关注3点变化【国盛宏观|高频半月观】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘安林

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每半个月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”等6大维度，跟踪最新宏观高频数据的边际变化，本期为7月15日-7月28日相关数据跟踪。

核心观点：近半月高频数据核心变化有三：一是地产销售进一步回落，尤其是30城新房销售环比大幅弱于季节性，同比降幅继续扩大；二是生产相关指标多数有所回落，但除基建、地产相关的沥青、水泥外，多数指标韧性仍强；三是由于暑期影响，航班执飞、线下观影等线下消费有所回升。

1、基于“6大维度”高频数据，近半月不变之处在于：汽车销售、钢材表需、土地成交等延续下行趋势；地方专项债发行仍然偏慢；中上游价格多数延续下跌。总体看，近期高频数据显示供需之间“温差”仍存，需求不足仍是核心约束，指向当前经济压力仍存，实质性稳增长亟待更多组合拳，尤其是地产端、财政端，再降准降息也仍可期。

2、具体看，近半月（7.15-7.28）高频数据特征如下：

>供给：上中下游开工延续分化，其中：下游开工多数小降；

>需求：地产销售、钢材表需、土地成交持续走弱，汽车销售续降、但有韧性；

>价格：南华指数再降，上游价格多数下跌，中游分化、下游价格续升；

>库存：电煤、沥青库存续降，水泥、工业金属库存分化；

>交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数再度小升；

>流动性：央行相继下调OMO、LPR、MLF利率，地方专项债发行仍然偏慢。

报告摘要：

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一、供给：上中下游开工延续分化，其中：下游开工多数小降。

>中上游看，近半月，247家高炉开工率环比续降0.2个百分点至82.5%，同比偏低0.4个百分点、相比2019年同期仍然偏高6.5个百分点。焦化企业开工率环比再度回落1.1个百分点至71.3%，相比2023年偏高3.5个百分点、相比2019年偏低0.9个百分点。沥青开工率先升后降，近半月均值环比升2.4个百分点至27.3%、但仍为同期最低，同比2023年和2019年分别偏低7.8、12.6个百分点。水泥粉磨开工率同样先升后降、均值环比续升0.9个百分点至45.6%，仍为同期最低，同比2023年、2019年分别偏低3.5、17.0个百分点。

>下游看，近半月，汽车半钢胎开工环比小降0.2个百分点至79.1%，仍为同期最高；相比2023年、2019年同期分别偏高7.3、23.9个百分点。江浙涤纶长丝开工环比下降0.8个百分点至86.8%，同比偏高0.6个百分点、相比2019年同期仍然偏低4.3个百分点。

二、需求：地产销售、钢材表需、土地成交持续走弱，汽车销售续降、但有韧性。

>生产复工：沿海8省发电耗煤环比续增8.5%至约232.7万吨、阶段性创同期新高，强于季节规律（2017-2023年同期均值为增6.4%）；同比偏低0.4%、相比2019年同期偏高38.9%。百城土地成交延续低位震荡、均值录得1166.9万㎡、仍为近年同期最低，环比降30.1%，略强于2019-2023年同期均值降33.6%，同比下降2.3%，相比2019-2021年分别降45.1%、42.3%、34.2%。钢材表需环比续降0.8%，弱于2019-2023年同期均值增0.8%；螺纹表需环比续降2.5%，同样弱于2019-2023年同期均值-0.1%，绝对值均续创同期新低。

>线下消费：由于前期核心城市热点新盘销售结束、新一轮“松地产”政策效果弱化，新房、二手房销售延续回落。具体看，近半月30大中城市新房销售环比续降21.2%，降幅大于2019-2023年同期均值3.7%，同比偏低27.3%，相比2019-2021年同期分别下降58.0%、63.6%、60.1%。18城二手房销售环比续降1.6%至约23.1万㎡、2017-2023年同期环比均值为降1.8%，相比2023年和2019年同期分别偏高18.2%、5.2%。

三、价格：南华指数再降，上游价格多数下跌，中游分化、下游价格续升。

>上游资源品：南华综合指数环比再度回落3.2%，同比仍偏高6.5%。重点商品中：布油收于81.1美元/桶，近半月均值环比下跌3.2%；黄骅港Q5500动力煤价环比小涨0.4%，可能跟近期全国高温、居民用电增加有关；铁矿石价格均值环比跌7.1%，同比偏低约9.5%。

>中游工业品：螺纹钢价格环比续跌2.5%，绝对值创2017年初以来新低，同比偏低8.1%；水泥价格指数均值环比再度上涨1.0%，同比偏高6.2%。

>下游消费品：猪肉价格均值环比再度上涨2.3%至约25.0元/公斤，同比偏高约30.6%；蔬菜价格均值环比续涨4.3%，强于季节规律（2017-2023年同期均值为涨3.6%）。

四、库存：电煤、沥青库存续降，水泥、工业金属库存分化。

>能源：沿海8省电厂存煤环比续降2.4%，降幅小于2017-2023年同期均值降3.0%。

>工业金属：钢材库存环比降1.2%；电解铝环比续升0.6%，2017-2023年同期均值-0.8%。

>建材：沥青延续去库，近半月续降8.2万吨；水泥库容比均值环比持平前值65.8%。

五、交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数再度小升。

>人员流动：近半月，由于暑期出行增加，商业行业执飞数量环比续升2.4%、绝对值续创同期新高；整车货运流量指数环比小升0.8%，仍在同期偏低水平，同比偏低5.5%。

>出口运价：BDI环比回落5.9%、同比偏高84.1%；CCFI环比续涨5.8%，同比偏高150.9%。

六、流动性跟踪：央行相继下调OMO、LPR、MLF利率，地方专项债发行仍然偏慢。

>货币市场流动性：近半月央行通过OMO净投放9748亿元。货币市场利率有所回升，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比回升4.0bp、4.6bp、3.0bp。同业存单利率有所回升，3月期AAA、AA+同业存单收益率分别回升1.8bp、1.4bp。

>债券市场流动性：近半月利率债发行9687亿，环比少发1242亿；地方政府专项债发行1374亿，年初以来累计发行16795亿，发行进度43.1%，相比往年仍然偏慢。10Y、1Y国债到期收益率分别回落1.8bp、5.4bp，分别收于2.186%、1.459%，跟近期央行降息有关。

>汇率&海外市场：美元指数续降0.8%、收于104.32；美元兑人民币（央行中间价）均值持平前值。截止7.26，10Y美债收益率均值回落8.3bp、收于4.20%。

风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

正文如下：

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一、供给：上中下游开工延续分化

上游开工涨跌互现。近半月来（7.15-7.28），全国247家样本高炉开工率续降0.2个百分点至82.5%，相比2023年同期偏低0.4个百分点、相比2019年同期仍然偏高6.5个百分点。焦化企业开工率环比再度回落1.1个百分点至71.3%，相比2023年仍然偏高3.5个百分点、相比2019年偏低0.9个百分点。石油沥青装置开工率先升后降，近半月均值回升2.4个百分点至27.3%、近1周再度回落，仍为同期最低，相比2023年和2019年同期分别偏低7.8、12.6个百分点。水泥粉磨开工率同样先升后降，近半月均值环比续升0.9个百分点至45.6%、近1周再度回落，绝对值仍为同期最低，相比2023年和2019年同期分别偏低3.5、17.0个百分点。

中下游开工多数有所回落。近半月来，汽车半钢胎开工率环比小降0.2个百分点至79.1%，仍为有数据以来同期最高，相比2023年和2019年同期分别偏高7.3、23.9个百分点。江浙地区涤纶长丝开工环比下降0.8个百分点至86.8%，相比2023年同期仍然偏高0.6个百分点、相比2019年同期偏低4.3个百分点。

二、需求：地产销售、钢材表需、土地成交持续走弱，汽车销售续降、但有韧性

1.生产复工：发电耗煤续升，土地成交、钢材表需仍弱

沿海8省发电耗煤延续回升、强于季节性，绝对值阶段性创同期新高。近半月来（7.12-7.25），沿海8省发电日均耗煤环比增加8.5%至约232.7万吨、阶段性创同期新高，强于季节规律（2017-2023年同期均值为增6.4%），可能跟全国高温天气、居民用电增加有关。近半月均值相比2023年同期仍然偏低0.4%、相比2019年同期偏高38.9%。

百城土地成交延续低位震荡、环比再度明显回落，绝对值仍为近年同期最低。近半月来（数据截至7.21），百城土地周均成交面积延续低位震荡、录得均值1166.9万㎡、仍为近年同期最低；环比下降30.1%，略强于近年同期均值（2019-2023年同期均值为降33.6%）；相比2023年同期下降2.3%，相比2019-2021年同期分别下降45.1%、42.3%、34.2%。年初以来周均成交面积1256.6万㎡，同比下降23.4%。

钢材、螺纹表需环比续降、显著弱于往年同期季节规律，绝对值续创近年同期新低。近半月来，钢材表需环比续降0.8%至约887.2万吨，显著弱于往年同期季节规律（2019-2023年同期环比均值为增0.8%），绝对值续创近年同期新低，相比2023年和2019年同期分别偏低5.6%、16.7%。其中，螺纹钢表需环比续降2.5%至约229.2万吨，同样弱于往年同期季节规律（2019-2023年同期环比均值为降0.1%），绝对值续创近年同期新低；相比2023年、2019年同期分别偏低15.6%、37.8%，降幅有所扩大。

挖掘机销售环比续降、降幅小于季节规律；使用时长明显回落、再创近年同期新低。6月挖掘机销量环比5月续降6.9%，降幅小于往年同期均值（2019-2023年同期均值为-12.6%），绝对值仍在同期偏低水平。其中：国内销售7661台，环比下降10.1%，指向挖掘机销售仍是出口强于内销；同比2023年仍然偏高25.6%。6月挖掘机平均开工时长环比下降12.9小时至87.9小时/月，再创近年同期新低；相比2023年和2019年同期分别偏低2.3、36.1小时/月。

2.线下消费：地产、汽车销售续降，观影人次再创同期次高

30大中城市新房销售延续回落、显著弱于往年同期均值。近半月来，由于前期核心城市热点新盘销售结束、新一轮“松地产”相关政策效果弱化等因素影响，30大中城市新房日均成交面积环比续降21.2%，降幅仍然显著大于往年同期均值（2017-2023年同期环比均值为降3.7%）；相比2023年同期下降27.3%，相比2019-2021年同期分别下降58.0%、63.6%、60.1%，降幅进一步扩大。

18城二手房销售环比延续小降、绝对值仍在高位。18个重点城市二手房销售面积日均成交均值环比续降1.6%至约23.1万㎡，仍在偏高水平、环比强于往年同期季节性（2017-2023年同期环比均值为降1.8%），相比2023年和2019年同期分别偏高18.2%、5.2%。

汽车销售延续回落。6月乘用车日均销售5.85万辆，相比2023年同期下降7.4%；7月前3周乘用车日均销售4.45万辆，相比2023年同期下降6.3%，降幅有所收窄。全年看，年初以来乘用车日均销售5.18万辆，相比2023年同期下降4.6%。往后看，延续此前判断：鉴于当前汽车销售、出口、开工等仍有韧性，汽车产业链景气度仍然偏高；然而，后续随着巴西、土耳其、欧盟等对中国电动汽车加征关税，加上国内需求弱化，汽车产业链的不确定性有所增加。

观影人次均值环比续增、绝对值再创同期次高。由于暑期影响，近半月全国电影日均观影人次环比续增130.4%，创同期次高（仅次于2023年同期），相比2023年同期偏低7.8%、相比2019年同期偏高16.9%。

三、价格：南华指数再降，上游价格多数下跌，中游分化、下游价格续升

上游资源品：南华综合指数环比再度回落，主要大宗商品价格多数下跌。近半月来，南华综合指数均值环比下跌3.2%，相比2023年同期偏高6.5%，涨幅明显收窄。重点大宗商品中：布伦特原油价格收于81.1美元/桶，近半月均值环比下跌3.5%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比小涨0.4%，收于864元/吨，可能跟近期全国高温、居民用电增加有关。铁矿石期货（连续合约）结算价收于783.5元/吨，近半月均值环比下跌7.1%，相比2023年同期均值偏低约9.5%。

中游工业品：钢铁、水泥价格分化，其中：螺纹钢价格创2017年初以来新低，水泥价格再度小升。近半月来，螺纹钢现货价格环比续跌2.5%，绝对值续创2017年初以来新低，相比2023年同期下跌8.1%，降幅进一步扩大。水泥价格指数均值环比再度上涨1.0%，收于118.7点，相比2023年同期偏高6.2%。

下游消费品：猪肉、蔬菜价格环比延续回升。近半月来，猪肉价格均值环比再度上涨2.3%至约25.0元/公斤，相比2023年同期偏高30.6%。蔬菜价格均值环比续涨4.3%，仍然强于季节规律（2017-2023年同期均值为涨3.6%）；绝对值再创同期新高，相比2023年同期偏高约0.1%。

四、库存：电煤、沥青库存续降，水泥、工业金属库存分化

1.能源库存

电厂存煤环比续降、但绝对值仍高；全美原油及石油产品继续补库。近半月来，沿海8省电厂存煤均值3658.9万吨，为有数据以来同期次高（低于2023年同期）；环比下降2.4%，降幅略小于往年同期均值（2017-2023年同期环比均值降3.0%），相比2023年偏低1.8%、相比2019年同期仍然偏高14.7%。截至2024年7月19日，全美原油及石油产品库存环比增加718.1万桶，绝对值升至16.7亿桶。

2.工业金属

钢材库存环比再度小降，电解铝库存续升。近半月来，钢材库存下降1.2%，录得1543.5万吨，仍在同期偏低水平。电解铝库存环比续升0.6%，2017-2023年同期均值为-0.8%。

3.建材库存

沥青库存环比续降，水泥库存持平前值。近半月来，沥青库存（厂库+社库）环比下降8.2万吨至约305.6万吨，延续6月初以来的去库趋势、但绝对值仍在高位，相比2023年同期仍然偏高67.0万吨。考虑近期石油沥青转置开工率有所回落，指向沥青去库可能主要源于供给减少。水泥库容比均值环比持平前值65.8%，相比2023年同期仍然下降约7.8个百分点。

五、交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数再度小升

人员流动：商业航班数量环比续升、续创同期新高。近半月来，由于暑期出行增加，商业航班执飞数量均值环比续升2.4%至约16439架次/日，续创有数据以来同期新高，相比2023年同期增加6.5%，约为2019年同期的107.1%。

货物运输：全国整车货运流量指数环比再度小升。近半月来，全国整车货运流量指数均值环比小升0.8%至约107.1，仍在近年同期偏低水平，相比2023年同期偏低5.5%。

出口运价：BDI指数再度回落，CCFI指数续涨。近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)环比再度回落5.9%，相比2023年同期仍然偏高84.1%；中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比续涨5.8%，相比2023年同期偏高150.9%，涨幅进一步扩大。

六、流动性跟踪：央行相继下调OMO、LPR、MLF利率，地方专项债发行仍然偏慢

1.货币市场流动性

流动性投放：近半月来，央行通过OMO实现货币投放21727亿元，到期回笼11980亿元，净投放9747.5亿元。此外，央行分别在7.15、7.25分别进行中期借贷便利（MLF）操作1000亿元、2000亿元，投放流动性1970亿元。

货币市场利率：货币市场利率有所回升。近半月来，DR007、R007、Shibor（1周）中枢分别环比回升4.0bp、4.6bp、3.0bp，绝对值均升至7天逆回购利率上方；R007、DR007利差先降后升、均值环比上期回落17.6bp。同业存单到期收益率有所回升，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率中枢环比上期分别回升1.8bp、1.4bp。

整体看，近期央行相继下调OMO、LPR、MLF利率，短期旨在降成本、稳增长、稳地产，也有对当前政策利率与市场利率偏离较大的纠正；长远看则也是央行对利率调控机制的一次调整。倾向于认为：“货币不是万能的”，本次降息的实质效果可能有限，但有望打开货币政策进一步宽松的空间、也有望打开债券利率进一步下行的空间。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行9687.4亿元，环比上期少发1241.9亿元。其中：国债发行3900亿元，环比少发2124.9亿元，是本期利率债少发的主要拖累；地方政府债发行3257.4亿元，环比多发752.9亿；地方专项债发行1374.4亿元，年初以来合计发行16795.3亿元；按照全年3.9万亿元专项债计算，发行进度约43.1%，发行进度创同期次低（仅快于2021年）。政策性银行债发行2480亿元，环比多发80.1亿元。

二级市场：近半月来，国债到期收益率再度回落。其中：10Y、1Y国债到期收益率均值分别回落1.8bp、5.4bp，分别收于2.186%、1.459%，主要跟近期央行降息有关，期限逆差走扩3.5bp。

3.汇率&海外市场

近半月来，美元指数延续回落0.8%、收于104.32，可能跟近期美国CPI低于预期、非农走弱等因素有关。其中：美元兑人民币（央行中间价）均值持平前值。10年期美债收益率均值环比回落8.3bp、收于4.20%；截至7月26日，近半月中美利差（中国-美国）倒挂均值回落6.4bp、收于201.4bp。

风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。

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本文节选自国盛证券研究所已于2024年7月28日发布的报告《高频半月观—关注3点变化》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘安林     S0680523020002        [e-mail]

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