王笑宇 | 双循环背景下，我国文旅投资有哪些变化及趋势？
文旅市场合理的投资行为，应当基于对社会消费需求的洞悉，符合经济社会发展的阶段性特征与时代需要。当前，在逆全球化浪潮翻涌、贸易保护主义盛行、民粹主义抬头、新冠肺炎疫情冲击等背景下，世界社会经济将逐步陷入长期停滞状态，而同时受到冲击的中国经济发展，其投资、出口、消费三驾马车的驱动力，尤以消费存在巨大的挖潜机会。其中，高质量文旅市场的消费、投资将是未来的发展趋势。
考诸目前经济社会的阶段性特点，反观当前文旅市场的投资状况，有系列问题需要深思，即面对产品升级、消费分层与市场细化，文旅市场投资还存在融投项目错配、资产属性不清、投资专业性不足、政策支持待完善等问题，我们急需在聚焦用户细分需求、提升专业投资能力、组织融投适配的投融资行为、完善相关制度保障等方面进行合理化的改进。
我国文化旅游市场的阶段性特征与发展趋势
随着我国人均GDP超过1万美元，中等收入群体已达4亿i，中产阶层在2亿人左右ii。根据欧美等发达国家发展经验，中产阶层相对于大众阶层，在文化旅游消费方面具有引领作用，其需求存在基础功能型与高级主题体验需求的分层发展趋势，前者与大众阶层具有共性特征，后者为中产阶层独有iii。
其一，需求分层、消费细化。具体表现为基础功能型产品品质提升与主题文化体验的多元细化需求。在功能需求方面，大众与中产阶层皆对文化旅游产品的安全、卫生、舒适性、性价比等基础功能型消费有更高要求，即围绕“食、住、行、游、购、娱”六要素等文化旅游产品的基础功能提出更高标准。例如，更安全的住宿条件、更卫生的餐饮标准、更舒适的床品、更高效的服务等。在主题体验需求多元细化方面，根据日韩等国发展历史，在后高速发展期，中产阶层将分化出主题多元的体验型文化旅游需求，即围绕审美、教育、社交、场景浸入等多元细分的需求，例如唯美的景观、寓教于乐的休闲旅游场景、维系社交的互动活动、沉浸式的视听体验等。
其二，理性消费，口红效应。偏好都市休闲与近郊休闲度假市场。根据国家统计局数据显示，我国宏观经济增速从2014年起逐渐趋缓，即由高速发展向中低速发展转变，且中低速发展阶段将持续较长时间。同时，随着逆全球化、民粹主义、新冠疫情全球肆虐等黑天鹅事件频发以及全球经济增长趋缓甚至停滞，对就业稳定、收入保障及消费预期造成极大影响。在经济发展趋势存在极大不确定性的当下，大众消费者与中产阶层在休闲旅游消费方面，体现了口红式碎片化消费与理性消费的趋势：一边是碎片化的口红休闲消费，即大众消费者在休闲旅游消费方面的人均消费降低、消费项目碎片化及从众型消费盛行；另一边是，中产阶层的消费将在满足性价比的基础上，消费更加趋向理性谨慎，即围绕都市休闲、近郊度假，多元化理性消费。即在总体预算控制的情况下，缩减出境或长途大额消费，增加基于城市圈的市内休闲和郊区微度假消费。
后发型经济体的高速、中低速发展期典型数据
（图片来源：国务院发展研究中心，国家统计局，wind）
其三，多元主题文化体验需求渐成趋势。参考日本上世纪70年代进入后高速发展阶段历史，其追求幸福与乐趣生活的文化旅游消费观念渐成主流，也诞生出了冰雪、运动、康养、滨水、工业、博物馆等系列主题文化旅游需求。日本的60、70年代的人均过夜消费分别为1.66万日元、3.94万日元，增长了2.34倍。观察国内近年的消费趋势也可以判断，我国的多元主体文化体验需求正在逐渐爆发，加上疫情等因素，诸多如都市休闲、康养度假、运动休闲、乡村旅游等主题体验型需求将加速释放。
供给侧体现出产品分层、市场下沉、文化IP引领资产赋能转化等新趋势。
其一，文旅产品分层，功能型产品品质提升与主题文化体验多元。一方面，功能型产品品质提升、效率提高。市场主体针对存量产品的安全、卫生、舒适性等基础功能型要素进行品质提升改造，诸如经济型酒店升级为中端酒店，在床品、沐浴、早餐及服务方面，提高其品质与效率。以上现象在文化商业综合体、乡村度假村、旅游景区等均有体现iv；另一方面，文旅体验产品主题多元、市场细分。企业在满足基础功能型需求的产品研发后，更多地关注主题体验要素及细分市场，诸如博物馆沉浸式体验、文化商业综合体消费、运动休闲旅游、研学旅游等诸多主题体验型文化旅游产品。以上产品都围绕主题文化，让用户在审美、教育、娱乐、社交等方面进行深度体验，如尼山圣境的“明礼”体验课程、开元森泊的系列亲子拓展内容等。
其二，消费市场下沉，消费升级将存在品质提升与市场细分的产品蓝海。文旅市场开发将围绕都市圈及目的地，向二线、三线等市场下沉。随着核心都市圈的居民收入不断提升、文旅消费基础设施不断完善，以及云南、贵州等诸多旅游目的地不断成熟，其文旅消费市场将向周边二、三线及以下市场不断下沉。在这一下沉市场，将复制一线城市的发展经验，即消费分层、品质提升、主题多元。其特点是，围绕都市圈，发展都市文化休闲和周边小城市的近郊度假；围绕旅游目的地，展开系列主题线路串联的小城市特色线路和主题度假。一方面，根据欧美发展经验，都市圈周围的小城市将发展出差异化的文旅消费产品和本地休闲度假市场。诸如在东京周边，围绕轻井泽、箱根等小城市的系列婚庆、温泉等不同主题，开发主题休闲度假产品，进而形成了消费市场的下沉；另一方面，针对旅游目的地城市，也将围绕核心区域，不断向周边小城市延展、下沉主题文化旅游消费市场。例如，围绕香格里拉的中甸大环线途径川南特色度假小城市，以及环贵阳的龙里、都匀等系列体育旅游度假城市等。
其三，文旅自主品牌研发及场景化运营将引领资产赋能转化新趋势。文化IP助力品牌成长，引领主题休闲旅游场景化消费，随着收入水平提高、教育素质提升、社会群体细分，我国文化旅游消费者在满足功能型物质需要的基础上，逐渐诞生出多元的主题文化体验需求，而引领多元休闲旅游体验产品的主题文化IP打造的文旅品牌逐渐变为市场稀缺资源。这一类文化IP具有几个特征：首先，需要大众认知度高且具有一定传播效应；其次，需要拥有其知识产权及商业运营权；再次，需要围绕其系统打造文化旅游消费场景；最后，“国潮”渐成趋势，即基于本国文化IP研发的文旅品牌产品将受市场关注。
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文旅市场投资现状及问题
在全球旅游投资平均增速低于5%的当下，直至2019年底，我国旅游投资总体保持两位数增长，最高接近30%。如此高增长率的文旅投资，大部分用在了绿地项目（即新建综合投资开发项目）等固定资产投资方面。关注了速度，极易忽略质量。目前，我国文旅投资市场存在供需错配、融投错位、模式不清等问题，具体而言：
一是供需错配，盲目投机和追逐风口现象频发。
遍观我国近3万家存量景区景点，总体上以观光型和功能型产品居多，休闲体验较少，前者占比超过80%，且多存在功能居多、体验较少，美景很多、文化稀薄的现象。伴随中产阶层的崛起，人民对审美体验、知识获取、文化消费、互动参与等精神文化体验需求逐渐增多，当下市场上文化主题体验型产品不足问题日渐凸显。而目前新增文旅投资中，多为绿地项目与网红项目，即绿地成群、网红扎堆，存在明显的供需错配现象。
在绿地项目投资方面，存在地产驱动、投资盲目、运营缺位现象。根据《2019中国文旅产业投融资报告》数据显示，在全国总体文旅投资市场规模1.78万亿元的项目中，文旅综合体和文旅小镇占比90.34%，平均项目投资额80亿元。目前暴雷的项目也多以文旅综合体和文旅小镇等绿地项目为主，其影响甚为深远，这与投资主体的地产属性不无关系，仅在文旅特色小镇投资领域，在已披露的91个签约或已开工的项目中，地产企业占总投资金额7295.96亿元的60%。
目前，在已投项目中频频发生暴雷项目中，文旅综合体与旅游小镇居多，如铜官窑古镇、海盐六旗主题小镇等，其构成多为主题游乐吸引、商街餐饮组合、度假酒店及一定规模的本地或异地住宅配套，他们已经成为标配，多以功能型产品堆砌为主，载体同质化严重，文化解读匮乏。根据日本经验，其在70年代末发起的大规模绿地投资，如度假区开发计划，大多以失败告终。反而是，跟随时代变迁，不断迭代生长的日本箱根温泉、轻井泽度假，美国峡谷农场、法国科尔马葡萄酒小镇等，随着时间的推移，不断进化演变出温泉度假、婚庆度假、康养度假、葡萄酒与皮具工业旅游等诸多项目。
造成我国绿地项目盲目投资的表层原因，是政府立项的招大引强、大干快上思维，房企圈地的快速开发、地产去化思维，旅企的抢占资源、流量变现思维；深层因素，是市场供需错配、政府引导失策、机构投资盲目、企业运营缺位。
在网红项目投资方面，存在网红产品扎堆，专业机构缺位现象。部分旅游企业的投资简单粗暴，模仿抄袭成风。同时，供应商完善的山寨”产业“体系，使市场更加混乱不堪。以玻璃栈道为例，根据《中国新闻周刊》数据，截止2019年，全国在短短几年内共建设了超过2000条玻璃栈道。而动辄投资数千万、过亿的玻璃栈道，在扎堆建成后，一方面很快形成审美疲劳，另一方面因行业管理因素大都停业或半停业，损失惨重。而诸多此类网红项目投资体量大、建设周期长、对环境造成永久影响，之前的立项不能简单粗暴。造成以上问题的主要原因是，企业短视忽视市场真正需求，专业投融资机构缺位，项目资产属性及相关手续不健全、IP研发及专利保护制度待完善。
二是融投错位，缺乏支持项目发展的适配资金。
目前，我国大部分文旅项目的融资渠道较为狭窄，多以债务融资为主。这与我国整体企业的融资环境、文旅项目的资产属性及相关项目商业模式有关，具体包括：
其一，股权融资受限，文旅企业缺乏持续融资途径。以美国的企业融资方式为例，其全部企业的股权融资占整体融资市场比例的70%，而我国所有企业的股权融资仅为总体融资额的10%。目前，我国除少量文旅企业可以在二级市场进行股权融资外，大部分企业的股权融资都需要在一级市场运作。
一方面，一级市场缺乏文旅领域的投资专业机构，即文旅市场投资主体中，包含地方政府、文旅相关企业、投资机构及个人，其中机构投资者在中国文旅市场上目前属于缺位状态，尤其是聚焦项目早期孵化的创投机构。因为有限合伙投资者，即LP（Limit Partner）基金的资金属性受限、资产属性不明确、商业模式不清晰、产品模型非标准化、退出通道不清晰等诸多原因，导致缺乏专业的文旅项目投资机构参与项目投资，尤其是缺乏项早期天使基金类创投机构参与文旅项目的孵化和培育；
另一方面，一级市场缺少适合的融资途径与股权投资产品。这既是因为绿地项目周期长，缺少适配资金，又是因为，目前国内大多数文旅项目缺乏明确的退出通道，无法实现“募、投、管、退”的投资全周期运行。根据科技部2020年5月份发布的《我国创业投资统计报告》数据，我国投资机构退出渠道中，企业回购占比为39.2%，实际就是明股实债的债务融资。而同期的美国投资机构退出渠道中，则主要以并购和IPO为主。另外，诸如房地产信托产品Reits的分散股权投资产品，在国际上已经是文旅项目的主要投资手段之一，但因受限于国内文旅项目资产确权及持续营收保障等相关政策原因，一直未能在文旅市场真正开展。
其二，债权融资难度大，挑战项目持续发展。我国的文旅企业由于土地、设备设施等经营资产确权问题，其债务融资的条件相对于地产等企业也更为苛刻。目前，文旅企业开展最多的债权融资，多为房产或土地资产抵押或索道、交通及运营设施的融资租赁，以及依托经营收入的ABS，即资产证券化，甚至部分基金公司，通过”抽屉“协议的回购条款，进行明股实债投资。但以上几种债权融资方式，或因贷款条件苛刻，使用途径受限；或因利息高企，短债长投造成企业运营危机；或因收益与产品锁定，影响企业长期的运营优化，都不是长效解决企业融资发展困境的有效途径。
其三，短债长投频频，造成文旅企业运营失衡。融资手段决定投资方式，这一恒古不变的道理在前一阶段的高速投资市场中并未体现。在前期暴雷的重庆龙门阵主题乐园、河北狼牙山景区，明显就是因为通过短债长投的方式，盲目扩张、追逐网红项目，最终导致资金链断裂。这一方式，在社会经济上行及市场并购活跃期，存在错位投机的机会，但是在经济趋缓及融资紧缩的背景下，则明显是自杀行为。国内诸多旅游景区、文旅项目的这类短债长投行为，大多是未经系统策划、经济测算的盲目投资扩建或拓展行为。但是，一旦项目判断失误，预期收入及过桥资金不能覆盖利息成本及到付本金，很容易形成资金链断裂及企业破产。
三是投资逻辑不清，导致文旅投资市场难以形成良性循环。
文旅市场投资，归其本源是锚定市场、寻找项目、看清模式、赋能增值、合理退出的资本运作循环。在当前的文旅投资市场中，往往追逐表层投资热点，忽视深层市场需求，盲盒热了投盲盒、沉浸式体验馆热了投沉浸式体验设备，缺乏对市场需求的理解与商业创新的探寻。
一边是环境变化，消费演变。在中产崛起、民族自信、消费理性、市场下沉的当下，人们推崇主题文化体验类消费，即对主题文化体验中的教育、审美、社交、互动等体验要素，胜过网红爆款刺激类产品；人民喜爱基于本土文化提炼演化出的IP化主题场景再造，胜过国外品牌IP衍生的产品直接复制；消费者更加理性追求功能消费的性价比与体验内容的适当溢价，而不再盲从于所谓国际品牌；过往的精品战略不仅仅存在于一线市场，三线、四线下沉市场也更需要精耕细作。这也是为何地中海俱乐部、开元森泊等互动体验式度假村一房难求，国产哪吒、青蛇传等动漫电影火爆，追求性价比的优客创品快速上市，拼多多市值超过京东且推出质量保证机制。
另一边是符合潮流，模式进化。在以上的市场演化背景下，仍然追求盲从于一时热点或既往经验的投资行为，将很快会被市场淘汰。诸如盲从于一时的网红爆款，忽视主题体验；盲从于国际品牌IP衍生品，忽视本土文化提炼的IP及衍生经济；忽视功能型基础产品的性价比，盲目追求文化体验内容溢价；偷工减料简单复制一线产品至下沉市场；以上都是投资的自杀行为，是没有看清形势、没有了解需求、没有认清商业模式本质变化的盲目投资。科学理性的投资就是在以上几个消费分层、文化自信、理性消费、下沉市场中，寻找合理的商业模式，以期能够在产品分层满足需求、文化IP衍生内容溢价与粉丝经济、质优价廉规模化销售、下沉市场抢占优质客群方面，在对客产品、聚客渠道及支持服务等方面，寻找新机会、投资新项目。
应对策略及文旅投资的新趋势
以国内大循环为主，国内国际双循环的发展环境，将对文旅市场投资带来诸多影响。具体言之，因社会经济增速放缓、国际出入境消费受阻、国内偶发性疫情影响等因素，围绕都市文化休闲空间、近郊度假项目、存量资产的IP场景化改造提升及旧有项目的转型升级将存在巨大的投资机会。同时，疫情控制较好，国际商贸合作较顺畅的区域间国际文旅消费市场也将逐步恢复，带来投资机会。具体言之，未来的投资趋势，将存在于促进国内文旅消费市场升级、科技赋能传统文化IP数字化及场景化消费、消费市场下沉、存量资产转化、科技支持传统渠道及服务线上化转型方面，而围绕以上要素的融资及投资模式变化，以及投资、并购及资产重组等行为将在未来逐渐加速。
一是关注功能型消费与体验消费的品质升级与体验细化需求，投资解决消费痛点的文旅项目。
功能型消费品质提升与主题文化体验细化，将是下一阶段的投资方向。时下我国中等收入群体数量超过4亿，中产阶层约2亿人左右，正成为社会经济发展的中坚力量。随着其消费需求演化，文旅产品的消费痛点也正在发生变化，即一边是围绕功能型消费，满足安全、卫生、舒适性、性价比；另一边围绕主题体验型消费，满足审美、社交、教育、场景化等。而尼山圣境、金陵小镇等诸多主题文旅综合体，地中海俱乐部、开元森泊主题度假村等产品，不外是针对以上需求及产品痛点的分层化产品。因此，投资机构在筛选标的项目时，一定要在功能满足与体验创新两方面筛选项目，判断其是否在解决功能型产品需求的痛点后，提升了主体体验型需求。在解决根本需求问题之上，才是资产确权、现金流、利润率、商业模式创新、产品模式复制等问题。
二是关注本土文化IP、品牌创新，投资具备场景化整合能力的IP、品牌资源。
民族文化IP及品牌，将部分取代全球文化IP及国际品牌。根据先发国家发展经验，在社会经济跨越“中等收入陷阱”后，随着社会经济的发展、国家实力的增强，国民的文化自信与本土文化消费必将快速提升，这一现象在年轻消费群体中尤甚v。这一现象，从近年来我国优质国产电影、动漫的火爆可以一窥端倪。因此，在下一阶段，针对年轻新中产阶层，投资具备场景化整合和产品化落地的文化IP和品牌资源，将成为市场关注焦点。具体言之，即围绕动漫、电影、小说、KOLvi孵化内容等文化IP的场景空间策划、要素组合与文旅消费产品落地，将成为投资重点，即文旅投资产品的场景化消费、内容化运营。
三是借助文化IP与科技赋能实现存量资产转化及传统渠道、服务线上化。
在存量资产转化方面，存量传统商业资产与烂尾文旅项目，急需通过文旅IP、科技赋能，转化存量资产。近年高速的市场发展与文旅投资，孵化了诸如拈花湾、开元森泊、乌镇等一批优质项目，但也遗留了不少的问题资产。一方面，投资机构可以联手运营机构，通过文旅IP与科技产品，赋能传统物业空间，打造主题化场景与系列消费产品。例如，利于科技赋能将经典画作、动画，通过光影等手段，实现日游沉浸展、夜游光影秀，或是利用文化IP场景化改造旧有的物理空间，使之场景化并适用于不同的文旅消费生活方式场景。通过基础的功能提升与主题多元细化体验，激活存量资产，提升产品吸引力与消费潜力；另一方面，通过政策突破，实现原有项目的经营性资产与非经营性资产分割，并对前者实施资产证券化改造，完善退出路径。
在传统渠道及服务线上化方面，不存在转化及提升的路径，只有孵化和投资的机会。因为两者属于不同时代、不同客群及不同消费场景的产物。曾几何时，用户订旅游套餐、景区门票、酒店住宿，不在依托于OTA，而是在线上社区浏览评论后直接下单，即社群化互动、场景化购买。随着年轻群体逐渐成为消费主力人群，新兴中产阶层的崛起，这一关注社群口碑、可见即可买的查询、消费方式以及受短视频、社区互动营销影响的旅游消费模式，逐渐成为主流。投资以上垂直社群、购买场景线上渠道及相关技术支持企业，将成为下一阶段的投资趋势。
四是抓住国内文旅消费市场下沉及区域国际间资产价格洼地的机会窗口，投资机构应快速布局。
一方面，围绕都市圈及旅游目的地周边的下沉市场消费潜力巨大，文旅投资应提早布局。根据CEICvii调查及第六次人口普查数据显示，中国三线及以下城市的消费者占全国的七成以上。同时，三线及以下城市和农村的“小镇青年”理财人数年增长14.13%，高于一二线3.34%的负增长，消费潜力巨大viii。在这方面，近年方特主题乐园在全国三线城市的快速拓展，以及拼多多小镇包围城市的极速扩张，可以明确佐证这一趋势。文旅投资企业要抓住这一趋势，将一线城市的成功经验，结合”小镇中产“的消费升级需求与注重性价比等特点，迅速布局这一市场。
另一方面，围绕区域间疫情控制较好、商贸交往较顺畅的国际旅游目的地市场的核心资产存在价值洼地，诸如受疫情影响的旅游目的地酒店、度假村资产，相关交通运输线路资产，垄断性牌照资产等，存在投资机会。这既是响应国家“一带一路”的政策，也是构建人类命运共同体的消费投资抓手。
其一，融资与投资的机构一体化，以及投资机构细分专业化，将是解决文旅市场融资难与投资难的一个有效途径。一方面，通过主要基金出资人组建更为专业的基金管理团队，其价值理念、商业逻辑等、更为一致，降低融资成本、提升投资效率；另一方面，通过投资机构细分专业化，更为聚焦未来的细分市场及早期市场。除目的地项目外，在渠道、技术支持、内容支持等文旅市场，创新型企业多为小微企业，但针对其的投资机构却严重缺位。根据科技部数据，我国投资种子期的基金仅占整体投资市场的10.9%，文旅种子基金占比更少，而美国种子期基金市场占比基本为20%甚至更高。
其二，鼓励投资机构开展并购重组，激活市场自身活力。在我国从高速旅游发展向高质量旅游发展的转型过程中，也是行业并购、优胜劣汰的时期。好资源未必是好资产，好资产未必高效运营。建议相关部门及行业协会，在融资、监管、税收等方面，针对高质量旅游发展的市场化并购、资源整合、资产重组工作给予积极支持，旨在激发资本市场活力，调节市场资源配置。让市场去调节市场，让行业去优化行业，让产品去创新产品。
文旅投资，前路漫漫，道阻且长，我国高质量文旅消费市场的发展、培育与壮大，离不开高质量文旅市场的投资创新、融资创新、产品创新与模式创新。坚信基于需求侧14亿消费群体的广大市场，供给侧系列文旅产品的高质量转型升级，我国的文旅投资必将在其中扮演重要的角色。
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王笑宇｜文旅市场频频暴雷背后，高质量文旅投资离我们还有多远？