张伟俊等 | 金融开放与商业信用配置
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作 者 张伟俊 陈云贤 黄新飞
内容提要 提升金融服务实体经济质效、推动经济高质量发展是当前中国金融开放、深化金融改革的重要目标。本文选取基于这一目标而实施的外资银行管制放开为准自然实验，以中国A股非金融类上市企业为基础样本，使用广义双重差分法检验金融开放对企业间商业信用配置的影响。结果发现，外资银行管制放开后，金融抑制程度高的城市内企业商业信用配置显著下降。具体地，外资银行管制放开前城市金融抑制程度减少1个标准差，外资银行管制放开后，其内部企业商业信用供给降低7.21%。在控制内生性问题及一系列稳健性检验后结论依然成立。进一步检验发现，这种抑制作用在下游客户集中度高的企业、上游行业竞争程度高的企业以及国有企业中更加明显。此外，本文还发现供给侧上游企业长期“超额”信贷下降和需求侧下游企业融资约束缓解是外资银行管制放开“挤出”商业信用的两个机制。本文不仅丰富了金融开放、国内金融市场发展与企业间非正式融资互动的相关文献，同时也对我国当前解决中小企业融资难、融资贵的问题提供了重要的经验证据。
关键词 金融开放 商业信用 金融抑制
作者简介
张伟俊，兰州财经大学金融学院讲师、博士，730101；
陈云贤，中山大学高级金融研究院名誉院长、客座教授，510275；
黄新飞（通讯作者），中山大学国际金融学院院长、教授，510275。
刊 期 《财贸经济》2023年第9期
一、研究背景第五次全国金融工作会议提出“积极稳妥推动金融业对外开放，合理安排开放顺序”。党的二十大报告再次提出“推进高水平对外开放”的战略部署，并通过深化金融改革，助力高水平开放。截至2021年，人民银行、银保监会等部门先后宣布并推动实施了50多条开放措施，并在实施准入前国民待遇以及负面清单管制等方面取得重要进展。随着中国金融对外开放水平的不断提高，其产生的经济后果受到学者们的关注。但遗憾的是，现有研究更多聚焦金融开放对企业正式融资以及企业行为的直接作用，较少考察其对非正式融资的影响，尤其缺乏对于企业间商业信用融资间接效应的研究。 企业间商业信用的产生主要是由于企业受到较大程度的融资约束，而金融抑制是导致企业融资约束的重要原因之一。在中国情境下，金融体系依然是以银行为主导，企业在很大程度上依赖银行融资，但银行对不同规模以及不同所有制企业存在信贷歧视，使得中小企业以及民营企业存在融资难、融资贵的问题，导致较为严重的金融抑制问题。因此，企业除了通过正式融资以外，还会通过非正式融资来填补自身资金不足问题，这一特点在中小企业及民营企业中表现得尤为明显。如何解决金融抑制导致的融资问题？McKinnon（1973）的理论认为通过“金融深化”可很好地解决“金融抑制”问题。而实施金融开放则是消除“金融抑制”，实现“金融深化”的重要方式之一。鉴于此，本文从金融抑制的视角出发，重点关注了中国银行业开放对企业间商业信用配置的影响及内在机制。二、研究创新本文边际贡献体现在以下三方面。第一，现有文献关于金融开放的微观经济后果，重点着眼于企业生产率、企业创新、企业融资约束、企业信用评级以及企业绩效等视角的研究，而鲜有文献探究金融开放对微观企业间融资行为间接经济后果的研究，尤其缺乏对企业间商业信用配置行为的研究。本文以中国放开外资银行管制为准自然实验，运用较为成熟的因果识别策略，使用管制放开前城市间金融抑制差异构建广义双重差分模型，研究了中国金融开放对企业间商业信用配置的影响。第二，现有文献研究了金融开放对国内银行业竞争水平的影响以及在此基础上对微观企业融资约束的影响；同时，也有文献研究了商业信用与银行信贷融资之间的关系。而关于金融开放对企业间商业信用配置的影响缺乏定量层面的研究。本文从商业信用供给侧和需求侧双重视角更加全面地解释了金融开放对企业间商业信用配置的影响，以“跨样本检验”来探究外资银行进入对上市公司及其下游企业的影响，可拓展前人文献的研究视角。第三，现有文献关于外资银行管制放开对一国金融体系发展的影响结论不一，多数研究均表明外资银行进入会促进本国银行业竞争与效率的提高，进而促进实体经济的发展；也有少数研究认为外资银行的进入会削弱国内银行业的竞争，降低银行部门效率。本文则在中国情境下选取外资银行管制逐步放开政策作为研究场景，结果支持了金融开放的积极效应，初步为金融开放支持实体经济发展提供了中国经验证据。三、研究发现本文研究发现，外资银行管制放开前城市金融抑制水平减少1个标准差，外资银行管制放开后，其内部企业商业信用供给降低7.21%。在控制内生性问题及一系列稳健性检验后，结论稳健。异质性检验表明，这种抑制作用在对应下游客户集中度高的企业、上游行业竞争水平高的企业以及国有企业中的作用更加明显。此外，本文还发现供给侧上游企业长期“超额”贷款下降和需求侧下游企业融资约束缓解是外资银行管制放开“挤出”商业信用的两个机制。四、政策启示本研究具有如下政策启示。一是进一步深化金融业改革，推动更高水平的金融对外开放。金融业的开放打破了金融抑制下的“马太效应”，优化信贷资源配置，进而缓解了企业融资约束，这一效应在受到信贷歧视的企业中的作用尤为明显。因此，在金融服务实体经济的背景下，解决中小企业融资贵、融资难的问题上，政府除了进行国内宏观调控以外，还需要借助外在的国际金融市场，以金融业不断开放和改革为契机，推动更高水平的金融对外开放。二是构建供应链金融体系，打通上下游企业之间信息、物流以及金融等通道，共享企业信息，在供应链金融的基础上，发挥正规金融市场在企业间信贷配置中的作用，减少企业间资金的二次配置，提高正规金融信贷资金的利用率，从根本上解决下游中小企业融资困境。五、研究心得金融开放作为我国对外开放发展格局的重要组成部分，是作者一直关注的研究话题。在本文的研究过程中，作者面临如下问题。一是在探究金融开放与企业间商业信用关系时，缺乏一个很好的切入点。得益于团队讨论和同事交流，本文最终立足McKinnon（1973）的理论，从金融抑制的视角出发，探究了中国金融开放对企业间商业信用配置的影响。二是如何准确识别出上市企业对应的下游企业并开展商业信用相关研究。在数据方面，作者进行了大量的数据收集整理工作，并通过多样本数据合并，最终获得上游上市企业-下游关联企业-年份的跨样本面板数据，为本文研究提供了详细的数据集；在方法上，得益于匿名审稿专家的意见，除了在企业层面识别商业信用关系以外，我们也从投入-产出关系出发，从行业层面识别企业间的商业信用配置。关于我国金融开放的相关主题，未来研究依然存在很大的拓展空间，尤其在如何推动我国金融开放以及金融开放带来的金融风险问题依然缺乏丰富的证据，在推动高质量发展背景下，力争为我国实现高水平对外开放目标提供科学合理的政策建议。
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