深度：幼教路上，千亿资本大撤退

i-EDU 新学说 2019-11-23

编辑|Mavis

来源| iEDU投资人俱乐部

撰文 |石斛璇玑小团圆时雨

如果说2017年11月红黄蓝事件引发了全社会对学前行业的重视，全面的揭开了学前教育“底子薄、欠账多”的现实，那么2018年11月15日，《中共中央国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》（以下简称“《意见》”）的出台，直接宣告了国家对于学前行业规范与托底的决心，也首次将学前教育直接定义成重要的社会公益事业，将“办好学前教育、实现幼有所育”提高到 “重大决策部署”、“重大民生工程”、“关系社会和谐稳定”、“ 关系党和国家事业未来”的层面。与前所未有的重要表述相匹配的，是前所未有的严厉监管。

民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市；社会资本不得通过兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体、协议控制等方式控制国有资产或集体资产举办的幼儿园、非营利性幼儿园；已违规的，由教育部门会同有关部门进行清理整治。参与并购、加盟、连锁经营的营利性幼儿园，相关部门应严格审核，实施加盟、连锁行为的营利性幼儿园原则上应取得省级示范园资质……《意见》的出台也宣告了，投资幼儿园实体的资本大撤退。

图解新规

此次《意见》出台，国家并不避讳的直接指出了学前教育在整个教育体系中的各项短板问题，从多种方式并举增加公办园建设，试图努力让学前教育成为“社会公益事业”不成为一句空话，到全文用“坚决扭转高收费民办园占比偏高的局面”、“ 遏制过度逐利行为”、“一律不准”等史无前例严格的字眼来惊醒社会资本在国家重点民生工程中，需要回归教育本身，让过度逐利的时代成为过去式。

资本市场的敏锐，直接体现在了2018年11月红黄蓝腰斩的股价上，开盘不到3分钟跌幅达52%并触及熔断。复牌后继续扩大至56%，并再度熔断。不仅是未来增长的问题，而在于目前不合规的情况将会面临被“清理整治”的风险。

拥有40家幼儿园的博实乐也未幸免，跌幅扩大至29%，创历史新低，市值一夜蒸发4.5亿美元。对于博实乐的冲击，莫过于“小区配套建设幼儿园不得为营利性幼儿园”的表述，依托于碧桂园“地产+幼教”的部分若想做高端营利性幼儿园，几乎画上了休止符。

而在A股，经过多年并购，旗下拥有5200家幼儿园的威创股份，今日开盘便钉死在了跌停板上。总挂卖单超过80万手，抛压超过4亿元。

港股中多家涉及幼儿园业务的企业也遭到重创，继810送审稿之后又遭到断崖式下跌。21世纪教育已经做出正式回应，表示将由运营直营幼儿园向输出运营体系转型，建设幼教云生态平台。

法国巴黎银行中国投行董事朱泉星表示，虽然在境外上市的教育股中，除了红黄蓝，幼教业务占比较大的教育股不多，但是资本市场对教育版块的热度才刚从8月送审稿阴霾中慢慢走出，加上最近资本市场面对外乱内忧的气氛，外围贸易战等不利因素，内在包括教育、手游、燃气、医疗等等各行各业的政策不稳，这一次新规在短期内肯定会影响资本市场对教育股的热情。

专家5大解读

民办园一律不准上市

上市公司不得购买营利性幼儿园资产

意见（二十四）条明确指出，针对规范发展民办园的“遏制过度逐利行为”中的规定，“民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市。上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产。”

上海锦天城律师事务所高级合伙人何周表示，幼儿园实体无论是在A股还是在海外上市都不可能了，他表示此次《意见》用词严厉，表明了政策对此的态度。

一位业内人士表示，政策本身就没准备留空间，上市A股就不用想了，后续就是清理不合规的问题，对于像红黄蓝这样自身经营几千家幼儿园的幼教集团在未来基本上是不可能了，监管已经很严格了。

朱泉星表示，学前新规基本上是进一步规范学前教育的办学和融资，明确指出幼教不能登陆国内资本市场，对于已经在境外上市的教育股中，只有几家有经营幼教，例如红黄蓝等昨晚美股收市下跌了一半，潜在面临被视为违规的风险较大，但是具体清理如何做还要看后续出台的具体细则。

投资营利性幼儿园会被穿透看待

i-EDU智库理事长陈刚表示，新规基本上掐断了上市公司或者壳公司融资并购营利性幼儿园的可能性，这是让教育回归本源，拒绝投机行为的方式，但还是过严了一些。

一位业内资深律师表示，如果想要通过设立基金或者壳公司的方式躲避合规性问题，未免会低估教育部的智商，对于上市公司投资营利性幼儿园的问题也一定会穿透看待的。对此何周也有相似的观点，他表示对于上市公司不能投资营利性幼儿园这一规定，严格来说都是要穿透的，任何变通方法都存在合规性风险。

已经上市的幼儿园违规将面临清理整治风险

意见（二十四）条明确指出，“社会资本不得通过兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体、协议控制等方式控制国有资产或集体资产举办的幼儿园、非营利性幼儿园；已违规的，由教育部门会同有关部门进行清理整治，清理整治完成前不得进行增资扩股。”

中国民办教育协会民办教育研究院副院长方建锋表示，文件本身对非营利性民办幼儿园的资本化并没有留多少空间，直接做出了禁止性的规定，同时提出“已违规的，由教育部门会同有关部门进行清理整治，清理整治完成前不得进行增资扩股。”

朱泉星表示，对于已上市的营利性幼儿园，理论上可以按法不追溯既往来理解，但是架构包括VIE架构的部分，都要看具体执行细则的结果。

普惠园80%目标实现：民办转公办，民办转普惠

另一位资深人士表示，学前新规的出台并不会因为对民办园的诸多规范，而制约2020年达到80%普惠园的实现，因为这个数字并不是秘密，已经提出了很长时间了。早在10个月前就强力推进了。例如，广东、深圳配套幼儿园民办转公办，主要就是这个压力，吹风推进其实已经很久了，其实学前行业的相关人士应该有心理准备的，只是民办学前的人不相信而已。

对此，方建锋也指出，2017—2020年实施的第三期学前教育行动计划中已经明确提出，到2020年，全国学前三年毛入园率达到85%，普惠性幼儿园覆盖率（公办园和普惠性民办园在园幼儿占比）达到80%的目标。这一目标2017年就已经公开。一些地方要求公建配套幼儿园、政府产权幼儿园应为公办园或普惠性民办园，就是相应的体现。

对于普惠园，陈刚认为普惠园理论上应该是以公办为主，或民办加补贴的形式，其目的还是减少幼儿园主办者的逐利行为，所以增加限制是趋势。未来国家加大公办投入是必然，但这需要时间。短时间内肯定还会造成供不应求、学位不足、特别是高端幼儿园紧缺的局面，毕竟家长的需求是多元化的。

他强调，政府会加大投入，顺应号召做普惠园以及投资高端特色园会成为未来幼儿园投资的必然选择，帮助政府实现入园率和普惠园率的双重目标成为幼儿园举办者和投资者的必然选择，家长需求的多样化也为高端园和特色园的投资者提供了机会而不是矛盾。陈刚补充道，民营资本举办由政府购买服务，会是现阶段解决供需矛盾的最有效办法，所以幼儿园投资者依然可以有所作为。

整改窗口期时间表全解析

2019年6月底前

1、出台细则，配套幼儿园建设不得为营利性幼儿园

《意见》指出，2019年6月底前，制定小区配套幼儿园建设管理办法，由当地政府统筹安排，办成公办园或委托办成普惠性幼儿园。各省（自治区、直辖市）要对其规划、建设、移交、办园等情况进行专项治理，2019年年底前整改到位，整改到位前，不得竣工验收。

2、制定扶持标准，鼓励社会力量办园

《意见》要求在2019年6月底前，进一步完善普惠园办园认定标准、补助标准及扶持政策。支持方式包括：购买服务、综合奖补、减免租金、派驻公办教师、培训教师、教研指导等，并将提供普惠性学位数量和办园质量作为奖补和支持的重要依据。

3、完成民办园分类管理登记

2019年6月底前，各省制定民办园分类管理实施办法，现有民办园限期归口进行非营利性民办园或营利性民办园分类登记。

到2020年前

1、广覆盖

《意见》中的主要目标是，到2020年，全国学前三年毛入园率达到85%，普惠性幼儿园覆盖率（公办园和普惠性民办园在园幼儿占比）达到80%；本专科学前教育专业毕业生规模达到20万人以上。

2、调结构

意见指出，到2020年，着力构建以普惠性资源为主体的办园体系，坚决扭转高收费民办园占比偏高的局面。积极扶持民办园提供普惠性服务，公办园在园幼儿占比偏低的省份，逐步提高公办园在园幼儿占比，到2020年全国原则上达到50%。

3、惠收费

坚决抑制过高收费。非营利性民办园（包括普惠性民办园）收费具体办法由省级政府制定；营利性民办园收费标准实行市场调节，由幼儿园自主决定，由地方政府监督。

到2020年左右

健全教师培训制度：《意见》指出用两年半的时间大规模培训幼儿园园长、教师，创新培训模式，支持师范院校与优质幼儿园协同建立培训基地。

到2020年年底前

分类治理无证办园：分类治理无证办园，加大整改扶持力度，通过整改扶持规范一批无证园，达到基本标准的，颁发办园许可证。否则予以取缔。

到2035年前

全面普及学前三年教育：《意见》主要目标指出，全面普及学前三年教育，建成覆盖城乡，布局合理的学前教育服务体系，形成完善的学前教育管理体制。

2020年，幼儿园市场将发生何变化？

3年内，公办园人数增加500万

根据《意见》规定：到2020年，全国学前三年毛入园率达到85%，普惠性幼儿园覆盖率（公办园和普惠性民办园在园幼儿占比）达到80%。其中，公办园在园幼儿占比到2020年全国原则上达到50%。截至2017年，我国民办幼儿园在园人数占比为55.87%，公办幼儿园在园人数占比为44.13%。要达到2020年相关要求，平均每年公办幼儿园在园人数占比需增加1.95个百分点。即在2020年我国适龄儿童（3-5.5岁儿童）在民办及公办幼儿园人数，都将达到约2553.19万人。

平均每年新增公办园5.6万所

根据2012年至2017年统计数据，单个民办幼儿园平均学位约为154个，若要实现《意见》相关要求，则平均每年有约5.6万人从民办幼儿园转入公办幼儿园托管。转换后，预计公办幼儿园人数将由2017年的2030万人增加至2020年的2558.79万人，平均在2018-2020年需每年增加7050所公办幼儿园以接纳对应入园儿童。

据不完全统计，2018年9月-10月两个月间，全国新建公办幼儿园数量约为200多家，新增供应学位约5万个。但11月以来，多地幼儿园新建规划提上日程，新建公办园明显处于全国提速中。

50%公办园多种实现路径

在公开信息公办幼儿园单园建设相关费用平均约为4700万元，平均提供学位约为250个，由此推算在2018年、2019年及2020年，公办幼儿园建设经费支出将达到约2850亿、3800亿及3320亿。

然而，规定中提到建设公办幼儿园需充分利用腾退搬迁的空置厂房、乡村公共服务设施、农村中小学闲置校舍等资源，并以租赁、租借、划转等形式举办公办园。若公办幼儿园全部采用上述方式建设，则平均单个公办幼儿园的建设成本将与民办幼儿园建设成本接近甚至更低，即在500万至1000万左右。

由此国家每年平均需要投入约528.79亿元用于新建公办幼儿园，总计将在1600亿元左右。2017年我国学前教育经费支出约为3255亿元，从新建幼儿园角度而言，若能充分利用相关资源，在2020年通过新设的方式实现公办幼儿园在园人数占比达到50%具有较高的可实现性。

但是，上述情况的预测是基于资源的充分利用，而在各地实施的过程中，必然会存在无法完全利用的情况，因此公办幼儿园的建设支出对财政的影响仍然具有很大不确定性。此外随着公办幼儿园人数的增加，以入园儿童数量为单位的公办幼儿园所获补贴将大幅增加，并对财政支出产生持续性影响，由此产生的对财政支出的影响将更为重要。

事实上，2017年以来从生均教育经费支出增长幅度来看，幼儿园已经领跑全部教育阶段。2018年，国家陆续出台了重视教育领域各个领域的相关政策，并强调要加大政府投入。这些政策的出台并不意味着各个领域对于教育财政支出竞争的激烈化，而应是政府将在财政支出中提高教育领域整体的支出水平，持续增大“教育蛋糕”。因此可以预计在未来一定时间内，教育支出占国家GDP的比例将会高于4%并且将持续增加。

新规落地，学前市场还有什么机会？

高校幼教培训迎来办学机遇

意见指出：幼儿园要建立定期培训和轮训制度，并且幼儿园教师需取得教师资格。由此将有部分职业培训机构从中获益，并且将催生针对幼儿园需求的资格培训机构的萌芽。

针对幼儿园需求的培训市场萌发

幼儿园服务采购市场激活

意见指出：将公办园中保育员、安保、厨师等服务纳入政府购买服务范围，所需资金从地方财政预算中统筹安排。因此对于从事保育员培养、安保、厨师等服务机构将纳入到政府采购范围，可以预期在未来将会出现地方性的专业幼儿园服务机构。

幼儿园平台信息化提速

意见指出：要建设全国学前教育管理信息系统，提高学前教育信息化管理水平。可以看到对于进行教育管理信息化系统以及财务会计系统的相关机构，将迎大幅的幼儿园采购，增加幼儿园信息化管理程度。对此掌通家园创始人兼CEO叶荏芊对i-EDU表示：第三方服务商将崛起，链接园长、幼师、厂家和家长的幼教平台的机会更大。政府投入加大，需要数据支撑但以前园所太分散很难收集，幼儿园信息化系统的建设将提供全面数据支撑，有助政府决策。

图书、教具供应市场方向明晰

意见指出：国家制定幼儿园玩教具和图书配备指南。目前传统出版行业都以在童书等市场做出布局，该意见的出台为其知名了学前图书制作的相关要求，为出版企业更好的抓住市场机会指明方向。

总结

虽然，学前市场对于此次意见之严厉，限制之广预估不足，预警性不高。站在投资的角度上讲，学前实体幼儿园投资上市的退出通道基本关闭，社会资本也不能收并购非营利性幼儿园，对于营利性幼儿园的连锁经营也提出了更高的要求。单体高端园，将成为解决社会对学前多样化需求的重要部分，也将成为未来社会资本做好学前教育的重要方式。

但是，若从将学前教育引导成为社会公益事业的角度上来讲，此次新规试图从多种角度提高普惠园的供给，将直接促进民众的生育需求。据2017年卫生健康事业发展统计公报显示，2017年全国新出生婴儿数为1758万人，二孩占比超过50%。如果家庭学前教育支出，可以在预期范围内得到有效降低，无疑将提高出生率。所以，此次意见也渗透着国家的顶层设计，和有决心的推动力。

朱泉星认为，由于国内教育领域的基本面一直良好，人口生育政策开放和人均教育消费一直上升，都是有利教育股的发展。哪怕外围市场面对着风风雨雨，资本市场很快就可以看到教育领域基本面的情况。

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