【2021年第2季度全球宏观经济季度报告 · 大宗商品市场专题】短期供需失衡推高价格
2021年2季度CEEM大宗商品价格指数持续反弹，环比上涨15%，同比价格近乎翻倍，已冲高至接近2013年的价格水平。疫苗推广带来多国解封，实际需求回升，叠加前期宽松政策的影响，推高各类商品价格。其中，石油环比上涨11.8%。欧美夏天出行旺季带动短期内供给不足，原油库存显著下降。国际有色金属价格持续上涨，中美基建计划和产铜国供给不稳定推高铜价；钢材供不应求推高钢价，带动铁矿石价格上涨。农产品价格涨跌不一，小麦上涨，大豆冲高回落，玉米国内外涨跌互现。
2021年2季度 CEEM大宗商品价格指数²季度均价环比进一步反弹15%，同比上涨95%，整体价格已逼近2013年水平。随着疫苗推广，经济正常化和复苏预期不断走强，市场情绪乐观。具体来看，原油价格短期内出现明显的供需错配，OPEC+整体仍保持低位产量，虽然在逐步增产，但夏季欧美出行旺季导致短期内供不应求，库存下降，推高油价。2季度季初需求端市场信心延续乐观，美国拜登政府提出的基建法案提振市场情绪、，中国国家电网上调2021年投资目标均推高铜价。2季度国际铁矿石价格与国际钢价共振延续走强态势，铁矿石和钢材均上涨20%左右。2季度农产品价格涨跌不一，美国大豆价格冲高回落，但仍然处于近五年来绝对高位，海外玉米和小麦价格均上涨，国内玉米价格小幅下跌。大宗商品价格的整体上涨为市场带来通胀预期。
2021年2季度原油价格持续走高，布伦特油价一度接近78美元。当前欧美和中国等国家随着疫苗普及，叠加宽松政策刺激，需求反弹趋势明显。进入7月份假期旺季，消费需求进一步上升，短期内存在较强的供需错配预期，同时美国原油库存不断下降，推动油价攀升。目前最大的变数来自于OPEC的产量政策。虽然OPEC仍维持相对较低的产量基准，但7月份会议上OPEC+出现分歧。如未能达成共识，个别产油国或主动提升产量，打压市场价格预期。
在需求端，欧美疫情逐步受到控制，交通运输需求反弹。以美国为例，美国运输安全管理局报告称5月底的阵亡将士纪念日假期超过190万人搭乘飞机出行，创造疫情暴发以来美国航空旅客人数的最高纪录，去年同期仅为32.7万名乘客。英国即将于7月19日按计划开始实施最后阶段“解封”，刺激市场乐观情绪。高盛预测，受近期美国进入假期推动，短期内全球燃油消耗量超过供应量300万桶/日，带动库存水平下降。美国商业原油库存已连续6个月净下降。
从具体需求可以看到，美国原油净进口规模已经企稳回升。欧洲原油需求量随着疫苗接种量上升和多国解封同步上涨。虽然中国原油进口因基期较高，同比有所回落，但绝对规模仍然保持良好水平。在当前状态下，市场普遍预期后续需求趋势性回升。
在供给端，2季度主要产油国产量仍然维持低位，较疫情前有600万桶/日的缺口，推动油价整个季度趋势性上涨。但自7月份以来市场面临较多变数，存在更多供给进入市场的可能，使得价格短暂受挫，在7月初一周内下跌5%以上。这些因素包括OPEC+无法达成有序退出减产的协议，阿联酋、俄罗斯等国超预期扩大产量；伊朗超预期提升产量并推动原油供给进入市场。
OPEC+在7月份的会议无法达成协议，因为阿联酋反对沙特主导的供给计划，要求提升本国的原油增产空间，但和沙特的计划有每日50万桶的差距。因此OPEC实际仍在执行4月份定下的计划，各产油国5-7月按35-35-45万桶/日的节奏小幅增产。沙特同时逐步撤回此前额外的减产量。综合来看，OPEC+的减产规模已经从高峰期970万桶/日，缩减至575万桶/日。虽然这一水平相较于短期需求有明显不足，但考虑到阿联酋、俄罗斯均有极大的增产弹性，如OPEC+协议破裂，短期供给或大幅增加。目前来看，阿联酋和沙特矛盾尚未到不可调和的地步，也无单独增产计划，仍需观察OPEC+近期会议结果。
伊朗也成为近期市场关注焦点。美国和伊朗有望重启伊核谈判，如进展顺利，伊朗原油将重回国际原油市场，缓解原油供给的紧张。这一举措将为市场带来400万桶/日的增量。这一增量较大，但仍面临很大的政治不确定性，重返市场时间表也未确定。
货币政策的不确定性也令油价承压。2季度油价上行的重要推手之一是宽松的货币政策和财政政策，但随着美联储紧缩的预期走强，市场开始担心流动性回收对大宗商品价格的直接影响。
2季度国际有色金属价格持续上涨。2季度伦铜价格整体上延续增长态势，继续走强，伦铜价格从2021年1季度末8850美元/吨震荡上涨至本季末9385美元/吨，季度涨幅达6.04%。2季度季初需求端市场信心延续乐观，美国拜登政府提出的基建法案提振市场情绪，中国国家电网上调2021年投资目标，欧美制造业PMI初值超预期回升，整体提振需求；供给端受智利新冠疫情恶化影响，市场对铜供给担忧情绪明显，铜价一路震荡攀升。季中受黑色金属暴涨提振，铜价强势上行，自2011年来首次升破10,000美元/吨。随后中国政府开始密集实际干预大宗商品价格，并于6月中旬放出国储计划抛铜消息2万吨，铜价持续下跌，直到第一批2万吨抛铜量确定后，铜价才止跌回升。铜上游供应方面，铜供应2季度整体弱改善，主要铜产国秘鲁和智利的疫情以及劳资纠纷导致铜矿产量负增长，在一定程度上限制全球铜矿产出增长幅度。铜下游需求方面，全球铜消费稳定复苏，中国消费经历季节性旺季回升。铜库存方面，全球铜库存二季度持续累库，几乎重回疫情前2019年同期水平，但总体库存仍维持在2018年相对低位。截至2021年6月25日，全球三大交易所总库存（不含中国保税区）报41.53万吨，相对2021年1季度增加约3.14万吨，其中LME库存增加8.72万吨，COMEX库存减少2.11万吨，SHFE库存减少3.46吨。全球库存（包括中国保税区）的库存为85.54万吨，同比、环比均上升，较2021年1季度增加约5.15万吨、较2020年2季度增加24.49万吨，已接近疫情前2019年2季度同期数89.38万吨。全球库存回升主要来源于中国上海完税区及伦敦LME库存的上升。中国保税区的库存持有量相对稳定，对全球库存变化边际贡献较小。总体而言，2021年2季度全球铜矿供给弱改善但恢复不及预期，需求稳步复苏，库存处于相对低位，全球铜市场供需偏紧，叠加黑色金属暴涨提振，铜价应声继续上涨。
铝方面，LME铝价2季度价格走势与LME铜价趋同，季度涨幅11.19%，自2021年3月底的2212美元/吨震荡上涨至本季末2460美元/吨，由于铝的金融属性和国际化属性趋于铜，因此价格走势及原因类似于铜。本季度铝价上涨幅度较大主要受供应端及成本的双重担忧影响：LME全球库存持续走低至156万吨，同时俄罗斯对有色金属出口加征关税或将使得铝出口减少，降低全球铝供应。
2季度国际铁矿石价格与国际钢价共振延续走强态势。整体价格走势来看，普氏62%铁矿石价格2季度从167美元/吨震荡上涨至218.4美元/吨，季度涨幅高达32.56%，价格已至2010年以来历史最高位。2季度前期，需求端在中国“碳中和”环保限产背景下，由于政策实施在局部区域，而钢材总体存在供需缺口，价格大幅上行，钢厂利润扩大后带动了原材料铁矿石的价格；供给端方面，供应中高品矿的澳洲三大矿山发运同比下行无法满足钢厂需求，供不应求局面推升铁矿石价格。季末，需求端中国黑色需求进入淡季，钢材利润下跌压制铁矿需求，且近日发改委与市场监管总局联合调研铁矿现货市场交易情况，影响铁矿投机情绪；供应端澳矿发运持续疲软叠加巴西淡水河谷矿区关停，支撑铁矿价格，铁矿价格略有下降。从港口库存来看，全球主要铁矿石库存量下降，较上季度末去库1915万吨至2.18亿吨：巴西矿库下降20.62%至3448万吨；澳洲矿库存下降2.02%至6252.3万吨；我国铁矿石港口库存量下降6.82%至1.21亿吨。铁矿石库存较上年同比上升14.61%。
钢材方面，2季度国际钢铁价格指数继续攀升。2季度世界各地经济活动持续复苏，原材料铁矿石价格持续上升。全球国际钢铁价格指数继续上涨，季度环比上涨18.70%至312.3点，同比上涨83.60个百分点。其中，欧洲钢铁价格指数环比上涨幅度最大（32.16%），北美涨幅其次（24.13%）、亚洲涨幅为8.75%。从钢铁价格来看，国际螺纹钢市场价2季度均实现大幅正增长：独联体、欧盟、日本、中国、美国涨幅从高到低，分别为24.6%、22.54%、18.12%、7.26%、6.04%，分别涨至785美元/吨、935美元/吨、815美元/吨、783美元/吨及965美元/吨，中国钢价优势重新回归。从世界粗钢产量来看，2021年5月，向世界钢铁协会（WorldSteel）报告的64个国家的世界粗钢产量为1.74亿吨，同比增长了16.5%，亚洲和大洋洲增长绝对值最大，非洲增长幅度最大。2021年5月，非洲的粗钢产量为130万吨，同比提高65.1%；独联体地区的粗钢产量为910万吨，同比提高11.7%；欧盟（27）的粗钢产量为1350万吨，同比提高32.7%。欧洲其它国家的粗钢产量为420万吨，同比提高36.9%。中东地区的粗钢产量为370万吨，同比提高16.8%；北美地区的粗钢产量为1010万吨，同比提高47.7%；南美地区的粗钢产量为390万吨，同比提高49.7%。亚洲和大洋洲地区的粗钢产量为1.284亿吨，同比提高11.7%，产量占全球总量的73.62%，其中中国作为世界钢铁产量最大国，5月产量同比增长6.6%至约9950万吨。世界钢铁协会估测，随着疫情在今年第二季度趋于平缓、疫苗接种稳步推进，主要钢铁消费国的经济活动将逐渐恢复正常。2021年全球钢铁需求量预计将恢复至18.74亿吨，同比增长5.8%。其中，中国钢铁需求量将继续受2020年启动的新基建和住房建设项目支撑上涨3%，但考虑到中国政府经济刺激政策退潮，更加关注可持续性发展以及环保措施的不断强化，钢铁需求增长存在不确定性。发达经济体预计在2021年钢铁需求大幅度复苏8.2%。美国近期拜登政府推出一项在未来几年开展大规模基础设施建设的刺激议案，该方案长期来看可能刺激钢铁需求进一步上升，但短期内钢铁需求的复苏仍然受限，美国汽车业则预计将出现较强的复苏。欧盟预计在汽车业和公共建筑项目的推动下，钢铁需求将出现良性复苏，只是目前欧盟经济仍然表现脆弱。日本方面，全球资本支出的复苏带来日本出口和工业机械生产的复苏，随后带动汽车行业出现反弹，在此背景下，日本的钢铁需求将出现中等程度的复苏。2021年，发展中经济体的钢铁需求将出现相对迅速的反弹、同比增长10.2%，但是前期债务的积累、国际旅游业尚未恢复以及疫苗接种的迟缓，这些因素都将阻止发展中经济体进一步提高复苏速度。
2季度国际国内农产品价格表现不一。2季度美豆震荡，国内豆粕现货价格上涨。国际市场来看，2季度美豆冲高后回落，最高达到1660.25美分/蒲式耳，后季末跌至1441.75美分/蒲式耳，季度涨幅0.35%，但价格依然处于近五年来绝对高位。季初，除受天气对美豆播种造成的不利影响外，美国农产品（尤其是玉米）整体供应紧张同时制造市场恐慌情绪，美豆一度冲高至历史最高；之后随着新作供应未及预期紧张，种植形势基本向好，美豆应声回落。美豆供应端稳中有增，种植季节略微干旱并未对播种造成影响，反而促使美豆种植进度大大加快；需求端受高价抑制影响，整体稳定偏弱势运行。6月美国农业部（USDA）报告中性，全球大豆供需格局稍有缓解：供给方面预测21/22年度全球大豆产量较5月几乎维持不变，为3.85亿吨；需求方面预测21/22年度全球大豆消费量较5月几乎维持不变，为3.80亿吨，总体供略高于求。受大豆价格上涨，大豆压榨需求受到一定抑制及替代影响，报告调增全球大豆期末库存145万吨至9255万吨。预计21/22年度全球大豆预期期末库存消费比调增0.38个百分点至24.31%，仍处历年低位，库消比上升主要受库存上调影响。USDA 维持21/22年度中国1.03亿吨的进口大豆预估，高于本年的1亿吨。国内市场豆粕现货价格2季度上涨6.12%至3509.14元/吨，主要由于国产大豆春播面积大幅下降刺激市场大幅上涨。
2季度玉米价格国外大幅上涨，国内小幅下跌。国际市场来看，受天气干旱不利种植的影响，CBOT玉米价格2季度延续强势上涨态势至720.25美分/蒲式耳，涨幅高达27.65%。美国农业部（USDA）6月玉米供需报告偏多，全球玉米供需格局依旧紧张：供给方面预计21/22年全球玉米产量较5月几乎维持不变，为11.89亿吨；需求方面预测21/22年度全球玉米消费量较5月调减4万吨，为11.81亿吨，总体供略高于求。库存方面预计20/21年度全球玉米期末库存为2.923亿吨，较上月减少289万吨，变化主要来自美国、加拿大分别调减381万吨、30万吨以及南非、巴基斯坦的调增。期末库存消费比（剔除中国）预计小幅调减0.33个百分点至10.29%，仍然处于7 年以来低位。国内市场来看，玉米现货价格2季度下跌至2840.42元/吨，季度跌幅1.66%，主要由于国家释放大宗商品价格调控信息，市场饲用替代品供应增加，供应走向宽松。
2季度小麦价格国内外价格均小幅上涨。国际市场来看，受天气干旱不利种植的影响，CBOT小麦价格2季度震荡上涨8.73个百分点，至672.75美分/蒲式耳。6月美国农业部（USDA）供需报告中性：供给方面预测21/22年产量调增546万吨至7.94亿吨，创历史记录，主要归因于大幅调增欧盟、俄罗斯及乌克兰的小麦产量。由于近期北欧和中欧的有利降水，欧盟产量上调350万吨至1.375亿吨。增幅最大的是德国、法国和罗马尼亚。俄罗斯的产量上调100万吨，达到创纪录的8600万吨。根据农业部的估计由于俄罗斯西部春季降雨广泛，冬小麦单产增加，同时春小麦收割面积增加。由于天气条件持续有利，乌克兰产量增加50万吨，达到创纪录水平的2950万吨。消费方面预计21/22年全球消费量上调240万吨，达到创纪录水平的7.911亿吨，这主要是由于欧盟和俄罗斯因供应增加而上调饲料和调整用量。预计20/21年全球贸易将增加80万吨，达到创纪录水平的2.032亿吨。预计20/21年的全球期末库存上调184万吨，至2.968亿吨，其中中国占总量的 48%。6月份USDA 供需报告将全球小麦预期库存消费比（剔除中国）小幅调增0.16个百分点至23.97%。国内2季度小麦延续1季度上涨态势至2574.44元/吨，季度涨幅1.51%。本轮小麦价格上涨主要由于玉米价格此前一路上涨，下游的饲料厂纷纷开始使用麦胚、麸皮等小麦的副产品来替代玉米作为饲料，从而推高了小麦的价格。
原油方面，随着需求端复苏路径清晰化，未来价格走势主要受供给端变化影响。短期的供需失衡推高了油价，但长期来看供给必然跟上，因此不少产油国希望借此机会扩产占领更大的市场份额和利润，导致OPEC+再现分歧。预计这一态势将加大油价波动，叠加前期获利盘退出和宽松政策逐步退出，油价会受到一定压力，年内油价已处于寻顶过程。
金属方面，未来价格走势主要关注新冠肺炎疫情反复及疫苗接种影响下的供给关系走势以及宏观面国家经济刺激政策的影响。铜、铝方面，供应端随着主要铜产国疫情及劳资合同等问题的解决，铜产出预计将明显改善，而需求端海外消费复苏叠加国内金九银十旺季，预计3季度铜市场维持紧平衡状态，铜价可能维持在高位震荡。黑色金属方面，预计2021年3季度随着供应逐步恢复，铁矿供需紧缺格局将改善，但优质铁矿资源仍偏紧，结构性矛盾突出；需求边际上升空间不大，叠加中国出台生铁、粗钢等零进口关税政策，铁矿及钢材价格或进入宽幅震荡模式。
农产品方面，主要关注供求格局对价格的影响及南美天气变动带来的不确定扰动。大豆方面，供应稳中有增，需求受高价影响抑制，供需紧张局势有所缓解，美豆价格预计继续下行，但考虑到今年市场巨幅震荡高的行情，美豆价格回归理性恐遇波折。玉米方面，受天气不利影响，供给仍存焦虑，供需缓解但库消比仍处于历史地位，预计供需偏紧格局有望带动玉米价格继续震荡上行。小麦方面，供需两旺情形预计小麦价格走势中性。
[1]本文作者：中国社科院世经政所全球宏观经济研究室研究助理陈博、云璐。
[2]CEEM大宗商品价格指数（月度）综合计算前五大进口商品月平均价格，并根据中国进口量分配权重。5种商品价格为OPEC一揽子石油价格、普氏铁矿石综合价格指数、澳大利亚动力煤FOB价格、钢材亚太地区远东市场综合到岸价以及美洲综合大豆价格。指数以2012年平均价格为基准。