降准落地，关注转债后续走势

投资要点

• 2022年11月14日-11月18日，债市短期快速下跌拖累转债表现。近期，债市波动引发赎回潮，触发“负反馈”链条， 11月14日，中债全债指数单日下跌 0.41%，创2017年以来的最大单日跌幅。受债市下跌及产品赎回的抛售压力影响，转债市场在正股反弹时下跌。截至2022年11月18日，中证转债指数收盘价为 398.25，较11月14日下降 2.47%，而万得全A 同期上涨 0.54%。

• 转债均价位于本轮回调低位，估值大幅主动压缩。2022年11月15日，全市场转债均价为133.21元，仅次于2022年八月以来转债市场回调的最低价132.76元。平均转股溢价率继续压缩，截至2022年11月18日，转债平均转股溢价率为44.21，较11月14日下降5.45pct。

• 高价券、低评级转债估值大幅压缩，电力设备、钢铁行业估值压缩较小。11月14日-18日当周，各价格带转债转股溢价率均出现明显下滑，其中，高价券估值压缩最为显著，130-160元和160元以上价格带的转债平均转股溢价率分别环比上周降低了15.40%和13.82%。分评级来看， 高信用评级（AA+级及以上）转债转股溢价率压缩幅度相对较低，而AA级转债转股溢价率则下降了6.24pct。分行业来看，电力设备、钢铁、交通运输行业转债估值压缩幅度较小，分别为-3.46%、-5.02%和-5.15%。

• 本周央行公布降准25BP，债券及转债市场走势仍需观望。2022年11月25日下午五点，中国人民银行宣布将于12月5日全面降准0.25个百分点。本次降准于11月23日的国常会上有所提及，11月24日，中证全债和中证转债分别上涨0.11%和0.37%。整体来说，降准幅度在市场普遍预期之内，落地时间略快于预期，略超预期的降准或将给近期对货币政策预期悲观、陷入赎回潮担忧的债券市场注入信心，建议后续持续关注股市、债市以及转债市场的走势。

• 转债策略：在政策宽松驱动下，权益市场处于底部修复过程中，由于政策起效需要一定时间，市场在修复过程中可能会出现反复。近期波动后转债已处于本轮调整的低位，稳增长是可转债未来方向。根据近两周各行业转债权益估值压缩情况来看，建议汽车、电力设备等转债和权益估值压缩幅度较小的行业，并根据转债评级、债券价格进一步筛选抗跌性更强的个券。

• 本周转债市场回顾。1）本周上证综指保持平稳，创业板指数有所下跌。截至11月25日收盘，上证综指上涨0.14%，报收3101.69点；创业板指下跌3.36%，报收2309.36点。分行业板块来看，本周分化明显。其中房地产、建筑装饰和煤炭板块涨幅较大，分别达5.09%、5.03%和4.46%；社会服务、计算机、传媒板块下跌相对较大，分别为-5.94%、-5.47%和-5.26%；2）本周债券指数均小幅上涨，中证全债指数上涨0.20%、中证国债指数上涨0.13%。本周中证转债指数较上周上涨0.60%，报收400.65点。从个券表现来看，整体涨跌互现，其中涨幅前三的是英联转债、特一转债、奕瑞转债，涨幅分别为41.53%、27.10%、27.01%；跌幅前三的分别是恩捷转债、久其转债、华森转债，跌幅分别为-18.84%、-11.81%、-10.31%。本周转债市场成交金额为3608.82亿元，日均成交金额为721.76亿元，较前一周下跌3.38%。3）本周共22家公司发布可转债最新进度情况，其中2家公司发布可转债发行预案，8家公司可转债发行获证监会批复， 9家公司发布发行公告，3家公司发布上市公告。

• 风险提示：经济基本面变化、股市波动带来的风险；正股业绩不及预期；股权质押风险等。

一、降准落地，关注转债后续走势

1、上周受债市波及，转债估值大幅主动压缩    

债市短期快速下跌拖累转债表现，与正股走势背离。近期，债市波动引发赎回潮，触发“负反馈”链条，2022年11月14日，中债全债指数单日下跌 0.41%，创2017年以来的最大单日跌幅。受债市下跌及产品赎回的抛售压力影响，转债市场在正股反弹时下跌。截至2022年11月18日，中证转债指数收盘价为 398.25，较11月14日下降 2.47%，而万得全A 同期上涨 0.54%。

     转债均价位于本轮回调低位，估值大幅主动压缩。2022年11月15日，全市场转债均价为133.21元，仅次于2022年8月以来转债市场回调的最低价132.76元。转债估值继续压缩，截至2022年11月18日，转债平均转股溢价率为44.21%，较11月14日下降5.45pct。

◾ 分价格带来看

11月14日-18日当周各价格带转债转股溢价率均出现明显下滑，其中，高价券估值压缩最为显著，130-160元和160元以上价格带的转债平均转股溢价率分别周度环比降低了15.40%和13.82%。

◾ 分评级来看

AA级转债转股溢价率则下降了6.24pct，高信用评级（AA+级及以上）转债转股溢价率压缩幅度相对较低。

◾ 分行业来看

电力设备、钢铁、交通运输行业转债估值压缩幅度较小，分别为-3.46%、-5.02%和-5.15%。

2、本周央行公布降准25BP，债券及转债市场走势仍需观望

2022年11月25日下午五点，中国人民银行正式宣布将于12月5日全面降准0.25个百分点。这是2022年内第二次进行降准。2019年以来的数次降准，基本都先是国常会或总理发言提及，几日内央行落地决策。但也存在个例， 2020年6月，国常会提及降准后并未实施落地。

降准利于维护市场稳定，缓解银行流动性压力、支持信贷投放。目前国内经济主要矛盾是有效需求不足，加大对实体经济的金融支持，有助于提振市场信心，促进经济加快恢复。降准有利于降低银行资金成本，增强银行信贷扩张能力，能够缓解中小微企业、基建项目、房地产等行业融资困难。同时，降准能够保持市场流动性合理充裕，稳定市场预期。

复盘2021年来三次降准给股市和债市带来的影响。历次降准对市场作用效果不一。2021年7月和2022年4月，国常会提及降准与央行公告降准后的首个交易日，中证转债指数均有所上行。而2021年12月的降准，降准消息公开后，股市和转债市场不涨反跌，可能是降准幅度不及市场预期，相关板块已经提前消化了利好。

本次降准于11月23日的国常会上有所提及，11月24日，中证全债和中证转债分别上涨0.11%和0.37%。整体来说，降准幅度在市场普遍预期之内，落地时间略快于预期，略超预期的降准或将给近期对货币政策预期悲观、陷入赎回潮担忧的债券市场注入信心，建议后续持续关注股市、债市以及转债市场的走势。

3、市场策略

在政策宽松驱动下，权益市场处于底部修复过程中，由于政策起效需要一定时间，市场在修复过程中可能会出现反复。近期波动后转债已处于本轮调整的低位，稳增长是可转债未来方向。根据近两周各行业转债权益估值压缩情况来看，建议汽车、电力设备等转债和权益估值压缩幅度较小的行业，并根据转债评级、债券价格进一步筛选抗跌性更强的个券。

二、本周行情回顾

1、权益市场

本周上证综指保持平稳，创业板指数有所下跌。截至11月25日收盘，上证综指上涨0.14%，报收3101.69点；创业板指下跌3.36%，报收2309.36点。

分行业板块来看，本周分化明显。其中房地产、建筑装饰和煤炭板块涨幅较大，分别达5.09%、5.03%和4.46%；社会服务、计算机、传媒板块下跌相对较大，分别为-5.94%、-5.47%和-5.26%。

2、债券市场

本周债券指数均小幅上涨，中证全债指数上涨0.20%、中证国债指数上涨0.13%

周一，现券期货走势有所分化，长端略调整短端续强。国债期货多数下跌，10年期跌幅较大；银行间主要利率债走势分化，长券走弱短券续强；公开市场逆回购大幅缩量，不过银行间市场资金面宽松依旧，隔夜回购利率再度下行逾34bp至1.32%附近；地产债涨跌不一，“金科优01”跌超67%，“21金科04”涨超23%。

周二，本土疫情严峻多地加强管控，现券期货整体走暖；防疫放松大方向难改叠加监管促进放贷压制债市情绪，现券期货走强动力受限。国债期货高开高走尾盘涨幅收窄，银行间主要利率债收益率盘初明显下行，尾盘降幅收窄；资金面进一步转松，隔夜回购加权利率续跌超过20bp至1.1%附近；地产债多数下跌，“22龙湖01”和“22龙湖03”均跌超36%。 

周三，现券期货长端走弱短端续强，国债期货窄幅震荡，10年收跌，5年和2年期收涨；银行间主要利率债走势分化，长券走弱短券续强；逆回购大幅净回笼无碍资金面宽松，隔夜回购加权平均利率跌破1%关口；地产债多数下跌，唯有远洋控股债券涨势较好。 

周四，资金面继续宽松叠加北京、上海等一线城市陆续收紧防疫政策，现券期货明显回暖。国债期货高开高走全线明显收涨，10年期主力合约涨0.24%；银行间主要利率债收益率普遍明显下行，短券表现更好，收益率下行逾5bp；“第二支箭”扩容首批民营房企落地，地产债多数上涨；资金供给较上日略有收敛但仍属偏宽松，隔夜回购利率重回1%上方。 

周五，国常会提降准后兴奋情绪快速退潮，银行间主要利率债收益率普遍下行，短券表现较好；国债期货冲高回落小幅收涨；国常会再提“适时降准”，助市场流动性预期向好，同业存单发行报价大幅下行，短期资金价格方面，隔夜回购利率波动不大；地产债普遍大涨再现临停潮，“21碧地03”涨超32%。交易员表示，在强预期与弱现实局面下，债市暂时仍难以走出单边趋势，后市还将有反复拉扯过程。

3、转债市场

本周中证转债指数较上周上涨0.60%，报收400.65点。从个券表现来看，整体涨跌互现，其中涨幅前三的是英联转债、特一转债、奕瑞转债，涨幅分别为41.53%、27.10%、27.01%；跌幅前三的分别是恩捷转债、久其转债、华森转债，跌幅分别为-18.84%、-11.81%、-10.31%。本周转债市场成交金额为3608.82亿元，日均成交金额为721.76亿元，较前一周下跌3.38%。

4、一级市场发行进展情况

本周共22家公司发布可转债最新进度情况，其中2家公司发布可转债发行预案，8家公司可转债发行获证监会批复， 9家公司发布发行公告，3家公司发布上市公告

[1] 分别取涨幅和跌幅前十的个券。

三、风险提示

经济基本面变化、股市波动带来的风险；正股业绩不及预期；股权质押风险等。

证券研究报告：降准落地，关注转债后续走势

对外发布时间：2022年11月27日

报告发布机构：中泰证券研究所

参与人员信息：

周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：[e-mail]

王素芳（研究助理）| 邮箱：[e-mail]

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