人民币汇率从跌宕起伏到左右逢源——背后玄机

人民币汇率又一次踯躅在6.5的汇率关口！

1月8日，人民币对美元汇率中间价上行83个基点，报6.4832元，创2016年5月3日以来新高。

1月10日，人民币对美元中间价下调239个基点，报6.5207元，创近三个月最大单日下调幅度。

此时的最新定调是“2018年的人民币对美元汇率既不会大升也不会大贬”，“稳”字当头。

事实上，在岸人民币兑美元2017年全年累计升值为6.72%，创下2009年来最大年度涨幅。遥想2017年初，人民币汇率距7元大关仅一步之遥，市场普遍悲观预测“破七”毫无悬念。

自2015年“8·11”汇改后，持续多年单边上扬的人民币兑美元汇率趋势戛然而止，仿佛坐上了滑梯，一路单边下行，国内资本慌不择路疯狂出逃，民企不计成本海外并购，高净值人群成重灾区，赴港购险成风、地下钱庄猖獗，一时间人心惶惶，令人记忆深刻、心有余悸，或者说是痛彻心扉。

转眼间，多空易手，沧海桑田。

这期间，人民币汇率中间价定价机制也几经调整：

最初的中间价模型是：今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子汇率变动，一篮子汇率变动根据人民币汇率指数计算，为三指数加权（CFETS\BIS\SDR）；

2017年2月20日，模型调整为：今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动，即一篮子汇率变动剔除了日间部分，仅计算隔夜变动；

2017年5月26日，模型调整为：今日中间价 = 前日收盘价 + 过滤系数 * 一篮子隔夜变动 + 逆周期因子；

2018年1月9日，央行建议各报价行“可以调整”人民币对美元汇率中间价报价模型中的“逆周期因子”，但报价行可自行设定。这一说法被媒体理解为“暂停逆周期因子”，意图是弱化逆周期因子的影响，避免升值太快，并非引导人民币汇率再度贬值。

纵观“8·11”汇改至今的两年多时间，人民币汇率走出了峰回路转的轨迹。

其背后大有玄机：

一是离岸市场人民币流动性紧张，空头惨遭血洗。

鉴于中国具有香港作为离岸市场的“天生优势”，通过离岸市场撬动在岸市场最为事半功倍，监管手段生效快、成本小。

流动性一紧张，空头成本暴增，被平仓风险陡增，离岸市场变动反过来又推动在岸市场回升。

二是美元持续走软释放了人民币压力。

美元长期强势并不符合特朗普“美国优先”的政策方向，第二次加息后美元已见顶回落，第三次加息美元不涨反跌，而人民币2016年的颓势很大一部分源于美元相对太强，而非人民币自身走软，因此，美元跌出了人民币补涨空间。

三是货币政策转向。

2017年以来，货币政策中性化倾向愈发显著，货币超发预期有所缓解，M2一改多年年均14%增长，已连续数月在10%以下运行，资金面趋紧导致利率上升，人民币更加值钱，意味着人民币坚挺。

四是资本外流放缓。

人民币坚挺减弱资本外流动力，外流放缓又进一步支撑人民币坚挺，彼此形成正向循环。

五是汇率形成机制的技术性改革。

之前中国外汇市场存在顺周期性，易受非理性预期的惯性影响，2017年5月在中间价报价模型中加入逆周期因子后，可根据宏观面变化调整，从而避免因“羊群效应”导致汇率“失真”。

“

事实上，人民币汇率从跌宕起伏到逐渐平稳，本质是人民币从“失序”走向“有序”，其真实背景是整个金融形势切换，从闯关到收敛，再从收敛到监管。

”

“8·11”汇改开启金融“闯关”，也打开了金融“失序”的潘多拉魔盒，问题充分暴露到一定程度，史上最严监管旋即而至，金融全面收敛，时至2017年，收敛进一步演化成从资本市场到外汇领域、房地产市场等的全盘监管。

其实，“闯关”能够得以横空出世，与之前金融业太嚣张、已到劫持中国经济的地步一脉相承，而全面监管，与其说是对冲金融“闯关”，不如说是对经济脱实向虚、金融陷入自娱自乐“全面开刀”。

金融已然换了频道，监管只是表象，经济问题早已转化为政治问题，这是重大的格局性调整，将主导未来几年中国经济发展方向，其重要性怎么估量都不为过，就此而言，保汇率还是保外汇已沦为伪命题。

未来，人民币汇率依然面临复杂局面。对中国而言，存在两面性：

一是中国作为最大外贸国，人民币适度贬值有利于出口；

一是中国目前正积极推进“一带一路”全球布局，客观上要求人民币币值坚挺。

归根结蒂，就是进出口都重要，两手都不能软。

2017年前11个月，进出口增长15.6%，预计2017年我国外贸进出口将再次突破4万亿美元，继续延续2016年下半年以来企稳回升势头，首要“功臣”是人民币贬值。

据统计，2016年中国与“一带一路”国家跨境贸易人民币实际收付金额约占跨境贸易额的14%，低于整体25%的水平。

其中占比超过10%的只有7个国家，在5%-10%只有2个国家，其余55个国家的比例均在5%以下。

因此，从整体上看，人民币在“一带一路”沿线国家的使用比例还低于中国跨境收付平均水平，未来存在很大上升空间。而能上升多少，则取决于人民币的坚挺度。

今年1月5日，央行发布《关于进一步完善人民币跨境业务政策促进贸易投资便利化的通知》坚持“服务实体经济、促进贸易投资便利化”导向，进一步完善和优化跨境人民币业务政策体系，服务“一带一路”建设，推动形成全面开放新格局。

对美国而言，也存在两难性：一方面想维持美元强势地位，从而保持美国经济在世界经济中的主导地位，这是美国招商引资、狂收铸币税的前提，另一方面又想维持对外贸易的竞争力，而这要求美元趋贬。

强美元有助于美国巩固地位但必然带来贸易赤字，弱美元可推动出口，却会削弱美元购买力，进而失去美元的货币地位。

美贸易赤字长达40多年，与赤字直接相关的是制造业比重下降及中低端制造业外流，经济问题也转变成政治问题。

而只要美元国际货币地位不变，经常贸易赤字就将是常态。

因此，美国将不得不在“强弱”上进行平衡拿捏，更何况2016年美国对华货物贸易逆差占其逆差总额的46%，美元对人民币影响力不容小觑。

此外，除需协调与美元关系外，人民币还得居中协调兑美元与兑其他货币关系，实现左平右衡。一般而言，人民币兑美元贬值，往往通过兑一揽子货币升值找回来。

两者汇率间存在互动关系，也是决定人民币币值重要因素之一。

总之，为了进口与国际布局，需要人民币升值，保持币值坚挺，而为提振出口及消化过剩产能，则需要贬值。

不管怎么说，人民币升还是贬，已超出中国一己所能化解的范围，换言之，只有在世界范围内才能平衡中国经济，因此，单一甚至几个变量都不足以分析人民币汇率未来趋势。

再进一步说，即人民币得左右逢源，满足多个约束条件，这是判断趋势的基本坐标，也是人民币汇率之所以复杂的关键所在。

汇率稳定终究将是国策主基调。

实现稳定，主要靠提升汇率弹性，对于中国这种有管制的外汇体制，弹性越大，真正实现能升能降，抗风险性、抗跌性越强，意味着稳定性越高。

当然，管理浮动始终是“肮脏浮动”，理想中的完全无管制的、由市场决定的“清洁浮动”对中国而言仍属于“奢侈品”。

毕竟，面对要弹性还是要稳定的抉择，当下只能以稳定为主基调。

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