国有资本划转新政 | 对国资系有限合伙制私募基金的影响如何？
2017年11月18日周六，国务院印发《划转部分国有资本充实社保基金实施方案》（“《划转方案》”或“新政”）。这一重磅新政的发布使得这个普通的周末变得不寻常，并且引起了社会各界尤其是私募基金从业者们的关注。那么，为何全文只有八条规定总计寥寥三千多字的《划转方案》会引起资本市场从业者们如此广泛的关注呢？
一、《划转方案》透露的政策升级：从国有股转（减）持到国有资本划转
《划转方案》规定将划转部分国有资本充实社保基金，划转的国有资本具有充实社保基金的特定用途和政策目标，运营收益根据基本养老保险基金的支出需要上缴，专项用于弥补企业职工基本养老保险基金缺口。同时，《划转方案》明确规定，“自本方案印发之日起，《国务院关于印发减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法的通知》（国发〔2001〕22号）和《财政部 国资委 证监会 社保基金会关于印发〈境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法〉的通知》（财企〔2009〕94号）等现行国有股转（减）持政策停止执行。”
《划转方案》与原国有股转持规定[1]变化请参见下表：
（点击图片，可放大查阅）
2009年6月19日，关于国有股转持规定的财企［2009］94号文件（“94号文”）出台，PE投资人最关注的问题是：基金通过所投企业上市（IPO）退出时，如有限合伙企业形式的基金中存在国资成分，是否会必然导致基金国有股转持义务，以及如果发生基金国有股转持，是否会影响基金的整体收益，甚至会给非国资投资人带来不利影响和损失？因此，在基金的募集设立阶段，基金发起人通常会考虑募集资本的属性，尽可能降低94号文国有股转持带来的影响。而企业如在境外上市同样可能面临“国有股转（减）持”的问题。
随着《划转方案》的印发，困扰PE投资人多年的“国有股转（减）持”难题有了一个简单直接的答案，即自《划转方案》印发之日，即2017年11月18日起，“国有股转（减）持”政策停止执行。党中央、国务院高度重视社会保障体系建设，监管层并非简单叫停“国有股转（减）持”，而是通过出台《划转方案》对国有资本划转充实社保基金提出了具体的规则和实施方案。
二、《划转方案》规定的划转规则和落地实施
1.什么情况需要划转企业国有股权？如何划转？
如上述第一部分表格内容，根据《划转方案》规定，只要是属于划转范围及划转对象的企业国有股权，就需要将这部分股权的10%进行划转充实社保基金。
2.国有股权划转到哪里？
根据《划转方案》，“划转的国有股权是基本养老保险基金的重要组成部分”。具体划转股权的承接主体将根据国有资产管理权限进行如下区分：
(1)
划转的中央企业国有股权，由国务院委托社保基金会负责集中持有，单独核算，接受考核和监督。条件成熟时，经批准，社保基金会可组建养老金管理公司，独立运营划转的中央企业国有股权。
(2)
划转的地方企业国有股权，由各省级人民政府设立国有独资公司集中持有、管理和运营。也可将划转的国有股权委托本省（区、市）具有国有资本投资运营功能的公司专户管理。
3.划转程序
《划转方案》以中央企业国有股权划转为例，从划转方案制定建议、审核确认、具体办理流程依次列明了主管部门，并明确地方企业国有股权划转工作比照中央企业办理。
由国有资产监督管理机构负责提出本机构所监管企业拟划转股权的建议方案，再财政部会同有关部门审核确认方案，最终由国有资产监督管理机构具体办理企业国有股权的划出手续，社保基金会相应办理股权划入手续，并对划入的国有股权设立专门账户管理。
4.划转政策落地时间表
监管层将按照试点先行、分级组织、稳步推进的原则完成划转工作。
三、从私募股权基金投资人角度，值得关注的几个实操问题
上文归纳了《划转方案》规定的划转范围、程序和政策落地时间表，但实践情况往往并没有那么简单明了。
1.94号文叫停并非意味着国有股不转，新政下实质意义是划转时点提前
目前“国有股转（减）持”规定停止执行，私募股权基金通过IPO退出时，在IPO前这个时点，基金投资人确实不用再担心基金所投企业 “突然”发生国有股转（减）持的情况出现。但是，《划转方案》下的划转并不以是否上市为区分，只要是属于《划转方案》划转范围的国有企业均需进行国有股权划转，因此，对于这部分企业来说，只是新政项下 “国有股转持”的时点提前了。
2.存在国资背景的私募股权基金投资的企业是否属于《划转方案》要求划转的国有企业范畴？
如上文所述，只要是属于《划转方案》规定划转范围的国有企业，均须进行国有股划转，那么此前投资人关注的老问题依然是存在的，即：若有限合伙制的私募股权基金中存在国资LP并且国资成分超过50%时，当基金投资企业时，基金所持的这部分企业股权是否属于国有股权、是否需要履行划转义务？根据《划转方案》界定的划转范围，“将中央和地方国有及国有控股大中型企业、金融机构纳入划转范围。公益类企业、文化企业、政策性和开发性金融机构以及国务院另有规定的除外。”从前述条文的字面含义来看，有几项关键词“国有及国有控股”、“大中型企业”、“金融机构”，从正面界定的划转范围来看，虽然并未将存在国资背景有限合伙制私募股权基金投资的企业排除在外，然而划转对象的重点实际上已经发生了转移。
实践中，国有企业通常会通过下级子公司参与基金募集设立，并通过基金进行项目投资，如果国资成分在基金层面超过50%，若根据《划转方案》，最顶层国有企业集团的公司股权被直接划转，而国资基金层面持有的项目公司股权再被划转，这种“重复划转”的可能性似乎并不大。但鉴于《划转方案》刚出台不久，划转范围的细化有待实践中进一步明晰。而根据《划转方案》，我们也期待监管部门能够出台进一步的细化规则。
3.企业中存在多个国有股东，如何进行划转？
根据《划转方案》，划转对象涉及多个国有股东的，由第一大股东的国有资产监督管理机构负责对国有股东身份和应划转股权进行初审，提交同级财政部门确认。国有股东分别属于中央和地方管理的，按第一大股东的产权归属关系，将应划转的国有股权统一划转至社保基金会或各省（区、市）国有独资公司等承接主体。
根据《划转方案》，划转比例为企业国有股权的10%。至于该10%的企业国有股权是否会在多个国有股东之间分摊，以及如何分摊，则尚待监管部门出台进一步规定予以细化。
结论性观点
社会保障体系建设始终是党中央、国务院高度重视的工作内容，党的十八届三中、五中全会明确提出，“划转部分国有资本充实社保基金”。党的十九大进一步对加强社会保障体系建设提出要求。《中共中央 国务院关于深化国有企业改革的指导意见》和《国务院关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》分别对划转部分国有资本充实社保基金作出了具体规定，而此次《划转方案》的出台，则是进一步对划转范围、划转程序、政策执行时间表作了明确规定。
从私募基金实践角度而言，新政的出台也是一项利好的政策信号，尤其是在现阶段国有资金充足的大环境下；从基金募集角度来看，如果监管层能够尽快出台细化的配套措施，对相关问题予以明确界定，基金募集资本结构有望更灵活，基金也能够更愿意“拥抱”国有资本，盘活国有资本，促进资本市场资本运作活力。
注：
[1] 国有股减持规定和转持规定类似，不再赘述。
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作者简介：
合伙人 上海办公室
业务领域：私募股权与投资基金，税法与财富规划，房地产
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输12
上海办公室 资本市场部
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