浑水狙击辉山乳业财务造假问题背后的法律思考

摘 要：2016年12月16日及19日，美国做空机构浑水发布了两份总计六十页的沽空报告，认为辉山乳业股权价值接近于零。该沽空报告主要指出四大问题：一是辉山乳业财务造假、夸大资本开支。二是大股东挪用公司资产。三是杠杆过高，处于违约边缘。四是巨额股份质押给贷款人。此后辉山乳业股价暴跌，紧急停牌。北京市道可特律师事务所金融资本市场团队将对辉山乳业事件入手，分析类似财务造假涉及的法律问题，并针对存在问题提出应对之策。

报告发布后股价小幅波动，总体稳定。然而3月24日，辉山乳业股价突然一小时内暴跌85%，振幅高达91.43%，市值蒸发超过320亿港元，公司午后紧急停牌。接着辉山乳业回应称，有关大股东挪用资产、单据造假等均属谣言。但3月31日辉山乳业最新公告表示，直到董事会能够确定公司最新的财务状况之前，停牌将持续。至于股价暴跌的原因，并未披露。

然而，类似财务造假案例在A股也并不陌生。比如欣泰电气、华锐风电、海联讯、天丰节能、新大地、万福生科、天能科技、绿大地、胜景山河、振隆特产等。通常采用虚增利润、营业收入、资产规模等以达到发行条件；或是虚构客户和供应商；或是伪造资金流与虚构经济业务相匹配；或是虚构毛利占用的资金等方式。

财务造假的背景之下，证监会在2016年内部的培训就指出了部分律师的法律尽职调查流于形式，逻辑欠周密等问题。仅从上述几种财务造假方式，浅谈其中可注意的法律问题：

一、虚增利润、营业收入、资产规模等以达到发行条件

例如天能科技的财务造假手段是虚增财务报告收入、虚增利润。其中主要涉及三个光伏项目——应县道路亮化工程、朔州金沙植物园照明工程和朔州和谐小区亮化工程。天能科技通过伪造作为入账凭据的工程结算书和虚构销售回款等，在上述三个项目的财务账册中有虚假记载，虚增财务报告收入8564万元，虚增利润合计3815万元。

其发行人律师受到处罚的原因是：工作底稿中未见与前述三个光伏工程项目有关的招投标文件。三个光伏项目均属于市政工程项目，合同的签订均未经过招投标程序。违反了《政府采购法》、《招标投标法》等相关法律的强制性规定，属于无效合同。证监会认为，律师未注意到政府市政工程项目必须进行招标的事实，未进行相应的尽职调查工作；对于相关工程合同是否得到适当履行，对于天能科技重大债权债务的真实性、合法性和法律风险，未给予适当注意和采取适当的尽职调查措施；律师未对发行人的重大债权债务事项进行查验和风险提示。

由此可见，律师在核查过程中，应对效力存疑、存在债权债务风险的合同进行核查与提示，将对财务造假产生一定的阻断作用。

律师在核查资产的工作中，主要注意信息披露过程。核查手段主要有：查阅资产证件、买卖合同、缴费凭证、查询当地法规以及到相关权属登记部门进行核实等。核心应围绕资产取得程序的合规性、真实性及权属纠纷风险开展。

二、虚构客户和供应商

以万福生科造假案为例，律师受到处罚的原因中涉及：未审慎核查和验证发行人与主要客户签订的销售合同；未审慎核查和验证主要客户、主要供应商关联关系。

发行人律师在核查前五大客户的销售合同时，未发现合同印章与客户名称存在明显差异，相关销售合同为虚假合同；另有40%的大客户否认与万福生科签订过书面合同。发行人律师在核查主要客户与主要供应商关联关系情况时，向其发出的《问卷调查表》均交由万福生科办理，并未亲自向供应商核实情况。律师未对回收的《问卷调查表》上存在明显不一致的情况进行审慎核查验证，导致未能发现万福生科虚构销售的事实。

由此可见，律师在核查前五大客户和供应商合同时，不论是否涉及业绩，均应保持法律专业人士的特别注意义务。特别对前五大客户的销售合同的真实性、准确性进行核查和验证，排除异常。对走访、调查制作的访谈笔录、调查问卷等材料也应亲自核查，不可对发行人形成过分的路径依赖。

三、伪造资金流与虚构经济业务相匹配

天丰节能采用伪造银行对账单及资金存取凭证等第三方证据的方式伪造资金进出轨迹。

律师核查时，不仅要审核采购合同、销售合同、函证等，还要在生活中留心观察财务报表的数据与实际产品销售是否差距过大。如果市场上看似销售惨淡而财务报表的数据却大幅增长，则出现明显疑点。可以查看企业现金流、了解经销渠道、走访经销商仓库。因为如果财务业绩造假，则会涉及合同的真实性；如果现金流造假，则可能存在企业的债务风险。

四、消化虚构毛利占用的资金

例如绿大地曾采用虚伪造银行收付款凭证、银行对账单的方式来虚增银行存款，以消化虚增毛利对应的资金流入。其相关人员注册了一批由绿大地实际控制银行账户的关联公司，并利用相关银行账户操控资金流转。采用伪造合同、发票、工商登记、资料等手段，达到少付多列、将款项支付给其控制的公司、虚构交易业务、虚增资产、虚增收入等。

此外，绿大地曾受让旧县村和马鸣村土地使用权。绿大地提供的合同所记载的受让款，均显著高于与出让方提供的合同所记载的受让款。

律师在核查时应对发行人提供的销售客户和供应商的工商信息完整地核实，如发现办理工商登记、签订房屋租赁合同时不同姓名，但手机号、地址相同时，应采取进一步排除或证实。核查房产、土地使用权、知识产权时应到权属管理部门核实情况。

在2016年有13家涉及财务造假的公司收到证监会发出的行政处罚决定书。就在辉山乳业暴跌的当天，证监会通报2017年专项执法行动第一批案件共9起，主要针对股票发行和持续信息披露等环节存在的虚假陈述等违法行为。

监管部门此前还曾表示，预防财务造假、防范审核风险是IPO财务审核工作的重点；业绩披露合规性审核是监管部门财务监管核心。

五、律师在财务造假调查程序中常用的法律法规和规范性文件

1.《证券法》第二百二十三条规定“证券服务机构未勤勉尽责，所制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，没收业务收入，暂停或者撤销证券服务业务许可，并处以业务收入一倍以上五倍以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，撤销证券从业资格，并处以三万元以上十万元以下的罚款”。

由此可见，尽职调查过程中，最重要的就是尽职——勤勉尽责。尽管律师没有证券从业资格，但是没收业务收入、罚款等处罚都适用。尽管律师不参与审计过程，但应当运用专业知识和能力，独立作出查验结论。所以律师审慎履行核查和验证义务，即使不能保证完全免责，也会大幅降低项目造假几率和处罚力度。

2.《律师事务所从事证券法律业务管理办法》第十三条规定“在进行核查和验证前，应当编制查验计划，明确需要查验的事项，并根据业务的进展情况，对其予以适当调整”。《律师事务所证券法律业务执业规则》第四条规定“律师事务所及其指派的律师从事证券法律业务，应当运用自己的专业知识和能力，依据自己的查验行为，独立作出查验结论，出具法律意见。对于收集证据材料等事项，应当亲自办理，不得交由委托人代为办理；使用委托人提供材料的，应当对其内容、性质和效力等进行必要的查验、分析和判断”。第九条规定“查验计划应当列明需要查验的具体事项、查验工作程序、查验方法”。第十四条规定“律师采用书面审查方式进行查验的，应当分析相关书面信息的可靠性，并对其法律性质、后果进行分析判断”。

实务操作中，查验计划最容易被忽略。天丰节能、振隆特产等发行人律师均因在进行核查和验证前未编制查验计划而受到处罚。因此，在核查和验证前，应详细列明查验对象、工作程序、方法，规范工作流程。

3.《律师事务所从事证券法律业务管理办法》第十二条规定“律师事务所及其指派的律师从事证券法律业务，应当按照依法制定的业务规则，勤勉尽责，审慎履行核查和验证义务。律师进行核查和验证，可以采用面谈、书面审查、实地调查、查询和函证、计算、复核等方法”。

面谈和实地调查时，应当制作笔录，并由双方签字。核实调查对象的身份信息，收集其加盖公章的营业执照复印件、身份证复印件等。书面审查中，律师无法获得凭证原件加以对照查验的，应当采用查验、复核方式予以确认。

综上所述，北京市道可特律师事务所金融资本市场团队认为，律师在财务造假调查程序中，应保持法律人士的审慎义务。此外，还应学习财务知识、了解会计基本科目，培养对财务报表的阅读能力，以便及时发现问题。

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