转向和衰退，哪个先到来？—美联储9月议息会议点评【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘新宇 CFA

事件：北京时间9月22日凌晨2点，美联储公布9月FOMC会议决议。

核心结论：美联储连续三次加息75bp，并大幅下调经济预测，点阵图显示年内再加125bp，明年初再加25bp。我们认为：现阶段海外市场的主要矛盾，是美联储转向和经济衰退哪个先到来，11月是观察美联储是否转向的关键窗口；近期海外资产价格仍会保持较大波动，需警惕其对国内市场的情绪面冲击。

1、美联储加息75bp至3-3.25%，为连续第三次加息75bp，并大幅下调了经济预测，点阵图显示年内再加125bp，明年初再加25bp。

2、会议过后，美股下跌、美元指数上涨，市场加息预期小幅升温。目前市场预期11月加75bp，12月加50bp，明年2月加25bp，之后可能停止加息也可能再加一次25bp，并且明年下半年仍会降息25或50bp。

3、根据我们测算，美国经济大概率在明年上半年衰退，现阶段海外市场的主要矛盾，是美联储转向和经济衰退哪个先到来。11月是观察美联储是否转向的关键窗口，近期海外资产价格仍会保持较大波动，需警惕其对国内市场的情绪面冲击。

正文如下：

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1、美联储再度加息75bp，并大幅下调了经济预测，点阵图显示剩余加息空间仍大。

>政策决策：美联储将联邦基金目标利率上调75bp至3-3.25%，为连续第三次加息75bp。本次会议前，市场预期有80%的概率加75b、20%的概率加100bp，因此本次加息幅度完全符合市场预期。此外，本次会议声明与7月相比几乎没有变化。

>点阵图：更新后的点阵图显示，美联储官员预计2022年底前将加息至4.25-4.5%，大幅高于6月预计的3.25-3.5%；2023年底前将加息至4.5-4.75%，大幅高于6月预计的3.5-4.0%；2024年底前将降息75bp至3.75-4.0%，6月时预计2024年底前将降息25或50bp至3.25-3.5%。按照点阵图显示的加息路径，年内还剩余125bp，即大概率是11月加75bp、12月加50bp，并且明年初还将再加25bp。

>经济预测：美联储将2022-2024年实际GDP增速预测分别由6月的1.7%、1.7%、1.9%大幅下调至0.2%、1.2%、1.7%；将失业率预测分别由6月的3.7%、3.9%、4.1%上调至3.8%、4.4%、4.4%；将PCE通胀率预测分别由6月的5.2%、2.6%、2.2%上调至5.4%、2.8%、2.3%；将核心PCE通胀率预测分别由6月的4.3%、2.7%、2.3%上调至4.5%、3.1%、2.3%。

>政策指引：鲍威尔在发布会上表示，坚决致力于降低通胀，正在将政策调整到足够限制经济增长的水平，目前的政策刚好进入限制性的最低水平；无法确定这个过程中经济是否会衰退，以及衰退的程度，但通胀失控将会造成更大的痛苦；年内将再加息100或125bp，具体取决于数据表现，可能会在某个时候放慢加息，将逐次会议做出决定；历史经验表明不应过早降息，在降息之前，必须非常有信心通胀会回落到2%；房地产市场需要经历一轮调整，短期内不会考虑主动出售MBS债券。

2、会议过后，美股下跌、美元指数上涨，市场加息预期小幅升温。

>资产价格表现：FOMC声明公布后，主要资产价格大幅波动。截至收盘，标普500指数下跌1.7%，10Y美债收益率下行3bp至3.54%，美元指数上涨1.1%至111.4，现货黄金价格上涨0.5%至1673.7美元/盎司。

>加息预期变化：本次会议过后，市场加息预期小幅升温，但具体节奏与会议前保持一致，即11月加75bp，12月加50bp，明年2月加25bp，之后可能停止加息也可能再加一次25bp，并且明年下半年仍会降息25或50bp。

3、现阶段海外市场的主要矛盾，是美联储转向和经济衰退哪个先到来。

>美国经济衰退时点：在前期报告《三大视角看美国经济衰退风险》中，我们曾介绍过利用景气指标走势预测衰退时点的方法。截至8月的数据显示，制造业PMI距离衰退还有10个月，服务业PMI还有5个月，综合领先指标还有1个月，从三者均值来看，美国经济距离衰退还有半年左右，即大概率会在明年上半年发生衰退。

>美联储转向时点：前期报告中我们曾指出，1990年之后，美联储往往在衰退前一年多的时间就已停止加息；但1970-80年代，停止加息时点基本同步甚至滞后于衰退。目前美联储的态度表明，政策立场不会过早转向，但考虑到美国通胀已进入下行区间，且10月后回落会更加顺畅，后续美联储的态度仍有可能进行动态调整，目前尚无法判断停止加息会否领先于衰退、以及领先多久。继续提示，11月是观察美联储是否转向的关键窗口，未来1-2个月的经济与通胀数据至关重要。

>市场交易的矛盾点：根据历史经验，对于美股和美债而言，经济已明显走弱但尚未衰退、同时美联储政策立场已开始转向的时期，往往是做多的黄金窗口。6月中旬到8月中旬，美股大幅反弹、美债收益率大幅下行，正是在交易这一预期。但目前看来，由于不确定美联储转向和经济衰退哪个先到来，市场情绪处在半risk-off的“纠结状态”，这一阶段资产价格波动会明显加剧，需警惕其对国内市场的情绪面冲击。

风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员；刘安林，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2022年9月22日发布的报告《转向和衰退，哪个会先来？——美联储9月议息会议点评》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘新宇     S0680521030002        [e-mail]

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