近期交通物流、线下消费均有所回落，但地产销售、工业生产、地产基建复工均明显推进，国内经济景气度明显回升。后续经济、政策会怎么走？鉴于疫后恢复是未来几个月经济和政策的焦点，本报告依旧在常规的国内经济和流动性的基础上，新增“疫后恢复进展跟踪”这部分内容，本期为近半月（2023.2.13-2023.2.26）跟踪。
核心观点：基于“物流复通、消费复苏、生产复工”3大维度、23个指标：近期经济向好的线索增多，尤其是地产链和开工链。继续提示：2月和3月是重要观察期，基准情形下，经济恢复幅度可能会明显提升。1、总体看：近半月经济持续修复、向好的线索增多，最大亮点在于“地产销售大幅改善、生产复工加速推进”：>喜在，新房和二手房销售均显著改善，特别是二手房销售创近年同期新高；生产复工加速推进，其中基建&地产链明显修复，消费链延续改善；交通仍在高位、短期小降符合季节性。
>忧在，火锅奶茶电影等线下消费延续回落；2月前两周汽车销售偏弱；货运物流修复偏慢。
2、疫后恢复进展：交通高位小降，线下消费趋弱，地产销售大幅改善，生产加速修复：
>物流复通：市内交通高位小降，长途交通季节性回落，货运物流修复偏慢；
>消费复苏：地产销售大幅改善，但线下消费有所回落；
>生产复工：基建&地产链加速修复，消费链延续改善。
3、以下为近半月（2023.2.13-2023.2.26）国内外高频一览：
>国内经济：生产、地产同步改善，经济持续修复；
>流动性：央行持续回笼流动性，货币市场利率明显上行。
一、疫后恢复进展：交通高位小降，线下消费趋弱，地产销售大幅改善，生产加速修复。1. 物流复通：市内交通高位小降，长途交通季节性回落，货运物流修复偏慢。具体看：>市内交通：地铁出行人数、拥堵延时指数续创近年同期新高，趋势上先升后降；整体看，疫情、春节扰动均已逐步消退，市内交通已恢复正常，后续正常波动无需过度关注。>长途交通：商业航班执飞数量、百度迁徙指数延续季节性回落，但绝对值仍偏强。>交通物流：交通物流延续回升，绝对值仍在2022年同期8成左右，修复速度偏慢。2. 消费复苏：地产销售大幅改善，但线下消费有所回落。具体看：1）电影：营业电影院线家数小幅回落、但仍在高位，场均观影人次季节性下行；2）餐饮：以海底捞、喜茶为代表的线下餐饮进一步回落；3）其他：近期新房、二手房销售均明显好转，特别是二手房成交面积创近年同期新高；2月前两周汽车销售有所回落。3. 生产复工：基建&地产链加速修复，消费链延续改善。具体可从两大链条跟踪：>基建链：整体看，水泥、钢铁需求均明显回升，指向节后复工复产，基建、地产延续修复。>消费链：汽车生产延续修复、绝对值创近年同期新高；江浙织机开工率改善，但仍偏低。二、国内经济跟踪：生产、地产同步改善，经济持续修复。1.供给：上游开工多数回升。近半月来，唐山高炉开工率环比回升2.0个百分点至59.5%，相比2022年同期偏高约19.0个百分点，主因春节错位。焦化企业开工率均值回升0.8个百分点至67.8%，同比偏高5.4个百分点、相比2021年同期偏低约6.3个百分点。沥青开工环比回升3.0个百分点至29.9%，相比2022年偏高约0.5个百分点、相比2021年偏低约8.9个百分点。PTA开工延续回升，近半月开工回落0.6个百分点至75.7%，仍为同期最低水平，相比2022年、2021年同期偏低约0.8、10.7个百分点。2.需求：百城土地成交环比改善、但同比仍弱；发电耗煤环比明显回升，绝对值续创新高。百城土地成交环比增63.6%、相比2022年同期偏低约7.9%；近半月沿海8省发电日均耗煤环比增21.9%至200.4万吨，相比2022年和2019年同期分别偏高约10.8%、14.4%。3.价格：南华综合指数环比延续小升，大宗价格多数回升。其中，南华综合指数延续小升0.1%。重点商品中：布油环比小涨0.5%至83.2美元/桶；黄骅港Q5500动力煤平仓价环比跌9.6%，但近期明显回升，相比2022年同期偏高约0.8%；铁矿石价格续涨2.3%，同比偏高约22.2%。中游工业品：钢价环比小跌、水泥价格略涨。近半月螺纹钢现货价格环比小跌0.2%，相比2022年同期跌13.5%；水泥价格环比小涨0.4%，绝对值仍为2018年3月以来最低。下游消费品：猪肉价格延续下行，蔬菜价格中枢环比回落。猪价环比续跌6.8%；菜价延续季节性回落，近半月环比续跌4.3%。4.库存：电厂存煤回落，钢材、沥青累库，水泥去库速度仍快。具体看：沿海8省电厂存煤环比减少3.8%。钢材累库放缓，近半月钢材库存（厂库+社库）环比增加0.9%至2152万吨，绝对值创近年同期最低。沥青库存环比增加18.2万吨至192.0万吨，续创近年同期最高。水泥库容比回落2.3个百分点至68.1%，绝对值略低于2020年同期、但仍处高位。5.航运：BDI小升、CCFI延续回落，公路运价先升后降。近半月BDI环比小升0.2%，前值为降19.5%；CCFI环比续跌3.2%，绝对值创2020年11月以来最低。公路运价环比回升0.8%。三、流动性跟踪：央行持续回笼流动性，货币市场利率明显上行。1.货币市场流动性：近期持续通过OMO回笼流动性。近半月央行通过OMO实现货币净回笼3500亿元；货币市场利率明显上行，近半月DR007、R007、Shibor（1周）分别环比升15.5bp、6.2bp和5.5bp，特别是最近1周DR007明显偏离7天逆回购利率；R007和DR007利差均值走阔10.4bp。3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率均值环比同步回升6.9bp。2.债券市场流动性：近半月利率债发行10393亿元，环比多发339亿元；专项债发行1994亿元，年初以来累计发行7774亿元，如果按3.65万亿计算，发行比例约21.3%，发行进度略低于2022年。10Y、1Y国债到期收益率上行0.6bp、5.3bp至2.926%、2.293%。3.汇率&海外市场：截至2月24日，美元指数收于105.26，近半月均值环比上升1.3%。其中，美元兑人民币收于约6.894，环比上升1.3%；近半月10Y美债收益率收于约3.95%，均值环比上行28.1bp，中美利差均值扩大27.6bp，当前倒挂约102.4bp。
风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化
一、疫后恢复进展：交通高位小降，线下消费趋弱，地产销售大幅改善，生产加速修复。
1.物流复通：市内交通高位小降，长途交通季节性回落，货运物流修复偏慢整体看，春节对交通物流的影响逐步消退：近期市内地铁、拥堵延时指数等均已恢复正常，近期有高位小幅回落、但无需过度担忧，航班、百度迁徙指数延续季节性回落，货物运输修复速度仍偏慢。具体可从三方面跟踪（由于数据受春节因素影响较大，这一部分我们采用阴历方式呈现；但后文部分数据受春节因素影响较小，仍然用阳历呈现）：第一、市内交通：地铁出行人数、拥堵延时指数续创近年同期新高，趋势上先升后降。近半月10大重点城市日均地铁出行人数约5083.3万人，续创近年同期新高，相比2022年和2019年同期分别上升14.7%、3.4%；趋势上看，地铁出行人数先升后降，特别是近1周有所回落。百城拥堵延时指数收于1.74，绝对值仍为近年同期最高，近半月环比回升7.1%，相比2022年和2019年同期分别上升5.0%、4.7%；但趋势上，和地铁出行人数一致，呈现先升后降的特征，应与季节因素有关。整体看，疫情、春节因素对市内交通的影响都已逐步消退，地铁出行、拥堵延时指数均已恢复正常状态，后续正常波动应无需过分关注。
分城市看，多数城市市内交通恢复已达高位、近期高位小幅回落。具体看：上海、北京、重庆等重点城市地铁出行人数基本都已显著超过2019年同期水平，但近期均有所回落；重点城市拥堵延时指数仍然处于疫情以来高位，近半月维持震荡趋势。
第二、长途交通：商业航班执飞数量、百度迁徙指数延续季节性回落。近半月日均商业航班执飞数量约12316架次/日，环比减少约2.3%，仍然延续春节复工之后的下行趋势；相比2022年、2021年同期和2019年同期分别增加31.3%、减少0.6%、减少13.8%；换言之，最近半月商业航班数量基本跟2021年同期相当，均处于疫情以来偏高水平，但仅为疫情前同期的9成左右。百度迁徙指数均值环比回落21.0%至469.3，降幅略弱于季节性（2019-2022年同期环比均值为降30.3%），仍为近年同期最高水平，相比2022年同期上升39.4%。
第三、货物运输：交通物流延续回升，绝对值仍在2022年同期8成左右，指向货运物流整体修复速度偏慢。近半月整车货运流量指数延续回升，环比上行33.2%，恢复速度有所放缓，相比2022年同期下降约18.3%（2019年数据暂缺）；换言之，整车货运流量指数仍为2022年同期的8成左右。全国公共物流园吞吐量指数环比上行25.8%，恢复速度同样有所放缓，相比2022年同期下降约18.5%（2019年数据暂缺）；即全国公共物流园吞吐量指数也大概恢复至2022年同期的8成左右。
营业电影院线家数小幅回落、但仍在高位，场均观影人次季节性下行。近半月全国营业电影院线约11448家，绝对值仍为近年同期最高水平，环比减少0.9%，相比2022年同期和2019年同期分别偏高约2.8%、11.3%。近半月场均观影人次约6.8人/场，环比下降65.8%，绝对值仍处于疫情以来偏高水平，但显著低于2018-2019年同期，相比2022年同期和2019年同期分别偏高36.9%、偏低48.9%。趋势上看，春节之后，场均观影人次持续处于下行通道。
春节之后，以火锅、奶茶为代表的线下餐饮进一步回落。按照久远谦长监测的数据，海底捞、喜茶全国销售金额进一步回落，近半月分别环比下降18.1%、0.3%，但二者当前营业收入情况仍处2021年9月以来偏高水平。
除了上述直接跟疫情相关的分项，其他跟疫情有负相关关系的分项包括：近半月（2.10-2.24，阴历正月二十一-二月初五），30大中城市商品房周均成交40.5万㎡，环比增加59.8%，略强于季节性；相比2022年同期和2019年同期分别偏低16.4%、偏低21.0%；趋势上看，近1周商品房销售明显好转。18个重点城市二手房成交环比增加113.2%，相比2022年同期和2019年同期分别回升48.9%、21.6%，指向地产销售，无论是新房还是二手房，均明显改善。汽车销售由于统计原因，阳历月底会有明显冲高，因此用阳历呈现更能体现其中的走势和规律。据乘联会，2月前两周乘用车日均销售3.8万辆，环比1月同期减少20.6%。
3.生产复工：基建&地产链加速修复，消费链延续改善按照逻辑和微观调研，前期疫情+春节期间，部分工程项目、以及部分行业因为疫情被迫停工停产，防疫政策优化之后，项目重新开工、生产同样也将逐步恢复，本文主要从基建、消费两大链条进行跟踪。当前看，生产端基建&地产链有所恢复，但消费链存在分化。第一、基建&地产链：整体看，水泥、钢铁需求均明显回升。其中：近半月来，水泥熟料产能利用率环比回升30.1个百分点至42.6%，绝对值略低于2018年同期、但高于近年同期，相比2022年和2019年同期分别偏高约15.9、10.1个百分点。钢材表需环比增加248.6万吨至922.8万吨，相比2022年和2019年同期分别偏高120.1万吨、偏低58.6万吨，指向随着节后复工复产，基建&地产产业链延续修复。
挖掘机销售环比明显走弱，使用时长延续下行。12月挖掘机销量1.7万台，环比下降28.8%，相比2021年同期偏低约29.8%；其中国内销量仅6151台，环比大降57.3%，相比2021年同期下降60.1%，指向国内基建、地产开工仍弱。由于春节因素影响，1月挖掘机平均开工44.0小时/月，环比下降49.8小时/月，相比2022年同期偏低约36.0小时/月。
第二、消费链：汽车生产延续修复、绝对值创近年同期新高；江浙织机开工率进一步改善，但绝对值仍偏低。其中：近半月来，汽车半钢胎开工率环比回升6.0个百分点至73.7%，相比2022年同期偏高约13.3个百分点，绝对值创近年同期新高。江浙地区涤纶长丝开工率环比回升8.5个百分点至66.3%，绝对值接近2020年水平、仍处近年同期较低水平，相比2022年、2019年同期分别偏低26.7、27.6个百分点。
二、国内经济跟踪：生产、地产同步改善，经济持续修复。
本文第二部分，主要基于以往的高频数据跟踪，依旧按照供给、需求、价格、库存、航运的框架，重点分析前文未重点跟踪的重点高频指标。具体如下：
1.供给：上游开工多数回升
数据上看，上游开工受春节因素影响较小，仍以阳历进行分析。整体来说，上游开工多数回升。近半月来，唐山高炉开工率环比回升2.0个百分点至59.5%，前值为回升0.8个百分点；相比2022年同期偏高约19.0个百分点，主因春节错位，但相比2021年仍偏低约8.7个百分点。焦化企业开工率环比上升0.8个百分点至67.8%，升幅与前值持平；绝对值相比2022年同期偏高约5.4个百分点、相比2021年同期偏低约6.3个百分点。沥青开工率环比回升3.0个百分点至29.9%，前值为持平；绝对值相比2022年同期偏高约0.5个百分点，相比2021年同期仍偏低约8.9个百分点。PTA开工率有所回落，近半月环比回落0.6个百分点至75.7%，绝对值相比2022年、2021年分别偏低约0.8、10.7个百分点，仍处近年同期偏低水平。
2.需求：地产销售改善，房企拿地仍偏弱，发电耗煤明显回升百城土地成交环比改善、但同比仍弱；沿海8省发电环比明显回升，绝对值仍处近年同期最高水平。地产销售情况前文已有详细分析，此处不在赘述；百城土地成交环比回升、但同比仍偏弱，近半月（数据截至2.19）周均成交1534.2万㎡，环比增加63.6%，但相比2022年同期偏低约7.9%、相比2021年同期偏低约43.4%。整体看，近半月新房销售改善、二手房销售偏强、土地成交偏弱，指向地产内生修复动能仍然不强、后续持续性仍待观察。往后看，延续此前判断：当前经济压力仍大，地产政策进一步放松可期，尤其是需求端政策；另外，基准情形下，2023年地产修复的确定性有所提升。近半月（2.10-2.26）沿海8省发电日均耗煤200.4万吨，处于近年同期最高水平；环比上期增加21.9%，相比2022年和2019年同期分别上升10.8%、14.4%。
3.价格：上游大宗价格多数回升，中游分化，下游多数下跌上游资源品：南华综合指数环比延续小升，大宗价格多数回升。CRB工业原料现货指数停止更新，大宗价格采用南华综合指数替代。近半月来，南华综合指数环比小幅回升0.1%，相比2022年同期偏高约9.5%，升幅有所收窄。重点大宗商品中：布伦特原油价格收于83.2美元/桶，环比小涨0.5%，相比2022年同期偏低约12.1%；黄骅港Q5500动力煤平仓价收于1183元/吨，环比跌9.6%，但趋势看，近1周由于供需偏紧、内蒙突发事件等因素影响，煤炭价格明显回升；绝对值相比2022年同期偏高约0.8%。铁矿石价格环比续涨2.3%，相比前值涨幅有所收窄，绝对值相比2022年同期偏高约22.2%。
中游工业品：钢价环比小跌、水泥价格略涨。近半月来，螺纹钢价格环比小跌0.2%，相比2022年同期下跌13.5%，跌幅有所扩大。水泥价格指数环比小涨0.4%，前值为小幅下跌；相比2022年同期偏低约18.5%；绝对值看，截至2月24日，水泥价格指数收于137.6，仍为2018年3月以来最低水平。
下游消费品：猪肉价格延续下行，蔬菜价格中枢环比回落。猪肉价格延续下行趋势，近半月环比续跌6.8%，前值为跌6.1%；相比2022年同期偏高约4.0%，绝对值仍处近年同期偏低水平。趋势上看，近期猪肉价格略有回升。但2022Q4以来，猪肉价格持续低于预期，指向年初CPI可能明显低于预期。蔬菜价格季节性回落，近半月环比跌4.3%，相比2022年同期偏高约4.0%。
4.库存：电厂存煤回落，钢材、沥青累库，水泥去库速度仍快重点原材料库存分化。近半月沿海8省电厂存煤3186.8万吨，环比减少3.8%，主因近期煤炭日耗增加，导致电厂存煤回落；绝对值看，当前电厂存煤略低于2020年、但高于2019、2021年同期，绝对水平仍偏高。截至2月24日，钢材库存（厂库+社库）2152.1万吨，环比增加约0.9%，但绝对值创近年同期最低水平；趋势上看，2.24当周钢材库存有所回落，去库时间略早于往年。沥青库存（厂库+社库）环比增加18.2万吨至192.0万吨，续创近年同期最高水平、且近期累库速度进一步加快。水泥库容比环比回落2.3个百分点至68.1%，去库速度延续偏快；绝对值看，略低于2020年同期、但水泥库存绝对值仍处高位。
5.航运：BDI小升、CCFI延续回落，公路运价先升后降近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)环比小幅回升0.2%，前值为跌19.5%，相比2022年同期下跌69.0%；中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比续跌3.2%至1077.8，为2020年11月以来最低水平，前值为跌5.0%；趋势上看，CCFI指数延续7月以来的回落态势，指向我国出口可能存在进一步下行压力。公路运输价格指数环比上升0.8%，趋势上先升后降，相比2022年同期偏高约4.0%。
三、流动性跟踪：央行持续回笼流动性，货币市场利率明显上行。流动性投放：近期持续通过OMO（公开市场操作）回笼流动性。近半月央行通过OMO投放流动性31520亿元，到期回笼35020亿元，净回笼3500亿元。货币市场利率：近半月来，货币市场利率震荡上行。其中：DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比上行15.5bp、6.2bp和5.5bp，特别是最近1周DR007升至2.5%-2.7%的高位，明显偏离7天逆回购利率，其中2月17日曾攀升至2.72%，仅次于2022年跨年及跨季时期。R007、DR007利差均值走阔10.4bp，指向非银机构流动性溢价有所回升，资金面有所趋紧。同业存单到期收益率小幅回升，近半月3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率均值环比同步回升6.9bp。整体看，近期资金面有所收紧，主因逆回购集中到期、银行信贷投放力度加大、缴税等，后续月末等特殊时点资金面可能仍有波动、但持续收紧可能性不高。对货币政策而言，继续提示：2月和3月重要观察期，基于节后开工、地产等高频数据，经济有望较快修复，但整体可能仍是弱复苏，货币宽松还是大方向。
一级市场：近半月来，利率债发行延续小幅回升。整体看，近半月利率债发行10392.6亿元，环比上期多发339.0亿元，国债发行有所加速、但地方债发行放缓。具体看：近半月国债发行4110亿元，环比多发1490亿元；地方政府债发行3096.9亿元，环比少发1090.9亿元，其中地方专项债发行1994.3亿元，年初以来合计发行7773.9亿元，如果按照3.65万亿的专项债发行规模计算，发行比例约21.3%。政策性金融债发行3185.7亿元，环比少发10.1亿元。二级市场：近半月来，国债利差延续收窄。其中：10Y国债到期收益率均值环比上行0.6bp至2.926%，1Y国债到期收益率均值环比上行5.3bp至2.293%，期限利差收窄4.7bp。
近半月来，由于美国非农数据偏强、核心PCE超预期等因素影响，美元指数大幅回升。截至2月24日，美元指数收于105.26，均值环比上期升1.3%，同比偏高约8.1%。其中，美元兑人民币收于6.894，环比上升1.3%，和美元指数降幅持平，说明近期人民币贬值，主要由于美元偏强所致。10年期美债收益率收于3.95%，均值环比上期升28.1bp，中美利差（中国-美国）均值扩大27.6bp；截至2.24，中美利差倒挂幅度约102.4bp。
风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等超预期变化。联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。本文节选自国盛证券研究所已于2023年2月26日发布的报告《高频半月观&疫后恢复跟踪（四）—向好的线索增多》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com刘安林 S0680121020004 liuanlin@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。