王晋斌：美联储允许通胀“超调”导致人民币有一点升值压力

作者王晋斌，中国人民大学经济学院党委常务副书记兼副院长、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员。

本文字数：1968字

阅读时间：4分钟

美联储货币政策取向继续淡化通胀及通胀预期，并允许通胀一个较长阶段的“超调”，这将导致美元的购买力对内持续贬值，在美国金融市场利率水平依然处于相对低位的态势下，也将导致人民币有点升值压力。人民币升值有助于降低进口物价水平，尤其是大宗商品进口成本，但由于人民币一篮子货币贸易汇率的升值，会对中国经济的出口产生一定的负面影响。

一、美元汇率指数与人民币兑美元的金融汇率（双边汇率）

图1显示了今年以来的美元指数走势和人民币兑美元的汇率走势。从2021年4月份开始，美元指数有一个明显的走软阶段，而人民币汇率也有一个明显升值阶段。值得关注的是，4月份美元指数走软与美联储的货币政策新框架直接相关。3月份美国经济CPI达到2.6%，核心CPI达到1.8%，到了4月份美国经济CPI达到4.2%，核心CPI达到3.0%，但美联储从2月份开始一直在淡化通胀及通胀预期。在美联储允许通胀“超调”的背景下，随着美国经济中物价水平的上涨，美元开始对内、对外的双重贬值。从4月初到5月21日，美元指数贬值了3.08%，人民币兑美元升值了2.12%。相对于美元指数，人民币兑美元的金融汇率继续保持了相对稳健的升值态势。

图1 美元指数（右轴）与美元兑人民币双边汇率

数据来源：WIND。

二、人民币贸易汇率比金融汇率要稳定一些，贸易汇率稳定性优先

依据外汇交易中心提供的最新数据，截至2021年5月14日，CFETS指数为由于CFETS指数为97.34，较4月2日上升了0.63%，BIS人民币一篮子货币指数上升了0.50%；同期人民币兑美元的双边金融汇率升值了1.93%。

进一步对照2020年3月份金融大动荡以来的数据，图2我们可以看出两点：首先，人民币兑美元升值的幅度比美元指数贬值的幅度要大一些。这主要是由于中国经济良好的基本面决定的，中美利差处于较高位置、贸易顺差以及资本流入等因素助推了人民币升值。这一方面说明金融大动荡以来，人民币汇率对美元指数的变化出现了相对大一些的波动，人民币对美元的双边汇率出现了更大的波动区间，人民币汇率形成机制越来越市场化了；另一方面对比4月初以来人民币对美元升值幅度小于美元指数的贬值幅度，可以发现人民币升值的驱动因素出现了边际递减趋势，这也说明人民币未来升值的空间在减少。其次，人民币兑美元双边金融汇率的变动幅度要明显大于人民币一篮子货币汇率的变动幅度。这一点与2021年4月份以来的情况类似，说明人民币汇率形成机制中贸易汇率的稳定性优先。

图2 2020年金融大动荡以来美元指数及人民币贸易和金融汇率的变化（%）

注：数据区间：2020年3月6日至2021年5月14日。原始数据来源：中国货币网 www.chinamoney.com.cn.

三、人民币贸易汇率（出口）与进口物价水平（金融汇率）

人民币贸易汇率今年以来保持的相当稳健，从2020年7月31日的低点至2021年5月14日上升了7.48%，而且上升的趋势是明显的。人民币兑美元汇率升值了7.80%。贸易汇率在不到1年的时间里升值幅度接近7%是一个不小的升值幅度。尽管这段时间中国经济的出口表现相当不错，但也与成功的疫情防控直接相关，国内基于疫情防控成果基础上的复工复产带来的产能释放起到了重要的作用。

图3 2020年金融大动荡以来人民币贸易汇率的变化（%）

注：数据区间：2020年3月6日至2021年5月14日。原始数据来源：中国货币网 www.chinamoney.com.cn.

今年以来，国际市场上大宗商品价格出现了较大幅度的上涨，导致进口通胀成为政策关注的重要问题。由于进口的大宗商品大多以美元计价，涉及到人民币兑美元的双边汇率（金融汇率）。国际市场大宗商品价格的上涨可能是多种因素综合作用的结果。包括疫情防控带来的经济修复预期、美联储允许通胀“超调”的持续宽松流动性，疫情导致的供给不足等因素。由于大宗商品的上涨仍然具有上述多种因素的支撑，这就面临一个问题的权衡：人民币升值有助于降低进口成本，但会降低商品出口的竞争力。在这个问题上，通过汇率升值来降低进口成本，从而降低进口物价水平，可能是划不来的。主要理由是：进口通胀的压力可控，而且主要集中在大宗商品价格的上涨，不宜采取人民币升值的办法去应对具有多重因素导致的大宗商品价格具有某种“超调”特征带来的进口物价上涨。

从未来一段时间看，人民币一篮子货币升值对出口的负面影响会逐步显示出来。如果一篮子货币汇率始终保持在比较高的位置，在海外经济不断修复的过程中，同时美联储又允许通胀“超调”的时间比较久，在国际金融市场利率又保持在低位的情况下，人民币金融汇率的升值带来的人民币一篮子货币升值所致的贸易成本是需要考虑的问题。

人民币汇率制度是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，在一篮子货币不断升值的情况下，尤其是美联储允许通胀“超调”的背景下，可能需要考虑人民币一篮子货币汇率升值带来的出口成本，可以考虑通过适度降低人民币兑美元升值的空间及幅度来解决一篮子货币贸易汇率的持续升值。

延伸阅读

转载请注明出处

并附带官微二维码

长按关注

中国宏观经济论坛（CMF）成立于2006年，是中国宏观经济研究领域最有影响力的智库之一。CMF由人大副校长刘元春，人大一级教授、CMF联席主席杨瑞龙及CMF联席主席、中诚信集团董事长毛振华领衔，依托理论经济学、应用经济学一级学科排名全国第一的中国人民大学经济学院的优秀研究力量，同时诚邀知名研究机构专家，聚焦宏观经济动态和前沿性重大经济问题研究，季度发布中国宏观经济分析与预测报告，月度发布中国宏观经济月度数据分析报告，不定期举办宏观经济热点问题研讨会及理论与思想研讨会，发布中国宏观经济专题报告及理论与思想报告，共累计公开发布研究报告600余份，参与联合研究专家逾500位。成立15年以来，论坛受到各级政府部门以及社会各界高度关注和评价。