复盘 | 腾讯的资产腾挪，阅文 X 新丽的“漫威梦”
第2087期文化产业评论
头顶着“腾讯系”光环的阅文集团，在网络文学和手机阅读领域可谓首屈一指。触摸到在线付费阅读的天花板后，阅文集团急需进行战略转型，开拓新的变现模式。近日，阅文集团以155亿的价格收购新丽，可以算是正影视公司资本运作的一个典范。对于腾讯而言，无疑是攻城略地加速向娱乐航母进军的一次集结号。
作者 | 刘庆振
来源 | 文化产业评论
编辑 | 李姝婧
正文共5310字 | 预计阅读时间14分钟
对于正处于低迷的影视行业来说，新丽155亿元卖给了腾讯旗下的阅文集团，可以算是正处拐点上的影视公司资本运作的一个典范。但对于阅文与腾讯而言，这却是它们向着自己的野心与梦想迈进新的一步的阶段性成果。
新丽简史
2007年，一位名叫曹华益的北京人来到挂牌刚刚3年的浙江横店影视产业实验区，成立了东阳美锦影视文化有限公司，也就是新丽传媒的前身，当时的注册资金是100万元。他的另一个身份，是影视演员盖丽丽的老公。
两年后的2009年，东阳美锦迎来了一位年仅25岁的美女投资人出任CEO，那就是今天新丽传媒的CEO王子文，她以48万元的出资额获得了公司48%的股份。也就是从这一年开始，这家名不见经传的影视公司开始了它传奇般的资本运作大幕。
随后东阳美锦更名为东阳新经典影业，并迅速地在2011年引进了包括联想之星创投、远东控股、万达影视、宋佳、苏芒、张嘉译、胡军等机构和明星在内的投资者。股改后的新经典也正式更名为新丽传媒股份有限公司。彼时曹华益、王子文和曲雅倩前三大股东的持股比例分别为32.8%、27.6%和15.3%。
2012年，新丽传媒开始谋求第一次上市并进入初审环节。一年多后的2014年1月公司宣布终止IPO。在这期间的2013年，新丽CEO王子文为了移民而把自身所持有的全部股份以8.29亿元的价格转让给了光线传媒，很多人都认为光线的这笔买卖亏大了。而这笔交易也成为新丽传媒成立以来第一笔大交易，但不是最大的交易。
最大的交易发生在十来天前的8月13日晚间，网络文学平台公司阅文集团发布公告称，拟以不超过155亿元的价格，收购新丽传媒100%股权。而事实上，此次并购事件的真正主导者却是腾讯，它不但是阅文集团的大股东，而且也在收购公告发布之前通过一系列的交易成为了新丽传媒的大股东。
今年3月，腾讯以33.17亿元从光线传媒手中购入新丽传媒27.64%股份，而这笔股份正是光线传媒以8.29亿元的价格从二股东王子文手中购入的。五年时间赚了25亿元，再也没有人说光线这笔交易亏大了。按照这笔交易算，当时新丽传媒的估值约为120亿元，交易完成后，腾讯以31.72%的持股比例代替光线传媒成为其第二大股东。
在受让光线传媒的股权之后，腾讯于短短几个月间又收购了新丽传媒除核心股东和管理层之外约12.36%的股份，这部分股权包括了明星、导演以及万达等投资机构持有的股权。至此，腾讯对新丽传媒的持股比例达到了44.08%，成功超越创始人曹华益成为第一大股东。
腾讯接盘和阅文并购之前，新丽传媒还曾经分别于2015年11月和2017年6月递交了第二次和第三次的IPO申请，但都由于股权代持、同业竞争、负债率过高、现金流瑕疵等种种原因而折戟沉沙。
数据显示，在谋求第二次和第三次IPO的这三年，新丽的负债率从52.31%攀爬到了61.13%，并又进一步飙升到了70%高位，对资金的饥渴已经使这个影视公司到了捉襟见肘的地步，它亟需新的接盘侠来摆脱重重困境。
而事实上，也恰恰就是在腾讯大举增持新丽股份的3月份，曹华益曾经公开宣称新丽彻底放弃IPO。这或许也就意味着，早在半年之前，腾讯将新丽收入麾下的大局就已经初步确定了下来，只不过具体的细节方案尚未成型。
现在，方案来了。
在本次并购案的155亿元总对价中，阅文将以换股的形式购入腾讯所持的新丽股份，对价为52.9亿元；包括曹华益在内的新丽传媒原管理层卖方持股则要价102.1亿元，以50%现金及50%股份结算。交易完成后，新丽传媒创始人曹华益将通过旗下公司持有阅文集团2.24%的股权，新丽传媒其他股东将共持有阅文集团1.45%的股权，而腾讯对阅文集团的持股将进一步增加至54.34%。
对于155亿元的估值，很多业内人士都认为太高。
第一是因为在今年影视行业整体大环境并不乐观的情况下，新丽的估值不降反升，从3月份的120亿到当前的155亿飙升了近30%的价格；
第二是因为影视行业属于轻资产行业，历年来上市公司并购的影视公司标的估值多在十到数十亿之间，过百亿的实属罕见；
第三是因为这个价格已经对影视类的上市公司形成了赶超之势，目前华策传媒和华谊兄弟的市值均在160亿左右徘徊，而老牌电视剧公司慈文传媒60多亿市值和频出爆款的北京文化70多亿市值的总和还赶不上新丽当前的估值。
这在十年来的影视并购史上绝对算得上是空前的一笔大交易。尽管资本市场通过股价下跌的方式表达了质疑，但阅文的布局和腾讯的野心或许是撑起这个估值的两大支柱。
阅文转身
阅文集团的前身是腾讯文学。三年之前，腾讯文学收购盛大文学后，联合成立了新公司阅文集团，旗下拥有起点中文网、言情小说吧、云起书院、潇湘书院、QQ阅读、懒人听书等数十个网文原创与阅读品牌，并汇集了包括唐家三少等大神级作家在内的700多万创作者，可以说在网络文学和手机阅读领域首屈一指。
2016年底付费阅读曾使阅文第一次实现扭亏为盈，并对它于2017年11月成功登陆港交所起到了至关重要的决定作用，上市后的阅文市值曾一度突破千亿港元。
然而头顶着“腾讯系”光环的阅文，也有着成长的烦恼：在线阅读收入后续增长的乏力、平台日活1500万的用户变现方式单一、近千万部的原创网文作品储备创收能力不强……这一切都使得阅文看上去像一个守着金矿却不懂炼金术的人。
2018年上半年的财报数据就说明了这些问题。从营收方面来看，在线阅读收入达到18.5亿，占总收入的81.1%之多；而被寄予厚望的版权运营收入达到尽管同比增长了103.6%创收3.17亿，但只占到总收入的13.9%。从用户数据来看，平均月活跃用户由去年同期的1.918亿人增长至2.135亿人，仅增长11.3%且增速放缓；平均月付费用户则从1150万下降至1070万，付费比率从去年同期的6%下降为5%。
△阅文集团旗下品牌
面对这样的数据，阅文内部其实是有着比较清醒的判断的。付费阅读在本质上仍然是一门流量生意。来自同类阅读平台日趋白热化的竞争，来自对话体、AVG等更具互动性的新型阅读形式的竞争，来自直播、短视频平台和漫画平台以及聚焦于年轻人文化的视频网站的竞争，都在很大程度上意味着流量红利不会永远都是阅文的核心竞争力，更不能长久地支撑起阅文集团600多亿的市值和罕见的100多倍的市盈率。
很明显，在线付费阅读并不具备更大的想象空间，乏力的阅文需要新的故事和强劲的收入增长点。而且随着流量红利的衰退和用户增长的触顶，付费阅读市场的局限性将会在未来数年中变得越来越突出，这就对阅文的变现模式提出了新的要求。
事实上，阅文的IPO故事之所以如此诱人，也恰恰在于市场从长期角度看好其内容库所可能释放出来的变现潜力。但面对逐渐走低的预期以及并不乐观的数据，来自资本市场的压力也已经给出了直接的证明，上市不到一年的时间，阅文的市值已经跌去了40%之多。
对于阅文的布局而言，培养电视剧、网络剧和电影的内容改编能力和变现渠道是其战略转型的必由之路，收购影视公司的战略性价值非常明确。
舍得花大价钱拿下新丽，背后或许正是它希望避免过度依赖付费阅读市场的长远考虑，也是为IP变现大刀阔斧开辟出的一个新增长极，这使得它能将自身内容实力向下游延展进一步深入IP价值链，与此同时还可以扩大产品种类并丰富用户体验。这样，阅文为自身拥有的内容IP找到了一个开发的好出口，新丽也成为了阅文集团新鲜的营收入口。
当然，在收购新丽之前，阅文并不是没有在这方面积极努力地去尝试。2017年，其IP授权运营带来的3.6亿收入中，除了参投影视剧之外，还包括基于原创内容版权制作的改编动画以及其他衍生收入，比如围绕《全职高手》进行的主题人物形象开发和主题餐厅的开设等。虽然效果并不算差，但离阅文真正的期待或许还差着十万八千里。
△全职高手主题餐厅
毕竟，做惯了流量生意的人和企业，未必真的就能把内容做好。相比起来，新丽在这件事上却可以跻身国内影视公司的第一梯队，《白鹿原》《我的前半生》《夏洛特烦恼》《西虹市首富》等一系列的作品足以说明其能力和实力。
在这个角度来看，155亿收购新丽传媒，虽然在股价上出现了暂时性的波动，但从长远的发展考量，IP内容有了落点，内容变现上有了助力，付费阅读市场的天花板在新生业务协同下就有可能被打破。对于阅文而言，这样的大动作在一定意义上可能更容易说服资本市场继续为它的故事买单。正如我们看到的，阅文的股价又开始缓慢回升了。
毕竟这么大的动作，任谁也能看明白，网络文学和付费阅读的价值并不只局限于它的图文形式，其更大的价值在于它是新文创战略的内容起点和延展基础。而目前无论是阅文还是它的同行，无论是影视公司还是资本市场，都尚未看到其在新文创链条上释放出的全部价值。这或许是我们还对阅文报以极大期待的重要原因。
腾讯造梦
事实上，无论新丽还是阅文，都只不过是腾讯新文创宏图上的两粒棋子。但大家也看得出，这次腾讯把它的光荣与梦想、野心与战略极大地倾注到了这两颗旗子的协同效应上面。
上世纪末美国的迪士尼、华纳兄弟等公司通过参股或投资IP公司得以掌握漫画、文学等IP源头，实现了从IP孵化到影视化产出的完整链条，这给了腾讯以可以学习的对象。
2009年，迪士尼曾以42亿美元的高价将漫威漫画公司并购，后者拥有蜘蛛侠、钢铁侠、美国队长、绿巨人等8000多个漫画形象和角色，并与20世纪福克斯、索尼影业合作拍摄了《X战警》《神奇四侠》《蜘蛛侠》等系列电影。在被迪士尼并购之后，漫威的几千名漫画形象被有效地开发，并经由迪士尼的发行网络传递到世界各地。
也就是在十年之前迪士尼收购漫威的时候，腾讯的新文创战略中还只有一个孤零零的游戏板块，如今，它的触角已经伸到影视、文学、动漫、音乐等各类娱乐细分领域。与此同时，腾讯与阿里在文化娱乐业务方面的重合度和竞争度也越来越高。
公开的资料显示，从 2008 年至今，腾讯在文化娱乐、体育、游戏领域共计参与投资 185 次投资，涵盖了文娱产业链上下游各个环节。影视领域是腾讯投资金额最高的行业，其中对华谊兄弟、华人文化集团、博纳影业的投资规模尤其巨大。
而腾讯系的影视公司除了企鹅影业和腾讯影业之外，还包括柠萌影业、双羯影业、耀客传媒、工夫影业、稻来传媒、坏小弟影业等。不过这些企业的内容开发能力和项目运作能力，与新丽传媒比起来仍然差着几个段位。
对于已经身处寡头地位的腾讯而言，当内部无法自己生长出最优秀的内容基因之时，最快的办法就是外部整合。毕竟，在国外产业巨头以及国内竞争对手加速布局新文创产业的大背景下，留给腾讯内部培育影视开发能力的时间和机会少之又少。
在互联网领域唯快不破的思维指导下，握着一手好牌的腾讯必须把它打得漂漂亮亮的，这样才能够与阿里的大文娱矩阵形成长期均衡的对垒。而在两大巨头的PK过程中，阅文与新丽的重组，无疑是腾讯攻城略地加速向娱乐航母进军的一次集结号。
这次并购之后，腾讯把阅文打造成“中国漫威”的野心毕露无遗。阅文集团副总裁罗立坚定地宣称，国内IP商业要抓住万亿大未来的风口，就必须要借鉴漫威模式，打造以IP为核心、全产业链协同的新生态。
当腾讯经过左手倒右手的一番运作将新丽注入阅文之后，作为其新文创体系中的重要一环，阅文便初步形成了“IP库+制作公司”的标准好莱坞studio雏形，在理论逻辑上它是可以实现IP前端创作到后端开发全过程的。
这也就意味着，阅文集团今后不再只是IP大户，它还拥有了强大的影视制作能力，同时掌握了IP授权与影视改编权。如果真是如此的话，或许国内的影视产业又将以此为契机迎来新一轮的洗牌。
由此也可以看出，这次合并的真正赢家应该是腾讯。它给腾讯的新文创体系提供了新的故事，在“中国漫威”梦的诱惑下，建立协同顺畅的IP开发链条既是提供想象力的关键部分，也是所有玩家需要踏出的重要一步。
未来，对于腾讯而言，或许它要比迪士尼+漫威的模式走得更远，因为它用的是互联网逻辑中的指数效应，用的是乘法。只待新丽与阅文的合并甫一完成，它就能够轻松地将腾讯社交、腾讯视频、腾讯新零售等各大业务板块的大量优质资源毫无保留的倾注进来，使它们能够与新文创体系发生更有意义的化学反应。
那时的阅文，一定是漫威的升级版本。
值得一提的是，新丽斥资3亿打造的清宫巨制《如懿传》经历了一系列的审查和延播风波，终于在并购方案出炉一周后的8月20日开始在腾讯视频首播。这说明，腾讯系内部各板块的有机整合，其实早在阅文并购新丽的公发布之前，就已经开始了。
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