【招商食品】海天味业：毛利率再创新高，平台化稳步推进
海天味业发布一季报，收入46.9亿，同比+17%，归母净利润12亿，同比+23%。行业回暖持续，五年收官期开局良好，一季报收入稳增预收大增，验证强劲的基本面逻辑。毛利率创新高超市场预期，较高投放支持全渠道、全产品线放量，精益管理保证净利率水平。丹和醋业并购一周年，经营稳健，平台发展走稳第一步，龙头风范尽显。预计18-20年公司EPS为1.59、1.97、2.33，给予19年35倍，看1年目标价69元，维持“强烈推荐-A”评级。
收入稳增定调全年，预收款表现抢眼。海天味业2018Q1收入46.9亿，同比+17%，归母净利润12亿，同比+23%，扣非归母净利润11.5亿，同比+21.6%。一季度收入再度稳增，定调全年，预收账款为9.8亿，同比去年同期增长80.71%，二季度为经营淡季，但18Q1预收账款绝对数高于17中报及三季报，料渠道积极性较高。销售货物收到现金37.88亿，同增9.71%，经营现金流净额4.54亿（+588.35%）。2017年度利润方案获股东大会批准，每10股派发8.5元，股息率约为1.4%。
毛利率再创新高，销售费用率略低于去年全年。公司Q1毛利率为46.7%，同比上行2.02pct，环比上行0.12pct，再创单季度历史新高，料与产品结构升级、规模效应、小品类议价力增强等因素有关。销售费用率为13%，同比提升0.8pct，略低于去年全年的13.3%，但仍维持在较高水平，与公司加大投放，并以此培养新市场、新用户的战略相吻合，这与我们在《舌尖之争》中毛利率、费用率预判基本一致。另外，公司管理费用率持平，财务费用再降，投资收益达到6313万，净利率水平为24.9%，同比提升0.6%。
丹和醋业经营稳健，平台化发展第一步走稳。公司收购丹和醋业满一年，从少数股东损益的情况判断，子公司17Q2开始有正盈利，18Q1少数股东损益为49.45万元，按照持股比例70%，净利率水平20%（假定）推测，收入规模大致全年在3000万左右，体量虽不大，但是公司股权创新、平台化发展的第一步基本走稳。公司的应收账款、短期借款变动亦与丹和子公司业务相关。
收入稳增毛利再升，战略推进龙头风范尽显。延续去年下半年销售惯性，公司开局良好，发货进度较快。一季报收入稳增预收大增，验证强劲的基本面逻辑。毛利率创新高或超市场预期，较高投放支持全渠道、全产品线放量，精益管理保证净利率水平，平台发展走稳第一步，龙头风范尽显。预计18-20年公司EPS为1.59、1.97、2.33，给予19年35倍，看1年目标价69元，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：竞争对手快速发展，市场需求不及预期。
参考报告
2、《海天味业（603288）—靓丽年报奠基，18年高增可期》2018-03-25
3、《海天味业（603288）—稳中求变量价升，五年目标近眼前》2018-02-13
4、《海天味业（603288）—增速领跑盈利夯实，龙头风范尽显》2017-10-27
附：财务预测表
杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013年就职于申万研究所，2014年加入招商证券，6年食品饮料研究经验。
李晓峥：食品饮料高级分析师，数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。
欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学研究型硕士，2017年加入招商证券。
于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，2016 年就职安信证券，2017 年加入招商证券。
李泽明：四川大学本科，北京大学金融学硕士，2017年就职国泰君安证券，2018年加入招商证券，1年消费品研究经验。
招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名。
附录：
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