5月11日，央行发布2021年第一季度《货币政策执行报告》。《报告》显示，全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI，输入性通胀的风险总体可控，不存在长期通胀或通缩的基础。关于下一阶段政策思路，《报告》明确，货币政策要稳字当头，保持货币政策的主动性，珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系。我国未来CPI、PPI走势如何？如何看待目前我国输入型通胀风险？短期和长期的货币政策走势如何？针对上述问题，本文特将部分业内专家及IMI成员观点整理如下。
IMI学术委员、深圳海王集团股份有限公司首席经济学家、中国银行原副行长王永利认为今年以来，我国CPI，特别是PPI呈现出逐月加快上涨的态势，这也引发了对是否会导致通货膨胀的担忧，以及是否应收紧宏观政策的争议。4月份，CPI同比上涨0.9%，同比涨幅比3月提高0.5个百分点，但环比下降0.3%。核心CPI同比上涨0.7%，总体看，CPI仍保持温和上涨。4月份PPI同比上涨6.8%，涨幅比上月扩大2.4个百分点，创下三年半以来的新高。其主要影响因素，一是上年同期基数较低。去年同期是同比下降3.1%，是全年比较低的水平，这对今年4月涨幅扩大的影响占到62.5%；二是我国大量能源和原材料依靠进口，但受到新冠疫情影响，这些物资的生产以及国际航运受到限制，造成阶段性供不应求，价格随之大幅上涨。目前看，这种局面还会维持一段时间。对这一点，还需仔细分析，统筹调控生产、进口、出口与就业、价格、利润的关系。从近些年的实际情况看，由于市场供给能力比较充足，下游市场竞争比较充分，PPI向CPI的传导整体上并不是很明显。考虑到我国生猪供应和粮食生产比较充足，所以，年内保持CPI温和上涨是不成问题的。当然，PPI的上涨不能充分传导到销售价格上，就会使生产企业的盈利能力，甚至流动性及生存能力受到严重影响，这是需要宏观政策充分关注的。IMI学术委员、如是金融研究院院长兼首席经济学家管清友认为结合经济先行指标PMI来看，4月制造业供需两端均有所回落，服务业修复态势延续，整体来看，制造业和非制造业PMI均在扩张区间，表明经济还在复苏。随着二季度经济复苏高点的确认，PPI的单边快速上行接近尾声，预计将在5月达到高点，之后涨幅会有所收窄。IMI研究员熊园预测我国PPI将持续超预期，警惕下半年可能整体高位。短期大宗价格可能维持强势，有3条跟踪线索。PPI传导不畅可能挤压中下游企业利润，目前尚难引起货币政策转向。CPI：高频数据看，5月猪肉、蔬菜、水果价格环比续降，预计食品环比仍负；受疫情好转、五一放假等带动，预计非食品价格较强。综合看，预计5月CPI环比较4月改善，叠加基数下行，同比将继续回升（目前预测1.7%左右），2021年CPI同比由去年的2.5%降至1%-2%。PPI：高频数据看，截至5月10日南华工业指数和CRB工业原料现货指数环比继续回升，且涨幅较4月扩大，由此看5月PPI环比可能仍较高，叠加基数下行，同比预计续升至7%甚至8%以上。综合当前内外经济面，预计2021年PPI同比由-1.8%升至5%以上（此前预期为4-5%以上）。在国际大宗商品涨幅回落，但难大跌假设下，下半年PPI同比可能在6%-7%以上高位震荡（此前预期为5%-6%以上）。IMI研究员张瑜基于全球总量领先指数、PPI重要工业品分析、涨价扩散度三个视角，中性预计全年PPI同比中枢逼近6%，仅次于2017年。PPI同比，5月见高点破7%，并可能不输于上一轮周期高点（2017年2月7.8%），随后三季度微回落。PPI环比，持续为正至三季度末，直至四季度或跟随大宗商品价格开始回落。CPI趋势判断，全年核心CPI同比中枢1%，未来持续修复，至年底达1.5%以上，回到疫情前水平。二季度服务消费大幅回暖，同时生产资料价格传导将进一步反映到居民消费品中，核心CPI大概率进入加速上行期。平安证券首席经济学家钟正生预计未来上游原材料涨价会继续向工业产成品传导，加之去年低基数，5月PPI同比可能在6%以上，此后逐步回落到年末的2.5%左右，预计全年PPI同比在4%左右；低基数下CPI同比将继续回升，5月到2%附近后窄幅震荡，四季度上升到全年的高点2.5%左右。全年CPI同比约为1.5%，和2020年的2.5%相比明显下降。IMI学术委员、亚洲金融合作协会创始秘书长、中国银行业协会原专职副会长杨再平对本次通胀来袭有三个基本判定：一是外部输入型通胀。截止目前6.8%的PPI 主要来源于进口铁矿、原油、铜等大宗原材料商品国际市场已然疯涨的高价。二是成本推动型通胀。截止目前通胀部位主要在PPI，即企业购买的一篮子物品和劳务的总费用，就国内而言，成本推动型通胀不言而喻。三是阶段性通胀。由于疫情防控分化原因，国际市场矿、油、铜等大宗商品主要需求方经济体复苏在望，其需求已然恢复性跃升，主要供给方经济体复苏滞后，其供给尚未恢复重启，这种国际市场供需时差及其失衡，正常情况下或两年时间可结束。IMI学术委员、中银国际证券全球首席经济学家管涛认为，一季度消费物价指数（CPI）及不含食品和能源的消费物价指数（核心CPI），在经历了头两个月的微幅负增长后，当季累计水平与上年同期基本持平。同期，工业生产者出厂价格指数（PPI）累计同比增长2.1%，反映了国际大宗商品价格上涨的输入性通胀的影响。但这是在经历了连续15个月（2019 年10月至2020 年12月）的累计同比负增长后终于转正，消除了通货紧缩趋势，迄今累计涨幅有限，且尚未传导到消费端。通胀与通缩并非“一线天”，二者之间应该有一个舒适的通胀区。显然，现在远谈不上是通胀，如果有的话也只是温和的通胀，与通缩相比更是有益的通胀。管清友认为此次PPI上行主要是由境外需求驱动，全球经济修复，总需求增加，叠加国内外经济复苏不同步，我国生产率先恢复，出口大增，导致上游原材料价格暴涨，导致生产成本急剧抬升，中下游利润空间受到严重压缩，居民收入水平未有明显的提高，PPI向CPI传导受阻，自然不必过度担忧全面通胀，超级通胀更是不存在。熊园从以下三个角度分析了我国未来的货币政策走势：第一，央行强调“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，把服务实体经济放到更加突出的位置，珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系，保持流动性合理充裕，推动实际贷款利率进一步降低，管好货币总闸门”，总体延续了2021年政府工作报告、2021年一季度货币政策委员会例会的基调。与去年Q4《报告》相比，本次对于“货币总闸门”的提法从“把好”转为“管好”，并删去了“不急转弯”。以此判断，二季度开始我国货币政策将边际从紧，但不会过快转向，政策组合表现为“紧信用+稳货币”，其中，房地产、去杠杆（国企和地方隐性债务）、表外融资（尤其是信托）等三大领域趋于收紧。第二，央行设专栏明确健全现代货币政策框架的三点要求，并重申观察公开市场操作应“重价轻量”。央行的小额持续逆回购操作使得节后流动性总体平稳，并配合发债节奏和缴税周期，保持流动性合理充裕。因此认为后续短期加息加准概率也较低，资金面运行总体较为平稳。第三，受“稳杠杆”要求，今年信贷、社融、M2增速可能会比去年低1-2个百分点。此外，央行在论文中指出“今年宏观政策连续性稳定性得到保持，宏观杠杆率企稳不是因为信贷收缩”，叠加本次《报告》指出“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”的要求，意味着后续政策将继续保持连续性稳定性、去杠杆的手段较为温和，且可能侧重在房地产、非标、国企和地方隐性债务等方面，即“结构性紧信用”。而对于制造业、小微企业、绿色、科技、新经济等行业还将给予资金倾斜。王永利认为我国货币政策实际上从去年5月份开始就不再扩大刺激，停止降准降息，MLF与PLR的利率一直保持不变。在“稳利率”的同时，不断推动“严监管”，实际上货币政策是在收紧的，尽管不是“急转弯”。这在PPI上涨情况下，很多企业的经营压力在加大，流动性比较紧张。所以，在近期新冠疫情压力再次加大，国际关系更趋紧张复杂的情况下，宏观政策不宜收的太紧，要保持流动性适度充裕，尽可能降低综合融资成本，做好加大经济扶持力度的政策准备。杨再平认为国内货币政策应稍安勿躁、保持定力、稳字当头。切不可看错病、用错药。这当然不是说我们就完全束手无策，无所作为。恰相反，我们应有针对性地主动出击、积极作为：一是以通胀输出对冲通胀输入。比如，中国2020年粗钢产量突破了10亿吨，全世界产量是18亿吨，另据中国海关数据显示，2020年中国钢材出口金额为3151.1亿元，钢材进口金额为1165.2亿元，虽受疫情影响，我国钢材出口仍大于进口。钢铁属于上游原料，原料涨了，其出口价格随涨对冲理所当然。二是以降耗应对成本推动通胀。涨价本身可抑制相关原材料的消耗，起到降耗的作用，应充分发挥市场机制这方面的作用。同时还应以此为契机，借“碳达峰碳中和”之东风，加大政策支持力度，加大科技研投入，优先研发投产相关重要进口原材料降耗项目。三是以合理疏导应对阶段性通胀。当下应体谅相关上游产业市场主体承受的通胀压力，让市场机制在价格传导形成方面发挥基础性作用，在宏观可控范围允许并积极疏导通胀压力自上而下、自PPI而CPI传导，以分散压力，分散风险，上下游及全社会共渡阶段性难关。张瑜认为未来货币政策依然稳字当头，难做总量松紧的大幅调整，关注物价问题，但当下通胀对货币政策并未形成掣肘，总量政策层面并无过度收紧的意愿。从两个中介目标而言，货币政策操作亦保持稳健，而非收紧。宏观调控的“锚”，宏观杠杆率连续两个季度下行，主要得益于名义经济高增，二季度以来社融增速表面上加速下行，但实际排除低基数量质向好，实体融资并不差。货币政策并未总体压信用，而是结构性治理，针对地产金融、地方债务、表外融资加强监管。货币供应的“锚”，政策利率并未有加息操作，DR007稳定围绕OMO7天波动，同业存单利率回归MLF利率附近。钟正生认为货币政策仍然在向正常化方向铺垫，珍惜正常货币政策空间、管好货币总闸门、保持宏观杠杆率基本稳定等偏紧措辞都有体现。但针对经济恢复的不均衡、不稳固，突出了服务实体经济的核心位置，强调再贷款、再贴现和直达实体经济货币政策工具的牵引带动作用，以及推动实际贷款利率进一步降低。归结为“以适度的货币增长支持经济高质量发展”。未来货币政策将在较长时期坚持：货币政策的量与名义GDP挂钩（社融、M2增速的波动幅度或将下降），货币政策的价更加突出OMO、MLF和LPR三大利率，定向、结构性发力以支持新发展格局构建。货币政策的“稳字当头”会体现得更加明显。 观点整理 池依倩
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