王赛：Uber存在三大增长死穴，市值回调在所难免

导LEAD读

这几天，互联网和资本市场的聚光灯都打向了Uber这家公司。

美国东部时间5月10号，这家O2O领域的现象级互联网公司终于登录纽交所，交易代码为UBER，其发行价定在45美元，然而又迅速破发，第一天收盘价格为41.57美元，暴跌7.62%。据美国《财富》（Fortune）杂志报道，投资者对Uber的追捧热潮正迅速减退。

本周，科特勒咨询集团（KMG）中国区合伙人王赛再度撰文，针对这家备受瞩目却令人倍感失望的独角兽公司，分析其市值回调的背后逻辑，并给出了具体建议。

——科特勒学院

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Uber这十年，不断受到质疑，又同时受到追捧，成功上市和迅速破发的两重天，至少点出了一个问题——应该如何看待Uber的价值，是存在泡沫？还是有坚实的增长基石？

英文中有个词叫做“Duck principle（鸭子法则）”，讲的意思是鸭子在水面上游泳，你看到它时觉得水波不惊，但是它在水面之下的双脚，却像桨一样高速运转。不把眼光透到水面之下，你根本看不到事实真相。

Uber给我们呈现出的数据是，哪怕上市后跌破发行价，但是市值仍旧接近700亿美元（697.11亿美元），对比一下底特律老牌汽车公司，我们用同一天（2019.5.10）做标尺，福特汽车市值为414.11亿美元，通用为537.43亿美元，不管质疑声如何，作为一家十年的互联网创业公司，足已证明了数字化换道超车的威力。

可是，另一个数据却更有意味。Uber在上市前2018年融资时的估值标尺是760亿美金，现在市值跌到了700亿美金以下，说明最后一轮入市的投资者亏损。在Uber上市之前，资本市场曾经估测过高达1200亿美金的市值，换算一下，上市第一天的结局相当于最高估值的56%，接近一半。

我们不禁想推敲一下，这背后究竟发生了什么？

巴菲特看企业价值时一直在提“护城河”，护城河就是一种结构，巴菲特甚至极度冷血地说——“CEO远远不是护城河”，所以巴菲特从来排除管理的要素，用理性结构排除出人的要素——结构才是第一性原理。所以，我们用结构的视角，剖析一下Uber这家公司的增长结构，来回应上述问题。

估值模型纷繁复杂，但是原理万年不变，大致包括贴现现金流法（后面也有自由现金流法）、可比企业比较法和增长期权法等。

当然，从长期看，企业必须盈利，没有盈利模式的企业必定是昙花一现。目前来看，Uber一直亏损，而没有企业可比（Lyft可比性不大）。所以，作为新一代公司，Uber释放增长期权就成了核心关键。

我在新书《增长五线》中提出企业增长应该按照态势设计五根线，我将其称为“增长五线”，一家企业或企业中的某个业务，如果处于不同的线上，增长方式会完全不一样，按照其增长方式所对应的公司价值也会不一样。这五根线分别是：撤退线、成长底线、增长线、爆发线以及天际线。

我下面用这五根线中的“天际线”来解剖Uber，希望给大家一个不同的视角，抓住Uber之所以市值迅速超越三大传统汽车公司，以及破发的原因。

先提出三个问题：

第一，究竟是什么造成了Uber上市前估值不断攀爬？

第二，Uber上市后市值回调、市场不断犹豫的本质是什么？

第三，Uber未来的死穴和可能性突破口在哪儿？

造成Uber上市前估值不断攀爬的原因？

回到我提出的增长五线理论，我抛出我的观点——Uber估值不断攀爬的本质在于会构建增长“天际线”。所谓“天际线”，通俗的话讲，就是企业增长的天花板何在，天际线反映出企业估值的上限，一家能不断突破自身和行业天际线的企业，就能够不断突破企业价值的地心引力。

我提出设计企业天际线有三个方向：

第一，重新想象，重新定义企业；

第二，衍化为生态，穿透企业的边界；

第三，不断释放增长期权。

Uber的价值是怎么一步一步攀爬到近700亿美金的天际线的？

时光倒流，优步的故事源于创始人萌生“按一下按钮叫车”的想法，最初的模式是，需要打车服务的人可以随时随地用手机呼唤司机，有车的人可以在优步上注册，在方便的时间可以接单。智能手机的普及、定位系统技术发展、算法匹配让出行人群需求与闲置车辆资源的交易成为可能，并能以极低的边际成本提供服务。

这个故事远不足以让Uber构建“天际线”。2013年优步的收入仅为2.2亿美元，2014年6月，纽约大学商学院金融学教授阿斯沃斯·达摩达兰（Aswanh Damodaran）认为优步价值为59亿美元，这是基于全球汽车服务市场和优步市场份额及市场潜力评估出的，而风险资本专家比尔·柯尔利（Bill Gurtey）参与了优步的早期融资，他在博客上发表文章反对阿斯沃斯·达摩达兰，给出估值为250亿美元。2014年12月，优步实际估值为400亿美元。

为什么会有如此之大的差异？

核心在于“天际线”构建中的第一条原理，即学会定义企业。所以世界第一CEO顾问德鲁克先生有一个最锋利之问——“what’s your business (你们公司的商业本质定义是什么) ?”

不同的估值，本质上反映出不同的企业定位和不同的市场规模假设。如果根据全球汽车租赁服务市场和优步市场份额及市场潜力等关键假设，优步就被定义为汽车租赁服务企业，那么只有当市场达到3000亿美元，或者优步的市场份额超过20％时，优步才能达到170亿美元的估值。

而比尔·柯尔利的250亿美元估值，所基于的企业定位和市场规模假设的方式是完全不一样。他是基于共享经济理念，定义优步为可以不断延伸和衍生的出行服务商，以这样方式来预期，那么整个市场规模就在4500亿-1.3万亿美元。“共享经济”的提出，就是对优步估值进行测量的“认知革命”，是Uber第一次攀爬“天际线”的增长要素，用围棋中的术语，叫做“镇”。

如果只在“企业定义”上落盘，Uber增长区间还是有限，于是Uber又开始布局一子，用我“增长五线”中天际线构建的另一颗棋子，叫做“释放增长期权”。

优步不断释放出增长期权。优步最初面向高端市场，真正爆发是在2012年6月，随着优步X业务的推出，优步开始走平民化路线，从此，降低用户使用成本成为优步持续追求；2014年，优步推出拼车业务优步 Pool，再一次降低使用成本，优步 pool价格比优步 X便宜50%，在旧金山，优步 pool占优步总订单数的50%；

2012年以来，优步全球扩张，快速覆盖58个国家，310个城市，全球司机超过100万，每天接送100万人次；2014年，优步正式登陆中国；2015年7月，估值达500亿美元；

2013年7月，优步纽约上线优步 chopper直升机；2014年4月，优步 Rush（同城快递）上线；同年8月推出优步 fresh（快递服务）； 2015年，上线优步 Cargo（货运服务）。此外，优步还利用商业模式进行了许多短期测试项目，如优步 icecream（配送冰激凌），优步 tree（圣诞树）和优步 Movers（搬家）。

Uber上市后市值回调、

市场不断犹豫的本质是什么？

当Uber在不断攀爬“天际线”的同时，竞争对手开始介入。市场永远是动态的，想要一局棋不变，那叫做幻象。

虽然Uber在不断进入新的市场（不断进入新的市场也是释放增长期权的一种方式），但是由于网约车业务本身具备分散性，所以造成世界各地群雄并起。比如东南亚最大的网约车公司是Grab，英国冒出Gett和Hailo（Hailo是目前英国市场占用率最高的一款网约车软件），俄罗斯市场出现了Yandex，中国市场则是滴滴。

这些充分说明了一件事，作为O2O型的互联网公司，市场区域障碍进入比原有互联网公司更大，因为O2O本质就是一个基于地理的分散型生意。

更有甚者，由于Uber的业务模式，会对传统出租车生意进行侵入，而出租车业务又大量属于公共性供给，造成很多国家为了保障出租车司机就业，开始封锁Uber的扩张，最典型的，就是新加坡政府。

所以我们不断看到，在哥斯达黎加、在圣何塞、甚至之前在中国很多城市，出租车司机用车阻塞道路，抗议Uber或同类业务对出租车行业的冲击。这造成了Uber给到资本市场上以区域增长释放“增长期权”的有效性被质疑，天际线下调。

当然，除了用区域性增长来释放增长期权，构建天际线，Uber还采取了一个策略，即用新的业务扩张，来再次冲击估值天际线，这就是Uber近三年不断进入新的业务的原因。

明眼人一看便知，Uber这一棋局模仿对象是亚马逊。亚马逊从卖书开始，不断扩张，比如2001年把自己的业务定义调整为“世界最大的综合在线零售商”，后来又迅速改为“最以客户为中心的公司（the world’s most customer-centric company）”，先后进入多个领域，包括音乐、电子书Kindle、KDP服务以及AWS云服务、智能音箱。

当然亚马逊进入这些行业，也未必都能逢战必赢，但是其不断释放的增长期权，给华尔街极大的刺激和想象空间，所以即便亚马逊退出中国，即便亚马逊到现在还在亏损，但是不妨碍它成为互联网领域市值最高的公司，一度越过10000亿美金的市值天际线。

Uber聪明，必须学习亚马逊跨越“天际线”的姿势。所以Uber的CEO达拉·科斯罗萨西表示：车之于Uber，就像书之于亚马逊（Cars Are to Us What Books Are to Amazon），以对标亚马逊来进行IPO，亚马逊从书开始增长，展开成一个巨大的商业帝国，Uber也想用共享出行为基础，一马平川再越“天际线”！

于是，Uber开始启动两个核心增长按钮，即外卖业务和自动驾驶，除此之外，还涉及Uber 货运、超越乘车（Jump Bikes），以及未来的自驾车汽车甚至飞行汽车。

Uber的CEO甚至在2018年1月宣布，未来一年Uber Eat（即用Uber来点餐）的业务甚至会超过Uber打车本身。然而现实很骨感，数据表明，食品交付到今天为止只占到18%。

增长期权释放的失败，以及这失败背后的底牌，才是Uber市值不断回调的本质。

当然，和亚马逊一样，Uber布局的这些“增长棋子”未必颗颗有效，但是从构建“天际线”的视角来看，它不断向资本市场释放出一个强烈的信号——Uber的市场空间可以不断跨越，这种跨越下的业务一旦形成有效盈利或盈利性可能，Uber的估值或市值就会不断破掉原有的天花板，一马平川。这才是Uber迅速超越三大汽车公司市值的底牌！

Uber未来的死穴和可能性突破口在哪儿？

谈到Uber的死穴，就必须谈到Uber的增长基石的结构。Uber不断说对标亚马逊，可是Uber真的读懂了亚马逊么？

亚马逊的创始人贝索斯一直在谈论亚马逊的三大增长基石，即电商平台（Marketplace）、会员（Prime）和云服务（Amazon Web Services）。

读懂三大基石对于理解亚马逊尤其重要，读懂之后你也会真正理解亚马逊退出中国的本质。

电商平台相当于基础设施，搭建好后，可以放无穷多的商品进去，甚至可以构建生态，这就是亚马逊引入第三方商店的原因。

这是一个典型的正向反馈结构，平台搭建好，车在上面跑，互联网的无边界性让价值可以随着商品的增多而自然增长。目前的Uber，构成了这个基础效应了么？当然可能有人反驳说Uber也是平台，但是它具备亚马逊这种极大的无边界效应么？

亚马逊第二个支柱是Prime会员，按照99美金的会员费算，亚马逊在全球的会员数已经突破1个亿，这是什么概念，相当于我们假设亚马逊可以不卖商品，眼睛一闭一睁，100亿美金已经收到。在我的增长五线理论中，我将其称为“成长底线”。而亚马逊退出中国有一个核心原因就在于Prime会员没有发展起来。而Uber有这个底线么？

亚马逊第三个支柱是AWS，本质上也是一个基础设施，这个基础设施一旦搭建完成并巩固，上面赋能于各行各业，马上可以形成生态，而生态型增长的核心就是四两拨千斤，Uber现在的生态战略何在？

上面三个质疑，直接说明了Uber和亚马逊根本不是一个物种，不是同一个增长结构，这就是Uber增长的死穴，它缺互联网的基础无边界效应、缺护城河意义上的成长底线，更缺生态型布局。

话锋转回，如果Uber想再次跨越天际线，应该用什么姿势？回到我的增长五线之天际线的设计：再次定义公司、构建出生态增长模式，再次构建有效的增长期权，否则，Uber的市值从中长周期看，将会一跌再跌。

跨越天际线是企业界限不断突破、认知不断重塑的过程、文章致此，我用知名科技评论员迈克尔·沃尔费（Michael Wolfe）的评论来结尾，沃尔费这样说：

如果你把优步看作成一家在一些城市有分公司的汽车服务公司，那它的规模不算大；

如果你认为优步把握住了几十个城市的汽车市场的主动权，而且还在不断扩大，那么它的规模算是大了一些；

如果你认为优步提供了私人运输服务，比如接送你的孩子上下学，接你上班，去机场接送你的父母，那它的规模会越来越大；

如果你觉得优步可以替代你自己的车，那它的意义更大了；

如果你会使用优步的无人驾驶车系列，这个团队会进一步发展；

如果你觉得优步是一台巨大的计算机，指挥着几百万人或物品在全球流动，那你面对的就是世界上最大规模的企业之一 。　

我万分期待Uber能够再次突破增长困局！

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