房地产的现状：保行业不保企业、保交付不保财富
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一、地产投资机构的催款焦虑
二、“保行业不保企业、保交付不保财富”对地产投资业务的影响
三、银行不放水，民企死光光？
笔者按：
12月8日，网传的一份某家银行发布的《关于开发商风险预警的通知》把大家吓了一大跳，文件内容说“为有效防控住房按揭贷款风险，根据成都公积金中心的预警通知，结合我行现状，总行现发出第一次开发商风险预警。开发商预警实行动态管理，不定期进行调整。”具体内容方面，一是对最近爆雷的四家房企暂停受理新的按揭贷款申请，已受理的则暂停发放；二是暂缓介入其他已爆雷房企的房地产项目，已准入的则加强按揭客户贷款审查和合作项目的贷后管理。
进入下半年以来，很多地产投资机构都面临着艰难的催收问题，手上握着抵押物的还好一些，不过要是项目本身被开发商做了超融，或者开发商早已将银行开发贷、项目预售款（包括销售监管账户资金）等全部掏空，那地产投资机构大概率无法顺利退出，而如果银行对已爆雷或者现金流紧张的房企的开发贷、按揭贷款申请拒之门外，则已被这些房企套住的机构基本上都得做最坏的打算。
在此轮房企的爆雷潮中，我们地产投资类机构的处境其实也非常艰难，银行、信托、私募以及其他各类机构对爆雷房企或现金流紧张的房企，在心态方面也面临着囚徒困境，要么大家都不跑，要么抢着先跑，毕竟谁也不想最后接盘。需要注意的是，现实的情况却并没有那么简单，地产投资机构能跑的情况下当然是好，跑不了的情况下敢轻易和开发商闹掰吗？答案肯定是不能，不然一家机构起诉后引起交叉违约，开发商现金流情况更加恶化并且继续拖累项目的销售，甚至开发商直接躺平的情况下也拿他们没什么办法，从这个角度来说地产投资机构也面临着弱势群体一样的处境。要么慢慢等，让开发商以时间换空间，大家一起博个未来；要么撕破脸，能拿回多少是多少，剩下的亏了也就亏了。
很多同行认为，这一轮的市场震荡会引起空前剧烈的行业洗牌，很多民营房企会被市场淘汰，很多地产投资机构也会因入坑爆雷房企而逐步离场。明年的政策和市场究竟会是什么走向，楼市什么时候复苏，地产还能不能投，开发商还拿不拿地，这些都等12月25日我们和各家机构及众多房企开完闭门会后再给大家答案。（会议内容可参见《20211225年会通知：2021地产金融业务总结暨2022工作展望会议》）
一、地产投资机构的催款焦虑
很多地产投资机构的日子都不太好过，在目前的行情下，最怕的就是开发商的负面舆情，开发商有可能因为还不上一笔或大或小的债务而导致连环违约，也有可能因为融资产品无法兑付导致崩盘，更有可能因为现金流紧张被投资机构挤兑或踩踏，或者被购房人和供应商围追堵截。对于已经踩雷的机构来说，基本上每天也都是胆战心惊。事实上，开发商已经临近最敏感和最脆弱的时刻，地产投资机构、房地产融资产品的投资人、供应商、购房人也全都跟着如履薄冰。
投后管理中心的同事反馈说，好几家开发商的期间收益支付都出现了延期的现象，还有个别开发商的付款已经是老大难了，让我们风控部门评估一下诉讼或清收方案。对于地产基金、股权类信托产品以及大部分的明股实债类产品来说，因为无法像银行、信托的开发贷一样办理抵押，因此风控层面更多的是靠股权质押以及章证照、银行账户等的监管。就以往的经历而言，对于出现逾期的项目，虽然我们也异常担忧和焦躁，但真实的心态上其实相当矛盾，如果依据对赌条款或其他担保安排去起诉，银行看到项目公司股东层面的诉讼后肯定不会轻易放款，而且起诉后其他机构以交叉违约为由提前对开发商的其他项目收贷的话，也等于给开发商判了死刑，另外如果引起负面舆情的话开发商融资端和销售端的双重恶化还会进入恶性循环。当然，如果不起诉的话，我们也很有可能会深陷其中，甚至无法自拔。
前面有提到以时间换空间的策略，比如我们觉得融资款的退出有问题后马上找开发商商量补充抵押物，掌控章证照、银行账户（主要是指将共管调整为我们单方监管），全面参与或接管项目公司的管理，在确保项目继续正常推进的情况下通过现金回笼再逐步实现我们融资款的退出。简单来说，只要土地还在、项目价值还在，项目公司的生产经营能保持正常，产品做出来后即使卖得慢一点、赚的少一点，甚至是亏了一些，至少能保障最底线的投资安全。需要注意的是，当开发商出现爆雷、重大负面舆情或其他各种现金流恶化的情况时，地产投资机构必须果断一些，在策略上则至少要注意以下几点：
1. 房企出现爆雷、重大负面舆情或其他各种现金流恶化的情况下，银行、信托、私募等各类机构都很难对项目公司继续提供融资，因此存续的地产投资机构原则上应拿下项目公司的控制权，而且最好是整体接盘、转让项目或者依据对赌条款等清退交易对手，另外项目公司股东层面有爆雷或负面舆情的房企对项目销售的不利影响也非常明显，因此一定要慎重考虑。
2. 如果谈判进入胶着状态或者面临公司僵局，则能保全的财产尽快保全，如果合同约定了项目公司章证照的监管以及项目公司的接管的，则也需尽快落实，防止出现本来需共管的保险箱直接被开发商抢走的情况。我们曾经有试过带团队去接管章证照的失败经历，最核心的问题就在于开发商比我们地产投资机构有擅长也更有力量控制这些资料和物品，比如争议出现后开发商找几个大哥守着大门的时候，我们投资机构肯定进不去，派出所也无法受理我们这种民事纠纷。
3. 不管是诉讼后的资产处置，还是项目转让或项目接盘后继续操盘，最终都是为了变现，除此之外，债转股、以物抵债、资产置换等其实都可以考虑。有很多同行另辟蹊径，比如通过报案追究刑事责任等方式增加谈判筹码，这个其实不太好评论，但必要时也不失为一种更好的选择。
二、“保行业不保企业、保交付不保财富”对地产投资业务的影响
12月3日，一行两会对HD集团美元债违约事件进行了回应，监管层将HD事件定性为个案风险，其对金融体系的影响非常有限。12月6日，中共中央政治局召开会议，分析研究2022年经济工作。会议强调，明年经济工作要稳字当头、稳中求进。要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。
一些信托和私募的同行对目前的房地产行业感到格外的悲观，从当前的调控基调来看，总体上仍然是“保行业不保企业”，房企不存在“大而不倒”，该爆雷的房企还是会继续爆雷，该被市场出清的肯定也会被继续出清，也即房企真正完成降杠杆、降负债后房地产业才能健康发展和良性循环。事实上，最让地产投资机构难受的其实是“保交付不保财富”的导向，不管是银行开发贷还是按揭贷款，资金基本都需要监管使用，尤其是销售监管账户的资金，不少城市的住建局介入强力监管，所有钱都须优先保障后续施工至交付楼房的资金需求，还有剩余的才能轮到金融机构或是其他各类地产投资机构。如果开发商的项目存在超融的情况，比如项目市场价值或者实际价值为1亿，之前的融资却按评估值2亿的六折贷出来1.2亿，1.2亿又马上转走去搞了其他项目（实际上这个“其他应收”是很难追回来的），因此项目公司其实已被掏空，已放款的地产投资机构想找人接盘很难，开发商想卖掉或者想找人接盘则更难，毕竟现在是整个行业且绝大部分房企都没什么钱。还有一种情况则更要命，比如开发商预售阶段就把房子卖完了，预售款也收了，不过却把监管账户里的资金全部都转走了，这种情况则更加危险，相当于项目公司被彻底掏空了，如果开发商没有腾挪的能力，则地产投资机构肯定得折在里面。
总的来说，对于已踩雷的地产投资机构来说，如果项目公司已经被开发商掏空了，除非是开发商所属集团能最终按对赌或者担保的约定兜底，不然融资款肯定没法顺利地完成退出，但如果踩雷的是爆雷房企，则大概率得降低期望值，毕竟债务化解的周期和难度存在很大的不确定性。在存量已爆雷的信托、私募、金交所等类型的房地产融资产品中，如果资金涉及到募集的，机构的日子则更不好过，一边是要面对项目投资失败和房企无钱偿债的压力，另一边还要面对产品兑付逾期后情绪激动的投资者，最近不少私募同行都因为存量项目的清收和处置搞得心力憔悴，被投资人围堵的情况屡见不鲜，一些在爆雷机构上班的同行甚至觉得自己比农民工还惨（前期的奖金、提成全部都退了回去）。
三、银行不放水，民企死光光？
有一些同行认为，12月6日央行决定降准的通知是宽松的第一步，接下来还有一系列边际宽松的组合拳来救房地产，但这轮边际宽松后大概率是房地产行业最后的晚餐，吃完这顿后，绝大多数的民营房企将被债务挤爆，最后被国央企或地方城投接盘，最终完成房地产行业的国进民退，房地产这个发动机也将被新能源相关产业链所取代。
从现实的情况来看，区域深耕型的百强房企、地方性的稳健型民营房企（包括地方龙头房企以及其他稳健型的中小房企）在这一轮洗牌中其实已明显胜出，因此上述同行的推断可能还需要时间继续验证。需说明的是，我们目前有一个很大的担忧，诚如本文开头提到的事件，如果银行真的放弃了爆雷房企或者已出现较多负面舆情、现金流非常紧张的房企，那民营房企大概率将批量地死去，而这将直接影响我们这些以地产非标投资为生的所有机构的生存空间。更现实一点地说，对于爆雷房企或者已出现较多负面舆情、现金流非常紧张的房企，信托、私募、金控、小贷、担保等所有机构基本都已不再可能继续向他们提供融资，因此这些房企最能指望的主要是这三种路径：一是卖资产或卖项目回现，或者低价促销赶快找回现金流；二是坚持到信贷宽松，比如银行放水后通过银行融资迅速置换掉其他高成本融资（这其实也是我们做地产前融最为依赖的退出路径，不过这个路径目前已存在不确定性）；三是先“赖账”，撑到再一波市场的上升或大涨期后再通过资产升值实现翻身（这显然已不太可能）。
坦白地说，我们认为除了过度杠杆和过度负债的房企外，大部分民营房企其实都在可控的风险范围内。房地产是典型的情绪市场，自媒体如果把节奏带歪，没有房企可以活多久。对于那些已爆雷或者在爆雷边缘徘徊的房企来说，目前真的很需要政府更多关注，也需要媒体更多鼓励。如果基本面继续这么下去，大部分民营房企肯定会死去，千千万万的供应商、没交房的小业主以及越来越多的房企离职员工，他们能不能顶过去，这个问题还真的很难判断。因此，从内心真实的想法来说，我们地产投资机构其实是最希望房地产软着陆的群体，不管是基于投资层面的退出，还是基于对行业未来的展望，我们都希望有更多的房企可以撑过去，保持社会的稳定。
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