隐身材料行业深度研究报告：大幕将启，百舸争流

（报告出品方/作者：中信建投证券，黎韬扬）

一、隐身材料市场分类：涂层+结构，雷达+红外，高温+常温

1.1 市场化分类：涂层+结构，雷达+红外，高温+常温

将隐身材料按照当前市场上主流企业的业务区别进行分类可分为涂层隐身材料和结构隐身材料，雷达隐身 和红外隐身，耐高温隐身材料和常温隐身材料，本章将依据该分类进一步将技术进行汇总讲解。

1.2 隐身涂层材料：耐高温红外隐身+常温雷达隐身

1.2.1 分类

隐身涂层材料根据使用温度范围的不同通常分为常温隐身涂层和耐高温（中/高温）隐身涂层，根据主要隐 身需求可分为红外隐身涂层和雷达隐身涂层。由于高温下红外辐射强烈，因此高温部位红外隐身需求最大；常 温下红外辐射较弱，但由于常温部件往往占据整个装备大部分面积，因此雷达信号反射强烈，雷达隐身需求最 大。故产生了以华秦科技为代表的耐高温红外隐身涂层和以佳驰科技为代表的常温雷达隐身涂层。

1.2.2 组成

隐身涂层一般由功能填料和粘结剂组成。功能填料是保证涂层达到隐身性能的重要组成，选用不同的功能 填料可以达到不同的隐身效果，比如雷达隐身涂层通常选用能够损耗雷达波的吸收剂作为功能填料，而红外隐 身涂层则主要选择低发射率材料作为功能填料制备低发射率涂层，或者是选用相变控温填料来制备控温红外隐 身涂层。要达到多频谱兼容隐身效果，则需要选择兼容对应频段隐身性能的功能填料。粘结剂是涂层的基体材 料， 其作用是使得涂层与基材达到良好的结合力。树脂基粘结剂经常用于常温或低于 200℃的中温应用环境， 由于树脂耐受温度的限制，在高温应用环境下通常选用陶瓷材料作为隐身涂层的粘结剂。

1.2.3 制备方法

涂层隐身材料产业化应用较多的为物理涂覆法、物理气相沉积法和热喷涂法，其中常温领域下物理涂覆法 一般即可满足要求，而在高温领域下往往需要采用物理气相沉积法和热喷涂法，制备方法一般不存在明显壁垒， 主要是成本和适用性的考量，同时不同的制备方法往往对原材料也有不同的要求，如物理涂覆法和热喷涂法适 用于粉体，物理气相沉积法适用于靶材。

1.2.4 生产销售模式

以华秦科技为例，对于隐身涂层材料，客户将相关零部件发运至公司后，公司运用定制化开发的生产设备 及特定的生产工艺将特种功能材料直接制备并涂覆在客户零部件表面，从而在客户零部件表面形成特种功能材 料涂层，提升客户零部件的隐身能力或防护能力，在此过程中即完成了公司产品的生产。

1.3 结构隐身材料：耐高温（陶瓷基）+中常温（树脂基）

1.3.1 分类

结构隐身材料是一种多功能复合材料，具备复合材料质轻、高强的优点，既能承载作结构件，又具有较好 的隐身性能，目前国内外研究最多的是结构雷达隐身材料。根据结构隐身材料的类型不同，可以分为树脂基结 构隐身材料和陶瓷基结构隐身材料，其中树脂基结构雷达隐身材料的研究比较成熟，在中常温领域应用广泛， 以佳驰科技为代表，而陶瓷基结构隐身材料较为少见，主要用于高温领域，以华秦科技为代表。

1.3.2 组成

传统的隐身结构件是在先进复合材料的基础上，将吸收剂分散在特种复合材料中，但由于单一的吸收剂散 布型吸波材料吸收频带较窄，当前应用较少。为了有效的拓宽吸收频带，目前主流的雷达隐身复合材料从结构 上可分为层板型、夹芯型，其主要构成材料包括雷达吸波剂、树脂基体（环氧树脂、聚氨酯、不饱和聚酯树脂、 乙烯基树脂等）、纤维增强体（玻璃纤维、碳纤维、芳纶纤维等）、夹芯材料（泡沫结构、蜂窝结构）和新型人 工结构材料等。吸收剂散布型是由热固性树脂作为基体，吸收剂作为功能填料，纤维作为增强体，常用的吸收剂主要是高 电导率的碳纳米吸收剂（炭黑、碳纳米管、石墨烯和碳纳米线等），一方面是由于碳纳米吸收剂具有高电导率、 低密度的优点，雷达吸波性能较好；另外一方面是由于纳米吸收剂填充到复合材料中可以起到增强作用，提高 复合材料的力学性能。层板结构雷达隐身材料是可承载的宽频吸波复合材料，最常见的是双层和三层板型复合材料。两层板型结 构吸波材料通常是由低损耗层（面层）和高损耗层（底层）构成。三层板型结构吸波材料，通常是由透波层（面 层）、损耗层（中间层）和反射层（底层）三个不同结构层次组成。面层通常采用低介电常数的高强度玻璃纤维 或芳纶纤维增强树脂基体系制备，中间层通常选用高损耗电介质或磁介质材料，反射层一般选用金属基底或呈 反射特性的碳纤维复合材料。

夹芯结构吸波材料具有刚度和强度高、重量较轻、导热系数较低等优点，该类材料是由两层蒙皮和一层中 间芯层构成，表面蒙皮采纤维/树脂复合材料，具有良好的透波性，为阻抗层。夹芯层为吸波层，夹芯结构设计 成各种结构或者填充纤维状、泡沫状、絮状、球状等各种吸波材料，以实现雷达隐身性能。

而由于树脂天然的不耐高温，因为在中温领域下往往会采用改性的树脂来增强其耐温性，但在高温领域只 能适用陶瓷基体如碳化硅替换树脂基体。

1.3.3 制备方法

由于结构隐身材料主要应用场景均为雷达吸波材料，因此技术路线较少，但相比涂层隐身材料，结构隐身 材料的制备方法是存在一定壁垒的。

1.3.4 生产销售模式

以华秦科技为例，对于隐身结构材料，一般由客户提供设计图纸、技术指标等要求，公司直接进行零部件 生产并交付客户。

1.4 隐身超材料：可实现频率选择，未来发展潜力巨大

1.4.1 简介

超材料是一种特种复合材料或结构，通过对周期单元的结构、尺寸和排布进行有序结构设计，使其获得常 规材料所不具备的超常物理性质，在电学、磁学和光学等方面具备天然材料所不具备的特殊性质。目前研究较 多的超材料有光子晶体、电超材料、磁超材料和左手材料等。

从原材料和宏观结构上看，超材料和结构隐身材料区别并不大，且主要应用于常温领域，超材料与结构隐 身材料的区别在于材料设计的方法论。超材料着眼于材料基本功能基元的人工设计与构筑，结构隐身材料着眼 于通过多组分材料在不同层次上混合、协同、耦合等获得新的性能，即结构隐身材料为天然材料，通过搭配组 成不同材料兼容各种频率，而超材料为人工材料，通过微结构的改变兼容不同频率。因此超材料的技术壁垒并 非材料配方，而是不同微结构对应频率的数据库。超材料技术是当前国际上应用于现代高端装备领域最热门的新兴技术之一。美国国防部把超材料列为“六 大颠覆性基础研究领域”之一，美国军方确立超材料技术率先应用于最先进的军事装备；日本和俄罗斯将超材 料技术列为下一代隐身装备的核心关键技术。当前国际形势风云变幻，地缘政治局势日益紧张，加速超材料在 国防装备上的应用，对于推动我国国防高端装备跨代转型，维护国家安全具有重要意义。同时，超材料技术在 复杂环境下的电磁防护领域中也具有重要的应用价值，推动超材料技术在该等领域的应用亦具有重要的社会和 经济效益。

1.4.2 制备方法

由于超材料分类众多，且技术区别较大，因此当前制备方法较多，部分方法仅适用于实验室制备。

1.4.3 生产销售模式

超材料的生产销售模式和结构隐身材料相似，均为生产后直接交付下游主机厂等客户，超材料类似结构隐 身材料的吸波剂，往往生产后再和复合材料进行组合，合格后交付。

二、竞争格局：产业壁垒较高，关注技术革新和民用拓展

2.1 国内竞争格局：市场尚处早期阶段，主要玩家分占细分领域

由于对技术、原料及军品资质要求较高，国内隐身材料市场尚处于早期阶段。当前仅有华秦科技、佳驰科 技和光启技术实现了批产放量，因此占据了绝大部分的市场份额，而新劲刚的隐身产品则尚处于验证阶段，未 实现放量。其中华秦科技于 22 年上市，佳驰科技正在冲击上市，光启上市较早，17 年开始整合超材料隐身业 务。同时以华秦科技为例，公司于 1996 年便开始了隐身材料的相关研究，直到 2016 年才初步实现了产业化， 2019 年实现批产放量，可见该行业技术壁垒之高。若暂时不考虑较低端的伪装市场以及较小的声学隐身材料市场，该领域主要企业包括华秦科技、佳驰科技、 光启技术，其他为新劲刚等公司。

由于天然隐身材料的材料壁垒主要在于吸波剂或者填料的配方，这些配方往往需要多年的实验才可以确定， 行业壁垒较高，而超材料方面技术原理则和天然材料完全相反，对于市场的潜在新厂商来说，需要前期巨大的 研发投入和早期便进入相应的型号预研。

2.2 国外竞争格局：产品标准化程度较高，军民融合成效显著

2.2.1 海外主要企业

对比全球，我国当前的隐身技术已步入世界先进水平，但由于海外发达国家如美国、英国等隐身技术起步 较早、因此市场相对成熟，企业较多，代表企业如莱尔德（杜邦子公司）、Intermat defense、Hyper stealth technologies Pvt. Ltd、Micromag、MAST Technologies、MWT Materials 及 ARC 技术（赫氏子公司）。其中莱 尔德的产品主要应用于通讯设备和雷达隐身，产品广泛应用在 F-22、F-35、“爱国者”导弹、“长弓”阿帕奇直 升机等各类武器装备上；爱默生康明微波主要用于军标测试暗室和信息安全屏蔽室；ARC 技术则应用于航天航 空装备，如 F-35、阵风战斗机、UH-60M 黑鹰等。国外隐身市场的特点是产品标准化，往往一款隐身产品能适用于多个型号飞机，定制化程度相比国内较低， 市场集中度不如中国，由于涉及国家较多，因此隐身材料的企业也遍布全球。具体到公司来看，业务军民融合较为普遍，民用商品往往能占到公司业务较大比重，以莱尔德为例，2017 年其民品业务占比超过了 60%。

2.2.2 海外主要国家

（1）美国

美国隐身技术领先全球，主要采用隐身涂层材料及结构隐身复合材料，如 B-2 轰炸机、 F-117A 战斗机、 F-22 战斗机和 F-35 战斗机。上述隐形飞机均采用隐身涂层材料和结构隐身材料相结合的方式。以 F-22 战斗 机为例，在机翼前后缘和进气道等重点部位采用了将隐身涂层涂覆于吸波结构材料表面的方法，同时机体大量 采用了复合材料结构，复合材料占整个结构质量的 26%；最终低频雷达信号则被吸波结构材料吸收，高频雷达 信号被表面吸波涂层吸收，发动机的推力换向和反推力喷管以及发动机周围的构件可能采用了陶瓷基复合结构 隐身材料。

（2）俄罗斯

俄罗斯由于苏联时期的积累主要采用等离子体隐身技术，在飞机或导弹上需要隐身的部位添加等离子体发生装置，通过等离子云团对电磁波产生吸收和绕射现象，从而达到隐身的目的。隐身涂层材料的隐身效果随波 长的增加而降低，而等离子体隐身恰好相反，隐身效果随雷达波波长的增加而增加。如 3M25“流星”高超音速 战略巡航导弹采用等离子发生装置进行隐身，其等离子隐身系统是一种电子束发射装置，装在进气道附近，在 遇到威胁时产生等离子，吸收雷达波，等离子的电力由导弹发动机供应。

（3）其他国家

众多发达国家也在隐身领域有独特的发展。法国和英国均研制出了碳化硅陶瓷基复合隐身材料，已经成功 应用于如 M88-2 发动机喷管外调节片和 F136 发动机涡轮叶片等各种发动机及发动机周围部件。同时，法国 SEP 公司研制的 C/SiC 复合隐身材料已用在阵风战斗机和幻影 2000 战斗机的发动机上。而日本的三菱重工研 制的空舰导弹 ASM-1 和地舰导弹 SSM-1 的弹翼等部位均采用了结构型吸波材料。

三、产业链分析：上游靶材粉体重要性较高，下游应用潜力巨大

3.1 产业链梳理：原料复用率高，上游企业进入门槛较高

3.1.1 耐高温红外隐身涂层

红外隐身的目的是降低或改变目标的红外辐射特征，从而实现目标的低可探测性。红外隐身涂层具有低发 射率，高反射率，在红外线辐射频段有良好的隐身效果，是目前隐身涂料中最重要的品种。耐高温红外隐身涂层主要原材料涉及陶瓷粉末、金属粉末和合金粉末等，且这些粉末往往以靶材的形态供 应，形成耐高温红外隐身涂层可广泛应用于下游的航空发动机、导弹头罩、主战坦克排气烟羽等武器装备。

3.1.2 常温雷达隐身涂层

雷达隐身材料能够吸收衰减入射的电磁波，并通过吸收剂的介电振荡、涡流以及磁致伸缩，将电磁能转化 成热能而耗散掉或使电磁波因干扰而消失。常温雷达隐身涂层上游原材料主要包括羰基铁、碳粉等吸波剂以及 树脂等黏着剂，佳驰科技则是中游常温雷达隐身涂层的主要厂商，形成的隐身涂层可涂覆于航天器、地面单位、 舰船等装备表面。

3.1.3 常温雷达结构隐身材料

常温雷达结构隐身材料由于复合材料的参与，因此上游主要包括纤维、高强度芳纶蜂窝等基体以及羰基铁 等吸波剂，纤维又可以分为芳纶纤维、碳纤维与玻璃纤维，另外还需要树脂、特种结构件等材料。中游代表厂 商为佳驰科技，产品应用于导弹的尾翼、壳体、飞机的蒙皮及隐身直升机旋翼等部位。

3.1.4 耐高温雷达结构隐身材料

由于耐高温雷达结构隐身材料需要在高温下使用，因此其相比常温结构隐身材料树脂基体应用非常少，而 改为碳化硅陶瓷基体，并且添加了二氧化硅等既具有一定的红外隐身特性，又具有隔热特性的原料。上游原材 料主要包括陶瓷、树脂、二氧化硅、金属结构件和连接件。中游厂家以华秦科技为代表，耐高温雷达结构隐身 材料产品可应用于发动机舱蒙皮及机翼前缘等装备部位。

3.1.5 隐身超材料

超材料具有很大的设计灵活度，在新型物理器件、天线系统、隐身材料等领域具有巨大的潜在应用价值。近几年来，超材料在隐身领域受到了广泛关注，利用超材料不同的物理性质可以实现不同物理机制的隐身，在 电磁隐身、电磁兼容、军事通信、电子对抗等重要领域都可以发挥显著作用。隐身超材料的上游原料和常温结构隐身材料相似，均为纤维、树脂、半导体吸波剂等原料，但多出基板等 超材料专用的原料，其区别主要在于工艺。原材料可分为玻纤预浸料、碳纤预浸料、环氧树脂和基板四大品类， 中游代表厂家以光启技术为主，产品应用在航天器蒙皮、海军装备、雷达罩及天线、导弹壳体蒙皮等装备部件 上，达到最佳的隐身效果。

3.2 下游需求：装备采购额稳定增加，隐身下游需求广泛

3.2.1 隐身材料下游应用广泛，渗透率有望持续提高

1.隐身战机作为国之重器，军事强国竞相快速装备

在现代战争中，能取得制空权的空中力量已经成为决定战争胜负的主导力量，而航空装备的数量和性能是 争夺制空权的关键。近年来，我国高度重视航空装备的研制与生产，在“质”与“量”上有了明显的提升，但 仍然存在一定不足。在军机数量方面，根据 Flight Global 发布的《World Air Forces 2020》，2020 年全球现役军用飞机总计 53,890 架。其中，美国拥有军用飞机 13,266 架，占全球军机数的 25%；我国拥有的各类军用飞机 3,210 架，占比仅 6%。随着三代半及四代新型号的逐步定型，新型战机有望在“十四五”期间开启列装放量模式。

在军机构成方面，根据 Flight Global 统计，2020 年美国共有在役五代机 320 架，占比 14%，2022 年美国空军、海军、国民警卫队和海军陆战队装备了 600 余架隐形战机，包括 186 架 F-22 战斗机和 450 架 F-35 系列 战机，预计将在 2034 年前后完成 2,470 架 F-35 隐身战机的采购。俄罗斯与中美一样，都是具有独立研制并且 量产隐形战斗机的国家。据美媒《1945》披露，截止 2022 年 6 月，俄罗斯空天军拥有隐形战斗机 16 架，都为 苏-57 战斗机，现役苏-57 仅有六架，相当于美军隐形机的百分之一。全球军机产业呈现出典型、明显的寡头垄断格局。航空武器装备具有高技术、高投入的特点，关键核心技 术仅有少数国家掌握。近年来，地缘政治冲突频现，国际关系趋于紧张，实现国防武器装备自主可控已成为新 型世界格局下大国博弈的必经之路。隐身材料作为关键武器装备的核心部件，未来将持续受到政策和市场的支 持，隐身材料渗透率有望持续提升。

2.隐身材料是隐身装备能力水平提升的重要支撑，市场应用前景广泛

①隐身飞机

军用飞机具有直接参加战斗、保障战斗行动和参与军事训练的属性，是航空兵的主要技术装备，根据飞行 方式主要分为固定翼和旋翼飞机。隐身材料在飞机研制过程中可降低其可探测性，使敌方的各种探测系统(如雷达等)发现不了我方的飞机，无 法实施拦截和攻击。目前用来减小飞机 RCS 的主要途径有两种：一是改变飞机的外形和结构，二是采用吸收雷 达波的涂敷材料和结构材料。如 F-117 基本上是由平面组成的角锥形体，尾翼为 V 形；而 B-2 则是前缘后掠、后缘为大锯齿形，没有机 身和尾翼，其发动机进气道布置在机体上方，没有外挂物突出在机体外面。此外，为了进一步减小飞机的 RCS， 还在机翼部分采用了能够吸收雷达波的材料，整个飞机表面涂以黑色的吸收雷达波的涂料。目前，我国也对四 代战斗机及未来的隐身飞机对发动机提出了较高的隐身指标要求，未来隐身材料发展前景良好。

②隐身导弹

导弹具有射程远、速度快、精度高、威力大的特点，是现代武器系统中的重要战略威慑装备。突防技术是 提高弹道导弹生命力的重要措施，随着现代武器装备自防护技术的持续升级，降低导弹自身的信号特征已成为 国内外军事强国的重要研究方向。

与传统导弹相比，隐身导弹可全面缩减其信号特征，可以有效降低敌方军用探测装备的任务效能，减少敌 军反应时间，有效提升导弹实战命中率。此外，隐身导弹由于更难被发现，亦可避免间接暴露如载机等装备的 存在，有效提升己方的战场隐蔽性。隐身已成为新型导弹的发展趋势。

导弹隐身化的主要技术包括外形设计、弹道设计和隐身材料。在如今的战场环境中，导弹面临多频带侦察 仪器的复合探测，仅靠外形设计与弹道设计已不足以满足隐身需求，隐身材料技术将成为隐身导弹技术的重要 方向。随着隐身导弹需求日益增大，隐身材料将迎来广阔发展前景。今年，以色列拉斐尔防务公司披露了“破冰者”隐身巡航导弹，就公司目前展示的内容来看，“破冰者“导 弹具有导引头智能，自主识别目标等优秀功能，同时在隐身性能方面相比“破浪者”也进行了加强。

③隐身无人机

现代化战争形态对无人化、远程化、精准化的作战需求日益凸显。与载人战斗机相比，军用无人机起降灵 活、隐身性能强，同时也可避免人员伤亡，且能够在核辐射强、毒性强、高海拔等战场工作，可执行危险性高 的军事任务，已经逐步成为现代战争不可或缺的重要武器平台。根据英国国际战略研究所（IISS）报告显示，美军现有无人机 1,040 架（不含微型无人机），其中陆军装备497 架、空军装备 335 架。

当无人机具备隐身功能后，其战场存活能力将呈几何级提升，且未来战争中无人机将配合有人机协同作战， 该作战方式下隐身能力将成为无人机的必要特性，否则将暴露有人机的定位。隐身无人机的列装将对隐身材料 产生大规模的增量需求。今年，美国海军测试了 MQ-25 隐身无人加油机，此前已多次展开空中加油内测行动，展现出了较好性能。伴随大国对抗战略的实施，美军方将更加聚焦于亚太方向的军力部署，因此更加需要加油机这种重要装备，为 舰载机作战提供帮助。对于 MQ-25 而言，在满足空中加油的同时，还将担负侦察等其他具体任务。

④隐身舰艇

舰艇是海军的主要作战力量，早在二战期间，德国就在潜艇上应用雷达吸波材料，以躲避盟军的雷达探测。在精确制导技术成熟的现代战争中，舰艇的反探测能力需求日益凸显。近年来，各国已逐渐开展隐身舰艇相关 的研究，俄罗斯“龙卷风”级隐身炮舰、瑞典“维斯比”级轻型护卫舰、美国“朱姆沃尔特级驱逐舰”、中国的 “055”大型驱逐舰等舰艇相继推出，隐身化已成为海军装备的发展趋势。目前，各国海军的舰艇隐身方案中，主要采用以外形设计为主，局部应用隐身材料的技术途径。但由于探 测制导技术的不断发展，舰艇对隐身性能的要求将不断提高，以隐身外形、隐身材料并重的隐身技术途径将成 为提升隐身能力的重要手段。随着隐身技术在海军舰艇的逐渐应用，隐身材料将迎来新增长。

⑤其他隐身装备

隐身能力已成为现代战争武器装备的重要能力，各类武器装备均存在隐身化趋势。隐身涂层材料和结构隐 身材料已大量应用于各类武器装备，如 P-3 反潜机、AH-64 武装直升机、E2C/E2D 预警机、PL-O1 隐身坦克 等。隐身材料在现代各类主战兵器中的应用将逐步提升，隐身材料的应用领域将持续拓宽。

3.2.2 隐身材料耗材属性凸显，维护换装市场潜力巨大

隐身材料具有明显的耗材属性，且维修周期更短。装备使用和贮存过程中，高温、高速气流、石击、碰撞、 机械震动、热震、擦挂等外因会造成隐身涂层的多种失效现象，包括脱落、开裂、起层和吸波性能下降等。在 列装服役过程中，沿海湿润环境会腐蚀涂层；沙漠高温干燥环境会加速隐身材料的龟裂、脱落；高速大机动飞 行时，强烈的气流冲击也会影响隐身涂层的牢固度。涂层的开裂和脱落，会增大装备的雷达散射截面面积，降 低装备的隐身功能。判断涂层是否完好需要检测涂层厚度、涂层表面状态、涂层结合强度、涂层硬度、涂层孔 隙率等方面。对寿命期内吸波涂层局部损伤引起的涂层开裂、脱落，通常采取原位修复的方法进行修补，即在 外场条件下，对故障区域进行局部脱漆、底材表面处理、涂漆、固化、后处理、检测等，以修复故障区域。往 往一小块涂层的脱落为保证连续性就需要全部重新喷涂，因为维护周期较短，需求量较大。以美国 B2 隐身战略轰炸机为例，其外壳涂覆了一层韧性导电隐身材料，这种涂层使用寿命为五年。为了保 证隐身性能，在其服役期内要进行四到五次的涂层更换。除此之外，B2 每飞行一个小时,就要进行近 60 个小时的保养。因为高速气流会磨损飞机的表皮.因此每次飞行之后,技术人员就要用一种类似喷漆的方法,对表皮的雷 达吸波材料进行修整。并还要保证一定的湿度,温度。同时，B2 轰炸机每 7 年就要大修一次,一修就是一年,维修 费用高达 6000 万美元。

3.3 上游供应：军品供应商稳定且集中，粉料企业优势突出

3.3.1 军品供方审查严格，所披露上市企业较少

由于国防装备供应体系的特殊性所致，即终端产品型号设计定型时就已经对从原材料到产品的各个采购加 工环节做出限定，如进行供应商增加或更换，公司需对相关供应商进行各项指标评定并对其提供的原材料样品 进行多批次产品试制检验，报驻公司军代表审查确认后方可进入公司《合格供方名录》。

3.3.2 粉体、靶材影响隐身性能，部分企业垄断优势突出

上游原材料中最核心的为靶材和粉体，二者不仅占据了最大的价值量，且对隐身材料的质量和性能有重要 影响，由于应用温度导致制备方式不同，从而导致二者的选择不同，华秦科技主要选择靶材作为原料，而佳驰 科技则主要选择粉体。

靶材是指可以通过专用设备采用物理气相沉积技术在基材上制备薄膜/涂层的原材料，是高速荷能粒子轰击 的目标材料，靶材成分不同，对隐身涂层材料的作用就不同。为了生产隐身涂层产品，需设计和定制了不同成 分及技术标准的靶材，分别用于粘结层和功能层的制备。采用不同的靶材，通过物理气相沉积技术可以在工件 上分别逐层制备出粘结层和功能层，最终形成隐身涂层材料产品。粉体是指具有一定颗粒度尺寸、呈粉末状的材料。常见隐身材料所用粉体主要包括陶瓷粉、合金粉和金属 粉等。粉体的成分不同，对隐身涂层材料的作用也不同。有些粉体用于粘结层的制备，增强涂层与基材间的结 合强度；有些粉体用于功能层的制备，以实现功能涂层的隐身功能。选用不同粉体，按照特定工艺可以在基材 表面逐层制备出粘结层和功能层，最终获得隐身涂层材料产品。上游原材料虽无法直接成为中游隐身材料企业的竞争壁垒，但上游原材料中的靶材和粉体的质量对隐身材 料的性能产生重要影响，促使上游供应格局更加稳定。以靶材为例，其纯度、成分、杂质含量、几何形状和尺 寸、表面粗糙度均为决定隐身材料好坏的重要因素。

四、产业链相关公司：关注细分领域龙头，渗透率提升驱动成长

4.1 华秦科技：隐身材料上市企业，聚焦中高温领域

4.1.1 公司业绩有所提升，盈利能力同比增长

公司隐身材料及伪装材料的核心型号分别在 2019 年及 2020 年实现了批产应用，业绩快速放量。2018-2021 年营收由 0.5 亿元增长至 5.1 亿元、CAGR 达 43.6%；2022 年前三季度营收 4.31 亿元，同比增长 38.64%；2018-2021 年归母净利润由 0.1 亿元增长至 2.3 亿元、CAGR 达 80.7%，2022 年前三季度归母净利润达 2.00 亿元，同比增 长 48.14%；公司 2021 年销售毛利率为 58.81%、销售净利率为 45.55%；2022 年 Q1-Q3 销售毛利率为 58.72%， 销售净利率为 46.37%。隐身材料及伪装材料产品实现定型批产以来，采购量大幅增加、产品销售价格有所下降， 公司毛利率近年来略有下降。

4.1.2 在研项目与订单储备丰富，新签订单金额上升

目前公司有 3 个牌号耐温隐身材料、2 个牌号伪装材料已定型批产；24 个牌号的隐身材料，6 个牌号的伪 装材料，2 个牌号的高效热阻材料进入小批试制阶段；19 个牌号的隐身材料，3 个牌号的伪装材料，1 个牌号的 高效热阻材料处于预研试制阶段。2021 年初至今，公司新签订的订单中金额达到或超过 1,000 万元的订单金额 合计约 9.87 亿元，远高于 2021 年营收。

4.1.3 研发投入持续加大，核心团队来源西工大

1）公司自 1996 年起联合西北工业大学进行特种功能材料技术预研和培育，持续聚焦特种功能材料领域， 形成了一系列具有自主知识产权的核心技术。2）原西工大科研团队骨干已陆续加入公司，并持续进行股权激励， 积累研发力量。2020 年公司研发人员为 38 人，2021 年上半年研发人员为 48 人，2022 年上半年研发人员为 72 人，占员工总数的 20.45%。3）公司 2018-2021 年及 2022 年前三季度公司研发费用分别约为 558 万元、1,764 万元、4,271 万元及 4,705 万元，年均复合增速达 110.63%，占同期营业收入的比重分别达到 11.73%、15.11%、 10.32%及 10.92%。

4.1.4 各类产品覆盖广泛，积极推广民用市场

隐身材料方面，公司的牌号覆盖了常温、中温及高温领域，已形成耐温隐身涂层材料、防腐隐身涂层材料 及隐身复合材料等多系列产品，且在多军种、多型号装备实现装机应用。伪装材料方面，华秦科技的伪装材料 主要为工程用伪装材料产品，且以相变控温材料为主，涵盖高仿真伪装遮障和伪装网，能够实现全天候、全方 位、全时段、多频谱兼容的高仿真伪装。防护材料方面，公司产品包括重防腐材料和高效热阻材料，其中重防 腐材料主要用于金属结构表面的防腐防护，而高效热阻材料则主要用于发动机等装备的高温部件，提高了部件 的使用寿命。重防腐材料作为国民经济重要领域的主要工程材料之一，广泛应用于交通运输、石油化工、电力、海洋工 程、建筑工程、航空航天及国防军工等领域。据智研咨询数据，2020 年我国重防腐涂料市场规模近 1,045 亿元， 同比增长 9.85%，2023 年则有望达到 1,981 亿元。同时我国防腐涂料产品主要供应中低端需求，高端领域由国 外企业把持，特别是特种涂料的技术水平与国外存在很大的差距。公司当前业务扩展到了民用领域，转战民品 中高端市场。

4.1.5 募投项目逐渐落地，扩产研发双线推进

公司拟募集资金合计 12.8 亿元以用于扩充产能并提高研发能力，其中 6.81 亿元用于投资特种功能材料产业 化项目，如新建生产、测试场地，购置先进生产设备，优化生产结构，同时将扩大研发、生产团队规模，提高 各类产品产能等；3.19 亿元用于投资特种功能材料研发中心项目，搭建前沿科研环境、引进优秀行业技术人员。

4.2 光启技术：超材料领军企业，市场拓展未来可期

4.2.1 超材料技术领军企业，技术产业化能力较强

公司是我国新一代尖端装备的核心供应商，也是国内唯一一家将超材料技术形成产品并大规模应用于尖端 装备领域的公司。主要产品包括超材料业务、汽车零部件业务，并逐渐从汽车零部件企业完全转型为超材料企 业。公司目前拥有全球首条超材料生产线,覆盖功能材料开发、验证、试产量产全流程,并配备能满足高性能、高 标准复合超材料制造的全套精密设备,在业界率先实现了超材料产品的规模化生产制备。超材料领域，主要从事超材料前沿技术研究及尖端装备超材料方案提供和产品生产，其主要产品包括：A、 超材料功能结构，是基于超材料电磁吸收、赋形技术开发的特种功能结构，具有高电磁隐身、高电磁防护、高力学强度和复杂电磁环境兼容等特点；B、超材料高性能电磁罩，是天线系统的重要组成部分，用来保护天线和 整个微波系统在恶劣环境下的正常工作，将气动、结构、透波、隐身和电磁防护等功能集于一体的重要部件；C、 超材料高性能天线，是基于超材料、电磁透明技术、吸收技术和电磁隔离技术开发的通信、探测天线，具有强 度高、复杂电磁环境兼容性好、电磁辐射性能好、通信能力强、探测分辨率高等特点。

4.2.2 公司营业收入稳步增长，超材料业务贡献不断增大。

公司起初以传统汽车零部件业务为主，包括升降器、滑轨、调角器，2017 年以来公司完成了资产重组，并 实现了从传统制造业向新兴产业的转型升级，超材料成为公司主业。2022 年前三季度公司营收为 8.35 亿元，同 比增长 117.00%，归母净利润达到 2.98 亿元，同比增长高达 146.98%。从近年来公司在超材料业务上的产品销 售收入来看，2017 年占公司总营收 2.3%，而 2022 年上半年占比达到 73.32%，超材料业务收入更是同比增长 144.47%。公司盈利能力表现良好，毛利率常年保持在 30%以上，超材料产品毛利率连年攀升，2022 年上半年 超材料产品毛利率为 61.89%，体现军品超材料的高溢价。

4.2.3 超材料应用前景广泛，相比传统隐身材料优势巨大。

超材料是一种特种复合材料或结构，通过对材料关键物理尺寸上进行有序结构设计，使其获得常规材料所 不具备的超常物理性质，在电学、磁学和光学等方面具备天然材料所不具备的特殊性质。超材料技术可以使铜 箔等材料具有隐身性能，还能同时具有电子对抗、识别等电磁性能。尖端装备领域是近十年来各国超材料技术 研究及应用最为集中的方向，超材料主要作为隐身材料广泛应用在先进飞机、海洋航空装备、电子通信系统等 军事装备上。

4.2.4 公司在手订单充足，产能快速爬坡。

2021 年公司某大型复杂超材料构件产品顺利通过客户验收，由研制阶段转入批产阶段，并收到了投产通知， 将向客户交付总计约 17,000 公斤的航空超材料产品，相关供货合同已于 2022 年 1 月正式签订，金额约 20 亿元 人民币，是公司自成立以来签署的金额最大的单笔销售合同，具有里程碑式的意义，除此之外，公司还有 11 项 转批产项目已正式开始批产放量，相关订单有望后续披露。2021 年 3 月，公司募投的顺德产业基地项目（“709”基地）一期生产部分率先竣工并投入使用，投产后公 司产能快速爬坡，可年产 4 万公斤超材料产品，目前接近满产状态。由于尖端装备市场需求的不断增加，近期 公司全资子公司顺德光启竞得一宗位于佛山市顺德高新区的国有建设用地使用权，这片土地将成为 709 基地的 二期建设用地，二期基地建设目前正在有序进行中。2022 年 7 月，由于土地价格上涨以及二期规划的建筑面积 增加，公司拟追加对 709 基地的投资 2,778 万元。

4.2.5 公司注重研发投入，超材料快速迭代构筑高壁垒。

2021 年公司研发人员为 335 名，较去年增长 21.37%。各年度研发人员数量占比均在 20%以上。2021 年研 发投入 1.21 亿元，同比增长 34.27%，研发投入占营收比重为 14.03%，位居同行业第一名。2022 年前三季度研 发投入为 4,911 万元，占营收比重为 5.88%。2021 年公司及公司控股子公司合计申报专利 64 项，其中发明专利 32 项，获得授权 90 项，在研 1 项超材料领域标准，累计持有 3 项国家标准。公司及关联主体在超材料领域的 专利申请量及授权量均排名第一，建立起了强大的专利壁垒优势，巩固了公司在超材料尖端装备领域的竞争优 势地位。从 2017 年第一代超材料技术产品在我国航空装备应用以来，超材料技术以每 24 个月为一个周期迭代，2021 年，公司第三代超材料技术已全面取代第二代超材料技术应用于我国新一代尖端装备。快速迭代的周期进一步巩固了行业壁垒，新入局者无法快速通过规模效应摊薄研发费用。而公司 2021 年新增 17 个在研项目，目前在 研产品数量约为已批产产品数量的 2-3 倍，拥有丰富的技术储备，从而紧跟技术迭代。

4.2.6 施行股权激励，释放企业活力。

公司于 2021 年施行了股权激励计划，向公司 120 名核心员工授予总计 898 万份股票期权，占该激励计划公 告日公司股本总额的 0.42%。此次股票期权激励计划的实施有利于进一步完善公司的法人治理结构，吸引和留 住优秀人才、促进公司建立、健全激励约束机制，充分调动公司任职的核心骨干员工的积极性，有效地将股东 利益、公司利益、激励对象的个人利益结合在一起，推动公司的长远发展。

4.3 佳驰科技：常温隐身材料先发优势明显，结构隐身材料成为亮点

4.3.1 营收快速提升，毛利率水平领先，隐身功能产品贡献不断增大。

公司 2020、2021 年营业收入分别为 2.79 亿元和 5.30 亿元，分别同比增长 80.38%、89.90%，三年年均复合 增长率高达 85.08%。从营收结构来看，隐身功能涂层材料和隐身功能结构件产品的贡献不断增大，公司 2020、 2021 年隐身功能相关产品营收分别为 2.37 亿元和 4.89 亿元，同比增长 106.33%，营收占比由 89.21%增长至 94.54%。隐身功能产品的营收迅速增长主要由于公司产品配套的武器装备需求量增加，同时公司在隐身功能结 构件领域取得技术突破。盈利能力方面，2019、2020、2021 年公司综合毛利率水平分别为 77.00%、79.54%和 82.58%，远高于军工 材料行业上市公司平均水平；其中隐身功能涂层材料毛利率分别为 82.44%、83.79%、82.61%；隐身功能结构件 毛利率分别为 71.67%、85.00%、88.76%。公司销售费率、财务费率均控制在 3%以下的较低水平。

4.3.2 EMMS 产品门类众多，隐身材料应用广泛

佳驰科技是国内国内主要的电磁功能材料与结构（简称 EMMS）提供商。EMMS 是解决国防高技术武器装 备隐身化、民用电子信息产品集成化电磁兼容的关键基础材料，在国家国防安全、民用电子信息产业具有重大需求背景。公司的主要产品包括隐身功能涂层材料、隐身功能结构件、电磁兼容材料。公司所生产的隐身功能涂层材 料系列产品具有吸收雷达、红外线等电磁波的功能，主要用于飞机、导弹等隐身武器装备及其部件的表面。公 司所生产的隐身功能结构件系列产品兼具电磁吸收和高强度两种特性：一方面具有电磁吸收能力，可有效损耗 雷达波，缩减武器装备的雷达散射截面，实现隐身功能；另一方面具备质量轻、强度高的优点，可作为承载结 构件。该类产品主要用于武器装备中需要结构承力和隐身功能一体化的关键部位，如机翼前缘、机身边缘等。隐身涂层材料和结构隐身材料已大量应用于各类武器装备，如 P-3 反潜机、AH-64 武装直升机、E2C/E2D 预警 机、PL-O1 隐身坦克等。隐身材料在现代各类主战兵器中的应用将逐步提升，隐身材料的应用领域将持续拓宽。

4.3.3 公司隐身材料成果丰硕，结构隐身材料先发优势明显。

隐身性能是新型战斗机等高技术武器装备最主要的特征和关键能力。自隐身技术问世以来，各国在隐身装 备研发方面已取得了长足进展，美国的 B-2、F-22、F-35 等均具备隐身能力，现已经成为各军事强国的关键技 术。公司提供的 EMMS 产品在低频超宽带、多频谱兼容、薄型轻量化等方面具有行业 显著的技术优势和特色， 已批量应用于我国第三代、第四代战机等重大重点型号工程。根据公司 21 年的各项业务占比，隐身涂层材料和结构隐身材料营收较为接近，因此结构隐身材料已经实现 了批产，佳驰科技有望基于结构隐身材料的先发优势进一步扩大市场份额。

4.3.4 研发投入逐年攀升，管理团队技术背景深厚

公司自 2008 年成立以来，紧密围绕国家军工型号隐身技术和民用电子行业对高性能电磁兼容材料的迫切需 求，经过十多年来持续的研发投入和自主创新，公司在 EMMS 领域多项关键技术取得重大突破。自公司 2019 年实现批产后，公司研发投入依旧保持高速增长。2021 年研发费用达 0.33 亿元，同比增长 53.68%，年复合增 长率 62.57%，研发人员数量从 2019 年的 26 名增长到 2021 年的 80 名，研发人员数量占比从 2019 年的 13.90% 增长为 2021 年的 26.67%，保证了公司后续的项目储备，促进公司业绩常青式发展。

公司实际控制人邓龙江院士长期从事电磁辐射控制材料领域的基础理论、制备技术和工程应用研究，研制 了一类磁各向异性纳米晶片状电磁波吸收剂，发明了多层结构多频谱电磁辐射控制材料的设计方法。以第一完 成人获国家技术发明奖二等奖、国家科技进步奖二等奖，授权发明专利 100 余件。2009 年入选教育部长江学者，2021 年当选中国工程院院士，实际控制人的科研能力为公司的发展提供了良好的背书。不仅如此，公司总经理 及多位董事均为前电子科大老师或教授，技术背景雄厚，为公司在技术为主导的隐身材料市场站稳了脚跟，保 证了公司的长远发展。

4.3.5 电磁兼容产品线丰富，民用市场前景广阔

电磁兼容材料是具有电磁吸波功能的材料，可有效解决设备内部、设备之间的电磁干扰，主要应用于消费 电子、通信设备等。消费电子领域的电磁兼容材料需求最为突出，主要包括手机、计算机、平板电脑等设备。一方面，随着芯 片技术和加工工艺的提升，厚度、重量等参数已成为手机、穿戴设备等电子设备的重要竞争指标，各类消费电 子设备轻薄化趋势凸 显；另一方面，随着 5G 时代的到来，智能手机等设备的传输速率、信号强度均显著提 升，内部电磁兼容问题愈发严重。由于消费电子市场的竞争激烈，为保持产品的竞争力，该领域对电磁兼容材 料的需求尤为突出。同时，随着穿戴设备、智能家居等新兴消费电子品类不断诞生和汽车电子新兴领域快速发 展，公司薄型轻量化、超宽 带电磁兼容材料将迎来广阔的机遇。

4.4 新劲刚：隐身产品已进入验证阶段，有望成为新增长点

2021 年公司实现营收 3.60 亿元，同比增加 13.17%，归母净利润 0.97 亿元，同比上涨 93.14%，研发支出占 比 12.95%；2022 年前三季度营收 3.17 亿元，同比增长 20.40%，归母净利润 1.06 亿元，同比增长 44.41%，销 售毛利率为 62.73%，自 2017 年以来均保持在 30%以上；净利率为 33.40%。总收入三年 CAGR 为 19.78%，净 利润三年 CAGR 为 127.98%。

4.4.1 主营业务赛道景气度高，子公司品牌效应凸显

根据我国国防和军队现代化建设“三步走”战略，到 2020 年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展， 到 2050 年实现国防 和军队现代化。另外，国家高度重视信息产业在国家安全中的重 要作用，强调产业自主 研发和产业化能力，实现信息系统装备的自主可控，加快进口替代的步伐。在未来，国防信息化为军队建设重 点，军队装备信息化、智能化和自主化是军队未来的发展方 向，未来军工信息及电子企业将持续享受较高行业 增速，并带动军用微波组件行业的快速发展。新劲刚子公司宽普科技成立于 2001 年，二十年来，长期专注于射频微波赛道，深耕军工电子信息行业。管 理团队对 特殊领域市场开发、射频微波的基础理论和应用、产业发展的底 层逻辑、团队和项目的价值判断等 方面具有较为深刻的理解；同时宽普科技拥有过硬的研发设计能力、生产制造能力、品质管控能力和企业运营 管理能力，积累了丰富的客户资源。在射频微波低频段发射组件特殊应用领域奠定了领先的行业地位，打造了 “宽普”名片。目前，“宽普”已经成为业内主要客户射频功放组件的首选品牌。

4.4.2 研发投入不断增加，储备项目积累丰富

公司研发投入绝对值和占营收比例均逐年增加，并多次募集资金用于项目研发，已经积累了丰富的技术储 备，为公司的未来保驾护航。2021 年公司研发人员达 109 人，占员工总数的 27.81%，各年度研发支出占比稳步 提升，2021 年为 12.95%，2022 年 Q1-Q3 研发支出为 3,118 万元，研发占比为 9.83%。当前子公司宽普科技研发中心人员近百人，人员的专业构成主要有电子学与信息系统、通信工程、电子信 息工程、微电子、计算机等多个方面，2021 年完成新产品研发结题项目超过 170 项，主要核心研发人员具有丰 富的行业经验和研发实力。近年来，宽普科技的研发人员稳定，流动性较小。研发团队规模及占比在宽普科技 所处细分领域均处于领先地位。

4.4.3 子公司康泰威隐身技术基因厚重，业务覆盖广泛

康泰威由隐身材料领域著名专家官建国教授联合创立，后者是武汉理工大学材料复合新技术国家重点实验 室责任教授。“楚天学者计划”特聘教授、纳米复合材料学术带头人，为湖北省有突出贡献的中青年专家，并入 选新世纪高层次人才工程、教育部优秀青年教师资助计划和教育部新世纪优秀人才支持计划，获霍英东青年教 师基金资助，因此具有深厚的技术积累。目前新劲刚的军工新材料业务以子公司康泰威为载体，后者是国内为数不多的，拥有军工资质及军品供应 能力的民营企业，主要产品包括热喷涂材料、电磁吸波材料、结构吸波功能材料制品、防腐导静电材料、ZnS 光学材料等，其中热喷涂材料、电磁吸波材料、防腐导静电材料均已实现小批量产。

4.4.4 处置低效资产聚焦高景气赛道，隐身材料有望成为新增长点

公司金属基超硬材料业务原为公司主业，2020 年，金属基超硬材料业务全年实现收入 1.20 亿，占比 37.62%，毛利率 17.86%，产品主要应用于建筑陶瓷和石材加工领域，当前该领域出现竞争日益激烈、产品毛利 率下滑等情况，公司于 2020 年下半年启动低效资产剥离计划，步骤为将超硬业务资产包下沉至金刚石工具公 司和金刚石工具公司股权出售给润棋有限，交易价格为 1.068 亿元。子公司康泰威近年来先后取得了生产供应军品的多项资质，吸波复合材料（隐身材料）产品占据当代军事 高科技的制高点，未来有望成为公司新的增长点。

4.4.5 民用市场前景广阔，激励政策激发活力

随着通信向高频化发展，5G 基站的规模化铺设将催生对射频微波器件的大量需求,尤其是适用于高频率工 作区间的高精度元器件。此外,随着辅助驾驶/自动驾驶的渗透率提升,对毫米波雷达的需求也很大。同时，公司 所从事的中常温吸波材料相比中高温吸波材料也更易于转向民用，应用在抗电磁干扰、建筑、衣物等各个方面， 民用市场前景广阔。在公司快速发展的同时，2020 年，公司推出股权激励计划，拟向不超过 28 位激励对象授予的限制性股票 总量 100 万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额 13,152.6341 万股的 0.76%，对象包括高级管理人员、 核心技术人员、核心骨干。由于公司原激励对象 5 人因离职已不符合激励条件，2022 年 6 月公司审议通过了作废部分股票的议案，作废不得归属的股票合计 8 万股，激励对象人数由 28 名变为 23 名；授予数量调整为 119.6 万股。这一举动有利于在隐身材料处于验证阶段的困难阶段稳定公司核心团队，激发公司活力，进一步刺激未 来业绩的释放。

4.5 悦安新材：多元化产品线协同发展，吸波材料成为新增长点

4.5.1 多元化产品线协同效应显著，释放广阔市场空间

悦安新材是专注于超细金属粉末新材料领域的高新技术企业，产品线覆盖羰基碳粉、雾化合金粉、软磁粉、 金属注射成型喂料（MIM）及吸波材料，应用场景包括但不限于航空航天、新能源汽车、电子通讯、储能电站 等。多元化产品线的优势：1.为公司释放了更大的市场空间，同时使公司能够为客户提供一体化的产品服务，增强了公司的竞争力。2.通过共享原料制备过程中产生的各种副产品，不同产品线之间能够实现更大程度的协同效应，形成成本 优势，从而提高公司毛利率。3.使得公司具备更灵活的产品结构。公司的羰基铁粉、雾化合金粉既可以作为产品直接销售， 也可以进一 步深加工为软磁粉、金属注射成型喂料、吸波材料，这使得企业可以根据市场情况灵活调整产品结构，满足客 户个性化需求，提升企业效益。

4.5.2 军品市场吸波材料前景广阔，民用市场依托多增长点放量可期

公司是常温雷达吸波材料的上游原材料羰基铁粉的主要供应商，同时正在积极向下游吸波材料产业不断拓 宽业务深度。由于公司同时是吸波材料上游原料主要供应商，实现吸波材料研产转化后，将具备领先于目前市 场的巨大成本优势，如加之技术领先将改变当前吸波材料市场竞争格局，有望在隐身材料早期市场中成为新一 极。民用领域，不仅利用羰基铁所生产的常温雷达吸波材料具有广阔的民用市场空间，羰基铁粉制备的软磁材 料是极少数适配新能源汽车充电桩对高效率、高功密度的应用需求的材料，新能源汽车的普及、大规模充电桩 的铺设都将带动软磁材料市场快速增长。金属注射成型喂料则在航空航天、汽车工业及集成电路拥有广阔的应 用前景。

4.5.3 主营业务带动公司营收稳定上升，吸波材料有望成为新增长点

公司 2022 前三季度营业收入 3.44 亿元，同比增长 13.2%；2021 年营业收入 4 亿元，同比增长 56.56%，对 比五年年均复合增长率 36.3%，整体保持高速增长。分业务看，三大主营业务均处于高景气赛道，其中传统支 柱业务羰基碳粉和软磁材料收入分别为 1.0 亿元、1.2 亿元，同比增长 56%、31%，营收占比 25.16%、29.97%， 而雾化合金是公司近年来的业绩的重要增长点，2021 年营收 1.44 亿元，五年平均复合增长率高达 97.6%，营收 占比从 2017 年的 8%上升至 2021 年的 36%，其营收的快速增长得益于公司生产工艺和研发成果的成熟以及 3C 产品市场的持续向好，是公司实现产研转化的成功案例，反映出公司开发新产品线的能力。盈利能力方面，2019、2020、2021 年、2022 年 Q1-3 公司综合毛利率水平分别为 40.17%、36.56%、37.22% 和 33.35%，毛利率震荡的原因是雾化合金营收占比快速增长。当前雾化合金的毛利率虽然存在原材料电解钴价 格波动的不利因素，但随着工艺优化和规模效应，其毛利率逐渐从 19 年的 16.29%攀升至 21 年的 25.51%。未来 随着公司多元化布局进一步成熟及吸波材料等高毛利业务的增长，毛利率有望稳中有升。费用管理方面，公司的各项费用率虽有所上升，但仍处于近年来的底部位置，考虑到企业当前处于快速扩 张阶段，整体费用管理良好。

4.5.4 技术优势打破垄断格局，快速抢占国际市场份额

2015 年以前，羰基铁粉市场长期处于巴斯夫、国际特品公司、Sintez-CIP 的垄断下，当年国外市占率达 80% 以上。而自 2016 年开始，国内羰基铁粉布局开始实现放量，技术优势逐渐体现，以悦安新材为龙头的国内产业 依靠优质的产品性能快速抢占市场份额。2015 至 2019 年，巴斯夫在国内羰基市场的市占率以由 80%以上快速 下降到不足 10%，而悦安新材的国内市占率则由不足 10%快速上升至 50%以上。放眼全球，根据 search4research 统计，2016 年全球羰基铁粉产量悦安新材占 30%，国内羰基铁粉产量占比 达 77%。公司凭借产品的成本+技术优势、多产品线的一体化服务，远销全球 20 余个国家和地区，获得了良好 的国际口碑和广泛的行业认可，与韩国三星机电、VIVO 公司、富世华、保来得等各领域知名制造商构建了稳 定的合作关系，未来公司将进一步压缩巴斯夫等传统依靠品牌效应的企业的市场份额。

4.5.5 研发投入占比稳定，投入总额高速增长

公司深耕超细金属粉末领域多年，具有行业领先的研发能力，拥有省级企业技术中心和省级羰基金属粉体 材料工程研究中心，有 14 项发明专利、20 项实用新型专利，并先后参与制定了《微米级羰基铁粉》等 6 项国 家标准。同时，公司与国家纳米科学中心、江西理工大学等科研院所建立了稳定的产学研合作关系，为公司发 展提供了有力的技术支撑。自 2018 年以来，公司研发投入占比稳定高于行业均值，并随营收总额的增加而快速递增，2018 年研发投 入为 898.04 万元，至 2021 年已增长为 2245 万元，年复合增长率达 35.7%，增速可观。研发人员工作环境、研 发仪器设备的投入及研发实验室等研发基础设施建设得到不断优化。公司重视人才储备和高质量研发团队建设。公司研发人员数量稳定维持在 66 人左右，故而随着研发投入及营 业收入的增幅，人均薪酬水平和团队质量上升明显，2017 至 2021 年研发人员总薪酬从 205.24 万元上升至 882.2 万元，年复合增长率高达 44%，2019-2021 年研发人员人均薪酬复合增长率达 12%。递增式的员工待遇使得公司 人才留用率更大，同时也更能吸引到行业内的优质研发人员，为公司维持行业领先的研发优势提供了人才条件。

4.5.6 扩建项目投产在即，下游需求充分兑现

为应对高速增长的下游需求，公司通过募投及自有资金计划实施的扩建项目包括 6000 吨羰基铁粉增量及 4000 吨高性能超细金属及合金粉末增量（包括高性能粉芯用软磁粉末 2000 吨，金属注射成型粉末 1400 吨，喷 涂、激光熔喷用粉末 500 吨，3D 打印粉末 100 吨）。根据公司 2022 年半年报披露，其中羰基铁粉项目将于 2022 年底启动一期投产，原产能 3500 吨，一期新增产能 3000 吨；高性能超细金属及合金粉末项目已逐步转固，将 根据市场需求的节奏逐步放量，为未来的高速增长打下基础。

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