初学财报：对茅台股权分置改革的学习
在前一篇文章《初学财报：茅台招股说明书》中，分析收益率的时候说过：
茅台2001上市，市值
78.5亿。到了2022年当前市值2.27万亿，总增长289倍。
2001年以不到
1万块买入300股茅台，经过21年的转赠和送股（不计分红），到今天持有股数是1683股，每股1810元，总市值304万，超过300倍的收益。
为什么在总市值增长289倍的情况下，个人可以获得超过300倍的收益？这里的原因是2006年的股权分置改革。
简单来说就是2001年上市期间，国有股东的股份是不能上市流通交易的。
在2006年的时候，国有股也想上市流通，为了让流通股的股东同意，国有股的股东就要补偿流通股的股东。
这些信息是怎么来的呢？又是怎么进行分析的呢？我且慢慢说来。
小提示：如果觉得信息太乱，看不懂，可以快速划到文章最后面，有介绍怎么快速把年报中所有表格转成Excel表格，还附带整理凌乱数字的小技巧。让你看财报整理数据的耗时提高十倍不止。
一、年报中找信息
正文开始，信息的第一来源就是年报，在2006年的年报中，就有写着《股权分置改革》方案的总结：
二、唐书房里面搜索
整个看下来还是很乱，老规矩，还是先去老唐的公众号搜索看看有没有中翻中，还真找到了：
三、将数据进行交叉对比验证
老唐简单的结论，还是要和年报中复杂的阐述对应起来的，才能够加深理解，学习其思考的过程。
我整个改革方案分成了4个部分：
1转增
用资本公积金向全体股东每 10 股转增 10 股,转增后公司股本总数由 471,900,000 股增加至 943,800,000 股。
这个很好理解，所有股东的股数翻倍了。并且后面的方案都是基于赠股后的943,800,000股为基数的，这个很重要。
2分红
向全体股东每 10 股分派现金 5.91 元(含税), 非流通股股东将其应得的现金股利全部执行给流通股股东, 则每 10 股流通股股份实际得到 20.66 元现金(含税),其中 5.91 元为流通股股东应得的现金股利,14.75 元为非流通股股东的对价安排。
验证年报中的数据
这里也简单，就是非流通股股东(国有股)，把他们原本应得的分红都送给流通股股东。
这里要验算对价安排14.75元是怎么来的。那就需要有非流通股和流通股分别的股份数量。
一开始我在2006年报中搜“流通股份”，第3页中清楚写着：
| 数量 | |
|---|---|
| 有限售条件股份 | 641,481,984 |
| 无限售条件流通股份 | 302,318,016 |
这就简单了，非流通股股东应得的全部分红等于641,481,984 * 5.91，然后再除以流通股股东的股份数302,318,016，结果算出来是12.54，和财报中的14.75对不上啊？
翻遍年报，还是找不到答案，满脸问号❓
股权分置改革说明书
后来才想到《股权分置改革》那么大事情，应该有正式的文件披露吧。
于是就去巨潮资讯网搜，哎呀妈这么多啊，硬着头皮看吧。
一眼命中了《股权分置改革说明书》，果然里面的信息很多很详细。
在第11页就有股权分置改革前的数据：
| 数量 | |
|---|---|
| 尚未流通股份 | 336,936,600 |
| 已流通股份 | 134,963,400 |
每 10 股转增 10 股之后就是：。
| 数量 | |
|---|---|
| 尚未流通股份 | 673,873,200 |
| 已流通股份 | 269,926,800 |
重新验算对价安排14.75元：673,873,200 * 5.91 / 269,926,800 = 14.75，简直完美。
3支付额外股份
公司全体非流通股股东以转增后流通股股本 269,926,800 股为基数, 向全体流通股股东每 10 股支付 1.2 股股份。
这里关键词是支付，就是说没有增发新的股份，而是非流通股股东向流通股股东每10股支付1.2股。
需要支付的总数是，流通股股份数269,926,800 / 10 * 1.2 = 32,391,216。支付后流通股总数: 269,926,800 + 32,391,216 = 302,318,016。
| 股份数 | |
|---|---|
| 尚未流通股份 | 641,481,984 |
| 已流通股份 | 302,318,016 |
嗷，这个数字很熟悉啊，就是前面2006年报中写的：无限售条件流通股份合计302,318,016。
数字的匹配真美妙，2006年报是在股权分置改革之后，所以年报的数据自然也是改革执行之后的数据了。
4派发认沽权证
向全体流通股股东按转增后股本每 10 股无偿派发 16 份存续期限为 12 个月, 行权比例为 4:1 的欧式认沽权证。权证的初始行权价为 30.30 元,行权期间为权证存续期的最后 1 个交易日。上述权证对价相当于每 10 股流通股股份获得0.76 股的对价。
这一部分是最复杂的，《股权分置改革说明书》里面也有大篇幅的解释说明，但是也有也是专业名词没有具体解释，需要自己去搜索。
比如欧式认沽权证，B-S模型全称期权定价模型，这里面的模型充满了各种假设和复杂计算，号称能算出期权的理论价值。我看了一会，也是看不懂计算的原理。
庆幸的是，我们不用跳过七尺栏杆，只寻找简单易懂的企业，跳过一尺的栏杆就好。只寻找自己可以理解的企业，使用自由现金流折现的思想来进行估值，不用管期权定价模型。
好奇心我也有，但是不多，这一块摸索了一段时间，先直接说我的理解，看不懂的可以快速划到后面，有彩蛋哦。
一、p17页：认沽权证的理解
每
10股无偿派发16份欧式认沽权证，行权比例4:1。即每持有10股可以选择出售4股，价格是30.3元。如果1年后股价
大于30.3元，聪明的流通股股东不会选择出售，股份数不会变。如果1年后股价
小于30.3元，比如20元，股东仍然可以以30.3元的价格卖给大股东（茅台集团）。
二、p23页：16 份认沽权证的理论价值相当于每 10 股流通股获得 0.76 股的对价，这个怎么理解？
这里的认沽权证只是一个权利，或者说是一种保障：
保障如果一年后股价跌到低于30.3元，就能获得补偿。但如果股价高于30.3元，这个权利就没啥用了。这个B-S模型很复杂，没看懂怎么计算的。
大概的意思就是估算一年后股价低于30.3元的概率，计算得到补偿期望，再减去无风险收益率，就是这个认沽权证的理论价值。最终算出来：
理论价值/当前股价，就是当于每10股流通股获得0.76股的对价。
三、p20页：非流通股的股份数变化
流通股股东获得的认沽权证（每10股值0.76股），折合总的股份数是
269,926,800/10*0.76=20,514,437。这全部的
20,514,437股数应该由所有非流通股股东各自按比例送给流通股股东。但是这个是期权，理解为只是一个承诺，不是现在马上给的，而要等一年后，看实际的股价来决定是否行权。
控股股东（茅台集团）承担发行责任，即如果1年后的股价
低于30.3元，流通股的股东是可以直接卖给茅台集团，从而获得补偿。p19页：其他非流通股股东以直接送股方式，代替其应按持股比例承担的认沽权证折合的
0.76股对价，就是持股数要按比例减少。其他非流通股的股东是直接送股给控股股东（茅台集团），从而由控股股东承担股价下跌而需要补偿差价的风险。
所以控股股东（茅台集团）的持股数量不减反增(因为要承担风险），增加的是其它
非流通股减少的总和。最终行权日2017年5月份的股价在
100元上下，肯定是不行权了，流通股股东其实是赚了股价上涨的钱，但是没有获得每10股0.76股的价值（股份数实际上没有增加）。相当于控股股东（茅台集团）赚了其他非流通股股东减少的股份。
计算思路
整个股权分置改革的介绍就是这样了。但读者们看到这里，如果没有亲自去算一遍，估计也是懵逼的。
所以补充一下我当时的计算思路，大家需要的时候再亲自算一遍，效果更佳。
这里的关键点是算清楚《股权分置改革说明书》p19页的这个表格。
pdf 转Excel
上篇文章我介绍了通过微信图片转换成Excel表格的小技巧，但是数字的识别准确率很差，而且操作繁琐，一份年报几十个表格操作一轮也是够呛。
在瓜牛哥古井学习笔记：2021年报之三大表勾稽关系（古井、洋河）的介绍下，我发现了更好用的转换工具。就是“超级PDF”，网址 xpdf.cn，简单好记。
整个年报中所有的表格都会转成Excel，并且非常准确。
年报数字的整理
买一送一，再来一个整理年报数字的小技巧。年报中转换出来的数字是这样的，好多逗号分格符，还有两位小数点，要数好久才知道是几亿，还是几千万，经常搞错。
我期望是整理成这样的，有多少亿，一目了然。
这也简单，搜索一下就有手把手教你怎么处理的：
计算实践
扯远了哈哈，继续来看股份转移具体是怎么计算的，有了Excel表格就可以很方面地进行加加减减计算了：
一开始就是按着自己的理解，不断尝试计算这些公式，数字对不上，说明自己理解的不对。再去翻说明书，再改公式。
数字对上那一瞬间涌上来的喜悦，真是爽，文艺点的说法就是心流吧哈哈。
这里还有个小公式没有直接公布。
控股股东（茅台集团）就是表格中“中国贵州茅台酒厂有限责任公司”的本次执行对价安排股份数量的公式，和其它非流通股股东的计算公式是不一样的。留给好奇的同学们亲自去探索吧。
四、对答案
一直以来我秉承的看财报思路：学渣不着急，勇敢和学霸们对答案。
这篇就是爱思考的予里良同学的作业《茅台的股权分置改革》
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还有提供pdf转换工具的瓜牛哥，年报分析也是精彩纷呈：
小牛哥刚刚发布了第七篇腾讯的雄文，每一篇都是经过大量的数据整理，加上自己的思考分析，鹅厂的股东们不要错过，名片放错了🌚，应该是松幽舒苑
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