微课堂13 | 王欣新：债转股的法律属性与基本原则

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作者简介：王欣新  中国人民大学法学院教授、博士生导师，中国人民大学破产法研究中心主任；北京市破产法学会会长，山东省法学会企业破产与重组研究会名誉会长；全国人大财经委《企业破产法》起草工作组成员，最高人民法院企业破产法司法解释起草组顾问；联合国国际贸易法委员会第五工作组（破产法）中国代表团成员。 

  2016年10月10日，国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（下称《降杠杆意见》）及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（下称《债转股意见》），强调要遵循法治化原则、按照市场化方式有序开展债转股，建立债转股对象企业市场化选择、价格市场化定价、资金市场化筹集、股权市场化退出等长效机制。国务院的规定既适用于正常经营企业的债转股，也适用于陷入债务困境企业的债转股，尤其是《企业破产法》中重整企业的债转股。正常经营企业的债转股在破产程序外进行，适用法治化、市场化的原则相对容易一些，非法干预会少一些。而债务困境企业在重整程序中的债转股要想适用法治化、市场化的原则，则因各方利害关系人面临企业破产时清偿利益的最后博弈环节，矛盾格外突出，加之还有如何正确理解与执行破产法的问题，于实务中就更为复杂且困难。

在债务困境企业的挽救中，债转股本是一种传统的市场化、常态化的法律手段。将债权人的债权转为对企业的股权，可以降低企业负债，缓解债务清偿的危机，取得有利经营条件，帮助企业摆脱破产境地以获重生，也有可能减少债权人损失。由于我国资本市场不够健全，企业融资渠道有限，通常企业最大的债权人都是银行，所以债转股的实施重点自然就是银行的债转股。在国务院文件出台前，受《商业银行法》有关规定的限制，加之债权转为一般公司的股权后市场退出困难，导致银行的债转股适用并不普遍，只有上市公司因其股票可在证券市场自由转让，才得到一定范围的采用。

中国的债转股有市场化（也称商业化）债转股与政策性债转股两类。所谓政策性债转股主要是原四大资产管理公司的债转股，现已停止。现国务院文件中规定的债转股均是市场化债转股。从债转股的目的看，有牟利型债转股与止损型债转股，前者如可转换债券，是持有人为获取更大利益而进行的债转股，后者的典型则是破产重整企业的债转股。重整程序中的债转股，无论是从企业减轻债务负担、避免破产的角度来看，还是从银行对不良资产处置的角度分析，都属于止损型的债转股。债权人此时实际上是不得不在坏与更坏之间作无奈的判断与选择，所以更需要尊重当事人是否转股的意愿，要遵循公平、等价有偿、诚实信用的原则，以降低各方当事人损失的共赢效果为目标。

一、债转股的法律属性

要正确的理解与实施债转股，首先要明确债转股的法律性质。企业重整中的债转股具有双重法律性质。从债务清偿的角度看，债转股的实质是以股偿债，所以必须遵循破产法及相关立法中有关债务清偿的行为准则。从将债权转换成公司股份的角度看，债转股的实质是以债权向公司出资的行为，所以必须遵循公司法、证券法等立法中有关股东出资的规定，以及《商业银行法》等有关的立法规定。上市公司的股票是可以上市流通的证券，随时可出售变现，所以其债转股与一般公司还有一定区别，它属于用流通证券清偿债务，而不单纯是债转股，或者说主要属性不在于债转股。此外，在破产清算程序中，有时会涉及到对破产企业持有其他企业的股权因无法变现而不得不以股权做实物分配，这种股权的被动持有虽然具有债转股的外部形态，但其内在机制与《债转股意见》所规定的债转股非属同类，它只是破产财产分配的一种形式。

由于重整中的债转股是集两种法律性质于一身，故同时适用公司法和破产法两方面的法律，公司法重点调整的是常态下债转股的投资行为，而破产法的重点则是调整非常态下债转股的清偿行为，难免在两者之间会出现调整落差，此时法律适用的重点应是调整企业重整的特别法——破产法，要依据其立法宗旨与法律原理准确平衡各方权益。

（一）公司法视角的债转股

公司法上的债转股亦称为债权出资。《公司法》对债权能否作为出资未作列举性规定，仅规定以非货币财产出资的条件是“能够以货币估价并可以依法转让”。据此分析,债权是可以作为出资标的物的。首先,债权能够以货币估价，既包括对非货币标的物的债权予以货币化,也包括对债权实际价值的市场化估价。我国已经对债权的资产评估发布有规范文件。其次,债权原则上是可以转让的,这是出资能够交付公司应具备的条件。《合同法》第79条规定了债权转让的规则:“债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人,但有下列情形之一的除外:（一）根据合同性质不得转让;(二)按照当事人约定不得转让;(三)依照法律规定不得转让。”所以，以债权作为对债务人公司的出资在法律上与法理上均不存在障碍。在债权人将债权出资交付公司后，即获得对应股权。而对债务人来说，则因接受出资使债权与债务合于相同主体一身，债因主体身份的混同而消灭。从另一个角度，也有人将双方的债务视为抵销消灭，即债权人在获得股权时，以对公司的债权抵销应当交付出资的债务。无论债是因混同消灭还是抵销消灭，仅是分析的角度或考察的阶段不同，对债转股而言并无实质区别。

根据国家工商行政管理总局2011年11月23日公布的《公司债权转股权登记管理办法》第2条规定，债权转股权，是指债权人以其依法享有的对在中国境内设立的有限责任公司或者股份有限公司的债权，转为公司股权，增加公司注册资本的行为。这是从公司法角度对（增资型）债转股的定义。2013年《公司法》修订之后，国家工商行政管理总局公布了新的《公司注册资本登记管理规定》。其第7条规定：“债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。转为公司股权的债权应当符合下列情形之一：（一）债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；（二）经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认；（三）公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。用以转为公司股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。债权转为公司股权的，公司应当增加注册资本。”

据此，可进行转股的债权，仅限于债权人对在中国境内设立的公司的债权，即对债务人本公司的债权，对第三人的债权不能转为股权。当事人自行约定债转股的债权范围,仅限于合同之债,不包括侵权之债,但经生效裁判包括法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议确认的债权转为公司股权,便可不再受此约束。本文在此仅探讨重整程序中银行的债转股，即前述《公司注册资本登记管理规定》第7条第3 项规定的情况，对其他债转股情况不再论及。

债转股通常是指商事债权的债转股，向社会公开发行的公司债券转为股权原则上是不包括在内的。债券虽然也代表着债权，但在法律性质上属于有价证券,不是普通的商事债权。如果以债券转为股权，从股东出资的角度讲，通常应认定为以证券出资，而不是简单的债转股出资。至于可转换公司债的转股更是资本运作的一种方式，属于证券投资，与银行的债转股无关。

债转股使原债权人面临的企业流动性信用风险（《企业破产法》为强调此点的重要性，将体现现金流的“不能清偿到期债务”作为主要的破产原因）转变为股东所面对的企业尤其是重整企业的市场经营风险，会显著增加权利人的风险，所以必须自愿决定、慎重适用。此外，债转股作为一种常态化、规范化的市场手段，不能以短期化、运动式的方法强制过度推行，否则效果会适得其反。

债权与股权在资产属性上的差异，决定了其“投资者在风险偏好、专业能力等方面往往也有较大不同。一般而言，债权资产投资者的风险偏好低于股权投资者。例如，商业银行的资产配置以贷款、固定收益类证券投资等债权资产为主，是我国金融市场上最主要的债权资产投资人。《商业银行法》严格禁止商业银行直接投资于非银行类企业股权或直接持有一般企业股票，从根本上说，就是为了保证银行的风险偏好与其风险承受能力相适应，确保广大存款人的根本利益和整个金融体系的安全稳定。”所以，《债转股意见》要求，“银行将债权转为股权，应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现。”为此，银行债转股的第一步，是将债权转让给其设立的实施机构——资产管理子公司，第二步是资产管理子公司将受让的银行债权转为对企业的股权，转股的持股人并非银行，之所以仍称为银行债转股，是因为债权的最初持有人是银行（为行文方便，下文仍称银行债转股）。

银行在决定是否债转股时，应充分考虑债权的担保问题。物权担保债权在担保物价值内享有优先受偿权，可以充分实现债权人的清偿利益，对此类债权债转股违背债权人的基本利益，也不符合通过债转股减少银行债权损失的目的，所以原则上不应进行。对企业作为保证人的债务也不应进行债转股。银行作为债权人在该项债务关系中除了追究保证人的责任外，还可以追究主债务人的清偿责任，而进行债转股将使债权多重实现的可能性被取消，损害债权人的清偿利益。对保证人来说，代为履行债务清偿义务后对主债务人享有代位求偿权，但如进行债转股，其以转股方式履行的保证责任就难以再向主债务人追索，主债务人则脱逃债务责任。

在债转股中涉及公司注册资本改变的，应办理增资登记以及相应的股东变更登记手续。公司在重整计划中约定以债转股方式进行的增资，不需要原公司股东会作出增资决议，而是由重整程序中的出资人组表决决定。对重整程序中的债转股，不存在有限责任公司其他股东在增资或股权转让中的优先权。

（二）破产法视角的债转股

如前所述，从债务清偿的角度看，债转股实质上是以股偿债。公司以增发的股权清偿债权人，债权人以对公司的债权作为出资抵销缴纳，实现债转股的目的。

需注意的是，各国在破产法或公司法中通常规定,公司进入破产程序时，股东不得以其对公司的债权抵销欠缴（包括抽逃）公司的出资。如日本《商法》第200条规定：“股东关于股款的缴纳，不得以抵销对抗公司”。我国《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（二）》第46条规定：“债务人的股东主张以下列债务与债务人对其负有的债务抵销，债务人管理人提出异议的，人民法院应予支持：（一）债务人股东因欠缴债务人的出资或者抽逃出资对债务人所负的债务；（二）债务人股东滥用股东权利或者关联关系损害公司利益对债务人所负的债务”。早在旧破产法实施时期，最高人民法院就曾在《关于破产债权能否与未到位的注册资金抵销问题的复函》（1995年）中指出，股东享有的破产债权不能与该股东未出足注册资金的义务相抵销。那么现在的债转股与这一禁止抵销的规定有无冲突呢？由于两者在外观上有易于混淆之处，所以需要厘清债转股与破产法司法解释规定的关系。

首先，债转股作为出资行为之本质与司法解释规定中禁止的债务抵销行为在法律性质上是不同的。其一，债转股是银行作为新股东以债权形式向公司出资的行为，转股前其并不是股东，也不欠缴公司出资。而司法解释中禁止的则是原已经存在欠缴公司出资义务的老股东，以对公司的债权去抵销欠缴出资的不公平债务清偿行为。其二，新股东以债转股方式出资是经过公司及股东同意或法院批准的,变更公司章程后公示于众，转股后公司的债权人也能够知情。而老股东以其对公司的债权抵销欠缴的出资，则未经其他股东同意,不仅与章程约定的出资方式不符，而且影响公司的资本充实与资金使用，严重损害公司债权人的公平清偿利益，乃至成为规避法律、逃避债务的手段。

其次，两者适用的情况与目的不同。禁止股东以对公司的债权抵销欠缴的出资，主要适用于公司进入破产程序的情况，目的是保障公司资本充实以及对公司其他债权人的公平清偿，与出资形式无关。股东应缴付的出资，是公司资本充实的物质体现，也是对全体债权人公平清偿的财产保障，故无论在何种情况下都应全额缴纳。而股东对公司的债权在破产程序中只能按照破产分配比例得到部分清偿，甚至完全得不到清偿，其名义债额与实际价值之间存在巨大差额。如允许两者抵销，该股东则以名不副实的破产债权不足额地缴纳公司章程中规定其应全额缴纳的出资。这不仅违反了资本充实原则，而且违反了《公司法》第27条关于“对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产”的规定，损害了公司债权人的清偿利益。此外，从债务清偿的角度讲，这是将本应用于清偿全体债权人的财产（应缴出资）对该项债权进行了个别的优先全额清偿，违背了破产法的公平清偿原则。债转股则不存在上述问题。债转股中转为股权的债权并非以其名义数额转换，而需重新评估、市场定价。所以，规范的债转股是不存在出资不实和债务不公平清偿问题的。

二、债转股的基本原则

对商业银行债权的债转股，必须遵循市场化、法治化的原则。根据《降杠杆意见》的规定，市场化原则就是：“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用和更好发挥政府作用。债权人和债务人等市场主体依据自身需求开展或参与降杠杆，自主协商确定各类交易的价格与条件并自担风险、自享收益。政府通过制定引导政策，完善相关监管规则，维护公平竞争的市场秩序，做好必要的组织协调工作，保持社会稳定，为降杠杆营造良好环境。”

遵循市场化原则的关键是贯彻《民法通则》规定的“遵循自愿、公平、等价有偿、诚实信用的原则”，使债转股建立在自愿、公平、共赢的基础之上，如《降杠杆意见》所规定的：“由银行、实施机构和企业依据国家政策导向自主协商确定转股对象、转股债权以及转股价格和条件，实施机构市场化筹集债转股所需资金，并多渠道、多方式实现股权市场化退出。”

法治化原则就是：“依法依规开展降杠杆工作，政府与各市场主体都要严格依法行事，尤其要注重保护债权人、投资者和企业职工合法权益。加强社会信用体系建设，防范道德风险，严厉打击逃废债行为，防止应由市场主体承担的责任不合理地转嫁给政府或其他相关主体。明确政府责任范围，政府不承担损失的兜底责任。”在重整程序中贯彻法治化原则的关键，就是要严格遵循破产法等法律的规定进行债转股。由于在破产法等法律法规中对债转股没有具体的规定，贯彻法治化还意味着要在法律没有明文规定的情况下，遵循立法宗旨和法律原则，正确的理解法律并有担当的解释和执行法律，积极实现立法目的，而不能仅因立法滞后、法律尚无具体规定就消极不作为，明知是有利于社会、有利于当事人、符合法律原则、没有任何害处的事情，也以无法律规定为由拒绝去做。

要保障债转股能够市场化、法治化进行，就必须控制住能够破坏市场化、法治化债转股的力量。从实务情况看，能够在重整程序中破坏市场化、法治化债转股的，唯有地方政府的行政权力与法院的司法权力。就地方法院而言，本应独立司法，但在目前的重整程序中，法院由于种种原因不得不受制于地方政府。所以，可能破坏市场化、法治化债转股的主要力量来自地方政府，这也正是国务院文件中一再强调地方政府不得具体干预债转股的原因。鉴于地方政府可能从地方困境企业的债转股中获得众多利益（如避免地方企业破产倒闭、减少还债、避免职工失业、维持地方经济与GDP、维持社会稳定等），加之企业已处于不可能比破产更坏的境地，债转股对其没有任何风险，故而会对实施债转股具有巨大的利益冲动，并可能产生道德风险。所以，要做到市场化、法治化债转股就必须遵循国务院文件的规定，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好地发挥政府的正面作用，制止并纠正某些地方政府的负面作用。这里的关键原则，就是一定要切实保护银行债权人是否进行债转股的自愿权利。

银行对是否进行债转股有完全的自决权利。《商业银行法》第4条第1款规定：“商业银行以安全性、流动性、效益性为经营原则，实行自主经营，自担风险，自负盈亏，自我约束。”债转股必然会影响到银行资产的流动性，而且还可能影响到资产的安全性以及效益性，与银行利益攸关。《商业银行法》第5条规定：“商业银行与客户的业务往来，应当遵循平等、自愿、公平和诚实信用的原则。”所以，市场化的债转股必须由银行根据其利益自愿决定，而不是由他人认为符合银行利益，或符合政府利益、企业利益、职工利益就强制决定，要杜绝为实现政府利益、地方利益的不正当行政干预。要坚持《债转股意见》中的规定：“各级人民政府及其部门不干预债转股市场主体具体事务，不得确定具体转股企业，不得强行要求银行债转股，不得指定转股债权，不得干预债转股定价和条件设定，不得妨碍转股股东行使股东权利，不得干预债转股企业日常经营。”只有真正市场化的债转股才可能取得实效，才可能持久、常态化地进行下去，政府的非法干预最终只能是既害了银行也害了企业，并破坏市场经济的运行秩序。

摘自王欣新：“企业重整中的商业银行债转股”

载《中国人民大学学报》2017年第2期。

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  有学者反对将“债转股”视为以债权向公司投资的行为，但其主要是在旧公司法未允许以债权出资的情况下，为当时政策性债转股的合法性进行辩解而扭曲的寻找理由。参见王亦平：“债转股实施中的若干法律问题研究”，载《法学评论》2000年第4期。

  有学者认为，“《公司法》明确规定了可以用于出资作为资本的物品和权利种类，债权不可以用于出资。”参见周万阜：“理性看待和实施债转股”，载《中国金融》2016年第8期。

  有学者认为，以债权出资仅限于公司设立之时的出资，债转股是将公司成立后发生的债权转为股份，不属于债权出资。这种否认公司成立后的债转股属于增资出资行为的观点显然是错误的。

  樊志刚、金昱：“实施债转股的原则与条件”，载《中国金融》2016年第8期。 

  王欣新:“破产企业出资人欠缴的注册资本不得与其破产债权抵销”，载《人民法院报》2007年8月30日第6版。

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