国盛证券宏观分析师，穆仁文
事件：8月17日，央行发布《2023年二季度中国货币政策执行报告》（后文简称《报告》），并设有4个专栏：《合理看待我国商业银行利润水平》、《金融支持宏观经济回升向好》 、《结构性货币政策持续支持重点领域和薄弱环节》 、《人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定》 。核心结论：本次《报告》总基调基本延续了7.24政治局会议、8.1央行下半年工作会议等说法，同时也有不少新变化，尤其是更关注人民币汇率（新增“坚决防范汇率超调风险”），对全球经济形势转为偏乐观，新增“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作；延续实施保交楼贷款支持计划至2024年5月末”等。继续提示：政策组合拳有望陆续出台、也到了加快落地的关口，短期紧盯“松地产、一揽子化债、活跃资本市场”三大方向的细化部署，其中：核心一二线城市有望很快松地产，8.15降息后很可能会降LPR、降存量房贷利率、降准。1、对比看，本次报告总基调基本延续了7.24政治局会议、8.1央行下半年工作会议等近期会议的说法，包括“国内经济运行面临需求不足等挑战；稳健的货币政策要精准有力；综合运用多种货币政策工具”，对海外通胀仍担心等。
2、也有不少新变化，尤其是更关注人民币汇率（新增“坚决防范汇率超调风险”），其他包括对全球经济形势转为偏乐观，重提“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，新增“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作；保交楼贷款支持计划至2024年5月末”，删除“搞好跨周期调节”和“三个兼顾”等。
3、具体看，有7大信号：
信号1：央行对全球经济形势转为偏乐观，认为“全球主要经济体延续恢复势头”；对国内经济仍然担心，延续强调“国内经济运行面临需求不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战”。信号2：央行对海外通胀仍然担忧，认为当前海外通胀在高基数下继续回落，但“劳动力市场依然偏强，通胀回落至疫情前水平仍需时日”；央行认为我国物价短期转负主要是“需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象、而非通缩”，往后看“8月开始CPI有望逐步回升，PPI已于7月触底反弹、未来降幅还将趋于收敛”。继续提示：CPI、PPI可能均已见底，后续有望逐步回升或降幅收窄，但年内绝对值大概率偏低；换言之，短期低物价环境应会持续。信号3：货币政策基调基本延续7.24中央政治局会议、8.1央行下半年工作会议、Q1货币政策报告等的定调，表示“稳健的货币政策要精准有力；综合运用多种货币政策工具；货币信贷总量适度、节奏平稳”等。同时，也有一些新变化、尤其是更关注汇率，包括重提“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，新增“坚决防范汇率超调风险”、“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”等。继续提示：当前经济下行压力仍大，一系列政策组合拳正陆续出台，货币宽松还是大方向，8.15降息后很可能会降LPR、降存量房贷利率、降准。信号4：对房地产表述有一些新变化，尤其是对地产融资方面，继续提示：稳增长离不开稳地产，预计核心一二线城市有望很快松地产，包括放松限购限贷、下调首付比等。信号5：二季度贷款加权平均利率再度回落，居民房贷利率续创新低。信号6：针对我国商业银行净息差和资产利润率下降，专栏分析认为“商业银行盈利状况会随着经济周期波动，对此应理性看待，不必过度解读”。信号7：专栏指出“人民币汇率不会单边走贬”，央行、外汇局“坚决防范汇率超调风险”，并“有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”。
信号1：央行对全球经济形势转为偏乐观，认为“全球主要经济体延续恢复势头”；对国内经济仍然担心，延续强调“国内经济运行面临需求不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战”。>对全球经济，央行认为“全球主要经济体延续恢复势头”较一季度的“全球主要经济体增长放缓”明显更为乐观；海外风险方面，央行继续提示通胀韧性、全球金融稳定风险、经济前景和货币政策不确定性。>对于国内经济，央行认为“我国经济有望继续向常态化运行轨道回归”，但同时继续强调“当前外部环境复杂严峻，国内经济运行也面临新的困难挑战”，海外包括“地缘博弈持续紧张，世界经济逆全球化风险上升；发达经济体本轮加息对全球经济金融的累积效应还将持续显现”，国内包括“居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难，部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大”等。信号2：央行对海外通胀仍然担忧，认为当前海外通胀在高基数下继续回落，但“劳动力市场依然偏强，通胀回落至疫情前水平仍需时日”；央行认为我国物价短期转负主要是“需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象、而非通缩”，往后看“8月开始CPI有望逐步回升，PPI已于7月触底反弹、未来降幅还将趋于收敛”。我们继续提示：CPI、PPI可能均已见底，后续有望逐步回升或降幅收窄，但年内绝对值大概率偏低；换言之，短期低物价环境应会持续。>对于全球通胀：央行表示“美欧通胀在高基数下继续回落”，但“通胀回落至疫情前水平仍需时日”，尤其是“美欧劳动力市场依然偏强，失业率处于历史低位，工资增速较快”、将使得“未来通胀回落过程可能还会较为曲折”。事实上，当前欧元区核心通胀也确实显示出较强粘性。>对于我国通胀：央行认为“物价有望触底回升”，7月物价转负主要是“需求恢复时滞和基数效应导致的阶段性现象”，继续强调“当前我国没有出现通缩，宏观经济稳步恢复，广义货币保持较快增长，与典型通缩存在明显差异”。往后看，央行预计“8月开始CPI有望逐步回升，全年呈U型走势；PPI同比已于7月触底反弹，未来降幅还将趋于收敛”。中长期看，央行表示“我国经济供需总体平衡，货币政策保持稳健，居民通胀预期平稳，不存在长期通缩或通胀的基础”。信号3：货币政策基调基本延续7.24中央政治局会议、8.1央行下半年工作会议、Q1货币政策报告等的定调，表示“稳健的货币政策要精准有力；综合运用多种货币政策工具；货币信贷总量适度、节奏平稳；结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退”等。同时，也有一些新变化、尤其是更关注汇率，包括重提“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，新增“坚决防范汇率超调风险”、“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”，删除了“搞好跨周期调节”、“三个兼顾”（兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡）等。继续提示：当前经济下行压力仍大，一系列政策组合拳正陆续出台，货币宽松还是大方向，8.15降息后很可能会降LPR、降存量房贷利率、降准。>其一，整体定调基本延续此前8.1央行下半年工作会议、7.24中央政治局会议，表示“稳健的货币政策要精准有力”，同时重提了“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，删除了“搞好跨周期调节”；>其二，货币政策工具上，要“综合运用多种货币政策工具”，货币信贷“总量适度、节奏平稳”，结构性货币政策工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”；>其三，突出强调了要“坚决防范汇率超调风险”，必要时“对市场顺周期、单边行为进行纠偏”，主要原因还是中美经济、政策周期错位背景下人民币汇率持续承压；>其四，防风险部分新增了“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”，应是前期“一揽子化债政策的延续”，具体部署仍需观察。信号4：对房地产表述有一些新变化，尤其是对地产融资方面，继续提示：稳增长离不开稳地产，预计核心一二线城市有望很快松地产，包括放松限购限贷、下调首付比等。与7.24政治局会议一样，删除了“房住不炒”，新增要“保持房地产融资平稳有序”、“加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度”，并新增要求“延续实施保交楼贷款支持计划至2024年5月末”。此外，“因城施策用好政策工具箱，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作”等仍延续Q1报告定调。信号5：二季度贷款加权平均利率再度回落，居民房贷利率续创新低。《报告》指出：6月新发放贷款加权平均利率4.19%，较一季度回落0.15个百分点、再度转为回落，其中：企业贷款加权利率为3.95%、与一季度持平；居民个人住房贷款利率为4.11%，较一季度回落0.03个百分点、续创新低。往后看，伴随降息落地，居民、企业融资成本有望进一步下行。
信号6：针对我国商业银行净息差和资产利润率下降，专栏分析认为“商业银行盈利状况会随着经济周期波动，对此应理性看待，不必过度解读”。近年来，我国商业银行资产规模和利润总量逐步扩大，但净息差和资产利润率处下降趋势，央行指出主要与“利率市场化改革深入推进，信贷市场竞争加剧，尤其新冠肺炎疫情以来，贷款利率下降较多，银行盈利能力有所下降”有关。但商业银行利润对于补充资本、化解风险具有重要意义，后续“允许银行通过合理方式维持自身稳健经营”。信号7：专栏指出“人民币汇率不会单边走贬”，央行、外汇局“坚决防范汇率超调风险”，并“有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”。>央行表示“人民币汇率受内外部多种因素影响、但长期根本上取决于经济基本面”，当前“美联储加息接近尾声，美元大幅走升的动能有限”、“我国经济长期向好的基本面没有变”，因此“人民币汇率都不会单边走贬，而是会保持双向波动”。>同时，人民银行、外汇局“积累了丰富的经验，也具有充足的工具储备，有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”，后续也将“对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”。风险提示：经济修复情况、政策力度、外部环境等超预期变化联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观研究员。相关文章：
本文节选自国盛证券研究所已于2023年8月17日发布的报告《重心起变化—央行二季度货币政策报告7大信号》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com穆仁文 S0680523060001 murenwen@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。