义市场经济法治是一切经济主体“以恒心办恒业”的根本和保障。坚定不移地全面推进注册制改革，坚守“建制度、不干预、零容忍”九字诀。正确处理监管和市场关系，事前、事中、事后全过程各环节归位尽责，最大限度减少政府对市场资源的直接配置和对微观经济活动的直接干预，给微观主体留下最大的自由空间，政府尽量不要下场“踢球”，尽力杜绝不必要的行政管控，一个标榜为“超级投资银行”的政府绝不符合现代市场经济制度下的政府角色定位，也绝不会是一个好政府，回归常识，回归常态，有自由才有活力，有竞争才有创新，对于闲不住的行政之手要有惩戒性的制度安排。目前，注册制是理顺政府与市场关系行之有效的选择，积极推动注册制改革由股票发行向资本市场全方位、全市场推进落实，行业机构设立、并购、经营业务实行更加灵活的准入制度，将经营决策、创新展业的主动权、决策权、创新权还给市场主体，在资本市场推行“全国一张清单”管理模式，推动“非禁即入”普遍落实。非理性定价和大股东行为异化的根源是资本市场服务能力供给的制度性短缺，全面推行注册制改革，扩大资本市场服务能力供给，无论什么人都不要干预、调控股票发行节奏，由发行人自行根据市场情况选择发行时间和决定发行价格，让一二级市场股票供求均衡、充分竞争实现价格理性，约束并规范大股东行为。坚持科技创新驱动，建设数字资本市场，提升资本市场效能。资本和科技从来都是相互赋能，相互成就，无论是传统的电话、电报以及无线电技术，还是大数据、区块链、云计算、人工智能等新兴前沿颠覆性科技，与传统金融业务与场景的叠加融合，导致金融学科的边界、研究范式不断被打破和被重构。沪深交易所从开业第一天起就采用股票无纸化电子化交易，实现跨越式发展。在金融科技大发展的形势下，资本市场要持续加大对金融科技的开发和应用，以最新金融科技的理念和技术能力支持重新思考资本市场的逻辑结构，全面重构发行、上市、交易、登记、清算、结算、信息披露、市场监察、违规违法稽查、处理以及处罚量刑，以及预警、风险防控等全过程，优化资本市场运行、监管机制和流程，完善资本市场基础设施，提高资本市场信息化水平和系统效能和韧性；提升理解、服务、对接科技产业、科技企业的能力和水平，更加有效便捷服务国家科技创新驱动战略；更加有效地维护国家金融安全。坚定不移扩大开放，以更高水平开放促进更深层次市场化改革，打造我们主场的国际化资本市场。现在，坚持更高水平的对外开放比任何时候都重要都有意义，“内循环”决不能演变成闭关锁国，要以更加开放的姿态吸收借鉴国际成熟市场经济制度经验、最佳实践和人类文明有益成果，加快科创板、创业板、期货衍生品市场以及整个资本市场制度规则与国际接轨，加快PDI开放、实现AH股互换、完成QFII向QI制度的过渡、吸引除红筹企业以外的国际企业到A股市场发行上市等；加快外汇、外资管理制度改革，促进国内国际资本跨境流动和交易活动的便利化，促进国际企业、资本、信息、人才、交易等向国内主要市场集聚；加快且大力建设有国际竞争力的一流投资银行、财富管理机构及其他中介机构，一个国家资本市场中介机构尤其是投资银行的服务能力基本上决定了这个国家资本市场的服务能力，一个国家资本市场中介机构尤其是投资银行的服务半径基本上决定了这个国家资本市场的国际化水平；加快监管能力和治理体系现代化建设，加快培养一支高水平、专业化的涉外监管队伍，发挥制度优势，降低制度性成本，尽快克服监管能力不足和认知局限性对市场发展的制约；更高水平地加强上海国际金融中心建设，要以全球视野在全球金融市场环境下培育金融资产的价格形成机制，全面形成“上海价格”，打造我们自己的国际化资本市场的主场，面对百年未有之大变局，应对“中美冲突”、“金融脱钩”、“去中国化”以及疫情肆虐等带来的全面冲击，尤其是对我国利用国际金融市场的冲击，显得尤为重要和迫切。回首中国资本市场三十年，峥嵘岁月，不负韶华；展望2050“耳顺”之年，也是第二个一百年，风景这边独好，寄希望于年轻一代继往开来，不负所托，再创辉煌。注：本文观点仅代表作者个人意见，不代表所在机构

观点整理  侯津柠

编辑  李艳蓉

责编  金天、蒋旭

监制  商倩、周润

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